手游故事在華爾街失去了吸引力觸控科技納市IPO臨時喊停

（發(fā)自上海）

責(zé)編：丁乙乙E-mail:dingyiyi@ittime.com.cn美編：玲玲校對：媚子

?像觸控科技一樣擠凈賬面利潤，是眼下那些等待海外IPO的中國游戲企業(yè)的無奈之舉，但也是最好的選擇

在1個月內(nèi)，觸控科技完成了從提交申請到暫緩上市的異常操作。5月21日，觸控科技創(chuàng)始人陳昊芝發(fā)表內(nèi)部郵件，宣布他和公司的另一位創(chuàng)始人劉冠群共同作出決定：暫緩赴美上市。

在郵件中，陳昊芝表示觸控科技的價值被資本市場低估了，“僅游戲業(yè)務(wù)，我們大于超過6.7億美元市值的中手游；僅引擎業(yè)務(wù)，1年前亞馬遜（Amazon）給我們團(tuán)隊開出的收購價是6億美元（當(dāng)時我們還不是全球第一），兩個部分相加有超過13億美元的公司價值。我們卻只能被認(rèn)定為純游戲公司，且利潤低于同行，按5.4億（美元）的定價上市?！?/p>

雖然決定暫緩上市，觸控科技的招股書仍將保持公開遞交狀態(tài)，“也就是保持隨時可以重新上路的狀態(tài)，但給自己幾個季度的時間把業(yè)務(wù)和利潤質(zhì)量進(jìn)行梳理。”陳昊芝在郵件中表示。

憑借《捕魚達(dá)人》一炮走紅的觸控科技于4月18日首次向美國證券交易委員會提交赴美上市申請，擬通過上市最高融資1.5億美元。4月28日，觸控科技在已更新的招股書中披露了公司在2014年第一季度業(yè)績和最新的運(yùn)營數(shù)據(jù)。5月15日，觸控科技再次更新招股書，披露將于納斯達(dá)克掛牌，交易代碼為“NEXT”。

不到一周，隨著陳昊芝內(nèi)部郵件的公布，上市進(jìn)程戛然而止。

從陳昊芝在郵件中的抱怨來看，觸控科技此時上市確有市值被低估之嫌，但業(yè)界認(rèn)為，這家公司之所以被華爾街低估，很大程度是因為陳昊芝倚重的游戲平臺故事失去了吸引力。

吐槽低估值

“資本市場只按它是CP（內(nèi)容提供者）廠商來估值。整個科技網(wǎng)絡(luò)股也不太好，資本市場給它個保守的估值，也合理?！币晃皇钟喂镜氖紫\(yùn)營總監(jiān)告訴《IT時代周刊》說。

一個多月前，當(dāng)觸控科技首次提交上市申請時，曾有人估計觸控科技的估值應(yīng)該超過先期在納斯達(dá)克上市的中手游(CMGE)，理由是觸控科技的體量比中手游大，且今年是中概股赴美上市的窗口期。因此估值應(yīng)在10億美元以上。

根據(jù)觸控科技招股書和中手游2013年年報，二者在去年的營業(yè)收入分別為9164萬美元和5831萬美元。中手游今年2月市值一度突破11億美元，4月24日回落至4.54億美元，截至5月22日，中手游的市值為6.08億美元。

“觸控如果僅僅是一家游戲公司是賣不出好價錢的，畢竟一款《捕魚達(dá)人》并不能再生新的用戶。我以前和他們聊過，引擎算是他們主推的亮點，他們也極力在資本市場講這個故事，但啟動有些晚了，很多投資人不理解或者不認(rèn)同?！币晃煌顿Y圈人士表示。

這也是令陳昊芝憤憤不平之處。在內(nèi)部郵件中，他分別以納斯達(dá)克掛牌的完美世界和剛剛在紐交所成功上市的聚美優(yōu)品作為游戲公司和平臺公司的案例，與觸控科技做了比較。

根據(jù)完美世界日前公布的2014年第一季度季報，第一季度凈利潤為2億元人民幣，環(huán)比略有下滑，第二季度營業(yè)收入預(yù)期增長為0%到5%。

陳昊芝認(rèn)為，雖然完美世界凈利潤下滑，第二季度增長預(yù)期有限，“但核心的問題是利潤質(zhì)量，即單純游戲收入的美國市場估值模型。也就是說一家年凈利潤6億-8億規(guī)模的公司，刨除現(xiàn)金資本市場給出的公司定價1億美元不到。相當(dāng)于2014年利潤1倍的市盈率（PE）?！?/p>

另一方面，“資本市場給出2015年聚美利潤預(yù)期的PE是17倍，因為電商業(yè)務(wù)在游戲和平臺型業(yè)務(wù)之間，聚美又是電商中高利潤、女性用戶群可持續(xù)消費(fèi)的一種特征，最重要的是聚美在女性化妝品電商市場是老大。因此PE在游戲和平臺之間，偏平臺定價?！?/p>

按照陳昊芝的說法，投行愿意給觸控科技的估值，是在2015年預(yù)期利潤達(dá)6000萬美元的基礎(chǔ)上打了9折，再乘以8到10倍PE，為5.4億美元。“遠(yuǎn)高于端游的估值水平”，但距離平臺的估值還有很大一段距離。

這讓著重講平臺故事的觸控科技無法接受。

或錯失上市時機(jī)

如果真的按陳昊芝所說“給自己幾個季度的時間把業(yè)務(wù)和利潤質(zhì)量進(jìn)行梳理”，那么，觸控科技很可能會錯過年內(nèi)上市的時機(jī)。

分析認(rèn)為，在今年最能吸引投資者的阿里、京東上市之后，其他公司對資本市場的吸引力將大幅降低，而資本市場也沒有更多的資金給新上市的公司。并且，互聯(lián)網(wǎng)似乎已經(jīng)呈現(xiàn)出一些泡沫，“具體到游戲產(chǎn)業(yè)，大家都感覺這是今年最后一波?，F(xiàn)在還是熱點，明年的話，不好說”。易觀國際分析師顧浩一表示，“今年整個市場還在整合當(dāng)中，到底誰會活下來還不知道，所以大家都趕著資本市場比較熱的時候上市能有個好估值?！?/p>

在顧浩一看來，現(xiàn)在游戲公司的準(zhǔn)入門檻越來越高，一方面是游戲技術(shù)的要求越來越高；另一方面是市場推廣、品牌、IP（版權(quán)）都是要巨大投入的?！俺烁偁幷弑姸?，整個市場還在摸索當(dāng)中。就像當(dāng)年的社交游戲一樣，玩家很容易覺得單調(diào)乏味，某一種類型或平臺就遭到拋棄，然后可能又有新的市場出來。游戲市場變化很快。”顧浩一說。

前述網(wǎng)游公司的首席運(yùn)營總監(jiān)也認(rèn)為手游行業(yè)將在明年遇到發(fā)展的轉(zhuǎn)折點，“這個轉(zhuǎn)折對行業(yè)可能不是壞事，而是一個過程。行業(yè)有些泡沫存在，一方面是資本市場看好；另一方面是不切實際的發(fā)展方向。

互聯(lián)網(wǎng)的泡沫也出現(xiàn)過好幾輪了，每次泡沫的結(jié)束都意味著一些成功的公司存活下來，能夠在一段時間內(nèi)占據(jù)行業(yè)的領(lǐng)頭地位?！?/p>

那么，觸控科技接下來怎么辦？

陳昊芝在內(nèi)部郵件中表示，對觸控科技未來的規(guī)劃是集中資金和資源在游戲及平臺的優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)和團(tuán)隊上，同時會拆分游戲業(yè)務(wù)及平臺業(yè)務(wù)，平臺業(yè)務(wù)提高研發(fā)、運(yùn)營、產(chǎn)品的有效性和效率，實現(xiàn)收入規(guī)模的突破和快速增長。

“平臺的概念沒賺錢，也沒有把商業(yè)模式真正說清楚。它現(xiàn)在要把商業(yè)模式資本化變成現(xiàn)金，變成利潤，估值才能上去?！彪m然不少觀點也對觸控科技將引擎和平臺變現(xiàn)的前景不樂觀，上述手游公司老總還是表示并非毫無希望。

PE恐打水漂

對于引入了私募投資（PE）作為股東的公司而言，上市與否不僅關(guān)系到公司本身發(fā)展，還牽動著投資人的心。

一方面，上市無疑是私募投資們退出的最好方式之一，但另一方面，估值未達(dá)預(yù)期又會損害投資回報。同時受到影響的還有券商。

自2010年成立起，觸控科技已進(jìn)行了4輪融資，引入北極光創(chuàng)投、思偉創(chuàng)投、紀(jì)源資本、紅杉資本、新天域資本5家機(jī)構(gòu)。

2010年初，北極光創(chuàng)投投資首輪120萬美元，此后又參與了觸控科技兩輪融資，目前占股23.7%，為占股最多的機(jī)構(gòu)股東。其次為思偉創(chuàng)投，占股12.6%。紀(jì)源資本投資1800萬美元，目前占股12.5%。紅杉資本占股8.9%。半年多前突擊領(lǐng)投D輪5000萬美元的新天域資本占股7.7%。

“如果不上市，PE肯定是最急的?！币晃煌缎胁①徣耸繉Ρ究浾哒f，“PE和一個IPO企業(yè)肯定都跟了很久，一般是3-5年，但沒上，那怎么退出？如果沒有IPO，退出只能是股權(quán)轉(zhuǎn)讓，但別人會以那么高的市盈率去收原來的股權(quán)嗎？IPO這條路還是比較好。”

但矛盾的是，如果估值不理想，公司同樣會面臨來自PE的壓力。

“估值偏低，私募投資的退出口徑就小。股價上漲的空間和初始估值是不一樣。PE還是希望自己在比較穩(wěn)定的股票市場給自己一個比較高的定位。你以這個估值上了，如果業(yè)績跟之前的差不多，那么上漲的空間很有限?！鄙鲜鐾缎胁①徣耸窟€表示PE本身也有壓力：“PE經(jīng)理在投進(jìn)去的時候就要負(fù)責(zé)任，收益拿不回來的話，壓力很大的?！?/p>

隨著觸控科技宣布暫緩上市，這份壓力就施加到了今年以來風(fēng)光無限的華興資本身上。3月，騰訊入股京東、戰(zhàn)略投資樂居，華興資本都擔(dān)當(dāng)了財務(wù)顧問的角色。聚美優(yōu)品、京東先后赴美上市成功，華興資本證券也在其中擔(dān)任了聯(lián)席主承銷商。

按原計劃觸控科技上市，華興是承銷商之一。但現(xiàn)在看來，觸控科技暫時無法為華興再添一枚勛章了。

一名接近觸控科技的人士向本刊記者透露說，推遲上市后，觸控科技會將旗下業(yè)務(wù)進(jìn)行分拆，包括自主開發(fā)移動游戲、代理發(fā)行移動游戲、游戲引擎、開發(fā)者社區(qū)、廣告平臺等業(yè)務(wù)，“特別是在有著較高投入的移動游戲引擎方面，肯定要更加突出它的價值。在后續(xù)上市的時候，這一塊應(yīng)該要成為主力?！?/p>

不過，留給觸控科技的時間似乎并不充裕。有投行人士指出，今年是中概股赴美上市的重要窗口期，也是中國移動游戲企業(yè)的上市熱潮，后續(xù)或還會有藍(lán)港在線、蝸牛游戲等赴美上市。隨著人口紅利的逐步消減，資本市場留給游戲概念股的機(jī)會不會太多。盡管客觀上觸控科技的估值低有產(chǎn)品單一和海外投資者不相信其游戲引擎等故事的原因，但手游企業(yè)確實賺錢越來越難?！笆钟螛I(yè)由于競爭加劇造

成渠道費(fèi)用等成本上升，表面看有大量的賬面流水，但很多是只賺吆喝不賺錢。

隨著全球科技股的下跌，華爾街對手游的故事逐漸失去了耐性，只相信賬面的凈利潤，并給予市場平均水平10倍左右的估值?！币晃粩M上市的成都手游企業(yè)負(fù)責(zé)人如是說。