我國(guó)上市公司同股不同權(quán)制度研究

易怡歆

(湖南工商大學(xué) 湖南 長(zhǎng)沙 410205)

優(yōu)刻得科技股份有限公司成為中國(guó)A股市場(chǎng)首家同股不同權(quán)的上市企業(yè)，標(biāo)志著我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)“同股不同權(quán)”的接受，開創(chuàng)了境內(nèi)資本市場(chǎng)及公司治理的先河。同股不同權(quán)制度在我國(guó)資本市場(chǎng)的運(yùn)用也備受矚目。

一、同股不同權(quán)的概念

同股不同權(quán)指的是公司設(shè)置不同投票權(quán)架構(gòu)，將公司股份劃分為兩類：特別表決權(quán)股份與普通股份。每一特別表決權(quán)股份擁有的表決權(quán)數(shù)量大于每一普通股份擁有的表決權(quán)數(shù)量，其他股東權(quán)利與普通股份相同。它有以下特點(diǎn)：

1.表決權(quán)與財(cái)產(chǎn)權(quán)分離。公司股權(quán)的權(quán)利在公司法理論上被劃分為經(jīng)濟(jì)性權(quán)利和參與性權(quán)利分別與財(cái)產(chǎn)權(quán)和決策控制相關(guān)。一股一權(quán)制度投票權(quán)是通過每一份額的財(cái)產(chǎn)權(quán)來表示的。而同股不同權(quán)打破表決權(quán)和財(cái)產(chǎn)權(quán)緊密相關(guān)的規(guī)則，核心管理層通過持有高表決權(quán)的股份就能實(shí)現(xiàn)對(duì)公司的絕對(duì)有效控制。

2.控制權(quán)集中掌握在核心管理層。同股不同權(quán)制度中，公司能夠發(fā)行普通股和特殊股。普通股面向公眾公開發(fā)行，一股一權(quán)。特殊股僅對(duì)公司內(nèi)部發(fā)行，一股多權(quán)。通常情況下，公司會(huì)將特殊股發(fā)行對(duì)象限定為公司創(chuàng)始人或家族企業(yè)管理層。

3.允許設(shè)置多種股票形式。同股不同權(quán)制度中能夠根據(jù)表決權(quán)能層的比重不同對(duì)股種類進(jìn)行區(qū)分。發(fā)行人可以根據(jù)不同股種目的價(jià)值的實(shí)現(xiàn)，進(jìn)行不同的設(shè)計(jì)，靈活運(yùn)用多種股票形式，實(shí)現(xiàn)股權(quán)利用最大化。

二、同股不同權(quán)的意義

從近年來通過差別股權(quán)制度上市的案例來看，這個(gè)制度的可行性已經(jīng)得到了證明。目前我國(guó)資本市場(chǎng)也在積極摸索和完善適用于這種制度的規(guī)則，實(shí)行這一制度的意義如下：

(一)豐富我國(guó)資本市場(chǎng)。曾經(jīng)，同股不同權(quán)不被中國(guó)證券市場(chǎng)所認(rèn)可，成為了一些企業(yè)，如阿里巴巴、百度、京東等在境外上市的主要原因之一，導(dǎo)致優(yōu)質(zhì)企業(yè)外流，給我國(guó)資本市場(chǎng)和投資者造成了一定的損失。允許科創(chuàng)板符合條件的企業(yè)實(shí)行同股不同權(quán)架構(gòu)的公司申請(qǐng)上市，落實(shí)和完善資本市場(chǎng)規(guī)則，可以增強(qiáng)我國(guó)證券市場(chǎng)的吸引力，也體現(xiàn)了我國(guó)資本市場(chǎng)的包容性和多元化。

(二)抵御敵意收購。敵意收購指的是收購方在沒有經(jīng)過標(biāo)的公司高層同意的情況下，對(duì)標(biāo)的公司進(jìn)行的收購活動(dòng)。被惡意收購的公司通常都是股權(quán)不集中的公司，這是因?yàn)槿〉每刂茩?quán)的一個(gè)重要途徑就是在二級(jí)市場(chǎng)買入標(biāo)的公司的流通股，成為公司第一大股東。當(dāng)股權(quán)分散時(shí)，是很難抵制來自外部的惡意收購的?！皩毴f之爭(zhēng)”正是由于萬科股權(quán)結(jié)構(gòu)極為分散，且大股東大多都是國(guó)有企業(yè)，寶能系僅需要200億元就可以成為萬科的第一大股東。通過較低的成本便可獲取穩(wěn)定的收益，使惡意收購方有機(jī)可乘。

而在同股不同權(quán)制度下，核心團(tuán)隊(duì)持有的特殊股擁有比普通股更多的表決權(quán)。即使惡意收購方獲得大部分股權(quán)，但仍然無法掌握公司的實(shí)際控制權(quán)，能夠有效避免公司成為惡意收購的對(duì)象。通過采用差異股權(quán)制度，京東創(chuàng)始人劉強(qiáng)東雖然僅持有20%的股份卻擁有了83.7%的投票權(quán)。抓住融資機(jī)會(huì)上市的京東在美國(guó)資本市場(chǎng)上獲得了極高的估值，這本身就使得惡意收購所需成本極高。再加上特殊股權(quán)結(jié)構(gòu)的幫助，想要惡意收購京東極難。

(三)幫助實(shí)現(xiàn)公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展目標(biāo)。一般來說，普通投資者會(huì)更看重企業(yè)當(dāng)前的利潤(rùn)。如果公司過度關(guān)注暫時(shí)的股價(jià)變動(dòng)，目標(biāo)朝著實(shí)現(xiàn)短期利潤(rùn)而偏離最初的方向，并不利于公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。而核心管理層更能夠堅(jiān)守初創(chuàng)公司時(shí)的經(jīng)營(yíng)理念，會(huì)更看重企業(yè)的長(zhǎng)久發(fā)展。

Facebook使用的正是同股不同權(quán)制度。在收購Whats App時(shí)，很多人認(rèn)為收購價(jià)過高。但其實(shí)從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，Whats App的高覆蓋率可以給企業(yè)帶來更多的活躍用戶。而時(shí)間也證明這筆在當(dāng)時(shí)不被外界看好的高價(jià)收購并非虧本交易。同股不同權(quán)制度能夠在一定程度上使管理層免受市場(chǎng)短視的壓力，給與管理層沉淀提升公司長(zhǎng)期價(jià)值的動(dòng)力和權(quán)力。

(四)激勵(lì)核心團(tuán)隊(duì)投入高度匹配的人力資本。創(chuàng)新型公司的發(fā)展與創(chuàng)始人的能力有著密切的關(guān)系，更加依賴創(chuàng)始人的才能和戰(zhàn)略眼光，高管人力資本對(duì)企業(yè)發(fā)展尤為重要，這就對(duì)控制權(quán)的穩(wěn)定提出了更高的要求。同股不同權(quán)制度保證了核心團(tuán)隊(duì)的控制權(quán)，核心團(tuán)隊(duì)預(yù)期自己在長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)都會(huì)在公司里，一定程度上保證了人力資本穩(wěn)定。同時(shí)，在擁有控制權(quán)的情況下，核心團(tuán)隊(duì)在企業(yè)經(jīng)營(yíng)上會(huì)更用心積極，也無需耗費(fèi)時(shí)間和精力在控制權(quán)上，投入高匹配的人力資本。

三、對(duì)普通投資者的權(quán)益的保障措施

對(duì)于包括公眾投資者在內(nèi)的中小股東來說，當(dāng)發(fā)生控制人利益和其他股東利益矛盾時(shí)，普通投資者的權(quán)益有可能受到損害。想要企業(yè)大限度發(fā)揮同股不同權(quán)制度的優(yōu)勢(shì)的同時(shí)還能對(duì)投資者產(chǎn)生更大吸引力，就必須借鑒國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)，思考如何保護(hù)普通投資者的權(quán)益。

(一)進(jìn)一步完善累積投票制度。累積投票制度是指在股東大會(huì)選舉董事或者監(jiān)事時(shí)，股東既可以把全部投票權(quán)集中于選舉一人，也可以分散選舉數(shù)人，最后按得票多寡決定當(dāng)選董事或者監(jiān)事的制度。累積投票制度的適用，賦予了中小股東在選舉董事、監(jiān)事時(shí)更大的權(quán)重，有機(jī)會(huì)通過合理利用手中的表決權(quán)實(shí)現(xiàn)參與日常運(yùn)營(yíng)決策，降低投資風(fēng)險(xiǎn)。

這個(gè)制度在國(guó)外是一個(gè)應(yīng)用比較廣泛的保障投資者權(quán)益的方法，在我國(guó)《公司法》中也有相關(guān)規(guī)定。但因缺少操作性細(xì)則,在實(shí)施中很難發(fā)揮作用。而如今，同股不同權(quán)進(jìn)入我國(guó)資本市場(chǎng)，可以預(yù)計(jì)累積投票制度也會(huì)更廣泛地應(yīng)用，我國(guó)更應(yīng)多借鑒總結(jié)，進(jìn)一步完善累積投票制。

(二)設(shè)立追究機(jī)制。由于同股不同權(quán)將控制權(quán)和資金相分離，可能會(huì)導(dǎo)致表決權(quán)不高，無法對(duì)公司經(jīng)營(yíng)做出決策的小股東和普通投資者要為日后公司可能發(fā)生的虧損承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)。此時(shí)可以考慮設(shè)立追究機(jī)制，對(duì)控股股東進(jìn)行事后問責(zé)。追究機(jī)制既可以在一定程度上挽回投資者的損失，又可以起到提醒高表決權(quán)股東謹(jǐn)慎行使表決權(quán)的作用，有利于減少因謀私利而損害投資者的風(fēng)險(xiǎn)。

(三)完善集體訴訟制度。我國(guó)《公司法》規(guī)定，若中小股東的權(quán)益受到侵害，可以采取訴訟的方式通過法律的手段來實(shí)現(xiàn)權(quán)益的維護(hù)。但是，在實(shí)踐中該種訴訟耗時(shí)長(zhǎng)，成本高，采集證據(jù)復(fù)雜，可能導(dǎo)致投資者訴訟過程困難，甚至不想上訴，這對(duì)于保護(hù)普通投資者權(quán)益來說很難起到作用。

我國(guó)可以加快借鑒國(guó)外的集體訴訟制度，任何一人提起訴訟，效力可以擴(kuò)散到每一個(gè)個(gè)體。這樣可以分?jǐn)偢甙旱脑V訟成本，提高了單一個(gè)體的起訴動(dòng)力。也間接給與了控股管理層壓力，進(jìn)一步保護(hù)了普通投資者。

四、結(jié)語

我國(guó)的證券市場(chǎng)作為一個(gè)發(fā)展中國(guó)家的新興市場(chǎng),目前雖然通過科創(chuàng)板放開了同股不同權(quán)制度，但是制度構(gòu)建并不全面。我國(guó)需要借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合國(guó)內(nèi)情況完善同股不同權(quán)制度，給與創(chuàng)新型企業(yè)更多的機(jī)會(huì)和支持力度，這樣才有利于創(chuàng)造一個(gè)更加多元豐富化的資本市場(chǎng)。