催谷公共消費性基礎建設投資中國經(jīng)濟新增長點

按照可能爆發(fā)的順序看，中國經(jīng)濟的三大增長點包括公共消費型基礎建設投資；已有產(chǎn)能的綠化和升級；居民消費。其中，最有可能在短期內(nèi)引爆的并可長期依賴的是公共消費型固定資產(chǎn)投資。要催谷這一增長點，必須在融資渠道上進行創(chuàng)新，允許宏觀杠桿率由190%提高至300%，并建立大量的國債等準貨幣金融工具，以較低利率的長期債券支持大量的投資，同時釋放企業(yè)融資的渠道和融資的成本。

當前中國經(jīng)濟的增長速度比之于3年前出現(xiàn)了比較大幅度的下滑，GDP增速已經(jīng)降到了7.5%左右，名義GDP增速也降到了個位數(shù)字。中國經(jīng)濟到底還有沒有潛力保持比較快的增長速度？如果有，新的增長點在哪里？應該如何通過改革和創(chuàng)新，為中國經(jīng)濟的新增長點接生？這是分析當前宏觀經(jīng)濟形勢必須回答的三個問題。

中國經(jīng)濟仍然有較快增長的潛力

要回答中國經(jīng)濟的增長潛力，必須把中國經(jīng)濟當前的發(fā)展階段放到一個大的歷史背景中來考察。

中國經(jīng)歷了36年的經(jīng)濟快速增長，今天已經(jīng)成為世界第二大經(jīng)濟體，經(jīng)濟規(guī)模比排在第三位的日本超出了將近一倍。盡管如此，我們必須看到，中國當前的人均GDP發(fā)展水平按照購買力平價的匯率計算仍然只有美國的20%。

縱觀人類現(xiàn)代市場經(jīng)濟發(fā)展的歷史，我們會發(fā)現(xiàn)，一個經(jīng)濟體的增長潛力有多大，最主要的決定因素是，該經(jīng)濟體與世界上標桿性的發(fā)達國家人均GDP的差距。近幾十年來，在全世界人口總量超過1000萬的大國中，美國的人均GDP發(fā)展水平始終保持最高，是全世界經(jīng)濟發(fā)展的標桿。歐洲各國包括德國的人均GDP發(fā)展水平，按購買力平價（PPP）計算基本上為美國的80-90%，日本當前是美國的70%（曾經(jīng)達到過85%），韓國、臺灣地區(qū)也接近美國的70%。

東亞各經(jīng)濟體追趕美國的歷史經(jīng)驗告訴我們，當它們的人均GDP與美國差距較大時，追趕的速度是比較快的；接近美國時，步伐就會放緩。其基本原因是，差距大的經(jīng)濟體可以從美國等發(fā)達經(jīng)濟體學習先進的技術(shù)和商業(yè)經(jīng)營的模式，更可以向發(fā)達國家出口，從而提升本國國民的收入水平。

日本的人均GDP在二戰(zhàn)之后達到了美國的20%，臺灣地區(qū)和韓國的人均GDP則分別在上世紀70年代、80年代達到美國的20%，在此之后的5到10年間，這些經(jīng)濟體的增速都在8%以上（圖1、附表）。因此，我們應該有充分的信心來預測，中國經(jīng)濟在未來的5到10年仍然有接近8%甚至超過8%的增長潛力。當然，這一潛力需要通過社會經(jīng)濟制度的改善來釋放。

從長遠來看，中國經(jīng)濟有三大發(fā)展優(yōu)勢。第一是作為大國經(jīng)濟，擁有巨大的腹地，不必過分依賴國際市場。二是中國經(jīng)濟是一個趕超型、學習型的經(jīng)濟，能不斷從發(fā)達國家學習新的商業(yè)模式和技術(shù)。第三也是最重要的，中國經(jīng)濟與80年代末的日本經(jīng)濟不同，仍然有體制創(chuàng)新的原始動力。

中國如果能夠持續(xù)改進政府的社會綜合治理能力、提高法制的效率、改進金融體系的效率，長遠的增長前景將非常可觀。根據(jù)我們的測算，到2049年，即中華人民共和國成立100周年之時，中國的人均GDP發(fā)展水平（按購買力平價計算）有可能達到美國的70-75%，總體經(jīng)濟規(guī)模將接近美國的3倍左右（圖2）。根據(jù)這一分析，我們應該看到今天中國經(jīng)濟的一些困難是暫時的，中國應該有底氣在今天適當?shù)夭扇∫恍┐胧﹣響獙?jīng)濟增長下滑的態(tài)勢。這是因為，中國可以通過未來較快的經(jīng)濟增長速度和與此同步上升的國家財力，來彌補當前維系經(jīng)濟增長的一些社會成本。

當前中國經(jīng)濟減速的原因

從本質(zhì)上講，當前中國經(jīng)濟減速的主要原因是傳統(tǒng)的增長點正在褪色，而新增長點尚未完全爆發(fā)。

過去近20年來，中國傳統(tǒng)的經(jīng)濟增長點有兩個，一是房地產(chǎn)，二是出口。過去十幾年，房地產(chǎn)開發(fā)及其拉動的相關(guān)產(chǎn)業(yè)是中國經(jīng)濟增長的第一大動力。房地產(chǎn)開發(fā)投資長期以來占到中國全部固定資產(chǎn)投資的20%、GDP的10%左右。同時，由于房地產(chǎn)行業(yè)的特殊性，它不僅拉動著眾多相關(guān)產(chǎn)業(yè)的增長，也帶來了巨大的財富效應，讓已經(jīng)買房的家庭在房價不斷上漲的同時獲得了巨大的財富增值感，因此撬動了相當數(shù)量人群的消費。出口則在中國加入WTO之后長期保持兩位數(shù)甚至高達20%的增長，2007年出口占GDP的比例達到30%以上，外貿(mào)順差占了GDP的8.8%。

但是這兩大經(jīng)濟增長點都在逐步褪色。房地產(chǎn)的增長碰到了困難，原因有兩個。其一是城市居民的住房需求已經(jīng)基本得到了滿足，97%以上的家庭都擁有了自己的房產(chǎn)，人均住房面積也達到了33平方米，一個三口之家的住宅接近100平方米，而且每年還在上升。另外，由于金融改革的加速，許多家庭可以比較容易地獲得5%以上，即超過通脹水平2.5%以上的低風險的、流動性極強的金融投資回報，這改變了居民長期以來形成的、將投資買房作為財富增值保值手段的格局。

同時，出口作為中國經(jīng)濟增長的拉動力已經(jīng)光環(huán)不再。最重要的原因是中國經(jīng)濟的規(guī)模已從4年前的5萬億美元上升到目前的10萬億美元，世界這個大市場再也不能提供與中國經(jīng)濟增長同步的進口需求，更不用說中國自身的勞動力成本上升、利率上漲也為出口帶來了各種各樣的阻力。

中國經(jīng)濟的新增長點在哪里

既然中國經(jīng)濟仍然有較大的長期增長潛力，那么未來的增長點在什么地方呢？我的分析是，中國經(jīng)濟未來存在三個增長點，這里按照有可能爆發(fā)的順序列舉如下。

第一個增長點就是民生性、公共消費型基礎建設投資。公共消費型基礎建設投資指的是直接進入未來百姓消費的、具有一定公共產(chǎn)品性質(zhì)的基礎建設投資，包括高鐵、地鐵、城市基礎建設、防災抗災能力、農(nóng)村的垃圾和水處理、空氣質(zhì)量的改善、公共保障性住房的建設等等。這種公共消費型投資不同于一般的固定資產(chǎn)投資，因為它們并不形成新的生產(chǎn)能力，不帶來產(chǎn)能的過剩。更重要的是，這種公共消費型投資并不完全是提供公共產(chǎn)品，比如說高鐵和地鐵仍然是誰使用誰受益，具有相當?shù)呐潘裕⒉皇侨w百姓同時受益。但是這類產(chǎn)品的性質(zhì)與汽車、冰箱和電視機不同，因為公共消費必須是大量民眾一起進行的，比如一趟高鐵的消費群是幾千人，不可能為一個人開一趟高鐵，但是一部手機卻是一個人使用的。公共消費品需要大量的前期性投資，從社會福利的角度看，公共消費類的投資盡管商業(yè)回報可能比較低，但一旦形成服務能力，可以逐步形成社會福利回報。endprint

為什么說這種公共消費型基建投資是中國經(jīng)濟當前以及未來的第一增長點呢？最根本的原因是這類投資是當前中國百姓最需要的，最能夠直接提升百姓未來幸福感。中國的國民，尤其是城市居民，與發(fā)達國家國民的生活質(zhì)量差距，已經(jīng)不再是電冰箱的擁有量、手機的普及度和質(zhì)量，乃至于汽車的擁有量和品質(zhì)，而在于空氣的質(zhì)量、交通的擁擠程度、公共交通的普及度和質(zhì)量，以及自然災害來臨之時的應對能力。這些本質(zhì)上屬于公共消費水平的范疇。提升公共消費的水平，需要非常長的投資周期，商業(yè)回報往往是很低的，需要政府長時間的補貼。但這種投資在很大程度上可以拉動經(jīng)濟增長，就目前情況而言，中國的固定資產(chǎn)投資中約有25%用于此類投資，這一比重未來還有提升的空間。值得一提的是，這種投資不僅不會加重產(chǎn)能過剩的問題，反而有助于化解這一難題。

中國經(jīng)濟的第二大經(jīng)濟增長點就是已有生產(chǎn)能力的綠化和升級。中國的制造業(yè)從生產(chǎn)能力和產(chǎn)出量上講已經(jīng)在全球名列前茅，但是各種生產(chǎn)設備往往是高污染、高能耗的，把這樣的產(chǎn)能升級為現(xiàn)代化、有效率的產(chǎn)能，需要投資，這個投資的過程將長期拉動中國的經(jīng)濟增長。根據(jù)筆者不完全測算，僅五大耗能行業(yè)—有色金屬、鋼鐵、電力、化工、建材，更新一遍高污染、高能耗的產(chǎn)能，就需要10年時間，其每年將拉動GDP增長1%。而且，由此帶來的低污染和低能耗將令國人長期受益。

中國經(jīng)濟的第三大經(jīng)濟增長點是居民消費。中國居民消費自從2007年以后，每年占GDP的比重在不斷上升，根據(jù)我們的測算，目前已經(jīng)上升到45%左右，但是居民消費真正成為經(jīng)濟增長的重要增長點，其比重超過GDP的50%，恐怕還需要4-5年的時間。

綜上所述，中國最有可能在短期內(nèi)引爆，并且可以長期依賴的最大增長點就是公共消費型投資。

如何催生公共消費型投資這個中國經(jīng)濟第一大增長點？

為了釋放中國經(jīng)濟的增長點，最重要的就是找到一條長期穩(wěn)定、高效的融資渠道。當前地方政府投資主要的資金來源，是銀行貸款及與之類似的信托產(chǎn)品，公開發(fā)債占比很低。

依賴銀行貸款進行長期投資的弊端很多。第一是期限錯配，以3年或3年以下的銀行貸款支持10年以上的固定資產(chǎn)投資，往往使得地方政府需要不斷向銀行再融資，而每一輪再融資無論對銀行還是政府都有風險。

第二是地方政府面對短期還債的壓力，從而過分依賴土地開發(fā)，這就像一個緊箍咒，不斷逼著地方政府拍賣土地，同時又擔心地價下降，導致許多地方政府不能夠按照應有的長期規(guī)劃來進行土地開發(fā)。

第三就是由于大量的固定資產(chǎn)投資依賴銀行貸款，而這些投資具有政府背景，在資金來源上具有優(yōu)先級，在相當程度上擠壓了銀行對中小企業(yè)的貸款，中小企業(yè)往往不得不以很高的利率為代價融資，這就拉高了整個民營經(jīng)濟的貸款利率。

當前非常荒唐的格局是，中國的國民儲蓄率高達50%，但貸款利率普遍在6%以上；而美國的國民儲蓄率為15%左右，其貸款利率卻普遍在3%-4%的水平（圖3）。

該怎么辦？我們必須機制創(chuàng)新，通過創(chuàng)新為長期固定資產(chǎn)投資打開融資渠道。首先應該允許宏觀杠桿率有所提高。當前中國的杠桿率，即貸款余額加債務余額占GDP的比重，約為190%。國際上很多人認為這個比重太高，但是必須注意，中國的國民儲蓄率是50%，用這些儲蓄去支持占GDP約190%的債務沒有任何問題，因為這些債務的年利息頂多是GDP的19%（按照名義利率10%的上限計算）。美國經(jīng)濟的杠桿率是250%，但是美國的儲蓄率只有15%左右，更何況，美國還是一個以股權(quán)等直接融資市場為主的經(jīng)濟體。

根據(jù)這個分析我們認為，中國經(jīng)濟的杠桿率按照比較保守的計算應該提升至300%。其中的關(guān)鍵是調(diào)整債務結(jié)構(gòu)，本質(zhì)上講，需要把部分公共消費性基礎設施投資由銀行貸款轉(zhuǎn)變?yōu)榈屠实恼再J款，或由政府擔保的借款，由此釋放銀行貸款潛力，讓其更多地為企業(yè)服務。

具體說來，首先應該逐年增加國債的發(fā)行量，使國債占GDP的比例從當前的15%提升到50%?？梢杂脙粼霭l(fā)的國債收入建立專門的國家民生建設投資開發(fā)公司，類似于國家開發(fā)銀行，但其功能更加單純，就是專門評估地方政府的長期固定資產(chǎn)投資資金的使用情況。根據(jù)我們的測算，中國2014年可以增加9000億元的國債規(guī)模，2015年，在此基礎上還可以再增加3000億元，即1.2萬億元，以此類推，中國經(jīng)濟未來5年大約能夠形成一個7萬億元以上的不斷滾動的（發(fā)新還舊）投資基金，用于長期支持民生性項目的投資建設。

第二，已發(fā)的、地方政府所借的債務，應該及時地轉(zhuǎn)為地方政府的公開債務（由中央政府擔保），但地方政府也需要同時公開自己的財務信息和資產(chǎn)負債表。這樣可以形成社會對地方政府財政的監(jiān)督機制，這也是一個機制的創(chuàng)新。

第三，應該通過資產(chǎn)證券化等方式，逐步降低銀行貸款存量占GDP的比重，如果能從目前的130%降低至100%的話，將有助于化解銀行的金融風險，更可以解決經(jīng)濟增長對貨幣發(fā)行依賴的老大難問題。

換句話說，通過以上運作，可以逐步將貨幣的部分功能調(diào)整為由國債等準貨幣類金融工具來提供，從而使得金融市場的風險大幅度下降。同時也必須看到，當前由銀行發(fā)出的基礎設施貸款有一定的風險，所以應該允許銀行和信貸公司進行一定的重組，允許部分的項目和產(chǎn)品違約，這樣才能夠給金融系統(tǒng)消毒，逐步地化解系統(tǒng)性金融風險。

總之，中國經(jīng)濟未來仍然有大好的發(fā)展前景，而當前能夠看到的最大的新增長點就是長期的、可持續(xù)性的、民生的、公共消費型的基礎設施投資。為了釋放這一增長潛力，必須從現(xiàn)在開始在融資渠道上進行創(chuàng)新，要在中國建立大量的國債等準貨幣金融工具，以比較低利率的長期債券來支持大量的投資，以此打通企業(yè)融資的渠道，降低融資成本，為整個中國經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型升級奠定堅實的基礎。

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