人民幣是否進(jìn)入了長(zhǎng)期貶值通道

王得財(cái)

摘要：年初以來人民幣持續(xù)貶值，本文經(jīng)過分析得出這一現(xiàn)象是市場(chǎng)和央行合力的結(jié)果，即央行在市場(chǎng)出現(xiàn)變化時(shí)順勢(shì)而為主動(dòng)引導(dǎo)人民幣走勢(shì)，然后分析人民幣不會(huì)就此進(jìn)入貶值通道，而是會(huì)隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步增長(zhǎng)在波動(dòng)中升值。

關(guān)鍵詞：人民幣貶值 順勢(shì)而為 中長(zhǎng)期強(qiáng)勢(shì)

一、人民幣貶值，央行順勢(shì)而為

進(jìn)入2014年，人民幣匯率出現(xiàn)了重要變化，由過去單邊持續(xù)升值轉(zhuǎn)為連續(xù)貶值。在1月14日起人民幣匯率一路下行，在春節(jié)后走出了一波過山車的行情，即期匯率連續(xù)跌破6.2、6.23等重要關(guān)口，下跌了將近1000個(gè)基點(diǎn)，創(chuàng)下了自匯改以來下跌幅度的記錄。如果從年初的最高點(diǎn)算起，人民幣匯率到目前為止已貶值超3%。

人民幣突然持續(xù)貶值是什么力量推動(dòng)的？經(jīng)分析，人民幣匯率下跌是市場(chǎng)力量和政府力量共同推動(dòng)的，市場(chǎng)的影響越來越大，但政府的干預(yù)起到了決定性作用。這就是當(dāng)市場(chǎng)上出現(xiàn)使人民幣短期下跌的事件時(shí)，央行順勢(shì)而為，主動(dòng)干預(yù)，促使人民幣連續(xù)貶值。

那過去的三個(gè)月到底出現(xiàn)了哪些不利于人民幣的事件呢？第一，美國(guó)逐步退出量化寬松，國(guó)內(nèi)貨幣又變得寬松，套利利差下降。2013年12月19日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布調(diào)整量化寬松政策，在原先850億美元資產(chǎn)購買的基礎(chǔ)上每月縮減100億美元；2014年3月21日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布在利率前瞻指引中放棄6.5%的失業(yè)率門檻，其預(yù)計(jì)將在秋季結(jié)束非常規(guī)的量化寬松政策，市場(chǎng)人士分析聯(lián)儲(chǔ)在明年有可能加息。美國(guó)調(diào)整貨幣政策后使得美國(guó)中長(zhǎng)期利率上升，國(guó)內(nèi)經(jīng)過了去年六月和年末的錢荒后，流動(dòng)性出現(xiàn)了寬松的局面，收益率下降，這樣內(nèi)外利率差下降，致使資本從新興市場(chǎng)開始回流，會(huì)產(chǎn)生人民幣貶值的壓力。第二，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)低于預(yù)期。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)顯示，1月份制造業(yè)PMI為50.5，低于上月的51.0，1月份投資者信心指數(shù)為46.8，自去年9月以來首次低于50的中性值，2月份的匯豐銀行PMI指數(shù)由1月份的49.5下降至2月份的48.3。這都顯示了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力較弱，凸顯出中國(guó)舊有增長(zhǎng)模式出現(xiàn)問題后新型發(fā)展模式又未建立之下的困境，投資者對(duì)短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景預(yù)期還不是很樂觀，多頭力量不足，這也直接影響了短期人民幣匯率的走勢(shì)。

那么央行為什么在這種形勢(shì)下還要把人民幣貶值預(yù)期強(qiáng)化，最終引導(dǎo)人民幣持續(xù)貶值呢？第一，打擊跨境套利者。自金融危機(jī)以來國(guó)內(nèi)利率遠(yuǎn)高于國(guó)外，且人民幣有單邊升值預(yù)期，這使得跨境人民幣套利成為無風(fēng)險(xiǎn)獲取收益的法寶，擁有資源和渠道的大型企業(yè)和國(guó)際熱錢抓住機(jī)會(huì)從中賺得盆滿缽滿。從整體上來看，套利者賺的錢就是央行虧的錢，這個(gè)零和游戲最終是套利者和央行的博弈。央行的思路是人為制造人民幣貶值，使其持續(xù)較長(zhǎng)一段時(shí)間，使得一部分套利者割肉平倉，給潛在套利者一種套利是有風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期，阻擋未來熱錢的大規(guī)模流入；第二，為完善人民幣匯率形成機(jī)制做準(zhǔn)備。人民幣若要國(guó)際化，首先要人民幣匯率市場(chǎng)化，其要求人民幣匯率可以雙向自由波動(dòng)。央行的思路是讓投資者預(yù)期到人民幣會(huì)雙向波動(dòng)，而不是會(huì)一邊倒的升值；第三，拆解影子銀行和地方債務(wù)炸彈。中國(guó)版的銀子銀行體系自金融危機(jī)以來迅速膨脹，地方債務(wù)規(guī)模也急劇增長(zhǎng)。它們雖然為當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起到了很大的作用，但現(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)越來越大，大到必須化解的程度。審計(jì)署公布截至13年底，除了54個(gè)縣級(jí)政府沒有政府性債務(wù)外，全國(guó)省、市、縣三級(jí)地方政府性債務(wù)共計(jì)10.7萬億元，負(fù)債對(duì)GDP的比率創(chuàng)新高。大量債務(wù)今明兩年到期，地方政府有可能出現(xiàn)到期無法按時(shí)償還的問題。高層在兩會(huì)上指出，對(duì)于影子銀行等金融風(fēng)險(xiǎn)，要加強(qiáng)監(jiān)管，確保不發(fā)生區(qū)域性、系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。因此，央行引導(dǎo)人民幣貶值，使部分資本流出，這樣在干擾較小的環(huán)境下逐步去杠桿來拆解金融定時(shí)炸彈的成功率就會(huì)上升。

二、人民幣中長(zhǎng)期內(nèi)依舊強(qiáng)勢(shì)

雖然短期內(nèi)人民幣匯率出現(xiàn)了貶值，但中長(zhǎng)期內(nèi)支持人民幣匯率的基本面沒有發(fā)生變化。根據(jù)匯率決定理論，決定一個(gè)國(guó)家貨幣匯率的因素是經(jīng)濟(jì)實(shí)力，根本因素是勞動(dòng)生產(chǎn)率。

2013年中國(guó)城鎮(zhèn)化率為53.73%，不僅遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家80%的平均水平，也低于人均收入與我國(guó)相近的發(fā)展中國(guó)家60%的水平，所以我們的城鎮(zhèn)化率發(fā)展空間巨大。國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)在2014年兩會(huì)政府工作報(bào)告中指出要切實(shí)推進(jìn)新型城鎮(zhèn)化建設(shè)。2014-2020年《國(guó)家新型城鎮(zhèn)化規(guī)劃》指出，到2020年，中國(guó)的城鎮(zhèn)化率要達(dá)到60%，在這一時(shí)期內(nèi)城鎮(zhèn)化率每年大概要提高0.9%。隨著城鎮(zhèn)化水平的提高，城市的交通、燃?xì)?、自來水和污水處理等基礎(chǔ)設(shè)施方面會(huì)大量投入，并將創(chuàng)造大量投資需求和就業(yè)機(jī)會(huì)，同時(shí)隨著消費(fèi)結(jié)構(gòu)的升級(jí)，消費(fèi)潛力也會(huì)被進(jìn)一步挖掘，這些都是推動(dòng)中國(guó)未來10年經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)的動(dòng)力。

新一屆政府上臺(tái)后大力推動(dòng)制度改革，在人口紅利、資源紅利和環(huán)境紅利幾乎消失的時(shí)期，制度紅利將是助推中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一大利器?；ヂ?lián)網(wǎng)、通訊、新能源技術(shù)不斷的應(yīng)用，將會(huì)成為未來經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的新動(dòng)力。

所以，未來10年中國(guó)的潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率會(huì)依舊保持在高位，勢(shì)必會(huì)吸引大規(guī)模資本流入來分享這一高增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，那么中長(zhǎng)期內(nèi)人民幣依舊會(huì)維持強(qiáng)勢(shì)地位。

三、人民幣將在波動(dòng)中升值

現(xiàn)在人民幣兌美元匯率已接近均衡匯率，中長(zhǎng)期內(nèi)人民幣匯率會(huì)因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)的相對(duì)高增長(zhǎng)維持升值趨勢(shì)，短期內(nèi)人民幣不會(huì)像以前一直處于單邊升值的狀態(tài)。因?yàn)檫@樣的走勢(shì)既不利于央行貨幣政策的操作，也不利于人民幣的國(guó)際化，所以未來人民幣會(huì)在波動(dòng)中升值。央行或在出現(xiàn)單邊升值時(shí)入市干預(yù)，打亂人民幣走勢(shì)節(jié)奏，或出臺(tái)托賓稅，抑制跨境的套利活動(dòng)，因?yàn)樘桌菑?qiáng)化人民幣升值預(yù)期自我實(shí)現(xiàn)的重要力量。

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