房企錢從哪里來？

張影強(qiáng)

近年來，中國房地產(chǎn)投資保持長期較快增長，2006年-2013年，中國房地產(chǎn)行業(yè)實(shí)際到位資金（除上年末結(jié)余資金）分別為2.71萬億元、3.75萬億元、3.96萬億元、5.78萬億元、7.29萬億元、8.57萬億元、9.65萬億元和12.21萬億元，年均增長率為50%（如圖1）。

在房地產(chǎn)行業(yè)實(shí)際到位資金中，主要包括國內(nèi)貸款、利用外資、企業(yè)自籌和其他資金來源等四個(gè)主要融資來源。2006-2013年，其他資金來源占比一直上升，從2006年的38.11%，上升到2013年的49.87%；企業(yè)自籌資金占比也一直處于穩(wěn)步上升趨勢，從2006年的25.49%，上升到2013年的30.33%；國內(nèi)貸款占比略有下降，從2006年的23.87%，下降到2013年的18.40%；利用外資在整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)融資中比例最小，且呈下降趨勢（如圖2）。

中國房地產(chǎn)行業(yè)融資規(guī)模及結(jié)構(gòu)

具體而言，2013年房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)籌集其他資金5.45萬億，其中來自定金及預(yù)售款3.45萬億，個(gè)人按揭貸款1.4萬億，兩者合計(jì)4.85萬億，占其他資金來源比例為89%；2013年開發(fā)企業(yè)自籌資金總共為4.74萬億，其中，企業(yè)自有資金為2.05萬億，占自籌資金比例為46.59%；2013年開發(fā)企業(yè)國內(nèi)貸款籌集資金為1.96萬億，其中來自銀行貸款為1.72萬億，占整個(gè)國內(nèi)貸款的87.8%，來自非銀行金融機(jī)構(gòu)貸款為0.25萬億，占整個(gè)國內(nèi)貸款比例為12.2%。

房地產(chǎn)行業(yè)銀行信貸情況

1.房地產(chǎn)貸款規(guī)模占比逐年增加。2006年-2013年，中國房地產(chǎn)信貸規(guī)模占社會(huì)總信貸規(guī)模16%-20%，房地產(chǎn)是中國信貸資金流向最密集的行業(yè)。2006年6月，中國商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額為3.4萬億元，全國各類金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額為21.54萬億，商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額占金融機(jī)構(gòu)各類貸款余額的比重為16%。此后，該比重一直穩(wěn)步上升，并保持在20%左右。截止到2013年底，中國商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額為14.61萬億元，全國各類金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額為71.9萬億，商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額占金融機(jī)構(gòu)各類貸款余額的比重為20%（圖3）。

2.房地產(chǎn)信貸規(guī)模增速快于社會(huì)總信貸增速。2007年-2013年，中國商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額同比增長30%、10%、39%、28%、15%、13%和21%；與此同時(shí)，全國金融機(jī)構(gòu)貸款余額增長速度分別為16%、16%、32%、20%、14%、15%和14%，商業(yè)房地產(chǎn)增速與金融機(jī)構(gòu)貸款余額的增速之比分別為1.88、0.62、1.22、1.39、1.03、0.85、1.47，該比值大于1表示房地產(chǎn)信貸規(guī)模增速超過社會(huì)總信貸增速。過去7年，除了2008年金融危機(jī)和2012年中國房地產(chǎn)實(shí)施最嚴(yán)格調(diào)控外，中國房地產(chǎn)信貸增速遠(yuǎn)高于全社會(huì)信貸增長規(guī)模，2013年房地產(chǎn)信貸增速是全國信貸增速的1.47倍（圖4）。

3.個(gè)人貸款是房地產(chǎn)信貸的主體，且比重逐年上升。過去七年，中國房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額占全國商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額的比重保持在30%以上，且比重逐年下降；而個(gè)人購房貸款余額占全國商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額的比重為60%以上，且比重逐年上升。2006年6月份，中國商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額為3.4萬億，其中房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額為1.3萬億，占商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額的比例為38%；個(gè)人購房貸款余額為2.1萬億，占商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額的比例為61%。到2013年，中國商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額為14.61萬億，其中房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額為4.59萬億，占商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額的比例下降為31.42%；個(gè)人購房貸款余額為9.8萬億，占商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額的比例上升為67.08%（圖5）。

資本市場融資此消彼長

1.房企股市融資急劇減少。股票市場作為成熟國家房地產(chǎn)行業(yè)融資的重要渠道，在中國并沒有發(fā)揮積極作用。近幾年，隨著中國房地產(chǎn)調(diào)控趨緊，房地產(chǎn)企業(yè)幾乎無法從股市融資。2010-2013年，中國房地產(chǎn)行業(yè)幾乎沒有新增一家企業(yè)首次公開發(fā)行（IPO），只有少數(shù)幾家上市公司定向增發(fā)。2009 -2013年，上市房地產(chǎn)企業(yè)通過滬深股市融資額分別為600.97億元、66.62億元、211.93億元、16.74億元和3.07億元，2013年房企股市融資幾乎降至冰點(diǎn)（圖6）。

2.境外債券融資成為房地產(chǎn)融資新渠道。隨著國內(nèi)股市融資受阻，房地產(chǎn)企業(yè)紛紛轉(zhuǎn)向債券市場融資。2009-2013年，中國房地產(chǎn)債券融資規(guī)模分別為607.03億元、270.86億元、667.88億元、906.36億元和1504.93億元，融資規(guī)模增長了1.5倍。由于近幾年中國境內(nèi)資本市場低迷，加上人民幣升值預(yù)期致使境外融資成本低于內(nèi)地，房地產(chǎn)企業(yè)逐步轉(zhuǎn)向境外市場發(fā)行債券融資。2009-2013年，境內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)在新加坡和香港市場發(fā)行債券規(guī)模分別為30.13億元、164.85億元、456.88億元、385.36億元和841.28億元。境外債券融資規(guī)模占房地產(chǎn)企業(yè)總債券市場融資規(guī)模比例從2009年的4.96%上升到55.90%（圖7）。

3.房地產(chǎn)信托融資放緩。信托是企業(yè)借貸融資的重要補(bǔ)充。在銀行信貸政策趨緊的時(shí)期，信托便會(huì)成為企業(yè)融資的重要渠道。近幾年，受存貸款利率管制的影響，影子銀行發(fā)展迅猛，信托日益成為資金突破利率管制的重要渠道。2010-2013年，中國投向房地產(chǎn)行業(yè)的信托資金余額分別為0.43萬億、0.69萬億、0.69萬億和1.03萬億，占當(dāng)年信托資金余額比例分別為14.83%、14.87%、9.89%和10%。2010-2013年，中國新增房地產(chǎn)信托資金總額占每年新增信托資金總額比例分別為12.89%、11.6%、7.06%、11.35%。從這兩個(gè)比例變化情況看，中國房地產(chǎn)信托融資比重在逐漸降低，2013年出現(xiàn)回升（圖8）。

4.房地產(chǎn)私募基金穩(wěn)步發(fā)展。根據(jù)清科研究中心統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2010 年全國房地產(chǎn)基金公司已達(dá) 100余家，2011 年，房企常規(guī)的融資渠道受限，私募房地產(chǎn)基金迎來一波發(fā)展高峰。2012 年共完成新募集房地產(chǎn)基金 94 支，為 2011 年的1.4 倍，持續(xù)保持增長。其中，90 支披露金額的房地產(chǎn)基金募資 59.55 億美元，同比上漲1.6%。endprint

房地產(chǎn)融資糾結(jié)

1.資本市場對房地產(chǎn)融資支持力度不夠。當(dāng)前，由于住房抵押貸款一級(jí)市場不規(guī)范、商業(yè)銀行的積極性不高和法律配套環(huán)境不完善等因素，導(dǎo)致中國房地產(chǎn)抵押貸款證券化進(jìn)程緩慢，尤其是房地產(chǎn)信托投資基金（REITs）規(guī)模小，銀行仍然是中國房地產(chǎn)行業(yè)融資的主要渠道，通過債券、基金、信托、保險(xiǎn)等其他資本市場獲得資金的規(guī)模仍然非常小。以2013年為例，房地產(chǎn)行業(yè)通過股票市場融資規(guī)模為3.07 億元，房地產(chǎn)行業(yè)債券發(fā)行規(guī)模為1504.93億元 ，信托融資規(guī)模大概為1.03萬億元 ，私募信托基金約為0.036萬億元，四者融資總額為1.21萬億元，占2013年度房地產(chǎn)行業(yè)實(shí)際到位資金12.21萬億元的9.96%，而美國等發(fā)達(dá)國家房地產(chǎn)公司的證券融資約占其外部融資的 55%以上。

2.房地產(chǎn)業(yè)融資工具仍受政策和渠道限制。由于中國房地產(chǎn)局部出現(xiàn)價(jià)格上漲過快，銀行收緊了對房地產(chǎn)的信貸支持。2003-2013年，十幾次出臺(tái)提高基準(zhǔn)利率的政策，在抑制住房投機(jī)需求的同時(shí)，也導(dǎo)致房地產(chǎn)銀行貸款規(guī)模減少。目前中國房地產(chǎn)企業(yè)上市遭受政策歧視，近年來房地產(chǎn)企業(yè)的上市融資計(jì)劃幾乎停止。但是，信托融資具有成本高和償還周期短的特點(diǎn)，讓房地產(chǎn)企業(yè)對信托融資望而卻步。目前，中國有關(guān)產(chǎn)業(yè)基金的法律法規(guī)缺位，導(dǎo)致房地產(chǎn)私募基金發(fā)展緩慢，而且也很不規(guī)范，因此需要承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)很高。

3.影子銀行等表外資金融資不規(guī)范。隨著國家房地產(chǎn)調(diào)控政策不斷收緊，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)從銀行獲取貸款難度越來越大。一些房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)通過各種變通手段，繞開國家調(diào)控政策，違規(guī)獲取信貸資金。影子銀行體系則成為房地產(chǎn)融資的主渠道，主要包括銀信合作理財(cái)、委托貸款、銀行承兌匯票和民間借貸。商業(yè)銀行通過信托公司將信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)出表外，導(dǎo)致信托兌付風(fēng)險(xiǎn)增大。中信證券的研究報(bào)告預(yù)計(jì)，2014年將有7966只集合信托產(chǎn)品到期，規(guī)模共計(jì)達(dá)9071億元。其中，房地產(chǎn)、地方融資平臺(tái)類信托占比最高，分別達(dá)27.34%和24.82%，到期規(guī)模預(yù)計(jì)分別為2479億元和2251億元。銀行通過委托貸款的方式，幫助房企融資的現(xiàn)象很普遍，不僅推高了房企融資成本，也加大了房地產(chǎn)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。大量“高利貸”民間資本進(jìn)入到房地產(chǎn)行業(yè)。中國社科院研究報(bào)告認(rèn)為，中國民間借貸市場總規(guī)模超過4萬億元，約為銀行表內(nèi)貸款規(guī)模的10%-20%，其中很大一部分進(jìn)入房地產(chǎn)行業(yè)。

4.房企融資成本高。銀行信貸、委托貸款、信托、股權(quán)、民間借貸等是房企融資的主要渠道。銀行貸給房地產(chǎn)企業(yè)的利率一般在10%左右。而通過信托、委托貸款或民間借貸的成本更高，信托資金成本一般在12%左右，而委托貸款一般在15%左右，通過信托和民間借貸方式的資金成本一般在15-20%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他行業(yè)的融資成本。endprint