地方政府融資平臺的發(fā)展階段、矛盾特征及轉(zhuǎn)型模式

大公國際資信評估有限公司課題組

摘要：本文在研究地方政府融資平臺起源的基礎(chǔ)上，揭示了其產(chǎn)生的根源及特征，以及由此發(fā)展演化出的各種矛盾。本文認為，各種矛盾的復雜運動決定了地方政府融資平臺的發(fā)展路徑，也在很大程度上預示著其未來的發(fā)展規(guī)律。近期地方政府債務(wù)管理方面的政策變動，在某種程度上根源于上述各類矛盾發(fā)展導致的風險因素，融資平臺未來也將因此出現(xiàn)較大的發(fā)展轉(zhuǎn)型。

關(guān)鍵詞：地方政府融資平臺 信用風險 基本矛盾 雙重性特征 發(fā)展轉(zhuǎn)型

地方政府融資平臺（以下簡稱融資平臺）指由地方政府或其所屬機構(gòu)出資設(shè)立，從事政府指定或委托的公益性或準公益性項目的融資、投資、建設(shè)和運營，擁有獨立法人資格的經(jīng)濟實體。本文所研究的融資平臺側(cè)重于業(yè)務(wù)圍繞城市土地開發(fā)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等活動展開，營業(yè)收入主要為通過地方政府獲取的土地出讓收入或項目建設(shè)收入的城市融資平臺公司（少量省級平臺也涉足城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資，但由于省級融資平臺運作方式與城市融資平臺有較大不同，故本文的研究對象未包含省級平臺）。

融資平臺的歷史起源

融資平臺是中國特殊的財政和政府融資體制下的產(chǎn)物，實質(zhì)是地方政府的融資代理人，其產(chǎn)生與發(fā)展的根源是中國地方政府融資增長過程中出現(xiàn)的“兩對基本矛盾”。

（一）基本矛盾一：快速增長的地方政府投資需求與相對不足的財政資金供給之間的總量性和結(jié)構(gòu)性矛盾

一方面，地方政府是實施地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目的主體，地方基建投資在全社會固定資產(chǎn)投資中占有較大比重。2008年以來，我國全社會固定資產(chǎn)投資保持20%以上的增速，其中地方政府項目投資大部分年份增速超過30%。由于投資增速遠高于財政收入增速，地方政府擴張性支出所造成的資金缺口無法通過自身財政收入的增長予以彌補，出現(xiàn)了總量性的矛盾。另一方面，自1994年實施分稅制以來，地方財政收入所占份額有所下降，而政府經(jīng)常性支出和民生類支出在地方財政支出中的占比不斷提高，地方政府僅依靠自身當期財政實力難以支持大規(guī)模的基建投資，出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性矛盾。

（二）基本矛盾二：地方政府豐富的信用資源與相對狹窄的融資渠道之間的矛盾

地方政府擁有城市土地使用權(quán)、公用設(shè)施、礦產(chǎn)資源、行政事業(yè)單位資產(chǎn)、地方國有企業(yè)資產(chǎn)等形式的大量有形資源，擁有通過各類行政權(quán)力及其代表的權(quán)威性所形成的不可替代的無形資產(chǎn)，擁有包括地方財政收入在內(nèi)的相對穩(wěn)定的財富創(chuàng)造能力。總體而言，地方政府具備很高的潛在融資能力和償債能力。在大多數(shù)國家的資本市場中，地方政府及其所屬機構(gòu)都屬于優(yōu)質(zhì)債務(wù)人。然而，在融資平臺出現(xiàn)并發(fā)揮融資功能之前，受法律制度和行政體制的約束，中國地方政府主要的融資途徑是通過所屬部門和機構(gòu)，以及部分公共事業(yè)單位獲得銀行信貸資金以及財政部代理發(fā)行的地方政府債券，使得地方政府信用資源的使用渠道及規(guī)模均比較有限，且這類融資受到國家財政政策和信貸政策的嚴格控制，屬于半計劃性的資金供給。地方政府通過融資獲得的資金供給未能與其擁有的信用資源相匹配，從而整體處于信用開發(fā)不足狀態(tài)。因此，地方政府豐富的信用資源與相對狹窄的融資渠道之間產(chǎn)生了不可調(diào)和的矛盾。

由此，在上述兩對矛盾的作用下，融資平臺作為我國地方政府融資渠道的重要補充得以出現(xiàn)并逐步發(fā)展，成為中國特殊國情下的必然產(chǎn)物。

融資平臺的發(fā)展階段

（一）20世紀90年代初期至2000年的起步階段

在這一階段，部分大城市開始組建融資平臺。融資平臺主要是作為地方政府融資功能的延伸，其對外融資功能基本局限于銀行信貸體系內(nèi)。其中，也有個別融資平臺嘗試發(fā)行債券，如上海市城市建設(shè)投資開發(fā)總公司發(fā)行浦東建設(shè)債等。

（二）2001年至2008年的緩慢發(fā)展階段

在這一階段，各地開始普遍成立融資平臺。但是，融資平臺融資渠道仍主要局限在銀行信貸體系內(nèi)，尤其是用以承接政策性貸款，城投債（包括企業(yè)債、短融、中票、非公開定向債務(wù)融資工具等）的增長趨勢相對比較緩慢。其中，一些主要城市的融資平臺開始經(jīng)歷轉(zhuǎn)型和調(diào)整，形成了特定的發(fā)展模式，如重慶市建立了行業(yè)性平臺體系等。

（三）2009年至2012年的快速發(fā)展階段

在這一階段，全國各地融資平臺的設(shè)立已經(jīng)非常普遍，同時為應對國際金融危機及隨之而來的經(jīng)濟下行，我國實施積極的財政政策并出臺4萬億投資計劃，融資平臺開始迅速增加融資，銀行貸款、城投債的規(guī)模均大幅增長。

（四）2013年以來的調(diào)整發(fā)展階段

在這一階段，地方政府債務(wù)及融資平臺發(fā)展過程中產(chǎn)生的問題導致政策調(diào)整較為頻繁，融資平臺運作模式受到相應的限制。雖然融資平臺從銀行獲取貸款受到嚴格監(jiān)管，但由于城投債、信托等其他融資方式的發(fā)展，融資平臺對外融資規(guī)模整體增長的趨勢未變。

融資平臺的歷史地位和作用

（一）融資平臺破解了制度制約，創(chuàng)造性地解決了中國城市建設(shè)發(fā)展中的資金瓶頸問題

融資平臺是由計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟過渡過程中的重要載體，在市場和政府之間起到推動市場化發(fā)育的作用，在公用事業(yè)市場化改革、城市公共資源和土地資源的市場化中均扮演了重要角色。融資平臺的歷史性貢獻體現(xiàn)在兩個方面，一是打破了生產(chǎn)關(guān)系的制約，把原有制度約束下不便于市場化的部分通過創(chuàng)建新的規(guī)則實現(xiàn)了市場化；二是打破了生產(chǎn)力的發(fā)展瓶頸，通過自身的創(chuàng)新行為，推動新的市場化和專業(yè)化的形成，提高了勞動生產(chǎn)率水平。由融資平臺催生的一個新的經(jīng)濟增長點在中國由此形成，從而推動了城市建設(shè)的發(fā)展，創(chuàng)造性地解決了城市化發(fā)展進程中的資金瓶頸問題。

（二）融資平臺舉債是地方政府信用擴張的主要途徑，進而對地方基建投資形成有力支撐

作為地方政府的融資代理人，融資平臺最主要的價值是彌補地方政府在信用開發(fā)過程中的缺口，幫助地方政府在現(xiàn)行法律框架下和行政結(jié)構(gòu)內(nèi)充分利用其信用資源，在信貸體系內(nèi)實現(xiàn)信用資源的進一步挖掘，在資本市場上創(chuàng)造多種形式的信用交易，從而形成地方政府的信用擴張，進而在全社會資金供給體系中逐漸占有較大的、與地方政府自身功能相匹配的信用份額。由此，地方政府借助融資平臺的形式，能夠在最大程度上實現(xiàn)信用資源的有效開發(fā)，使得平臺融資已成為繼稅收、土地出讓金之外地方政府的又一主要資金來源。根據(jù)審計署的審計結(jié)果，截至2013年6月末，由融資平臺舉借的債務(wù)合計7萬億元，占全部地方政府債務(wù)的39%，加上國有獨資或控股企業(yè)后，合計占比57%，成為地方政府債務(wù)的主要組成部分。特別是融資平臺既能夠與銀行對接獲得貸款，又能夠通過發(fā)行債券進行直接融資，還能夠通過信托公司、保險公司、證券公司等金融機構(gòu)融資，從而極大地擴充了地方政府的融資渠道，成為地方政府信用擴張的主要途徑，進而對地方基建投資形成了有力支持。

融資平臺的“雙重性特征”及由此而產(chǎn)生的新矛盾

（一）融資平臺的地方政府融資代理人基本特征

融資平臺作為地方政府融資代理人，通過銀行及資本市場獲取資金，進而將資金投向地方基建項目，滿足地方政府的資金需求。從這個角度來說，大多數(shù)融資平臺是一類特殊的企業(yè)，其作用并非面向城市公眾提供公用品，而是向地方政府提供用于項目建設(shè)及后續(xù)管理服務(wù)的資金，這類項目包括土地一級開發(fā)、拆遷安置房及保障房建設(shè)、城市交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、公用事業(yè)類基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和各類市政工程建設(shè)等。融資平臺是資金由金融機構(gòu)或資本市場向地方投資項目流轉(zhuǎn)的重要中間環(huán)節(jié)，其設(shè)立依附于地方政府，在運作過程中實際形成了地方政府公共職能的延伸，創(chuàng)造了較高的社會公共效益；地方政府具有出資權(quán)、人事權(quán)、財務(wù)權(quán)、資金使用責任、項目所有權(quán)和管理權(quán)等，與融資平臺構(gòu)成了復雜聯(lián)系，所投資項目的資金回收往往由地方財政支出來覆蓋，因此，融資平臺的債務(wù)償付一般同地方政府的財政支出形成連帶償還責任（見圖1）。

（二）融資平臺的獨立企業(yè)法人基本特征

融資平臺是作為獨立的企業(yè)法人而設(shè)立的，在產(chǎn)權(quán)和組織結(jié)構(gòu)方面與一般的國有企業(yè)沒有太大區(qū)別。在經(jīng)營過程中，因其資產(chǎn)的復雜性，部分公益性業(yè)務(wù)本身即存在產(chǎn)生收入和形成利潤的條件，如土地開發(fā)出讓、水熱氣經(jīng)營、交通設(shè)施收費等。同時，融資平臺自身也存在擴大規(guī)模經(jīng)濟和范圍經(jīng)濟的內(nèi)在動力。在得到地方政府外部支持的條件下，部分融資平臺逐漸將業(yè)務(wù)擴展至房地產(chǎn)開發(fā)等競爭性領(lǐng)域，從而獲取相應的利潤。但從整體上看，融資平臺因其自主經(jīng)營活動所形成的財富創(chuàng)造能力較小、穩(wěn)定性較差，受地方政府政策和資金撥付周期影響較大，遠不足以形成對其債務(wù)的良好支撐。同時，由于融資平臺業(yè)務(wù)及債務(wù)的復雜性，并不意味著所有債務(wù)都能獲得政府連帶償還責任的有效支撐，從而導致債務(wù)的安全性下降。

（三）融資平臺“雙重性特征”產(chǎn)生的新矛盾

融資平臺作為地方政府融資代理人，促進了地方政府信用資源的利用，擴大了地方政府的融資渠道和融資規(guī)模，有力地支持了地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資。但當舊有矛盾解決之后，在“雙重性特征”的作用下，又產(chǎn)生了若干新的矛盾。

1.地方政府對平臺債務(wù)既有的連帶償還責任與平臺獲得地方政府信用支持缺乏可靠的法律依據(jù)之間的矛盾

融資平臺是為了繞開法律障礙擴大融資而設(shè)立的，是以獨立企業(yè)法人形式對地方政府職能的延伸。雖然融資平臺與地方政府具有天然的緊密聯(lián)系，但是目前地方政府對債務(wù)償還的保障是按照既定形成的正常模式運作，違約時從融資平臺逆向追溯地方政府的債務(wù)責任則缺乏可靠的法律支持，從而使得極端條件下融資平臺獲得地方政府信用支持仍存在不確定性。

2.平臺業(yè)務(wù)發(fā)展和債務(wù)風險外溢之間的矛盾

融資平臺既是地方政府的融資代理人，又是獨立的企業(yè)法人，具有雙重身份。政府代理人的身份決定了其業(yè)務(wù)職能具有很強的公益性，經(jīng)營必須服從政府指令；而獨立法人的身份又要求其應當按照企業(yè)的規(guī)律發(fā)展，不斷擴大經(jīng)營。由于融資平臺企業(yè)性質(zhì)的復雜，其業(yè)務(wù)發(fā)展呈現(xiàn)出縱深化、多元化趨勢，部分融資平臺開始脫離單一區(qū)域的公益性業(yè)務(wù)，而逐漸擴展至其他區(qū)域，并涉足經(jīng)營性甚至競爭性的業(yè)務(wù)。由于融資平臺企業(yè)性質(zhì)和業(yè)務(wù)的復雜程度逐漸加深，融資平臺債務(wù)與地方政府債務(wù)形成了互有重合，卻不互相包含的兩個集合，地方政府債務(wù)中的很大一部分并非融資平臺舉借，而融資平臺的債務(wù)也并非全部對應于公益性項目（見圖2），由此造成了地方政府債務(wù)管理困境：本質(zhì)上由于融資平臺承擔政府職能，因此任何一筆債務(wù)違約都會變相形成政府違約，這實際上等于擴大了地方政府的信用責任范圍。2010年以來，國家發(fā)展改革委、銀監(jiān)會等部門要求對平臺債務(wù)逐包打開，事實上就是關(guān)注到了平臺債務(wù)復雜性造成的風險溢出，而試圖從債務(wù)分類的角度進行解決。但由于地方融資結(jié)構(gòu)的限制，融資平臺對于地方政府的重要作用暫時無法被取代，仍需繼續(xù)融資，各類債務(wù)的交叉日益加深，融資平臺業(yè)務(wù)發(fā)展和債務(wù)擴張之間的矛盾也就無法消除。

3.債務(wù)剛性兌付與償債來源不穩(wěn)定的矛盾

近年來，融資平臺債務(wù)增長很快，且原有債務(wù)將陸續(xù)到期，存在債務(wù)剛性兌付壓力。但是，從融資平臺內(nèi)部來看，與經(jīng)營性業(yè)務(wù)相關(guān)的財富創(chuàng)造能力不足以支撐平臺償債，債務(wù)保障仍主要依靠地方政府承擔連帶償還責任；而從地方政府角度來看，特定時期內(nèi)能夠用以償債的資源難以獲得準確劃分和計量，而現(xiàn)階段作為直接償債來源的國有土地出讓金在一定周期內(nèi)存在較大波動，這不利于融資平臺形成長期穩(wěn)定的償債能力。因此，融資平臺產(chǎn)生了債務(wù)剛性兌付與償債來源不穩(wěn)定的矛盾。

近期政策變動及融資平臺的未來發(fā)展轉(zhuǎn)型方向

融資平臺作為中國特殊歷史階段和體制背景下的產(chǎn)物，對過去十年中國城市建設(shè)的高速發(fā)展發(fā)揮了資金供給方面的基礎(chǔ)性功能，對下一階段城鎮(zhèn)化發(fā)展規(guī)劃的全面實施也仍將起到重要支撐作用，其重要的經(jīng)濟和社會價值均不容忽視。同時，平臺機制自身固有的多種復雜矛盾在其擴張發(fā)展過程中逐漸擴大，信用風險逐步暴露，進而成為影響地方政府債務(wù)安全的重要因素。近年來為緩解因平臺融資造成的地方政府債務(wù)風險，國家有關(guān)部門多次進行政策調(diào)整，尤其是在地方政府獨立發(fā)債的制度設(shè)計方面，近期已邁出了重要步伐。2014年5月，在財政部主導下，部分省市開始地方政府債券自發(fā)自還試點；8月，人大常委會表決通過新預算法，以法定的形式賦予地方政府發(fā)行債券的權(quán)力；10月，國務(wù)院出臺國發(fā)43號文對地方政府融資機制和債務(wù)管理提出了明確要求，財政部隨后擬定《地方政府性存量債務(wù)清理處置辦法（征求意見稿）》，對政府性存量債務(wù)的分類清理和融資平臺的轉(zhuǎn)型處置提出了細化方案，之后又公布了《地方政府存量債務(wù)納入預算管理清理甄別辦法》，對于政府性存量債務(wù)的清理甄別提出了指導實際操作的技術(shù)規(guī)范，并強調(diào)了大力推廣政府與社會資本合作（PPP）模式。

從政策趨勢來看，未來地方政府債務(wù)管理的改革方向已經(jīng)較為明朗，地方政府性項目的債務(wù)融資將逐步分化為兩個較為清晰的層次：一是純公益性、缺乏盈利能力的項目主要依靠地方政府一般債券融資；二是公益性和盈利能力兼?zhèn)涞捻椖恐饕ㄟ^專項債券或PPP等模式支持；三是以盈利為主的項目則應逐步退出地方政府及融資平臺的債務(wù)融資范疇。政策方向的主要內(nèi)涵是明確債務(wù)責任和償債來源，一方面要求控制融資平臺業(yè)務(wù)和債務(wù)擴張導致的對政府的風險溢出，以及由下而上的風險傳導；另一方面則要求規(guī)范債券等投資品種，提高投資的透明度，促進市場的健康發(fā)展。

在政策變動的大環(huán)境下，除部分融資平臺可能經(jīng)清理而消失外，鑒于其已積累的大量資源和運作基礎(chǔ)，我們認為大多數(shù)融資平臺仍然具備繼續(xù)存在的條件和意義，但未來必然面臨轉(zhuǎn)型。轉(zhuǎn)型方向之一是成為市場化運作的國有企業(yè)，甚至進一步實現(xiàn)產(chǎn)權(quán)社會化。目前，一些運作較為成熟的融資平臺已經(jīng)具備了這類轉(zhuǎn)型的基本條件。而大部分現(xiàn)有平臺可能會選擇另一類轉(zhuǎn)型方向，即成為專門項目的融資服務(wù)管理者，繼續(xù)充當政府與市場中間人的角色。政府與市場的邊界需要厘清，但并不意味著兩者應該切斷聯(lián)系，相反隨著經(jīng)濟的升級發(fā)展，兩者之間需要更為成熟健康的緊密關(guān)系，這其中中間人的角色不可或缺。根據(jù)市政債發(fā)行較為成熟的西方國家的經(jīng)驗，政府專項債券或項目收益?zhèn)陌l(fā)行人包括政府所屬部門，也包括各類專門機構(gòu)、公司或組織。這一類融資項目性質(zhì)較為復雜，涉及資金體量較為龐大，若全部由地方政府承擔并不現(xiàn)實，也不符合債務(wù)管理改革中厘清風險的初衷。與此同時，現(xiàn)有融資平臺已經(jīng)具備了較為完善的組織架構(gòu)和運營能力，未來轉(zhuǎn)型成這類專門機構(gòu)的條件比較成熟。轉(zhuǎn)型后的新機構(gòu)與以往的融資平臺將有明顯區(qū)別，主要體現(xiàn)在債務(wù)責任的劃分和償債來源將更加清晰，業(yè)務(wù)邊界也應受到嚴格限制。

現(xiàn)有的地方政府債務(wù)管理改革，可以說是在對以往經(jīng)驗總結(jié)基礎(chǔ)上的較好選擇，但改革過程需要各類參與者的共同努力。無論從融資平臺發(fā)揮的歷史作用還是從其現(xiàn)有運作條件來看，都不適宜進行一刀切的簡單處置，而應考慮更適合發(fā)揮其作用的制度設(shè)計。同時，債務(wù)管理改革需要一定過渡期，在這一過程中存量債務(wù)安全的保證應是首先考慮的要素，而地方政府實際資金需求的規(guī)模和供給的靈活性也需要進行更為細致的評估。根據(jù)其他國家的經(jīng)驗，未來地方政府債券規(guī)?？赡軙嫉紾DP的15%以上。這一龐大資金體系將主要由地方政府的信用支撐，而圍繞其周邊的各類專門機構(gòu)也非常重要。在可以預見的一段時期內(nèi)，現(xiàn)有融資平臺及其轉(zhuǎn)型后的繼承者，仍將在地方政府基建項目、融資和債務(wù)管理等領(lǐng)域發(fā)揮非常重要的作用。

冰凍三尺非一日之寒，政策變動早已醞釀多年。融資平臺的發(fā)展必須適應這一趨勢，其生存模式必然發(fā)生改變。研究如何推進轉(zhuǎn)型，最終找到較為合適的定位，是融資平臺及制度設(shè)計者下一階段的重要工作。因此，對融資平臺及其后繼者的信用風險進行研究，也仍將是信用評級機構(gòu)的重要課題之一。

參考文獻：

[1]關(guān)建中：《改革國際評級體系 推動世界經(jīng)濟復蘇》，北京，人民日報出版社，2012。

[2]關(guān)建中：《大公信用評級原理》，北京，人民日報出版社，2014。

作者單位：大公國際資信評估有限公司

責任編輯：廖雯雯 羅邦敏