信任危機(jī)：境外上市公司面臨的挑戰(zhàn)

信任危機(jī)：境外上市公司面臨的挑戰(zhàn)

今天，面對新一輪境外上市的熱潮，擬境外上市或已境外上市的中國概念公司紛紛開始加強(qiáng)投資者關(guān)系管理，更加注重利用具有較高誠信度并熟悉境內(nèi)外法律的專業(yè)機(jī)構(gòu)的力量。

項(xiàng)安波

國務(wù)院發(fā)展研究中心

企業(yè)研究所副研究員

境外資本市場由于具有規(guī)模、效率和服務(wù)等方面的優(yōu)勢，對一批中國企業(yè)有較強(qiáng)吸引力。如今，境外上市已經(jīng)成為中國企業(yè)最為關(guān)注的跨境融資方式，其中以美國為主要目的地。2013年，中國境內(nèi)新股發(fā)行暫停之后，隨著中概股赴美通道打開和受境外資本市場回暖等因素的影響，有66家中國企業(yè)在境外上市，融資190.12億美元，占全球上市公司數(shù)量的15.1%和總?cè)谫Y額的18.9%。2014年上半年，10家中國企業(yè)在美成功上市，共融資31億美元，較上年同期分別增長900%和3830%。其后，2014年9月，阿里巴巴集團(tuán)在紐約證券交易所掛牌，218億美元的IPO籌資額使其成為美國歷史上規(guī)模最大的IPO交易，使中國概念公司境外上市達(dá)到新的高峰。

在美中國概念公司曾經(jīng)遭遇的信任危機(jī)

然而，在中國企業(yè)境外上市融資狂飆突進(jìn)之際，有必要回顧一下3年前在美上市中國概念公司遭遇信任危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，為現(xiàn)在的中國企業(yè)更好地認(rèn)知境外資本市場，更好地適應(yīng)、利用和駕馭國際資本市場提供借鑒。同時(shí)，也促進(jìn)國際社會(huì)對中國發(fā)展過程中與國際規(guī)則對接所遇到的問題有所了解，進(jìn)而客觀看待。

上一輪在美上市中國概念公司遭遇信任危機(jī)始于2010年10月，此后5個(gè)月中有8家在美上市的中國公司被摘牌。進(jìn)入2011年3月，在美上市中國概念公司面臨的形勢趨于惡化。從2011年3月至6月的3個(gè)月中，有24家在美上市中國概念公司的審計(jì)師提出辭職或曝光其審計(jì)對象存在財(cái)務(wù)問題，19家遭遇停牌或摘牌；一些做空機(jī)構(gòu)乘機(jī)渲染、放大中國概念公司的造假嫌疑，事件愈演愈烈。特別是2011年6月以后，對中小型、反向收購上市公司的信任危機(jī)逐漸演變?yōu)閷χ袊拍罟镜娜后w性信任危機(jī)。一些證券經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)紛紛調(diào)整對中國概念股票的交易策略；美國證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)則通過風(fēng)險(xiǎn)警示等手段，對反向收購上市企業(yè)采取更嚴(yán)格的要求，并發(fā)布公告對兩家中國概念公司啟動(dòng)調(diào)查。在幾種合力的作用下，中國概念股無論財(cái)務(wù)是否造假、經(jīng)營是否正常，均紛紛大跌。2011年在美國上市的13家中國企業(yè)中，12家跌破發(fā)行價(jià)。

對危機(jī)的認(rèn)識

那么，究竟如何看待當(dāng)時(shí)這一系列事件？

首先，美國證券交易委員會(huì)（SEC）和證券市場中介機(jī)構(gòu)當(dāng)時(shí)針對中國概念公司的行為基本屬于正常的監(jiān)管和投資行為。事件當(dāng)中，SEC對投資者提出警示，對部分上市中國概念公司停牌乃至啟動(dòng)調(diào)查，基本屬于正常的監(jiān)管行為；美國少數(shù)經(jīng)紀(jì)商禁止客戶動(dòng)用借入資金買入中國概念股，也屬于較為正常的市場行為，“去杠桿化”并沒有專門針對中國公司；做空是美國資本市場的正常機(jī)制，情況并未失控；我們當(dāng)時(shí)對事件發(fā)展趨勢的研判結(jié)論是“形勢不會(huì)出現(xiàn)嚴(yán)重失控”，因?yàn)楫吘巩?dāng)時(shí)出現(xiàn)誠信問題并遭遇停牌或摘牌的中國概念公司是少數(shù)（不到10%）。

其次，多方面原因共同導(dǎo)致了此次中國概念股的信任危機(jī)：少部分境外上市中國概念公司由于自身動(dòng)機(jī)不純并通過造假上市的企業(yè)，或因知識、經(jīng)驗(yàn)不足而“被”中介機(jī)構(gòu)境外上市，確實(shí)自身存在一些問題；一些不良中介機(jī)構(gòu)與上市公司構(gòu)成的“利益共同體”是此次事件發(fā)生的另一個(gè)重要原因；市場自身也有調(diào)整的需要。

總的來說，這一事件雖然表現(xiàn)為部分中國概念公司在國外更嚴(yán)格的監(jiān)管及一些做空勢力借機(jī)渲染下集中爆發(fā)的誠信危機(jī)，但本質(zhì)上卻深刻反映了中美兩國資本市場的文化差異和法治差距，是全球化與地域化、一體化與多元化的碰撞。事件的發(fā)生及其蔓延對當(dāng)時(shí)中國企業(yè)的國際形象產(chǎn)生了消極影響，并且影響了全球投資者對中國企業(yè)價(jià)值的理性判斷，導(dǎo)致世界范圍內(nèi)對中國法治水平和企業(yè)信用水平的質(zhì)疑。當(dāng)然，這一系列事件也有其積極的一面：促使中國企業(yè)更加嚴(yán)格地規(guī)范自身行為、更加審慎地對待境外上市；也促使中國政府更加認(rèn)真地考慮中國境外上市公司的監(jiān)管問題，為推進(jìn)國際板建設(shè)和跨境對等監(jiān)管做了準(zhǔn)備。

建設(shè)應(yīng)對信任危機(jī)的長效機(jī)制

今天，面對新一輪境外上市的熱潮，擬境外上市或已境外上市的中國概念公司紛紛開始加強(qiáng)投資者關(guān)系管理，更加注重利用具有較高誠信度并熟悉境內(nèi)外法律的專業(yè)機(jī)構(gòu)的力量。這批中國企業(yè)更傾向于嚴(yán)格遵守國際游戲規(guī)則，增加信息透明度，并努力提高突發(fā)事件的應(yīng)變能力和應(yīng)對危機(jī)的公關(guān)能力。

在政府層面，商務(wù)部等相關(guān)部門也日趨注重維護(hù)中國企業(yè)形象、企業(yè)利益和中國國家形象、國家利益；更加注重利用多種渠道及時(shí)澄清情況，盡可能減少媒體誤讀，維護(hù)中國企業(yè)的形象和利益；根據(jù)上市概念公司實(shí)際情況采取不同的應(yīng)對策略，警惕事件演變成全面做空中國經(jīng)濟(jì)的前奏。

當(dāng)然，為防范境外上市的中國公司再次遭遇危機(jī)，建立和完善國家經(jīng)濟(jì)公關(guān)的系統(tǒng)響應(yīng)機(jī)制和全方位的危機(jī)長效應(yīng)對機(jī)制已經(jīng)勢在必行。

首先，在促進(jìn)企業(yè)務(wù)實(shí)審慎地參與經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程方面，將企業(yè)境外上市納入國家經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略的全局考量與總體設(shè)計(jì)之中，完善雙邊或多邊合作機(jī)制；為中國企業(yè)在境外上市和投資提供高水平的專業(yè)服務(wù)，如相關(guān)部委和社會(huì)中介機(jī)構(gòu)要為境外上市企業(yè)的政策綜合培訓(xùn)、人員培訓(xùn)和實(shí)務(wù)培訓(xùn)等活動(dòng)常態(tài)化和規(guī)范化，幫助擬境外上市的企業(yè)做好全面準(zhǔn)備和戰(zhàn)略規(guī)劃，為有需要的企業(yè)進(jìn)行信息服務(wù)和引導(dǎo)。

其次，中國開始加快完善國內(nèi)資本市場的步伐，為優(yōu)秀企業(yè)在國內(nèi)上市及發(fā)展創(chuàng)造更好的平臺。如不斷完善多層次資本市場體系，為企業(yè)提供更多融資渠道；同時(shí)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)加強(qiáng)了發(fā)行、交易、內(nèi)控、退市、補(bǔ)償?shù)茸C券市場制度建設(shè)，如深刻檢視中國的“借殼上市”及“退市”制度，強(qiáng)化集體訴訟等針對虛假信息披露企業(yè)的法律措施和懲罰力度、做空機(jī)制對市場的凈化作用；引導(dǎo)企業(yè)完善內(nèi)控體系、加強(qiáng)上市公司規(guī)范管理等等。

第三，進(jìn)一步引導(dǎo)企業(yè)提升適應(yīng)、利用和駕馭國際資本市場的能力。如加快健全尊重國際慣例、符合中國國情和市場規(guī)律的企業(yè)信用體系，幫助企業(yè)提高對境外資本市場的認(rèn)知能力，引導(dǎo)企業(yè)重視公共關(guān)系，提高企業(yè)與市場有效溝通、運(yùn)用法律手段自我保護(hù)的能力。