相對估價法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用探討

張高山+楊景海

摘 要：

隨著我國證券市場發(fā)育程度以及上市公司信息披露規(guī)范化程度的提高，相對估價法已成為企業(yè)價值評估的可選方法，并可以與其他方法相互驗證以提高評估結(jié)果的公允性。以山西汾酒廠股份有限公司為例，重點說明估價法在企業(yè)的具體應(yīng)用以及運用相對估價法應(yīng)注意的問題，從實踐角度對相對估價法評估企業(yè)價值的可操作性進行了探討。

關(guān)鍵詞：

企業(yè)價值評估;相對估價法;探討

中圖分類號：

F2

文獻標識碼：A

文章編號：16723198（2014）23001603

1 相對評估法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用

相對估價法是在市場上找出可對比的企業(yè)，選擇時應(yīng)考慮實際情況，綜合考慮符合條件的企業(yè)對比指標，評估師通過比較選擇可比企業(yè)的各項數(shù)據(jù)，計算取舍各個數(shù)據(jù)的對比關(guān)系，最后確定需評估企業(yè)的市場價值。相對估價法是一種直接的比較方法，對收集到的企業(yè)的市場價值評估，直接參考比較或間接地參考。國外股票市場因為其發(fā)展較早，處于較成熟階段，市場機制也靈活廣泛，企業(yè)的價值能被更好地反映體現(xiàn)，因此相對估價法用來評估國外上市公司的價值更為普遍適用。而我國股票市場的發(fā)育程度相對欠缺，我國能否滿足相對估價法的應(yīng)用條件需要進行全面的分析評價。

隨著經(jīng)濟的發(fā)展，本文認為我國企業(yè)價值評估已具備相對估價法應(yīng)用的基本條件，理由如下：

（1）我國已達到一定規(guī)模且數(shù)據(jù)完整的股票市場，這樣有益于相對估價法的應(yīng)用。我國的股票市場從1990年算起有二十幾年的資本市場歷史，時間雖短但是發(fā)展很快，股票上市公司的強制性的審計制度，是所有股票上市公司必須遵守的原則，因此，搜集這些數(shù)據(jù)是相對容易的。

（2）雖然我國現(xiàn)階段的股票狀態(tài)不穩(wěn)定，有待規(guī)范，有限的整體交易數(shù)量，有待完善證券市場，采用相對估價法進行企業(yè)價值評估準確性會受到影響，但是經(jīng)過仔細分析比較之后，相對估價法的應(yīng)用是合理有效的。尤其是我國上市公司經(jīng)過股權(quán)分置改革后，上市公司的股份更加規(guī)范且全面流通，滿足了相對估價法應(yīng)用的條件。

（3）相對估價法已在我國股票發(fā)行定價中逐步應(yīng)用。對比我國證券市場的發(fā)展，相對估價法的應(yīng)用也正是因為有了股票的定價機制。尤其是在2005年1月1日以后，企業(yè)股份制改造公開發(fā)行股票（IPO）試行詢價制中，一般承銷商都使用市盈率法確定股票的發(fā)行價格，市盈率來確定股票的價格更好的推動了相對估價法的應(yīng)用。中國市場化定價機制的初步建立，提高市場配置資源的效率，促進市場穩(wěn)定發(fā)揮重要作用。目前越來越多的公司采用相對估價法來評估定價從而上市，如中國平安、交通銀行和濰柴動力等。

2 山西汾酒價值評估—相對估價法

選取上市公司山西杏花村汾酒廠股份有限公司（簡稱山西汾酒），深市股票代碼（600809）為評估對象。公司的產(chǎn)業(yè)鏈條相對單一，其主要出售產(chǎn)品為白酒，目前只發(fā)行A股，公司的發(fā)展境況穩(wěn)定上升，企業(yè)的結(jié)構(gòu)便于研究，可以提高評估的結(jié)果，為數(shù)據(jù)提供有力的支持。本研究的參考資料全部來自各媒體的公開信息，主要包括“山西汾酒”公布的近三年的度報告、同行業(yè)白酒上市公司最新的統(tǒng)計數(shù)據(jù)、研究報告等。

2.1 可比公司的選擇

選取與山西汾酒可比性較大的企業(yè)，選取四川瀘州老窖（000568）、安徽古井貢（000596）、貴州茅臺（600519）、四川沱牌舍得（600702）四家企業(yè)，根據(jù)它們2013年度財務(wù)報告中的數(shù)據(jù)進行比較。

2.2 可比公司2013年財務(wù)報告數(shù)據(jù)報告

2.3 對比指標的選擇

相對估價法常用的指標有企業(yè)賬面值，銷售收入，價格等，主要方法有市盈率法，市凈率和比例估價法3種方法。與預期的收益增長成正比的有市盈率和市凈率，但是市盈率比率是由未來收益和賬面價值的相對水平?jīng)Q定的，而市凈率則取決于賬面價值。因此，當一個企業(yè)的預期收益變動大，市盈率不能作為評價指標，那么，這個企業(yè)可能目前的發(fā)展不樂觀，處于低谷時期;當企業(yè)盈利或虧損時，并不很大影響它的股票價值，比如市盈率下降、股票依舊堅挺的現(xiàn)象。所以，對比的指標不能單一分析比較，企業(yè)的市盈率并不能反映該企業(yè)的目前業(yè)績和未來業(yè)績，有時候也許是反映人們心里預期，受市場不定因素變化大。為此，綜合分析，我們采用市盈率和市凈率評估企業(yè)價值。

表2 比公司比率匯總（數(shù)據(jù)為2014-4-8數(shù)據(jù)匯總）

山西汾酒瀘州老窖古井貢酒貴州茅臺沱牌曲酒

市盈率14.105.5413.0111.16319.48

市凈率3.542.512.803.961.68

平均市盈率10.95

平均市凈率2.90

數(shù)據(jù)來源：鳳凰網(wǎng)finance.ifeng.com。

注：市盈率（靜態(tài)市盈率）=普通股每股市場價格÷普通股每年每股盈利;市凈率=普通股每股市場價格÷普通股每股凈資產(chǎn)。

市盈率的選擇對比時，得出沱牌曲酒的市盈率與其他參照企業(yè)相比，不符合要求，其值略高，為避免評估值受到影響，使其平均值符合計算，我們需要在求平均市盈率時把數(shù)據(jù)中偏高偏低的影響結(jié)果準確性數(shù)據(jù)剔除。

2.4 確定企業(yè)的評估價值

根據(jù)山西杏花村汾酒廠股份有限公司的財務(wù)數(shù)據(jù)報告顯示的賬面價值和年凈利潤，列出下表評估，計算得出參照企業(yè)的平均數(shù)值，最后相乘得出公司價值，再進行比較。如表3所示。

表3 山西杏花村汾酒廠股份有限公司的評估價值

項目公司實際數(shù)據(jù)可比公司平均比率公司指示價值

凈利潤（億）9.610.95105.12

賬面價值（億）43.32.90125.57

2013年12月31日山西杏花村汾酒廠股份有限公司的評估價值（億）395.09endprint

注：公司指示價值=公司實際數(shù)據(jù)×可比公司平均比率。

從山西杏花村汾酒廠股份有限公司的評估價值和2013年12月31日的總市值來看，公司目前的股價被低估了，考慮到該公司是白酒行業(yè)的領(lǐng)頭企業(yè)，股票的價值是很有市場性的，因此股價的發(fā)展?jié)摿Ρ蝗藗兯春?。?yīng)當注意到的是，在以上評估中我們假定該公司所有股份均是可以自由流通的。由對案例的分析評估過程可以看出相對估價法用實際數(shù)據(jù)來估計被評估企業(yè)的市場價值較為合理。企業(yè)價值不是由評估師根據(jù)單一計算公式，或其他看似有聯(lián)系的客觀因素決定的，它們只能作為一個客觀因素，決定企業(yè)價值最有力的依據(jù)是市場的因素，我們評估也是依據(jù)于此。若被評估的企業(yè)是在活躍的、公開的市場中進行交易的，由此確定的市場價格就是市場價值的最好揭示。

3 相對估價法評估應(yīng)用存在的問題

3.1 參照企業(yè)的選擇問題

案例中所選參照企業(yè)為四川瀘州老窖（000568）、安徽古井貢（000596）、貴州茅臺（600519）、四川沱牌曲酒（600702），他們都做為白酒行業(yè)，有相同的增長率和風險。參照企業(yè)選擇中，我們需要保證選擇的企業(yè)基數(shù)大可參照性同時市場的規(guī)范化，都會決定評估的準確性。現(xiàn)階段我國還沒完全達到這個標準，只能認為是初步具備了相對估價法評估的條件。

3.2 對比指標的選擇問題

指標的選擇問題也比較重要，因為可類比的公司有差異，我們就需要得出的合適數(shù)據(jù)來進行評估。最好狀態(tài)的指標是，所選擇的比率應(yīng)該接近常數(shù)的比率，如用p/x表示，其中p表示企業(yè)的價格或價值，x表示被選的財務(wù)變量。那么根據(jù)經(jīng)濟理論，這些財務(wù)變量應(yīng)該與公司的價值緊密相關(guān)。實踐中用得比較多的財務(wù)變量有盈利、賬面價值、銷售收入及現(xiàn)金流量等。為了選擇合適的財務(wù)變量，評估師可以查找并依據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)做出判斷。在對山西汾酒進行評估時由于古井貢的市盈率明顯偏高，為避免影響參照系平均水平，在求平均市盈率時將其剔除。同樣道理，在對比后發(fā)現(xiàn)沱牌曲酒的市盈率不符合平均水平，在明顯偏低的情況下，為了防止評估值出現(xiàn)偏差，我們就要有所取舍。因此選擇了正確的指標以后還要對所得數(shù)據(jù)進行篩選。

3.3 相對估價法的應(yīng)用前提限制

在案例分析中所選公司汾酒集團滿足相對估價法需要兩個最基本的前提條件：（1）汾酒集團已近上市所處于一個公開市場;（2）汾酒集團所在公開市場上可以找到可比的資產(chǎn)及其交易活動，所以才可以運用相對股價法。相對估價法的評估結(jié)果是建立在可比公司市場價值的基礎(chǔ)之上，市場價值作為一個直接可評估企業(yè)的依據(jù)，它本身是不確定的，受到的影響很多，所以說，評估方法的選擇是很重要的，每一個評估方法都不能確切地說企業(yè)價值是多少，受到市場的影響會被高估或低估，所以說，他的應(yīng)用前提是需要規(guī)范的。

4 完善相對估價法的對策建議

4.1 合理參照企業(yè)的選擇

參照企業(yè)的選擇時，我們需要一個規(guī)范的市場，當可比企業(yè)的行業(yè)和數(shù)量很多時，方便進行選擇;同時，規(guī)范的市場可以提供更好的參考價值是指標。在現(xiàn)階段的我國應(yīng)用相對估價法還是有一定差距的，我們只能說相對估價法評估的條件是基本達到了。在不健全的情況下也可選用一些有差異的可比公司，如行業(yè)、業(yè)務(wù)組合、風險及增長率方面不太相同，因此，采用適當?shù)娜∩?，去掉明顯與平均值不一樣的企業(yè)來解釋變量，每個公司有每個公司的不同，我們要參照企業(yè)的不同來分析企業(yè)的價值，這樣具體問題具體分析才能達到最為合理的比較。

4.2 相對估價法對比指標選擇方法

相對估價法主要可分為三種計算方法，價格/收益倍數(shù)法，也稱市盈率法（P/E）、價格/賬面值比率估價法（P/BV）、價格/銷售收入比率估價法（P/S）等。

市盈率計算并購價格的公式為：并購價格=（P/E）×（企業(yè)的稅前或稅后收益）。市盈率是所有比率中用得最多的方法。它是計算股票價格與當前公司盈利情，直觀的統(tǒng)計比率，對大多數(shù)股票來說，市盈率易于計算，這使公司之間的比較變得直觀簡單;收益為負數(shù)的公司，P/E的使用就會受到限制。因此，人們又可以采用價格/賬面值比率估價法。

價格/賬面值比率估價法（P/BV）反映了資產(chǎn)盈利能力與初始成本之比。即使那些盈利為負數(shù)，無法使用P/E比率，相對估價的企業(yè)也可以用P/BV比率來估價。但在P/BV比率中賬面價值的度量一定程度上取決于會計制度，評估人員不愿意使用。

價格/銷售收入比率估價法（P/S）。近年來，評估人員開始使用價格/銷售收入比率，它不會像P/E或P/BV變成負值而變得毫無意義，P/S在任何時候都可以使用，P/S比率經(jīng)常用來估計網(wǎng)絡(luò)公司的價值。

4.3 相對估價法的應(yīng)用保障措施

隨著我國股票市場的發(fā)展，應(yīng)用相對估價法的數(shù)據(jù)資料搜集變得容易，也變得穩(wěn)定?？蓞⒄盏钠髽I(yè)，也擁有了較大的選擇余地，這樣確保了企業(yè)相對估價合理性，如果現(xiàn)實情況為評估個別行業(yè)，找不出相關(guān)數(shù)據(jù)和可參照企業(yè)，相對估價法作為一個輔助估價，也是可以提高其估價的準確性。各種信息在上市公司中有一定的規(guī)范，披露的強化、信息質(zhì)量的審計審查制度等方面的規(guī)定，我國股票市場正在逐步完善，呈現(xiàn)出良好的發(fā)展。只要認真選擇和判斷，相對估價法的應(yīng)用是具有可行性的。尤其是我國上市公司經(jīng)過股權(quán)分置改革后，上市公司的股份向全流通方向發(fā)展，相對估價法廣泛應(yīng)用的條件更加充分。

從我國證券市場的發(fā)展的歷史來看，證券市場中的股票定價方式推動了相對估價法的應(yīng)用。在企業(yè)股份制改造IPO上市中，一般主承銷商都使用市盈率法確定股票的發(fā)行價格，如1998年以前，我國主板市場實行的基本是“行政定價”，當時新股發(fā)行一般規(guī)定市盈率在13—15倍，并以15倍為上限，每股凈盈利以企業(yè)上市后一年的預期每股收益來確定。這些規(guī)定也在無形中推動了相對估價法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用。中國“首次公開發(fā)行股票（IPO）試行詢價制度”2005年1月1日正式施行，這標志著中國首次公開發(fā)行股票市場化定價機制的初步建立，將對提高市場配置資源效率、推動資本市場的穩(wěn)定發(fā)展發(fā)揮重要作用。

參考文獻

[1]阿斯沃斯·達蒙德里.張志強，王春香等譯.價值評估——證券分析、投資評估與公司理財[M].北京：經(jīng)濟科學出版社，2003.

[2]周俊.相對估價法的企業(yè)價值評估[M].南京：東南大學出版社，2009.

[3]樊蕓.重視交易案例的選擇和修正提高市場比較法評估精度[J].中國資產(chǎn)評估，2011，42（2）：216222.

[4]袁天榮，王布衣.企業(yè)價值評估方法探析[J].財會月刊.2009，5（3）：5879.

[5]海濤.規(guī)范企業(yè)價值評估的新舉措[N].中國財經(jīng)報，20131225（9）.endprint

注：公司指示價值=公司實際數(shù)據(jù)×可比公司平均比率。

從山西杏花村汾酒廠股份有限公司的評估價值和2013年12月31日的總市值來看，公司目前的股價被低估了，考慮到該公司是白酒行業(yè)的領(lǐng)頭企業(yè)，股票的價值是很有市場性的，因此股價的發(fā)展?jié)摿Ρ蝗藗兯春?。?yīng)當注意到的是，在以上評估中我們假定該公司所有股份均是可以自由流通的。由對案例的分析評估過程可以看出相對估價法用實際數(shù)據(jù)來估計被評估企業(yè)的市場價值較為合理。企業(yè)價值不是由評估師根據(jù)單一計算公式，或其他看似有聯(lián)系的客觀因素決定的，它們只能作為一個客觀因素，決定企業(yè)價值最有力的依據(jù)是市場的因素，我們評估也是依據(jù)于此。若被評估的企業(yè)是在活躍的、公開的市場中進行交易的，由此確定的市場價格就是市場價值的最好揭示。

3 相對估價法評估應(yīng)用存在的問題

3.1 參照企業(yè)的選擇問題

案例中所選參照企業(yè)為四川瀘州老窖（000568）、安徽古井貢（000596）、貴州茅臺（600519）、四川沱牌曲酒（600702），他們都做為白酒行業(yè)，有相同的增長率和風險。參照企業(yè)選擇中，我們需要保證選擇的企業(yè)基數(shù)大可參照性同時市場的規(guī)范化，都會決定評估的準確性。現(xiàn)階段我國還沒完全達到這個標準，只能認為是初步具備了相對估價法評估的條件。

3.2 對比指標的選擇問題

指標的選擇問題也比較重要，因為可類比的公司有差異，我們就需要得出的合適數(shù)據(jù)來進行評估。最好狀態(tài)的指標是，所選擇的比率應(yīng)該接近常數(shù)的比率，如用p/x表示，其中p表示企業(yè)的價格或價值，x表示被選的財務(wù)變量。那么根據(jù)經(jīng)濟理論，這些財務(wù)變量應(yīng)該與公司的價值緊密相關(guān)。實踐中用得比較多的財務(wù)變量有盈利、賬面價值、銷售收入及現(xiàn)金流量等。為了選擇合適的財務(wù)變量，評估師可以查找并依據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)做出判斷。在對山西汾酒進行評估時由于古井貢的市盈率明顯偏高，為避免影響參照系平均水平，在求平均市盈率時將其剔除。同樣道理，在對比后發(fā)現(xiàn)沱牌曲酒的市盈率不符合平均水平，在明顯偏低的情況下，為了防止評估值出現(xiàn)偏差，我們就要有所取舍。因此選擇了正確的指標以后還要對所得數(shù)據(jù)進行篩選。

3.3 相對估價法的應(yīng)用前提限制

在案例分析中所選公司汾酒集團滿足相對估價法需要兩個最基本的前提條件：（1）汾酒集團已近上市所處于一個公開市場;（2）汾酒集團所在公開市場上可以找到可比的資產(chǎn)及其交易活動，所以才可以運用相對股價法。相對估價法的評估結(jié)果是建立在可比公司市場價值的基礎(chǔ)之上，市場價值作為一個直接可評估企業(yè)的依據(jù)，它本身是不確定的，受到的影響很多，所以說，評估方法的選擇是很重要的，每一個評估方法都不能確切地說企業(yè)價值是多少，受到市場的影響會被高估或低估，所以說，他的應(yīng)用前提是需要規(guī)范的。

4 完善相對估價法的對策建議

4.1 合理參照企業(yè)的選擇

參照企業(yè)的選擇時，我們需要一個規(guī)范的市場，當可比企業(yè)的行業(yè)和數(shù)量很多時，方便進行選擇;同時，規(guī)范的市場可以提供更好的參考價值是指標。在現(xiàn)階段的我國應(yīng)用相對估價法還是有一定差距的，我們只能說相對估價法評估的條件是基本達到了。在不健全的情況下也可選用一些有差異的可比公司，如行業(yè)、業(yè)務(wù)組合、風險及增長率方面不太相同，因此，采用適當?shù)娜∩幔サ裘黠@與平均值不一樣的企業(yè)來解釋變量，每個公司有每個公司的不同，我們要參照企業(yè)的不同來分析企業(yè)的價值，這樣具體問題具體分析才能達到最為合理的比較。

4.2 相對估價法對比指標選擇方法

相對估價法主要可分為三種計算方法，價格/收益倍數(shù)法，也稱市盈率法（P/E）、價格/賬面值比率估價法（P/BV）、價格/銷售收入比率估價法（P/S）等。

市盈率計算并購價格的公式為：并購價格=（P/E）×（企業(yè)的稅前或稅后收益）。市盈率是所有比率中用得最多的方法。它是計算股票價格與當前公司盈利情，直觀的統(tǒng)計比率，對大多數(shù)股票來說，市盈率易于計算，這使公司之間的比較變得直觀簡單;收益為負數(shù)的公司，P/E的使用就會受到限制。因此，人們又可以采用價格/賬面值比率估價法。

價格/賬面值比率估價法（P/BV）反映了資產(chǎn)盈利能力與初始成本之比。即使那些盈利為負數(shù)，無法使用P/E比率，相對估價的企業(yè)也可以用P/BV比率來估價。但在P/BV比率中賬面價值的度量一定程度上取決于會計制度，評估人員不愿意使用。

價格/銷售收入比率估價法（P/S）。近年來，評估人員開始使用價格/銷售收入比率，它不會像P/E或P/BV變成負值而變得毫無意義，P/S在任何時候都可以使用，P/S比率經(jīng)常用來估計網(wǎng)絡(luò)公司的價值。

4.3 相對估價法的應(yīng)用保障措施

隨著我國股票市場的發(fā)展，應(yīng)用相對估價法的數(shù)據(jù)資料搜集變得容易，也變得穩(wěn)定?？蓞⒄盏钠髽I(yè)，也擁有了較大的選擇余地，這樣確保了企業(yè)相對估價合理性，如果現(xiàn)實情況為評估個別行業(yè)，找不出相關(guān)數(shù)據(jù)和可參照企業(yè)，相對估價法作為一個輔助估價，也是可以提高其估價的準確性。各種信息在上市公司中有一定的規(guī)范，披露的強化、信息質(zhì)量的審計審查制度等方面的規(guī)定，我國股票市場正在逐步完善，呈現(xiàn)出良好的發(fā)展。只要認真選擇和判斷，相對估價法的應(yīng)用是具有可行性的。尤其是我國上市公司經(jīng)過股權(quán)分置改革后，上市公司的股份向全流通方向發(fā)展，相對估價法廣泛應(yīng)用的條件更加充分。

從我國證券市場的發(fā)展的歷史來看，證券市場中的股票定價方式推動了相對估價法的應(yīng)用。在企業(yè)股份制改造IPO上市中，一般主承銷商都使用市盈率法確定股票的發(fā)行價格，如1998年以前，我國主板市場實行的基本是“行政定價”，當時新股發(fā)行一般規(guī)定市盈率在13—15倍，并以15倍為上限，每股凈盈利以企業(yè)上市后一年的預期每股收益來確定。這些規(guī)定也在無形中推動了相對估價法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用。中國“首次公開發(fā)行股票（IPO）試行詢價制度”2005年1月1日正式施行，這標志著中國首次公開發(fā)行股票市場化定價機制的初步建立，將對提高市場配置資源效率、推動資本市場的穩(wěn)定發(fā)展發(fā)揮重要作用。

參考文獻

[1]阿斯沃斯·達蒙德里.張志強，王春香等譯.價值評估——證券分析、投資評估與公司理財[M].北京：經(jīng)濟科學出版社，2003.

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[4]袁天榮，王布衣.企業(yè)價值評估方法探析[J].財會月刊.2009，5（3）：5879.

[5]海濤.規(guī)范企業(yè)價值評估的新舉措[N].中國財經(jīng)報，20131225（9）.endprint

注：公司指示價值=公司實際數(shù)據(jù)×可比公司平均比率。

從山西杏花村汾酒廠股份有限公司的評估價值和2013年12月31日的總市值來看，公司目前的股價被低估了，考慮到該公司是白酒行業(yè)的領(lǐng)頭企業(yè)，股票的價值是很有市場性的，因此股價的發(fā)展?jié)摿Ρ蝗藗兯春谩?yīng)當注意到的是，在以上評估中我們假定該公司所有股份均是可以自由流通的。由對案例的分析評估過程可以看出相對估價法用實際數(shù)據(jù)來估計被評估企業(yè)的市場價值較為合理。企業(yè)價值不是由評估師根據(jù)單一計算公式，或其他看似有聯(lián)系的客觀因素決定的，它們只能作為一個客觀因素，決定企業(yè)價值最有力的依據(jù)是市場的因素，我們評估也是依據(jù)于此。若被評估的企業(yè)是在活躍的、公開的市場中進行交易的，由此確定的市場價格就是市場價值的最好揭示。

3 相對估價法評估應(yīng)用存在的問題

3.1 參照企業(yè)的選擇問題

案例中所選參照企業(yè)為四川瀘州老窖（000568）、安徽古井貢（000596）、貴州茅臺（600519）、四川沱牌曲酒（600702），他們都做為白酒行業(yè)，有相同的增長率和風險。參照企業(yè)選擇中，我們需要保證選擇的企業(yè)基數(shù)大可參照性同時市場的規(guī)范化，都會決定評估的準確性。現(xiàn)階段我國還沒完全達到這個標準，只能認為是初步具備了相對估價法評估的條件。

3.2 對比指標的選擇問題

指標的選擇問題也比較重要，因為可類比的公司有差異，我們就需要得出的合適數(shù)據(jù)來進行評估。最好狀態(tài)的指標是，所選擇的比率應(yīng)該接近常數(shù)的比率，如用p/x表示，其中p表示企業(yè)的價格或價值，x表示被選的財務(wù)變量。那么根據(jù)經(jīng)濟理論，這些財務(wù)變量應(yīng)該與公司的價值緊密相關(guān)。實踐中用得比較多的財務(wù)變量有盈利、賬面價值、銷售收入及現(xiàn)金流量等。為了選擇合適的財務(wù)變量，評估師可以查找并依據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)做出判斷。在對山西汾酒進行評估時由于古井貢的市盈率明顯偏高，為避免影響參照系平均水平，在求平均市盈率時將其剔除。同樣道理，在對比后發(fā)現(xiàn)沱牌曲酒的市盈率不符合平均水平，在明顯偏低的情況下，為了防止評估值出現(xiàn)偏差，我們就要有所取舍。因此選擇了正確的指標以后還要對所得數(shù)據(jù)進行篩選。

3.3 相對估價法的應(yīng)用前提限制

在案例分析中所選公司汾酒集團滿足相對估價法需要兩個最基本的前提條件：（1）汾酒集團已近上市所處于一個公開市場;（2）汾酒集團所在公開市場上可以找到可比的資產(chǎn)及其交易活動，所以才可以運用相對股價法。相對估價法的評估結(jié)果是建立在可比公司市場價值的基礎(chǔ)之上，市場價值作為一個直接可評估企業(yè)的依據(jù)，它本身是不確定的，受到的影響很多，所以說，評估方法的選擇是很重要的，每一個評估方法都不能確切地說企業(yè)價值是多少，受到市場的影響會被高估或低估，所以說，他的應(yīng)用前提是需要規(guī)范的。

4 完善相對估價法的對策建議

4.1 合理參照企業(yè)的選擇

參照企業(yè)的選擇時，我們需要一個規(guī)范的市場，當可比企業(yè)的行業(yè)和數(shù)量很多時，方便進行選擇;同時，規(guī)范的市場可以提供更好的參考價值是指標。在現(xiàn)階段的我國應(yīng)用相對估價法還是有一定差距的，我們只能說相對估價法評估的條件是基本達到了。在不健全的情況下也可選用一些有差異的可比公司，如行業(yè)、業(yè)務(wù)組合、風險及增長率方面不太相同，因此，采用適當?shù)娜∩?，去掉明顯與平均值不一樣的企業(yè)來解釋變量，每個公司有每個公司的不同，我們要參照企業(yè)的不同來分析企業(yè)的價值，這樣具體問題具體分析才能達到最為合理的比較。

4.2 相對估價法對比指標選擇方法

相對估價法主要可分為三種計算方法，價格/收益倍數(shù)法，也稱市盈率法（P/E）、價格/賬面值比率估價法（P/BV）、價格/銷售收入比率估價法（P/S）等。

市盈率計算并購價格的公式為：并購價格=（P/E）×（企業(yè)的稅前或稅后收益）。市盈率是所有比率中用得最多的方法。它是計算股票價格與當前公司盈利情，直觀的統(tǒng)計比率，對大多數(shù)股票來說，市盈率易于計算，這使公司之間的比較變得直觀簡單;收益為負數(shù)的公司，P/E的使用就會受到限制。因此，人們又可以采用價格/賬面值比率估價法。

價格/賬面值比率估價法（P/BV）反映了資產(chǎn)盈利能力與初始成本之比。即使那些盈利為負數(shù)，無法使用P/E比率，相對估價的企業(yè)也可以用P/BV比率來估價。但在P/BV比率中賬面價值的度量一定程度上取決于會計制度，評估人員不愿意使用。

價格/銷售收入比率估價法（P/S）。近年來，評估人員開始使用價格/銷售收入比率，它不會像P/E或P/BV變成負值而變得毫無意義，P/S在任何時候都可以使用，P/S比率經(jīng)常用來估計網(wǎng)絡(luò)公司的價值。

4.3 相對估價法的應(yīng)用保障措施

隨著我國股票市場的發(fā)展，應(yīng)用相對估價法的數(shù)據(jù)資料搜集變得容易，也變得穩(wěn)定?？蓞⒄盏钠髽I(yè)，也擁有了較大的選擇余地，這樣確保了企業(yè)相對估價合理性，如果現(xiàn)實情況為評估個別行業(yè)，找不出相關(guān)數(shù)據(jù)和可參照企業(yè)，相對估價法作為一個輔助估價，也是可以提高其估價的準確性。各種信息在上市公司中有一定的規(guī)范，披露的強化、信息質(zhì)量的審計審查制度等方面的規(guī)定，我國股票市場正在逐步完善，呈現(xiàn)出良好的發(fā)展。只要認真選擇和判斷，相對估價法的應(yīng)用是具有可行性的。尤其是我國上市公司經(jīng)過股權(quán)分置改革后，上市公司的股份向全流通方向發(fā)展，相對估價法廣泛應(yīng)用的條件更加充分。

從我國證券市場的發(fā)展的歷史來看，證券市場中的股票定價方式推動了相對估價法的應(yīng)用。在企業(yè)股份制改造IPO上市中，一般主承銷商都使用市盈率法確定股票的發(fā)行價格，如1998年以前，我國主板市場實行的基本是“行政定價”，當時新股發(fā)行一般規(guī)定市盈率在13—15倍，并以15倍為上限，每股凈盈利以企業(yè)上市后一年的預期每股收益來確定。這些規(guī)定也在無形中推動了相對估價法在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用。中國“首次公開發(fā)行股票（IPO）試行詢價制度”2005年1月1日正式施行，這標志著中國首次公開發(fā)行股票市場化定價機制的初步建立，將對提高市場配置資源效率、推動資本市場的穩(wěn)定發(fā)展發(fā)揮重要作用。

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