難產(chǎn)滬港通

陸澍敏

滬港通能給內(nèi)地投資者帶來更多渠道去作資產(chǎn)配置，分散房產(chǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)年那些中字號(hào)的央企海外上市紛紛被“集體低估”，就是國際投行利用國際資本市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)進(jìn)行的盤剝和掠奪。

坊間一直傳說的10月27日滬港通開幕意外爽約，利好落空，A股市場(chǎng)也由此展開了一波調(diào)整，滬指從距離2400點(diǎn)一步之遙的2391.35點(diǎn)，滑落到27日最低2279.84點(diǎn)，短短兩個(gè)交易周已經(jīng)跌去了100多點(diǎn)。有消息稱，滬港通將無限期擱置。許多中小投資者本來就對(duì)滬港通認(rèn)識(shí)不足，把它當(dāng)成題材概念炒作，這下更是慌了手腳。

那么，究竟什么是滬港通？有什么意義？它對(duì)資本市場(chǎng)、對(duì)中小投資者又有什么影響呢？

從“港股直通車”到“滬港通”

嚴(yán)格地說，滬港通不是什么新發(fā)明，它的前身可以追溯到2007年提出的“港股直通車”。2007年初，香港政府和以道富投資（總部位于美國波士頓的大型跨國金融集團(tuán)）為代表的金融企業(yè)就已開始建議中央政府，允許持有外匯的中國內(nèi)地居民通過香港投資更多境外資產(chǎn)。這一建議當(dāng)然是為了幫助香港打造成為人民幣離岸金融中心，恰逢2007年又是A股市場(chǎng)最瘋狂的時(shí)候，滬指無視管理層不斷的加息動(dòng)作，正向6000點(diǎn)以上狂飆突進(jìn)。

為了給過于亢奮的股市降溫、泄洪，決策層最終同意了這一建議，2007年8月20日，國家外匯管理局發(fā)布了《開展境內(nèi)個(gè)人直接投資境外證券市場(chǎng)試點(diǎn)方案》，即所謂的“港股直通車”計(jì)劃（through-train）。然而，此舉立即引發(fā)極大爭(zhēng)議，有一種擔(dān)心漸漸占了上風(fēng)：放開資本管制就是自毀金融長城，很可能會(huì)對(duì)國家經(jīng)濟(jì)造成極大的破壞。再加上A股見頂狂跌，中央政府最終還是選擇了無限期推遲港股直通車。

轉(zhuǎn)眼7年過去了，今年4 月10 日，中國證監(jiān)會(huì)與香港證監(jiān)會(huì)發(fā)布《聯(lián)合公告》，批準(zhǔn)在中國內(nèi)地與香港股票市場(chǎng)建立股票市場(chǎng)互聯(lián)互通機(jī)制試點(diǎn)，簡稱為“滬港通”。滬港通是“滬港股票市場(chǎng)交易互聯(lián)互通機(jī)制試點(diǎn)”的簡稱，簡單說，就是兩地投資者可通過當(dāng)?shù)刈C券公司或經(jīng)紀(jì)商買賣規(guī)定范圍內(nèi)的對(duì)方交易所上市的股票。

8 月中旬，上海證券交易所已向各證券公司下發(fā)了《上海證券交易所滬港通試點(diǎn)辦法（草案）》；9 月4 日，港交所旗下的聯(lián)交所、香港中央結(jié)算有限公司、上海證券交易所、中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司，就建立滬港通訂立“四方協(xié)議”，明確各方就滬港通股票交易、結(jié)算、存管、市場(chǎng)監(jiān)察的各項(xiàng)權(quán)利及義務(wù)，滬港通也有了最為基礎(chǔ)性的操作文件。面對(duì)千頭萬緒的準(zhǔn)備工作，復(fù)雜多變的國際國內(nèi)形勢(shì)，從提出到確立，管理層和參與各方僅僅用了5個(gè)月時(shí)間，效率驚人，由此也體現(xiàn)了決策層對(duì)滬港通的重視程度。

等待“拆墻工程”

對(duì)于資本市場(chǎng)互聯(lián)互通的開放，過去有爭(zhēng)議，現(xiàn)在仍有爭(zhēng)議。普通投資者，專業(yè)機(jī)構(gòu)研究人員，甚至一些專家學(xué)者，有認(rèn)識(shí)上的局限，對(duì)滬港通的理解僅僅停留在能引入多少資金、對(duì)內(nèi)地股市漲跌的影響、哪些股票會(huì)因此受益等等一些細(xì)枝末節(jié)問題上。其實(shí)，滬港通在資本市場(chǎng)所代表的，遠(yuǎn)比紅紅綠綠的K線更有意義——比眼前漲跌大一些的視野，應(yīng)該是人民幣的國際化；再大一些，是爭(zhēng)奪國際資本市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)；更大一些，則是為資本市場(chǎng)正名，恢復(fù)其本來面目，即價(jià)值發(fā)現(xiàn)，資源配置，使整個(gè)社會(huì)變得更有效率。

客觀地說，最高決策層對(duì)資本市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)也有一個(gè)從模糊到清晰、從落后到同步的過程。從最初的為國企解困、試了不行可以關(guān)掉，到為國有資產(chǎn)保值增值，再到創(chuàng)造條件增加群眾的財(cái)產(chǎn)性收入，我們可以看到這個(gè)過程的衍生和發(fā)展。

同樣的，把國內(nèi)資本市場(chǎng)與國際資本市場(chǎng)割裂隔絕，把市場(chǎng)參與各方圈養(yǎng)起來，也是決策層認(rèn)識(shí)在模糊、落后階段的產(chǎn)物。殊不知，建立“資本管制的長城”不光是保護(hù)，也是一種桎梏，市場(chǎng)的封閉使我們的管理層有家長式的剛愎，使機(jī)構(gòu)投資者有小農(nóng)意識(shí)的懶惰無能和不思進(jìn)取，使普通投資者幼稚沖動(dòng)，喪失獨(dú)立思考的能力，沒有獨(dú)立的投資人格。

更為糟糕的是，從國家戰(zhàn)略的層面上考慮，中國近年來一直在推動(dòng)人民幣的國際化，與相關(guān)國家貨幣互換、爭(zhēng)取大宗貿(mào)易以人民幣結(jié)算……但我們卻把最重要的資本市場(chǎng)封閉起來，等于在某種程度上削弱了人民幣的影響力，自廢武功。

說到資本市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)，普通投資者更有一肚子的委屈，以中石油為例，H股發(fā)行價(jià)是1.28港元/股，A股的發(fā)行價(jià)是16.7元人民幣，兩者相差十倍以上，當(dāng)時(shí)中石油高層坦言：“很明顯，2000年的IPO，我們的價(jià)值是被老外集體低估了?！惫乐凳仟?dú)立研究的結(jié)果，哪有集體低估的道理？集體低估，要么是你真的不值這個(gè)價(jià)，要么就是被人擺了一道。當(dāng)年那些中字號(hào)的央企海外上市紛紛被“集體低估”，就是國際投行利用國際資本市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)進(jìn)行的盤剝和掠奪，沒辦法，你的資本市場(chǎng)封閉，要到國際資本市場(chǎng)上圈錢，就得按人家的規(guī)矩說了算。

至于說恢復(fù)資本市場(chǎng)的本來面目，國內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)三巨頭騰訊、百度和阿里巴巴哪個(gè)是在A股市場(chǎng)上市的呢？國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)如火如荼，三巨頭的業(yè)績蒸蒸日上，只可惜分享收益的卻是境外投資者，在饞涎欲滴的同時(shí)，難道我們不該為國內(nèi)資本市場(chǎng)的封閉感到遺憾？

普通投資者有何機(jī)會(huì)？

滬港通試點(diǎn)初期，對(duì)于普通投資者設(shè)置了一道門檻。根據(jù)《聯(lián)合公告》的規(guī)定，試點(diǎn)初期，香港證監(jiān)會(huì)要求參與港股通的境內(nèi)投資者僅限于機(jī)構(gòu)投資者及證券賬戶及資金賬戶余額合計(jì)不低于50萬人民幣的個(gè)人投資者。而根據(jù)中登公司最新數(shù)據(jù)，截至9月30日，有5172.38萬賬戶持有A股流通股，其中市值在50萬元以下的有4201.68萬，占比高達(dá)81.23%。也就是說，試點(diǎn)初期有高達(dá)八成以上的股民無緣參與，當(dāng)然也談不上有什么機(jī)會(huì)。如果試點(diǎn)能夠平穩(wěn)推進(jìn)，相信投資者的門檻也會(huì)不斷降低，最終會(huì)惠及大多數(shù)普通投資者，而投資機(jī)會(huì)也會(huì)愈發(fā)彰顯，主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

首先是拓寬了投資渠道。

高盛的一份研究報(bào)告曾比較了全球投資者的投資效率，其中，中國內(nèi)地居民的投資組合效率非常低，他們把70%的資產(chǎn)配置在房地產(chǎn)上，股票資產(chǎn)只占總資產(chǎn)的6%左右，大大低于發(fā)達(dá)國家居民的股票投資比例。其中固然有中國內(nèi)地房產(chǎn)市場(chǎng)這十多年來漲幅巨大的原因，但與投資渠道的狹窄也有很大關(guān)系。在房地產(chǎn)大背景不景氣的情況下，大量持有周轉(zhuǎn)偏慢的房產(chǎn)顯然風(fēng)險(xiǎn)更大，滬港通能給內(nèi)地投資者帶來更多渠道去作資產(chǎn)配置，分散房產(chǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)。

其次是豐富了投資標(biāo)的。

試點(diǎn)初期，滬股通股票范圍包括上證180指數(shù)、上證380指數(shù)成份股以及上海證券交易所上市的A+H股票；港股通股票范圍為恒生綜合大型股指數(shù)、恒生綜合中型股指數(shù)成份股以及上海證券交易所上市的A+H股票。普通投資者的投資標(biāo)的一下子豐富起來，互聯(lián)網(wǎng)巨頭、香港本土藍(lán)籌公司……那些耳熟能詳?shù)墓玖⒖套兂赡愕牟?，想要投資可以很方便“點(diǎn)餐”。

舉個(gè)簡單的例子，2013年8月5日，互聯(lián)網(wǎng)巨頭騰訊的股價(jià)最高升至365.8港元，以2004年6月發(fā)行價(jià)3.7港元計(jì)，加上累計(jì)分紅4.2港元，漲幅正好100倍！試問，內(nèi)地投資者有幾個(gè)不明白騰訊的投資價(jià)值呢？但以前也只能“望鵝興嘆”。隨著滬港通的開通，騰訊這樣的金股九年百倍的奇跡再也不會(huì)錯(cuò)過。可以想象，隨著試點(diǎn)的不斷成熟，可投資的股票也會(huì)越來越多。

再者就是引入投資資金。

MSCI（摩根士丹利資本國際）指數(shù)是全球投資組合經(jīng)理中最多采用的投資標(biāo)的，全球的投資專業(yè)人士，包括投資組合經(jīng)理、經(jīng)紀(jì)交易商、交易所、投資顧問、學(xué)者及金融媒體均會(huì)使用 這一指數(shù)。根據(jù)MSCI估計(jì)，在北美及亞洲，超過90%的機(jī)構(gòu)性國際股本資產(chǎn)是以MSCI指數(shù)為標(biāo)的。1998年2月，MSCI將韓國股市的計(jì)算權(quán)值比重由50%調(diào)整至100%，使得國際資金迅速流向韓國股市，韓國股市也因此大漲近八成。

內(nèi)地股市一直尋求納入MSCI指數(shù)系統(tǒng)，卻因?yàn)橘Y本市場(chǎng)開放度不夠，投資環(huán)境封閉未能如愿。一旦滬港通成行，A股即可納入MSCI指數(shù)，許多跟蹤指數(shù)的被動(dòng)投資者和投資產(chǎn)品就將自動(dòng)配置一定比例的A股，這將吸引數(shù)以千億計(jì)的大量資金進(jìn)入內(nèi)地股市。

最后就是監(jiān)管與投資理念的成熟。

我國的資本市場(chǎng)不到30年時(shí)間，有不少“中國特色”。相比之下，香港資本市場(chǎng)與歐美發(fā)達(dá)國家資本市場(chǎng)接軌更久，不但投資者的投資理念更為成熟，管理者管理經(jīng)驗(yàn)也更為豐富。例如，港交所權(quán)衡再三，最終因?yàn)橐?guī)則沖突拒絕了阿里巴巴上市；國美電器黃光裕、創(chuàng)維集團(tuán)創(chuàng)作人黃宏生因?yàn)橘Y本市場(chǎng)的違規(guī)行為入獄服刑……這些在A股市場(chǎng)極為少見的情況在香港市場(chǎng)可以說司空見慣。

一旦滬港通成行，內(nèi)地投資者的視野打開，相信什么叫證券市場(chǎng)的監(jiān)管力度，什么叫中小投資者的保護(hù)，什么叫尊重市場(chǎng)規(guī)則，他們一定會(huì)有更真實(shí)的感受，而這一切必將促進(jìn)A股市場(chǎng)的演變進(jìn)化。

前景展望

滬港通一旦成行，會(huì)對(duì)內(nèi)地股市產(chǎn)生什么影響？

靜態(tài)地看，滬股通總量3000億，每日交易上限130億；港股通總量2500億，每日交易上限105億。以目前滬市超過15萬億的總市值，1300億左右的日均成交來看，滬港通短期內(nèi)對(duì)A股影響不大。但滬港通是徹底打通境內(nèi)外資本市場(chǎng)的前哨戰(zhàn)，隨著試點(diǎn)的逐步成熟，相信在可預(yù)見的將來，可選擇的投資標(biāo)的將越來越多，交易金額的上限也會(huì)越來越大，最終實(shí)現(xiàn)中國大陸資本市場(chǎng)的全面開放。

人類創(chuàng)造資本市場(chǎng)，資本市場(chǎng)也會(huì)反過來改變?nèi)祟惖纳?，看似小心翼翼、一步一回的滬港通一旦開通，內(nèi)地資本市場(chǎng)就再也不是封閉的小池塘，而是通過香港與國際資本市場(chǎng)的汪洋大海建立了一條溝通的渠道，細(xì)水長流之中轉(zhuǎn)變我們的投資理念，重塑我們的投資市場(chǎng)。A股的涓涓細(xì)流，終將匯入全球資本市場(chǎng)的汪洋大海。

作為人類歷史上最偉大發(fā)明（沒有之一）的資本市場(chǎng)，它是鮮活的，有著獨(dú)立的生命和固有的發(fā)展軌跡，你惡搞它，它會(huì)加倍報(bào)復(fù)你；你善待它，它也會(huì)加倍回報(bào)你。資本管制的長城擋不住境內(nèi)境外資本需求利潤的沖動(dòng)。資本市場(chǎng)的開放互聯(lián)是大勢(shì)所趨，它不僅體現(xiàn)了資本的贏利本能，亦是社會(huì)開放、經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、思想解放的象征。

滬港通只是中國內(nèi)地資本市場(chǎng)全面開放的一個(gè)緩沖帶，雖然因?yàn)楦鞣N因素暫時(shí)擱置了，但無礙大局，這一次我們一定能走下去，也只能走下去！