行業(yè)視角下中國(guó)上市公司外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露研究：基于事件研究法的經(jīng)驗(yàn)分析

谷 宇， 楊睿博， 安 輝

（1.大連理工大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，遼寧 大連116024；2.國(guó)開(kāi)金融有限責(zé)任公司，北京100033）

外匯風(fēng)險(xiǎn)是指在國(guó)際經(jīng)濟(jì)、貿(mào)易、金融活動(dòng)中，由于一定時(shí)期內(nèi)的匯率變動(dòng)或其他原因，使某一經(jīng)濟(jì)組織或個(gè)人以外幣表示的貨幣價(jià)值具有上漲或下降的可能性。短期內(nèi)，外匯風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系到企業(yè)在進(jìn)出口、境外投融資過(guò)程中的運(yùn)營(yíng)成本及經(jīng)營(yíng)績(jī)效；而在較長(zhǎng)階段內(nèi)，匯率波動(dòng)可能導(dǎo)致行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)狀況發(fā)生顯著變化，最終影響企業(yè)的長(zhǎng)期盈利水平。對(duì)上市公司而言，外匯風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致上市公司的現(xiàn)金流、市值及股價(jià)出現(xiàn)波動(dòng)，即產(chǎn)生了外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露（exchange rate exposure），從而影響到股東、中小投資者及公司管理層的利益。由于我國(guó)長(zhǎng)期實(shí)行盯住美元的匯率制度，并且在國(guó)際結(jié)算及境外投融資的營(yíng)運(yùn)中，主要采用美元的結(jié)算方式，這意味著我國(guó)在國(guó)家層面上鎖定了匯率風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)作為微觀經(jīng)濟(jì)主體在長(zhǎng)期內(nèi)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)并不敏感，而就我國(guó)的上市公司來(lái)說(shuō)，也就不存在所謂的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露問(wèn)題。

在一國(guó)實(shí)施浮動(dòng)匯率制度后，匯率波動(dòng)導(dǎo)致的匯率風(fēng)險(xiǎn)會(huì)被引致到經(jīng)濟(jì)體中，并對(duì)微觀經(jīng)濟(jì)主體產(chǎn)生影響。隨著我國(guó)央行在2005年7月宣布實(shí)施人民幣匯率形成機(jī)制改革，人民幣匯率彈性有所增加，匯率風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始突顯出來(lái)，成為企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中不可小覷的風(fēng)險(xiǎn)因素。在人民幣匯改逐步推進(jìn)、匯率波動(dòng)可能進(jìn)一步加劇的背景下，考慮匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益及公司市值的影響，即考察外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露問(wèn)題，就成為學(xué)界及資本市場(chǎng)主要的議題之一。

Adler和Dumas首先應(yīng)用單因子市場(chǎng)模型來(lái)估計(jì)公司股價(jià)收益對(duì)匯率變動(dòng)的彈性，之后的研究多在該基礎(chǔ)上進(jìn)行擴(kuò)展［1］。他們衡量匯率風(fēng)險(xiǎn)暴露的單因子模型如下：

其中，ri，t是公司i 在時(shí)刻t 的股票收益，rm，t是時(shí)刻t的市場(chǎng)組合收益，rx，t是匯率在時(shí)刻t的變動(dòng)，這里匯率用直接標(biāo)價(jià)法表示。δm是公司i相對(duì)市場(chǎng)收益率的暴露系數(shù)，δx是公司i的匯率風(fēng)險(xiǎn)暴露系數(shù)，度量公司收益對(duì)匯率變動(dòng)的敏感性。εi，t是回歸殘差，假定其遵循零均值等方差的正態(tài)分布，即εt～N（0，σ2）。

盡管學(xué)者們?cè)诶碚撋现赋隽送鈪R風(fēng)險(xiǎn)暴露的存在，但多數(shù)實(shí)證研究并未給出外匯風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公司市值存在顯著影響的結(jié)論。Jorion對(duì)287家美國(guó)跨國(guó)公司的研究表明，名義匯率波動(dòng)對(duì)大多數(shù)樣本公司股票收益率影響不顯著［2］。Choi對(duì)409家跨國(guó)公司的研究發(fā)現(xiàn)，僅有15%的公司對(duì)匯率波動(dòng)反應(yīng)顯著［3］。關(guān)于外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露在統(tǒng)計(jì)上不顯著的原因，學(xué)者們主要從三方面進(jìn)行了解釋：首先是投資者無(wú)法觀測(cè)上市公司是如何應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)的，投資者只有在觀測(cè)到匯率風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)影響到公司現(xiàn)金流時(shí)才能變換其投資決策，這導(dǎo)致當(dāng)期匯率變動(dòng)和當(dāng)期公司市值之間的關(guān)系較為模糊［4］。其次，學(xué)者們認(rèn)為企業(yè)可能應(yīng)用金融衍生工具來(lái)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，這導(dǎo)致公司市值對(duì)匯率波動(dòng)不敏感。例如，Allayannis研究發(fā)現(xiàn)，運(yùn)用套期保值的公司，其外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露程度更小［5］。一些學(xué)者進(jìn)一步指出，匯率波動(dòng)與股票收益之間可能存在非線性關(guān)系，這種非線性關(guān)系將導(dǎo)致基于線性關(guān)系的實(shí)證研究給出匯率波動(dòng)與股票收益之間統(tǒng)計(jì)關(guān)系不顯著的結(jié)論。Koutmos和Bartram研究發(fā)現(xiàn)，德國(guó)上市公司的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露存在顯著的非線性關(guān)系［6］。

我國(guó)學(xué)者對(duì)外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的研究相對(duì)較少。陳學(xué)勝、周愛(ài)民選取滬市上市公司股票進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果顯示23.07%的樣本企業(yè)存在顯著的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露［7］。吳娓等選取深市上市公司為樣本，結(jié)果顯示28%的公司存在顯著外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露［8］。呂江林等研究發(fā)現(xiàn)，相對(duì)于H股，A股和B股股票收益率對(duì)匯率波動(dòng)更敏感［9］。逯宇鐸、王昱指出，從長(zhǎng)期來(lái)看，本幣升值將導(dǎo)致股票資產(chǎn)價(jià)格泡沫下降［10］。

現(xiàn)有研究表明，隨著人民幣匯率波動(dòng)程度的加劇，我國(guó)上市公司均存在一定程度的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露，且暴露的程度隨市場(chǎng)投資組合、行業(yè)投資組合及上市公司性質(zhì)的不同而存在差異。但與國(guó)外相關(guān)研究比照，前述研究也存在一定不足，即多數(shù)研究是基于匯率波動(dòng)與上市公司股價(jià)的線性模型進(jìn)行回歸，并未對(duì)兩者可能存在的非線性關(guān)系進(jìn)行考察。為考察匯率波動(dòng)對(duì)股價(jià)可能存在的非線性影響，本文不再采用線性模型來(lái)考察上市公司股價(jià)的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露，而是采用事件研究法來(lái)考察上市公司的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露問(wèn)題。而人民幣匯改進(jìn)程中的兩次關(guān)鍵性事件——2005年7月啟動(dòng)的“匯改”和2010年6月的“匯改”重啟也為本文的研究提供了一個(gè)良好的契機(jī)?；谏鲜隹紤]，本文擬基于行業(yè)視角，應(yīng)用事件研究法，分別考察兩次“匯改”事件對(duì)分行業(yè)上市公司外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露程度的影響。

一、研究方法與樣本選取

1.研究方法

如前所述，外匯風(fēng)險(xiǎn)與公司市值間可能存在非線性的關(guān)系，而本文擬采取的事件研究法，是資本市場(chǎng)考察某一事件對(duì)資產(chǎn)價(jià)格或收益率是否產(chǎn)生影響的常用方法，可規(guī)避主觀上線性或非線性模型的設(shè)定誤差，能夠有效考察“匯改”導(dǎo)致的人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)是否對(duì)上市公司產(chǎn)生了影響。事件研究法以影響股票市場(chǎng)某類股票價(jià)格的某一特殊事件為中心，通過(guò)研究事件的發(fā)生是否影響了相應(yīng)的股票日收益率來(lái)檢驗(yàn)市場(chǎng)對(duì)事件的反應(yīng)。

（1）定義評(píng)估期和事件期

首先選定事件日，并在此基礎(chǔ)上將所研究時(shí)間分為兩個(gè)時(shí)間段——評(píng)估期和事件期。本文采用單因子模型來(lái)計(jì)算股票正常收益率，并對(duì)事件窗中正常收益率進(jìn)行預(yù)測(cè)，具體形式如下：

其中，αi、βi為待估計(jì)的參數(shù)，εit為服從正態(tài)分布的隨機(jī)誤差項(xiàng)，即εit～N（0，σ2），i為擬選定的相關(guān)市場(chǎng)指數(shù)或股票指數(shù)，Ri，t表示所研究股票或市場(chǎng)指數(shù)的對(duì)數(shù)收益率，Rm，t表示擬選定的相關(guān)市場(chǎng)指數(shù)或股票的對(duì)數(shù)收益率。

（2）計(jì)算股票預(yù)期正常收益率及異常收益率

根據(jù)公式（2）對(duì)評(píng)估期數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸，并以此對(duì)股票的預(yù)期正常收益率進(jìn)行估計(jì)，即：

在事件期內(nèi)將異常收益率進(jìn)行加總，得到累積異常收益率CAR（cumulative abnormal returns），即：

其中，n為事件期長(zhǎng)度?？梢钥闯?，累積異常收益率（CARt）即是事件窗內(nèi)異常收益率加總。

（3）顯著性檢驗(yàn)

本文通過(guò)對(duì)計(jì)算得出的累積異常收益率CARt進(jìn)行t檢驗(yàn)，從而考察事件窗口中事件在統(tǒng)計(jì)上是否顯著。通過(guò)設(shè)定原假設(shè)和備擇假設(shè)來(lái)進(jìn)行假設(shè)檢驗(yàn)，其中原假設(shè)（H0）：在事件窗口內(nèi)事件并未對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生影響，即CARt=0；備擇假設(shè)（H1）：在事件窗口內(nèi)事件對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生了影響，即CARt≠0。檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量為樣本均方差，即：

2.樣本選取

為了避免匯率升值預(yù)期對(duì)外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露檢驗(yàn)結(jié)果產(chǎn)生影響，本文對(duì)兩次事件發(fā)生前匯率新聞進(jìn)行篩選，并選定事件前第240個(gè)交易日到事件前第61個(gè)交易日為評(píng)估期，即評(píng)估窗口定義為［-240，-61］。為了將“匯改”給公司市值帶來(lái)的影響充分考慮進(jìn)來(lái)，本文將事件窗口定義為30天，“匯改”事件窗口相應(yīng)為事件前第15個(gè)交易日到事件后第14個(gè)交易日，由于“匯改”重啟事件公告日為非交易日，因此事件窗口向后擴(kuò)展一天，及事件前第15個(gè)交易日到事件后第15個(gè)交易日。

本文按照證監(jiān)會(huì)行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)中13個(gè)行業(yè)分類，對(duì)中國(guó)行業(yè)外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露進(jìn)行研究。數(shù)據(jù)來(lái)自銳思（RESSET）數(shù)據(jù)庫(kù)，根據(jù)方程（2）計(jì)算預(yù)期收益率，其中Rm，t表示相應(yīng)交易日深圳綜指日收益率，Ri，t表示i行業(yè)日收益率，分別由深圳綜指及各行業(yè)指數(shù)收盤價(jià)計(jì)算得出（Ri，t=lnPi，t-lnPi，t-1，Rm，t=lnPm，tlnPm，t-1）。其中，Pi，t和Pi，t-1分別表示各行業(yè)股票指數(shù)當(dāng)前交易日和前一交易日的收盤價(jià)，Pm，t和Pm，t-1則分別表示深圳綜指相應(yīng)交易日收盤價(jià)。

二、實(shí)證分析

本文根據(jù)單因素市場(chǎng)模型方程（2），運(yùn)用事件研究法分別對(duì)兩次事件引起各行業(yè)股價(jià)發(fā)生變動(dòng)的顯著性進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果如表1所示。

表1 基于事件研究法的行業(yè)指數(shù)檢驗(yàn)結(jié)果

表1給出了各行業(yè)指數(shù)針對(duì)“匯改”事件及“匯改”重啟事件的累積異常收益率CAR及統(tǒng)計(jì)量T值。根據(jù)表1，在“匯改”事件中，共有11個(gè)行業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露程度在統(tǒng)計(jì)上較為顯著，只有建筑業(yè)和社會(huì)服務(wù)業(yè)不存在顯著的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露。而在存在外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的11個(gè)行業(yè)中，“匯改”事件所導(dǎo)致的影響又有所不同，對(duì)交通運(yùn)輸業(yè)、房地產(chǎn)等行業(yè)的股價(jià)表現(xiàn)為正向沖擊，而對(duì)制造業(yè)、金融、保險(xiǎn)業(yè)等行業(yè)的股價(jià)表現(xiàn)為負(fù)向沖擊。與此相對(duì)，在“匯改”重啟事件中，13個(gè)行業(yè)中外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露顯著的行業(yè)有7個(gè)。

1.“匯改”事件對(duì)上市公司股價(jià)的影響分析

在2005年7月人民幣“匯改”實(shí)施之際，人民幣對(duì)美元匯率一次性升值2%。并且，由于之前在外匯市場(chǎng)累積了較大的升值壓力，人民幣匯率隨后震蕩上行，呈現(xiàn)單邊升值態(tài)勢(shì)。對(duì)上市公司而言，特別是涉外經(jīng)營(yíng)較多的企業(yè)，人民幣匯率持續(xù)的升值會(huì)通過(guò)改變企業(yè)的資產(chǎn)、負(fù)債、收入、成本等賬面價(jià)值，迅速通過(guò)匯兌損益的變化影響其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。本文認(rèn)為，人民幣升值對(duì)不同行業(yè)影響存在差異。某些進(jìn)口原材料、設(shè)備比重大或者外債較高的行業(yè)可能受益于匯率升值，表現(xiàn)為正向的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露，而另外一些出口比重大、外幣資產(chǎn)比重大的行業(yè)則可能因匯率升值出現(xiàn)虧損，表現(xiàn)為負(fù)向的匯率風(fēng)險(xiǎn)暴露。而由于避險(xiǎn)工具及避險(xiǎn)意識(shí)的缺乏，面對(duì)人民幣匯率的突然升值，很少企業(yè)采取相應(yīng)的避險(xiǎn)措施。而資本市場(chǎng)的投資者則會(huì)根據(jù)行業(yè)受益或受損于外匯升值，調(diào)整相應(yīng)的投資策略，導(dǎo)致股價(jià)出現(xiàn)較為顯著的波動(dòng)，即“匯改”導(dǎo)致的單邊升值會(huì)使不同行業(yè)產(chǎn)生較顯著的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露。

本文研究結(jié)果表明，一方面，在2005年“匯改”事件窗口中，有4個(gè)行業(yè)受到顯著的正向沖擊，這些行業(yè)大多數(shù)為進(jìn)口大量原材料的行業(yè)及持有大量外債、或受益于升值預(yù)期的行業(yè)。其中，較有代表性的是房地產(chǎn)業(yè)。這主要是由于“匯改”實(shí)現(xiàn)并強(qiáng)化了人民幣升值預(yù)期，以人民幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)出現(xiàn)財(cái)富效應(yīng)，國(guó)際資本在人民幣資產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)上升的背景下持續(xù)進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)，從而導(dǎo)致房地產(chǎn)行業(yè)股價(jià)受到顯著的資金效應(yīng)和財(cái)富效應(yīng)推動(dòng)，整體估值水平提高。

另一方面，在“匯改”事件窗口中有7個(gè)行業(yè)受到顯著的負(fù)向沖擊，其中制造業(yè)較有代表性。在制造業(yè)企業(yè)當(dāng)中，相當(dāng)一部分企業(yè)屬于出口導(dǎo)向型的行業(yè)，并且這些企業(yè)往往還具有技術(shù)水平低、產(chǎn)品附加值小、議價(jià)能力較弱等特點(diǎn)。對(duì)這些企業(yè)而言，人民幣升值導(dǎo)致的成本上升并不能完全傳遞到出口價(jià)格上，企業(yè)的利潤(rùn)空間受到擠壓，這將迅速反應(yīng)到該行業(yè)上市公司的股價(jià)上，使得該行業(yè)股價(jià)指數(shù)受到負(fù)向沖擊。

2.“匯改”重啟事件對(duì)上市公司股價(jià)的影響分析

本文分析表明，在2005年“匯改”事件中，多數(shù)行業(yè)都暴露出外匯風(fēng)險(xiǎn)，而在2010年“匯改”重啟事件中受影響的行業(yè)數(shù)量則有所下降。一個(gè)可能的原因是2005年“匯改”事件中人民幣升值幅度明顯大于2010年“匯改”事件。2005年人民幣匯率形成機(jī)制改革，央行宣布人民幣對(duì)美元一次性升值2%，隨后人民幣也在較大的升值壓力下呈現(xiàn)單邊升值的態(tài)勢(shì)。與“匯改”相對(duì)，2010年6月人民幣“匯改”重啟后，人民幣匯率則更表現(xiàn)為雙向波動(dòng)，而不是單邊升值走勢(shì)。而外匯市場(chǎng)也普遍認(rèn)為人民幣匯率已經(jīng)接近均衡水平，因此人民幣匯率在“匯改”重啟后的波幅有限，“匯改”重啟后30天人民幣匯率升值0.68%。匯率的雙向波動(dòng)，而不是單邊升值或貶值，使得上市公司利潤(rùn)不再持續(xù)性地受到正向或負(fù)向沖擊，并且如果波動(dòng)幅度較小，上市公司的經(jīng)營(yíng)者及投資者也可能忽略這種匯率風(fēng)險(xiǎn)。Muller和Verschoor研究指出，不同幅度的匯率波動(dòng)會(huì)導(dǎo)致公司的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露呈現(xiàn)顯著的非對(duì)稱性，即當(dāng)匯率波動(dòng)小于某一幅度時(shí)，公司管理者和資本市場(chǎng)投資者都會(huì)選擇忽略這一匯率風(fēng)險(xiǎn)，而當(dāng)匯率波動(dòng)大到一定程度時(shí)，公司管理者及資本市場(chǎng)投資者才會(huì)采取相應(yīng)的調(diào)整策略［11］。

同時(shí)，在歷經(jīng)了5年左右的人民幣匯率市場(chǎng)化改革后，作為微觀主體的涉外企業(yè)也一定程度上適應(yīng)了匯率的雙向波動(dòng)，而開(kāi)始采取貿(mào)易融資等方式進(jìn)行避險(xiǎn)。這種避險(xiǎn)行為及人民幣匯率的雙向波動(dòng)態(tài)勢(shì)，使得上市公司利潤(rùn)對(duì)外匯風(fēng)險(xiǎn)的敏感度下降，也導(dǎo)致公司的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露程度有所下降。例如，黃祖輝、陳立輝通過(guò)對(duì)130家中國(guó)農(nóng)業(yè)企業(yè)的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，在面對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，73%的企業(yè)會(huì)加強(qiáng)自身匯率風(fēng)險(xiǎn)管理水平，也會(huì)采取運(yùn)營(yíng)策略以及財(cái)務(wù)策略等手段來(lái)應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)［12］。因此，在“匯改”事件中顯著受到負(fù)向沖擊影響的農(nóng)、林、牧、漁業(yè)、制造業(yè)及交通倉(cāng)儲(chǔ)等行業(yè)，在“匯改”重啟中不再受到顯著沖擊。

在外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露仍然顯著的行業(yè)中，金融、保險(xiǎn)業(yè)，傳播和文化業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)在兩次事件中外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的方向一致。其中，金融、保險(xiǎn)業(yè)和傳播與文化產(chǎn)業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露程度有所增加，而房地產(chǎn)業(yè)的暴露程度有所下降。這表明，匯率風(fēng)險(xiǎn)將增加我國(guó)金融業(yè)整體的風(fēng)險(xiǎn)水平，這將在長(zhǎng)期內(nèi)影響我國(guó)銀行保險(xiǎn)業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。對(duì)傳播和文化產(chǎn)業(yè)，匯率升值也意味著更多的進(jìn)口和更為激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。而房地產(chǎn)業(yè)的正向暴露則表明該行業(yè)將長(zhǎng)期受益于人民幣匯率升值導(dǎo)致的資產(chǎn)重估效應(yīng)。

需要注意的是信息技術(shù)業(yè)，在“匯改”事件窗呈現(xiàn)為正向的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露，而在“匯改”重啟事件中呈現(xiàn)為負(fù)向的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露。這可能是由于我國(guó)信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)進(jìn)出口結(jié)構(gòu)及在國(guó)際市場(chǎng)中競(jìng)爭(zhēng)地位的變化所導(dǎo)致的。在2005年，我國(guó)信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)的關(guān)鍵技術(shù)和零部件還一定程度上依賴進(jìn)口，因此受益于匯率的升值，而經(jīng)歷數(shù)年的發(fā)展，信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)的出口比重增加，匯率的升值或波動(dòng)加劇都會(huì)影響行業(yè)利潤(rùn)，因此表現(xiàn)為負(fù)向的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露。

三、結(jié)論及建議

本文運(yùn)用事件研究法，選取兩個(gè)特定事件——2005年人民幣匯率形成機(jī)制改革和2010年人民幣匯率制度改革重啟，對(duì)我國(guó)深市13個(gè)行業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露進(jìn)行了檢驗(yàn)。實(shí)證結(jié)果表明，在“匯改”事件窗口中，13個(gè)行業(yè)中共11個(gè)行業(yè)表現(xiàn)出顯著的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露；而在“匯改”重啟事件中，由于匯率波動(dòng)幅度相對(duì)較低、上市公司加強(qiáng)匯率避險(xiǎn)等原因，13個(gè)行業(yè)中僅7個(gè)行業(yè)表現(xiàn)出外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露。

本文的研究一定程度上驗(yàn)證了上市公司外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露是一個(gè)時(shí)變的非線性過(guò)程，但由于本文僅采用了行業(yè)指數(shù)，而未采用公司層面的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，因此對(duì)各上市公司外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露程度以及導(dǎo)致上市公司外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露差異的具體原因，如進(jìn)出口狀況、財(cái)務(wù)狀況、是否采用外匯避險(xiǎn)工具等因素未能進(jìn)行具體分析。未來(lái)的研究應(yīng)針對(duì)公司層面數(shù)據(jù)并結(jié)合公司特質(zhì)，進(jìn)行具體的研究。

隨著人民幣匯改的進(jìn)一步推進(jìn)，我國(guó)央行自2012年4月16日進(jìn)一步擴(kuò)大人民幣與美元日交易波幅至1%，并有可能將這一波幅在2014年進(jìn)一步擴(kuò)大。同時(shí)，央行也多次表態(tài)已降低對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)程度，即強(qiáng)化人民幣匯率形成的市場(chǎng)基礎(chǔ)。央行的上述舉措都意味著人民幣匯率的波動(dòng)程度可能進(jìn)一步擴(kuò)大，企業(yè)等微觀主體面臨的人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)也可能隨之進(jìn)一步增加。

在人民幣匯改持續(xù)推進(jìn)的背景下，我國(guó)上市公司應(yīng)積極采取金融衍生工具來(lái)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)，而金融機(jī)構(gòu)一方面應(yīng)提示中小企業(yè)應(yīng)對(duì)匯率風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也應(yīng)積極開(kāi)展人民幣遠(yuǎn)期、掉期等業(yè)務(wù)協(xié)助企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。而在國(guó)家層面，我國(guó)貨幣政策應(yīng)著力推進(jìn)人民幣國(guó)際化，開(kāi)展貨幣互換等區(qū)域貨幣合作，爭(zhēng)取人民幣在多邊貿(mào)易中的結(jié)算地位，降低由于匯率波動(dòng)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

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