凱利泰為何優(yōu)于樂普醫(yī)療和冠昊生物

醫(yī)療器械中的高端耗材是指直接作用與人體、對安全性有嚴格要求、生產(chǎn)使用必須嚴格控制、價值相對較高的消耗性醫(yī)用器械。主要包括：心臟介入類、外周血管介入類、神經(jīng)內(nèi)科介入類、電生理類、心外科類、骨科材料及器械類、人工器官、消化材料類、眼科材料類、神經(jīng)外科類、胃腸外科類等。目前涉及此領(lǐng)域的A股上市公司有三家：樂普醫(yī)療（SZ300003）（主營心臟介入類，近三年收入復(fù)合增長率19.17%）、凱利泰（SZ300326）（主營骨科材料及器械類，近三年收入復(fù)合增長率29.23%）、冠昊生物（SZ300238）（主營人工器官，近三年收入復(fù)合增長率17.98%）?；谑杖朐鲩L率作為優(yōu)先指標的考慮，我們首先研究了凱利泰。

市場前景可觀

凱利泰的主營產(chǎn)品為椎體成形微創(chuàng)介入手術(shù)系統(tǒng)，只是骨科材料及器械中的又一個細分領(lǐng)域。椎體成形微創(chuàng)介入手術(shù)主要是針對老年人骨質(zhì)疏松而引發(fā)的椎體壓縮骨折的一種先進的治療方法。椎體成形微創(chuàng)介入手術(shù)又分為PVP手術(shù)和PKP手術(shù)，其中PKP手術(shù)技術(shù)是未來發(fā)展的方向，將逐漸取代PVP手術(shù)，但PKP手術(shù)的價格較PVP手術(shù)略貴。公司的主要產(chǎn)品就是PKP手術(shù)系統(tǒng)。

根據(jù)國家人口計生委數(shù)據(jù)顯示，從2011年到2013年，中國骨質(zhì)疏松患者從7100萬增加到7800萬，椎體壓縮骨折新發(fā)病人數(shù)從185.18萬/年到202.87萬/年，預(yù)計到2020年，中國骨質(zhì)酥松患者數(shù)量將達到9700萬人，椎體壓縮骨折新發(fā)病人數(shù)將達到252.8萬/年。

銷售規(guī)模領(lǐng)先

公司在2010年銷售了10182套椎體成形微創(chuàng)介入手術(shù)系統(tǒng)，其中PKP手術(shù)系統(tǒng)為8695套?？紤]到當時全國的PKP手術(shù)僅為1.46萬例，因此可推知公司在2010年占據(jù)了國內(nèi)PKP手術(shù)系統(tǒng)的50%以上市場份額，是國內(nèi)的領(lǐng)先企業(yè)。同時，隨著我國人口老齡化日趨嚴重，骨質(zhì)疏松及其引發(fā)的椎體壓縮性骨折患者逐年增加，以及醫(yī)保的健全，椎體成形微創(chuàng)介入手術(shù)的市場規(guī)模將逐漸擴大，這對凱利泰的主營業(yè)務(wù)將構(gòu)成正面的影響。同時，我們看到2013年度公司實現(xiàn)椎體成形微創(chuàng)介入手術(shù)系統(tǒng)收入1.2億 萬元，占公司全部主營業(yè)務(wù)收入的94.70%。

筆者再針對這個市場的主要競爭對手情況進行描述：目前，在國內(nèi)從事椎體微創(chuàng)介入手術(shù)系統(tǒng)生產(chǎn)與銷售的外資企業(yè)主要是美敦力、強生、韓國精誠實業(yè)等，其中美敦力在 2007 年以 42 億美元收購的科豐公司，是該領(lǐng)域最主要的優(yōu)勢廠家。國內(nèi)競爭對手主要有蘇州愛得、常州康輝、創(chuàng)生醫(yī)療、山東冠龍、常州百隆、浙江科惠、江蘇英特瑞、中山世醫(yī)堂、蘇州欣榮博爾特等，尤其是山東冠龍，競爭優(yōu)勢明顯，實力雄厚。

財務(wù)狀況優(yōu)秀

在財務(wù)指標方面，筆者進行了凱利泰自身歷史的比較，同時選取了樂普醫(yī)療和冠昊生物作為參考。

關(guān)于資產(chǎn)負債率，三家公司上市時間都不長，賬面資金較充裕，并未大幅舉債，所以資產(chǎn)負債率都不高，目前的情況是凱利泰（2013年4季度借入6986萬元長期借款）>樂普醫(yī)療>冠昊生物，在安全邊際內(nèi)，較高的資產(chǎn)負債率可以提升公司的凈資產(chǎn)收益水平。所以從這項指標看，凱利泰是最合理的。而凈資產(chǎn)收益率方面，冠昊生物最低，凱利泰與樂普醫(yī)療不相上下。

毛利率是說明公司產(chǎn)品的市場競爭力的，技術(shù)壁壘越高的產(chǎn)品，越能維持較高的毛利率水平。從這方面可以看出三家公司的毛利率從12年至今都有所下滑，說明這一市場的競爭逐漸激烈，老的產(chǎn)品售價有所下滑。目前毛利率水平冠昊生物最高，凱利泰和樂普醫(yī)療不相上下。

營業(yè)利潤率表示了公司每1元錢的營業(yè)收入可以帶來多少的營業(yè)利潤（剔除非正常損益和稅收的影響），而凱利泰的營業(yè)利潤率目前在40%以上，遠高于冠昊生物和樂普醫(yī)療。說明凱利泰的產(chǎn)品雖然毛利率不是最高，但是通過公司對期間費用的管理，產(chǎn)生了很強的獲利能力。

存貨周轉(zhuǎn)率考察了公司的營銷效率，可以看到在2012年1季報的時候三家公司的存貨周轉(zhuǎn)率相差無幾，目前，凱利泰>樂普醫(yī)療>冠昊生物，說明凱利泰的銷售速度在加快。

從應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)天數(shù)可以看出，目前，樂普醫(yī)療>凱利泰>冠昊生物。凱利泰和樂普醫(yī)療的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)都比2012年有明顯的上升，而冠昊生物的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)則有所下降，說明冠昊生物對于應(yīng)收賬款催收較為及時，對于下游客戶有較強的談判能力。

并購提高業(yè)績亮點

由于凱利泰自身的產(chǎn)品較為單一，所以公司也采用了并購擴張的策略，近年來有兩起大宗并購：

第一個是收購江蘇艾迪爾醫(yī)療科技股份有限公司80%股權(quán)。艾迪爾主要從事骨科醫(yī)療器械的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售， 產(chǎn)品組合涵蓋骨科植入物、骨科手術(shù)器械等骨科醫(yī)療器械。艾迪爾的產(chǎn)品與公司具有較大的互補性，同時在渠道方面有較大整合的價值（皆為骨科耗材）。艾迪爾業(yè)績承諾：2013年度、2014年度、2015年度及2016年度實現(xiàn)的扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤不低于5010萬元（相當于凱利泰13年凈利潤的78.22%）、5760萬元、6630萬元及7635萬元，凈利潤復(fù)合增長率為15.08%。收購市盈率為13.17倍。

第二個是分兩階段收購易生科技（主營心臟介入類植入耗材）100%股權(quán)。目前，公司已完成第一階段收購，以1.4億元收購易生科技29.73%的股權(quán)，2013年易生科技實現(xiàn)凈利潤2651萬元（相當于凱利泰13年凈利潤的41.39%），收購市盈率17.72倍。在2014年7月17日易生科技重新注冊醫(yī)療器械注冊證后，公司將啟動第二階段收購，收購易生科技的剩余股權(quán)。今年Q1易生科技的凈利潤大約為800萬元，預(yù)計全年可能在4600萬元左右。

2013年全年，凱利泰的凈利潤為6405.01萬元，如果今年能完成這兩筆收購的話，將大幅增厚業(yè)績，兩家預(yù)計今年完成的收購公司業(yè)績分別預(yù)計在5760萬元和4600萬元，對于業(yè)績具體的影響要視這兩家公司并表時間而定。

公司的財務(wù)數(shù)據(jù)和并購方面頗具有亮點，通過計算，可以看出今年收購?fù)瓿傻膬杉夜疽坏┎⒈?，將會使凱利泰全年業(yè)績至少提升1倍以上。（雪球ID：不明覺厲的小伙伴）