美國金融體系流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的演變和政策應(yīng)對(duì)（下）

黃小軍

傳統(tǒng)商業(yè)銀行和影子銀行的疊加導(dǎo)致了“系統(tǒng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)”

傳統(tǒng)的商業(yè)銀行不僅由于期限錯(cuò)配使得自身非常脆弱，它們與影子銀行之間的密切關(guān)聯(lián)也產(chǎn)生了極具市場(chǎng)傳染力的系統(tǒng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

在信用中介鏈變得復(fù)雜而冗長(zhǎng)時(shí)，專業(yè)的盡職調(diào)查機(jī)構(gòu)即使擁有再多信息也難于真正準(zhǔn)確評(píng)估一家機(jī)構(gòu)的健康狀況，因?yàn)橐患覚C(jī)構(gòu)除了直接受到其交易對(duì)手健康狀況的影響外，往往還受到對(duì)手方的對(duì)手方的影響。這一不透明而復(fù)雜的過程致使電子化的資金抽離方式一旦啟動(dòng)，它將比傳統(tǒng)的存款擠兌更加迅猛地?cái)_亂整個(gè)金融體系。這一情形在2008年金融危機(jī)時(shí)表現(xiàn)得淋漓盡致。例如，最大的儲(chǔ)備基金在2008年9月“跌破一元價(jià)位”時(shí)，遭遇了前所未有的市場(chǎng)擠提。該基金首先從同業(yè)及其他金融機(jī)構(gòu)抽走短期資金而觸發(fā)了整個(gè)銀行和金融系統(tǒng)中數(shù)萬億美元資金的倉皇逃離，致使“抵押融資”鏈條相繼斷裂。

為了更加深入地刻畫上述放大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和脆弱性，我們?cè)诖艘肓恕跋到y(tǒng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)”的概念。目前業(yè)界對(duì)這一概念的研究剛剛開始，進(jìn)展也較慢，主要原因是在近期真正能反映系統(tǒng)流動(dòng)性的實(shí)例并不多見，各類金融機(jī)構(gòu)在融資市場(chǎng)中的關(guān)系盤根錯(cuò)節(jié)、錯(cuò)綜復(fù)雜，所以構(gòu)建模型并不容易。根據(jù)IMF的研究，目前有三種流行的方法來測(cè)量系統(tǒng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：系統(tǒng)性流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)，也就是基于違反共同套利關(guān)系基礎(chǔ)上的市場(chǎng)指數(shù)；系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的流動(dòng)性模型，該模型基于金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表和市場(chǎng)數(shù)據(jù)的組合以及期權(quán)定價(jià)的概念基礎(chǔ)之上，計(jì)算同時(shí)發(fā)生流動(dòng)性短缺的聯(lián)合概率以及某個(gè)金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)系統(tǒng)性流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的邊際貢獻(xiàn)率；宏觀壓力測(cè)試模型，旨在計(jì)算不利的宏觀經(jīng)濟(jì)、金融環(huán)境對(duì)多個(gè)機(jī)構(gòu)的償債能力的影響，繼而對(duì)系統(tǒng)性流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響。

無論采用其中哪種方法來減輕系統(tǒng)性流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，需要注意的是，任何這樣的宏觀審慎工具需要與其他已經(jīng)提出的監(jiān)管改革，包括那些對(duì)系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)的收費(fèi)或稅收以及對(duì)抵押資金最低保證金要求等結(jié)合起來考慮，例如附加資本金要求或其他控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的償付能力的工具等均有助于降低系統(tǒng)性流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，從而可能盡量減少對(duì)解決流動(dòng)性的緩釋技術(shù)的直接依賴。

美國和全球監(jiān)管的努力

2008年發(fā)生的全球金融危機(jī)使流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)在全球系統(tǒng)性層面爆發(fā)，一度將全球經(jīng)濟(jì)推到新的大蕭條邊緣，也因此撬動(dòng)了金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)在美國和全球范圍內(nèi)對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的深度改革。

在2008年金融危機(jī)之前，信貸投放已越來越多地在傳統(tǒng)銀行之外進(jìn)行，即在所謂的影子銀行實(shí)體運(yùn)作下進(jìn)行，而影子銀行在很大程度上依賴于易受擠兌沖擊的短期批發(fā)融資活動(dòng)。為了幫助平息當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)流動(dòng)性恐慌，美聯(lián)儲(chǔ)不僅向商業(yè)銀行提供了流動(dòng)性，而且還向其他類型的金融機(jī)構(gòu)提供支持（如投行和貨幣市場(chǎng)基金），以及向關(guān)鍵性的金融市場(chǎng)（如商業(yè)票據(jù)和資產(chǎn)支持證券市場(chǎng)）提供援助。由于融資市場(chǎng)是全球性的，而且美國的借款人非常依賴于外國放貸者，所以美聯(lián)儲(chǔ)還批準(zhǔn)了與14家外國央行的貨幣互換協(xié)議。危機(jī)之后，美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)把注意力集中在防止那些導(dǎo)致和加劇危機(jī)再度出現(xiàn)的薄弱環(huán)節(jié)上。2009年壓力測(cè)試之后，美聯(lián)儲(chǔ)提出的綜合資本分析與審查程序要求大金融機(jī)構(gòu)維持充足的資本金來抵御極端情形下的沖擊，并證明它們的內(nèi)部計(jì)劃程序是有效的；此外，還要求大金融機(jī)構(gòu)公開披露的信息有利于市場(chǎng)紀(jì)律。

為了避免2008年金融危機(jī)中系統(tǒng)性流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，全球20國集團(tuán)呼吁全球金融機(jī)構(gòu)增加流動(dòng)性資本緩沖，最近已開始要求對(duì)影子銀行體系在系統(tǒng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)中的作用進(jìn)行研究。

著名的《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》頒布兩項(xiàng)新的定量流動(dòng)性標(biāo)準(zhǔn)：流動(dòng)性覆蓋比率鼓勵(lì)銀行持有高品質(zhì)流動(dòng)性高的資產(chǎn)，以提高抵御短期流動(dòng)性沖擊；凈穩(wěn)定資金比率則側(cè)重要求長(zhǎng)期資產(chǎn)需要穩(wěn)定的資金融資。同時(shí)，巴塞爾委員會(huì)還頒布了定性指導(dǎo)原則，以加強(qiáng)銀行業(yè)內(nèi)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理的實(shí)踐。然而《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》的流動(dòng)性規(guī)則只針對(duì)個(gè)別銀行，在解決系統(tǒng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的問題上所起作用仍然有限，它并不能解決由于金融市場(chǎng)上各金融機(jī)構(gòu)相互關(guān)聯(lián)性所造成的流動(dòng)性同時(shí)短缺的額外風(fēng)險(xiǎn)。

迄今為止，各國政策制定者尚未建立真正的宏觀審慎框架，從根本上減輕整個(gè)系統(tǒng)范圍的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是金融機(jī)構(gòu)在資金市場(chǎng)運(yùn)作良好的情形下集體低估流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的傾向，因?yàn)樗鼈兿嘈叛胄袔缀蹩隙〞?huì)在市場(chǎng)出現(xiàn)危機(jī)時(shí)介入并干預(yù)，維護(hù)市場(chǎng)的穩(wěn)定，防止金融機(jī)構(gòu)倒閉，從而限制流動(dòng)性短缺對(duì)其他金融機(jī)構(gòu)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊。如果央行在流動(dòng)性嚴(yán)重短缺之前忽略了對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)低估的傾向，等到系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生時(shí)才進(jìn)行干預(yù)，勢(shì)必強(qiáng)化外圍的負(fù)面效應(yīng)，甚至不必要地誤導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)持有較少的流動(dòng)性。

對(duì)中國潛在系統(tǒng)

流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的若干啟示

亟須構(gòu)建商業(yè)銀行業(yè)的維穩(wěn)基石。從美國傳統(tǒng)的商業(yè)銀行向影子銀行乃至兩者共存的歷史軌跡中不難看出：以存款保險(xiǎn)制度和央行的緊急救助機(jī)制應(yīng)對(duì)傳統(tǒng)銀行脆弱性和流動(dòng)性才是商業(yè)銀行維穩(wěn)的基石。不僅如此，在上述維穩(wěn)基石的基礎(chǔ)上，還應(yīng)遵守和執(zhí)行《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》對(duì)銀行業(yè)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)在監(jiān)管資本上的新的強(qiáng)化性監(jiān)管要求。中國銀行業(yè)只有全方位奠定上述維穩(wěn)基石，才能將傳統(tǒng)銀行體系中流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)控制在最小程度，以緩釋由于流動(dòng)性造成的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

深入了解影子銀行體系的復(fù)雜性。從美國的經(jīng)驗(yàn)看，當(dāng)影子銀行產(chǎn)生和銀行業(yè)脫媒化之后，許多傳統(tǒng)銀行業(yè)原有的信用中介職能實(shí)際被影子銀行體系所取代，但新的中介過程更加市場(chǎng)化，期限轉(zhuǎn)換過程更加脆弱和不透明。這種脆弱性不僅受到期限錯(cuò)配的影響，而且受到市場(chǎng)化的利率體系的影響。具體來說，存續(xù)期的錯(cuò)配與期限/成熟期的錯(cuò)配相互交織在一起，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)由于利率風(fēng)險(xiǎn)的牽動(dòng)而變得更加脆弱和不穩(wěn)定。在2008年金融危機(jī)之中，美國監(jiān)管當(dāng)局采取了特殊的急救措施，使央行直接救助非銀行機(jī)構(gòu)，特別是對(duì)影子銀行的核心貨幣市場(chǎng)基金和回購交易的抵押品采取了諸多應(yīng)急措施。

就中國而言，雖然其影子銀行的種類和形式出現(xiàn)了諸多變異，但主要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)仍是萬變不離其宗：銀行表外的理財(cái)產(chǎn)品、信托貸款產(chǎn)品、互聯(lián)網(wǎng)金融等背后的資金池或貨幣基金應(yīng)是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的脆弱之源。監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)將監(jiān)管的重心放在對(duì)它們的投資標(biāo)的和風(fēng)險(xiǎn)管控上。

加強(qiáng)對(duì)系統(tǒng)性流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的管理。美國目前的傳統(tǒng)商業(yè)銀行體系和影子銀行交織作用所產(chǎn)生的潛在系統(tǒng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)在中國也將是關(guān)鍵的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)所在。從2008年金融危機(jī)看，美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)在對(duì)影子銀行監(jiān)管中也存在嚴(yán)重的監(jiān)管缺失：首先，系統(tǒng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)在當(dāng)時(shí)已經(jīng)跨機(jī)構(gòu)、行業(yè)和產(chǎn)品，而美國雖然在金融架構(gòu)上是混業(yè)經(jīng)營，但卻是分業(yè)監(jiān)管。相比之下，中國在法律上屬于分業(yè)經(jīng)營，但實(shí)際上若干金融集團(tuán)的存在使得混業(yè)經(jīng)營模式既成事實(shí)。特別在金融市場(chǎng)化改革日益加深的過程之中，對(duì)于中國而言，在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)包括流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)上需要綜合、統(tǒng)一的混業(yè)監(jiān)管。其次，美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)在對(duì)傳統(tǒng)商業(yè)銀行和影子銀行復(fù)合作用所產(chǎn)生的系統(tǒng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)迄今尚未找到精確的衡量手段和方法，因此給我們留下許多思考和挑戰(zhàn)。

總之，中國目前的情形更加復(fù)雜，在制度設(shè)計(jì)上應(yīng)把握好兩個(gè)緯度：傳統(tǒng)銀行業(yè)要盡快建立存款保險(xiǎn)公司體制和央行直接救助制度，如貼現(xiàn)窗口的機(jī)制；實(shí)施《巴塞爾協(xié)議Ⅲ》對(duì)銀行業(yè)監(jiān)管的規(guī)定；影子銀行業(yè)要全面和深入地梳理和發(fā)現(xiàn)影子銀行中介兩端的所有相關(guān)接口的特征和風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，并進(jìn)行細(xì)致、動(dòng)態(tài)地監(jiān)管；在金融體制中，搭建宏觀審慎的宏觀管理架構(gòu)，通過監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行壓力測(cè)試和實(shí)施生命遺囑方案來最終落實(shí)對(duì)系統(tǒng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的有效管理。endprint