IPO重啟：VC/PE退出盛宴

尹文宣

2014年1月境內(nèi)IPO進(jìn)入密集發(fā)行期。1月17日，“IPO重啟第一股”紐威股份上市交易，隨后21、23、27、28、29日分別有8、8、8、9、7家中企密集上市。據(jù)清科研究中心觀察：截至1月30日，共有43家中企在境內(nèi)資本市場(chǎng)掛牌上市，另有7家中企登陸香港市場(chǎng)，1月共計(jì)50家企業(yè)成功上市，為近三年上市個(gè)數(shù)最大月，IPO重啟為直接“導(dǎo)火索”。

據(jù)清科旗下私募通統(tǒng)計(jì)：境內(nèi)43家上市企業(yè)中在深交所掛牌企業(yè)共有39家，約占境內(nèi)上市中企數(shù)的90.7%，先后分5批掛牌。其中前四批次均為每批8只新股，第五批有7只新股；上交所只有4只新股掛牌。境外方面：1月有7家中企實(shí)現(xiàn)海外IPO，其中6家在香港主板上市，1家以配售方式在香港創(chuàng)業(yè)板掛牌上市。1月境內(nèi)外上市企業(yè)合計(jì)融資約為53.45億美元，與去年12月份相比，融資額環(huán)比下降35.01%，主要原因?yàn)槿ツ?2月份上市兩家大型金融企業(yè)中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理股份有限公司和中國(guó)光大銀行股份有限公司皆為融資大戶，融資額均在24.00億美元以上。僅從境內(nèi)來(lái)看：“大象級(jí)”融資王陜西煤業(yè)融資40.00億元人民幣成為本月最大IPO。而2011年時(shí)，根據(jù)陜西煤業(yè)IPO申報(bào)稿披露，陜西煤業(yè)計(jì)劃發(fā)行不超過(guò)20億股A股股票，計(jì)劃募資約172.51億元，陜西煤業(yè)募資規(guī)模大幅瘦身后僅為最初計(jì)劃的約23%，這與宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣、我國(guó)煤炭市場(chǎng)下游需求下降明顯、煤炭進(jìn)口量增加、水力發(fā)電量上升有較大關(guān)系。

新股IPO一波三折

境內(nèi)方面，根據(jù)清科研究中心觀察：自1月8日新寶股份和我武生物兩只新股開(kāi)始申購(gòu)，到1月17日紐威股份成功上市，短短十來(lái)日新股IPO狀況頻出：奧賽康高價(jià)發(fā)行意欲套現(xiàn)巨資，被證監(jiān)會(huì)緊急叫停；新股IPO配售亂象叢生，我武生物、眾信旅游、天賜材料均在網(wǎng)下配售過(guò)程中定價(jià)模糊，濫用自主配售權(quán)導(dǎo)致不同機(jī)構(gòu)或個(gè)人獲配比例相差懸殊，配售不夠透明而遭公眾質(zhì)疑。目前已獲批文的52家公司，剩下9家公司尚未掛牌，其中晶方科技和石英股份兩家公司因被舉報(bào)暫緩發(fā)行。

本輪IPO重啟，證監(jiān)會(huì)預(yù)期目標(biāo)就是抑制高股價(jià)、高市盈率、高超募資金“三高”，而此次出臺(tái)的《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見(jiàn)》為了解決“高募集資金”問(wèn)題，推出了存量發(fā)行制度，規(guī)定“發(fā)行人應(yīng)根據(jù)募投項(xiàng)目資金需要量合理確定新股發(fā)行數(shù)量，新股數(shù)量不足法定上市條件的，可以通過(guò)轉(zhuǎn)讓老股增加公開(kāi)發(fā)行股票的數(shù)量”。但從存量發(fā)行效果來(lái)看，除了抑制“超高募集資金”外，“高發(fā)行價(jià)”、“高發(fā)行市盈率”這 “兩高”依然，同時(shí)還產(chǎn)生了老股東“高套現(xiàn)”，形成“高發(fā)行價(jià)、高市盈率、高套現(xiàn)”這個(gè)“新三高”。同時(shí)，網(wǎng)下配售的實(shí)際操作也違背了證監(jiān)會(huì)要求“發(fā)行人和主承銷商不得通過(guò)自主配售，向其他相關(guān)群體輸入利益，切實(shí)做到合規(guī)配售、依法定價(jià)”的初衷。

清科研究中心認(rèn)為：完善退市制度是打擊三高的強(qiáng)勁力量，如果新股不過(guò)關(guān)，一個(gè)運(yùn)作良好的退市制度可以直接將其打掉，這樣將無(wú)人為“三高”買(mǎi)單。與納斯達(dá)克相比我國(guó)境內(nèi)市場(chǎng)的退市門(mén)檻較高，例如，創(chuàng)業(yè)板公司要連續(xù)兩年凈資產(chǎn)為負(fù)才能終止上市，但除非公司差勁到極點(diǎn)，否則凈資產(chǎn)為負(fù)很難達(dá)到，而納斯達(dá)克市場(chǎng)即使最低層級(jí)的企業(yè)要繼續(xù)掛牌，需要滿足公司凈資產(chǎn)必須達(dá)到250萬(wàn)美元的要求。所以不夠完善的退市制度導(dǎo)致很多垃圾股長(zhǎng)期滯留，“三高”居高不下。

境外方面，2014年1月30日，農(nóng)歷新年前，繼時(shí)代地產(chǎn)控股有限公司和龍光地產(chǎn)控股有限公司于2013年12月掛牌上市后，又有新地產(chǎn)股力高地產(chǎn)趕場(chǎng)上市。力高地產(chǎn)屬于微型房企，截至2013年9月，力高地產(chǎn)的銷售額僅為24億元人民幣。

值得一提的是，力高地產(chǎn)公布的上市資料顯示，此次力高上市集資不為還債，這在近年內(nèi)房股中較為少見(jiàn)。根據(jù)力高地產(chǎn)招股書(shū)顯示，此次集資額的90%會(huì)用作該公司已訂土地出讓合同、框架協(xié)議或意向書(shū)的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的新土地的土地使用權(quán)支付土地出讓金，而剩余10%會(huì)用作集團(tuán)營(yíng)運(yùn)資金及其他一般公司用途。資料還顯示，力高地產(chǎn)在全國(guó)擁有15個(gè)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，項(xiàng)目主要位于天津、南昌、濟(jì)南、煙臺(tái)、合肥及咸陽(yáng)等二三線城市，產(chǎn)品涉及了普通住宅、寫(xiě)字樓、高層公寓、五星級(jí)酒店、綜合商業(yè)等多種業(yè)態(tài)。

VC/PE加快退出“步伐”

根據(jù)清科私募通統(tǒng)計(jì)，2014年1月實(shí)現(xiàn)IPO的50家中國(guó)企業(yè)中，共有34家企業(yè)背靠VC/PE，合共創(chuàng)造83筆退出，退出個(gè)數(shù)激增，為12月退出個(gè)數(shù)的3.46倍。從投資時(shí)間來(lái)看VC/PE機(jī)構(gòu)均集中在2009-2011年間進(jìn)行投資，其中兩家“退出大戶”紐威股份和天保重裝分別創(chuàng)造了9筆和8筆退出，以天保重裝為例：天保重裝背靠7家機(jī)構(gòu)，上市前獲得4輪融資，2007年11月21日，深圳市創(chuàng)東方投資有限公司投資成都天保重型裝備股份有限公司1000萬(wàn)元，持股比例為5.81%；北京億潤(rùn)創(chuàng)業(yè)投資有限公司旗下基金天津億潤(rùn)成長(zhǎng)投資行（有限合伙）投資1000萬(wàn)元，持股比例為5.81%；深圳市孚威創(chuàng)業(yè)投資有限公司投資550萬(wàn)元，持股比例為3.20%；盛景投資管理集團(tuán)旗下基金北京德誠(chéng)盛景投資有限公司投資550萬(wàn)元，持股比例為3.20%，完成了A輪融資。

2008年8月19日，成都創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)投資有限公司投資成都天保重型裝備股份有限公司2801.45萬(wàn)元，持股比例為10.09%；成都創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)投資有限公司旗下基金成都博源興邦投資合伙企業(yè)（有限合伙）投資天保重裝1002.14萬(wàn)元，持股比例為3.61%；成都創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)投資有限公司旗下基金成都博源創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）投資天保重裝273.31萬(wàn)元，獲得0.98%的股權(quán)，本輪投資完成后博源創(chuàng)投的持股比例變?yōu)?.85%。

隨后，2011年2月16日，東證融通投資管理有限公司投資成都天保重型裝備股份有限公司825.12萬(wàn)元，占股2.38%，四輪融資全部完成。作為傳統(tǒng)意義上私募股權(quán)投資基金最理想的退出方式，IPO的重啟為蟄伏已久的VC/PE送來(lái)一場(chǎng)退出“盛宴”。

據(jù)清科研究中心認(rèn)為，IPO重啟除了對(duì)退出有直接的利好外，還給PE帶來(lái)了募資的利好。在過(guò)去一年多時(shí)間里，由于IPO關(guān)閘，國(guó)內(nèi)LP對(duì)PE的熱情也驟減。據(jù)清科私募通統(tǒng)計(jì)，2013年全年P(guān)E業(yè)基金募集數(shù)量上和規(guī)模上都下降明顯，基金整體募資依舊低迷。雖然證監(jiān)會(huì)審批速度加快，也不意味著大批PE投資人能夠通過(guò)被投企業(yè)上市迅速退出。即使IPO重啟大大利好退出，但機(jī)構(gòu)投資者不能完全放棄考慮和尋找其他的退出途徑。

（作者單位：清科研究中心）