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    企業(yè)最佳資金結(jié)構(gòu)的確定

    2015-01-12 01:47:34韓正民
    金融經(jīng)濟(jì) 2014年8期

    韓正民

    摘要:本文對(duì)企業(yè)最佳資金結(jié)構(gòu)的內(nèi)涵、標(biāo)準(zhǔn)以及影響因素分析進(jìn)行了研究,并運(yùn)用定量和定性分析的方法,對(duì)企業(yè)最佳資金結(jié)構(gòu)的確定進(jìn)行了論證,以期對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)管理和決策有所借鑒。

    關(guān)鍵詞:資金成本;每股價(jià)值;資金結(jié)構(gòu)

    企業(yè)資金來(lái)源于權(quán)益資金和債務(wù)資金,權(quán)益資金與債務(wù)資金之間的不同比例,對(duì)企業(yè)的資金成本、盈利能力和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有著很大的影響。如何合理地確定企業(yè)的資金結(jié)構(gòu),實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化,是財(cái)務(wù)理論界研究的重要課題。

    當(dāng)前,財(cái)務(wù)理論界對(duì)企業(yè)最佳資金結(jié)構(gòu)的研究成果較多,但大多附有較多的假設(shè)條件,有的與現(xiàn)實(shí)不符,有的缺乏可操作性。在實(shí)際工作中,通常運(yùn)用每股利潤(rùn)無(wú)差異點(diǎn)分析法和比較資金成本法進(jìn)行籌資決策,這兩種方法在本質(zhì)上是對(duì)籌資方案的選擇,而并非確定企業(yè)最佳資金結(jié)構(gòu)的方法。

    一、企業(yè)資金結(jié)構(gòu)的界定

    “資金結(jié)構(gòu)”一詞是從英文Capital structure翻譯過(guò)來(lái)的,多數(shù)學(xué)者稱(chēng)之為“資本結(jié)構(gòu)”。筆者認(rèn)為,用“資金結(jié)構(gòu)”表述更為準(zhǔn)確,因?yàn)閷?duì)于債務(wù)資金,無(wú)論期限長(zhǎng)短均不屬于“資本”。另外,部分學(xué)者將“資金結(jié)構(gòu)”界定為權(quán)益資金和非流動(dòng)負(fù)債的比例,也是不恰當(dāng)?shù)?。比如商品流通企業(yè),其流動(dòng)負(fù)債往往要大于非流動(dòng)負(fù)債,此時(shí),拋開(kāi)流動(dòng)負(fù)債研究企業(yè)的資金結(jié)構(gòu),會(huì)得出的不合理甚至錯(cuò)誤的結(jié)論,會(huì)誤導(dǎo)企業(yè)的財(cái)務(wù)決策。

    本文將企業(yè)資金結(jié)構(gòu)界定為企業(yè)權(quán)益資金與債務(wù)資金之間的比例,其中債務(wù)資金為流動(dòng)負(fù)債和非流動(dòng)負(fù)債在內(nèi)的全部債務(wù)資金。

    二、企業(yè)最佳資金結(jié)構(gòu)

    一般認(rèn)為,企業(yè)最佳資金結(jié)構(gòu)是指在一定時(shí)期內(nèi),使企業(yè)綜合資本成本最小,同時(shí)企業(yè)實(shí)現(xiàn)每股價(jià)值最大時(shí)的資金結(jié)構(gòu)。也就是說(shuō),企業(yè)最佳資金結(jié)構(gòu)應(yīng)同時(shí)滿足綜合資金成本最小和每股價(jià)值最大兩方面的要求。

    1綜合資金成本最小

    在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下,資金是有成本的,企業(yè)要獲得資金,必須付出一定的代價(jià)。企業(yè)可以采用多種方式、從不同渠道來(lái)籌集所需要的資金。而在不同的籌資方式或渠道下,籌資的成本是不同的。為了正確進(jìn)行籌資決策,必須計(jì)算企業(yè)的綜合資金成本。綜合資金成本是指企業(yè)權(quán)益資金成本和債務(wù)資金成本的加權(quán)平均數(shù)。

    2每股價(jià)值最大

    現(xiàn)在比較認(rèn)同的觀點(diǎn)是:企業(yè)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化,但是企業(yè)價(jià)值最大化把負(fù)債作為企業(yè)價(jià)值的一部分,是有一定缺陷的。本文將最佳資金結(jié)構(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)定位于每股價(jià)值最大化。每股價(jià)值最大化作為企業(yè)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo),充分考慮了企業(yè)現(xiàn)在和未來(lái)的獲利能力和風(fēng)險(xiǎn)程度等因素。

    三、企業(yè)最佳資金結(jié)構(gòu)的確定

    以下分別從資金成本分析、每股價(jià)值分析、資產(chǎn)負(fù)債率分析和中庸思想分析等幾個(gè)方面,討論企業(yè)最佳資金結(jié)構(gòu)的確定。

    1資金成本分析

    設(shè)企業(yè)債務(wù)資金總額為a,權(quán)益資金總額為b,債務(wù)資金成本為c1,權(quán)益資金成本為c2,綜合資金成本為C,則:

    C=aa+bc1+ba+bc2

    公式1

    正常情況下,企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率較低時(shí),企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低,企業(yè)籌集債務(wù)資金的成本c1較小;當(dāng)企業(yè)負(fù)債率提高時(shí),企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)提高,企業(yè)籌集債務(wù)資金的成本c1也會(huì)增大,即負(fù)債籌資成本隨企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的提高而加大。

    只有企業(yè)債務(wù)資金成本c1小于或等于權(quán)益資成本c2時(shí),企業(yè)才會(huì)借債;當(dāng)企業(yè)債務(wù)資金成本大于權(quán)益資金成本c2時(shí),企業(yè)不會(huì)再對(duì)外借債。因此,企業(yè)債務(wù)資金成本c1一般小于或等于權(quán)益資金成本c2。

    以下用具體的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究,以發(fā)現(xiàn)企業(yè)綜合資金成本公式中的規(guī)律。

    設(shè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率a/(a+b)由0增大到100%,相應(yīng)地股權(quán)比率b/(a+b)由100%減小到0;企業(yè)權(quán)益資金成本c2,是投資者追求的投資回報(bào)率,假定保持10%不變;債務(wù)資金成本隨著企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的提高由5%增加到10%。將以上數(shù)據(jù)代入公式1,得到企業(yè)綜合資金成本計(jì)算表:

    從上表可以看出,隨著企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率由0增加到100%,企業(yè)綜合資金成本先由10%下降到875%,然后又提高到10%。在資產(chǎn)負(fù)債率為50%時(shí),企業(yè)綜合資金成本C最小,C為875%。用其它數(shù)據(jù)代入公式,可以得到相同的結(jié)論:當(dāng)企業(yè)債務(wù)資金和權(quán)益資金數(shù)量相等時(shí),企業(yè)綜合資金成本最低。

    2每股價(jià)值分析

    引用上海大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院盛連東、裴振東研究的企業(yè)每股價(jià)值計(jì)算模型。①

    ① 《財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐》2000年3月,第104期。

    V=(y×c)/R (1)

    V表示權(quán)益資金每股價(jià)值,y表示權(quán)益資金利潤(rùn)率,c表示每股凈值,R表示股票期望收益率。其中:

    y=(1-t)(x-d×i)/(1-d) (2)

    t表示所得稅率,x表示營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率,d表示資產(chǎn)負(fù)債率,i表示負(fù)債資金成本。

    R= Rf+(1-t)σx(Rm-Rf)/(1-d)σm (3)

    其中Rf表示無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率,Rm表示平均股票報(bào)酬率,σx表示營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率標(biāo)準(zhǔn)差,σm表示平均股票報(bào)酬標(biāo)準(zhǔn)差。

    將(2)和(3)代入(1)得:

    V=[(1-t)(x-d×i)/(1-d)×c]/[Rf+

    (1-t)σx(Rm-Rf)/(1-d)σm]公式2

    利用以上公式,設(shè)企業(yè)各參數(shù)如下:t=025,x=02,c=10元,Rf=01,Rm=015,σx=02,σm=015,i隨d的增加而上升。企業(yè)在不同負(fù)債水平下每股價(jià)值的計(jì)算表如下:

    通過(guò)計(jì)算,可以看出,企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率d從0增加到50%時(shí),企業(yè)每股價(jià)值不斷增加。當(dāng)d=50%時(shí),每股價(jià)值達(dá)到最大,每股15元。當(dāng)d從60%增加到90%時(shí)每股價(jià)值開(kāi)始不斷減小。用其它數(shù)據(jù)代入公式,可以得到相同的結(jié)論:當(dāng)企業(yè)債務(wù)資金和權(quán)益資金金額相等時(shí),企業(yè)每股價(jià)值最大。

    3資產(chǎn)負(fù)債率分析

    當(dāng)許多學(xué)者對(duì)企業(yè)最佳資金結(jié)構(gòu)進(jìn)行苦苦探尋時(shí),實(shí)際上走了許多彎路。我們追求的企業(yè)的最佳資金結(jié)構(gòu)本質(zhì)上就是企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率。而對(duì)于企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率,在財(cái)務(wù)理論界長(zhǎng)期研究和中外企業(yè)長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)管理實(shí)踐中,早已有了定論,即企業(yè)最優(yōu)的資產(chǎn)負(fù)債率為50%左右。當(dāng)企業(yè)權(quán)益資金和負(fù)債資金各占50%時(shí),企業(yè)一方面可以通過(guò)負(fù)債獲得財(cái)務(wù)杠桿收益;同時(shí)可以利用和負(fù)債總額相等的資產(chǎn),保障企業(yè)的償債能力,規(guī)避企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

    4中庸思想分析

    我國(guó)偉大的思想家孔子兩千多年以前就闡明了“中庸思想”。在工作和生活實(shí)踐中我們經(jīng)常運(yùn)用這一思想來(lái)做決策,現(xiàn)代企業(yè)管理中也廣泛運(yùn)用這一思想。企業(yè)適度負(fù)債可以發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿作用,獲取財(cái)務(wù)杠桿收益;但是,當(dāng)企業(yè)過(guò)度舉債時(shí),會(huì)給企業(yè)帶來(lái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在不知道債務(wù)資金和權(quán)益資金的最佳比例的情況下,運(yùn)用“中庸思想”決策的結(jié)果是:債務(wù)資金和權(quán)益資金各占50%,這樣這既可以獲取財(cái)務(wù)杠桿收益,又可以有效控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),可謂“進(jìn)可攻,退可守”。運(yùn)用中庸思想決策的結(jié)果與前面定量分析的結(jié)果不謀而合。

    四、結(jié)論及解釋

    經(jīng)過(guò)以上的定量和定性分析,企業(yè)的最佳資金結(jié)構(gòu)是:企業(yè)全部資金中權(quán)益資金和負(fù)債資金各占50%左右。

    當(dāng)然,這只是一般性的規(guī)律,具體到每一個(gè)企業(yè),其資金結(jié)構(gòu)還會(huì)受到其他因素的影響。在企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)決策時(shí),可以借鑒該結(jié)論,但不能生搬硬套。企業(yè)要充分考慮所處的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)以及企業(yè)自身特點(diǎn)加以適當(dāng)調(diào)整,以實(shí)現(xiàn)降低資金成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效用,為企業(yè)創(chuàng)造更好的收益。

    參考文獻(xiàn):

    [1] 王濤試論企業(yè)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)與資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化[J]財(cái)經(jīng)界,2013,(22)

    [2] 盛連東、裴振東企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)決策模型[J]財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐,2003,(104)

    [3] 朱永吸企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)研究[J]企業(yè)經(jīng)濟(jì),2006,(4)

    [4] 譚明正確理解和使用企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略[J]財(cái)經(jīng)界(學(xué)術(shù)版),2009,(3)

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