非財(cái)務(wù)信息對(duì)個(gè)人股票投資決策行為研究

潘昶靚　沈浩

摘要：

基于行為金融學(xué)的理論基礎(chǔ)，以有限理性為出發(fā)點(diǎn)，分析非財(cái)務(wù)信息對(duì)個(gè)人股票投資決策行為的影響。著重從參考群體信息的視角出發(fā)，擬采用實(shí)驗(yàn)研究的方法，選取相關(guān)群體為實(shí)驗(yàn)對(duì)象，從而來檢驗(yàn)參考群體信息對(duì)個(gè)人股票投資決策的影響。在數(shù)據(jù)分析的基礎(chǔ)上提出相關(guān)政策性建議，這對(duì)于今后研究非財(cái)務(wù)信息對(duì)個(gè)體股票投資行為的影響有一定借鑒意義。

關(guān)鍵詞：參考群體；易感性；個(gè)人股票投資

中圖分類號(hào)：

F23

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：16723198（2014）22012003

1引言

現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，完全的信息是市場(chǎng)運(yùn)行有效的重要手段，投資者只有在具備完全信息的條件下，才能做出正確的投資決策行為。但是現(xiàn)實(shí)生活中的市場(chǎng)并非是完全有效的，投資者也不能夠擁有各個(gè)方面經(jīng)濟(jì)環(huán)境狀態(tài)下的全部知識(shí)和信息，所以說，投資者在弱勢(shì)市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下表現(xiàn)為有限理性。

同時(shí)，新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)家仍然信奉股票內(nèi)在價(jià)值理論，認(rèn)為股票的價(jià)格由其內(nèi)在價(jià)值決定，股票內(nèi)在價(jià)值即股票未來收益的現(xiàn)值，取決于預(yù)期股息收入和市場(chǎng)收益率。追本溯源，決定股票市場(chǎng)長期波動(dòng)趨勢(shì)的是內(nèi)在價(jià)值，但現(xiàn)實(shí)生活中股票市場(chǎng)中短期的波動(dòng)幅度往往會(huì)超過同一時(shí)期內(nèi)價(jià)值的提高幅度。那么究竟是什么決定了價(jià)格對(duì)于價(jià)值的偏離呢？

我國的資本市場(chǎng)方興未艾，市場(chǎng)環(huán)境還不夠成熟，還未形成西方資本主義國家的“股市人氣”、投資氛圍等，加之我國上市公司的舞弊行為及財(cái)務(wù)造假丑聞，使得我國股市長期呈現(xiàn)下跌趨勢(shì)，變動(dòng)特征為一連串的大跌小漲。廣大中小投資者對(duì)上市公司公布的財(cái)務(wù)信息逐漸失去信任，不再單純依賴于市盈率、內(nèi)部收益率模型計(jì)算的股票內(nèi)在價(jià)值，更多的關(guān)注于來自證券分析師的分析數(shù)據(jù)、投資銀行的行業(yè)分析報(bào)告，主流媒體的財(cái)經(jīng)新聞，親戚朋友的內(nèi)幕消息，財(cái)經(jīng)人物通過微博等一系列自媒體發(fā)表的言論等等。

2理論基礎(chǔ)與現(xiàn)實(shí)意義

2.1理論基礎(chǔ)

參考群體實(shí)際上是個(gè)體在形成其購買或消費(fèi)決策時(shí)，用以作為參照、比較的個(gè)人或群體。如同從行為學(xué)里借用的其他概念一樣，參考群體的含義也在隨著時(shí)代的變化而變化。參考群體最初是指家庭、朋友等個(gè)體與之具有直接互動(dòng)的群體，但現(xiàn)在不僅包括這些有互動(dòng)基礎(chǔ)的群體，也涵蓋了與個(gè)體沒有直接面對(duì)面接觸但仍對(duì)個(gè)體行為產(chǎn)生影響的個(gè)人和群體。就本文而言，參考群體是指圍繞在投資者周邊的不同群體，結(jié)合我國當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)大背景和投資環(huán)境，可以分為以下幾類：親戚朋友、投資分析師、社會(huì)熱點(diǎn)、小道消息、市場(chǎng)行業(yè)研究報(bào)告、投資者討論群和主流媒體財(cái)經(jīng)新聞。

易感性是行為金融學(xué)中的一個(gè)重要概念，它早期被廣泛應(yīng)用于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，主要用來分析消費(fèi)者行為受周邊不同群體的影響程度。在本文中則用來衡量投資者受參考群體信息的影響程度。

2.2理論與現(xiàn)實(shí)意義

Scott（2006）所代表的主流財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)理論，對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告的決策有用性做了全面而深入的研究。隨著時(shí)代的發(fā)展和變遷，理論和實(shí)務(wù)界提供了越來越多證據(jù)表明會(huì)計(jì)信息的公布對(duì)于股價(jià)的波動(dòng)有著顯著性的影響。以財(cái)務(wù)報(bào)告為主要載體的財(cái)務(wù)信息的確能在一定程度上反映出公司的經(jīng)營狀況和財(cái)務(wù)業(yè)績。但是僅僅依靠財(cái)務(wù)信息這一面向過去的數(shù)據(jù)，顯然難以滿足投資者和預(yù)期使用者對(duì)公司現(xiàn)狀的把握和未來經(jīng)營業(yè)績的需求。所以，研究非財(cái)務(wù)信息對(duì)投資者的作用機(jī)制已成為學(xué)術(shù)界的當(dāng)務(wù)之急。

本文基于行為金融學(xué)的理論基礎(chǔ)，以有限理性為出發(fā)點(diǎn)，分析非財(cái)務(wù)信息對(duì)個(gè)人股票投資決策行為的影響。著重從參考群體信息的視角出發(fā)，擬采用實(shí)驗(yàn)研究的方法，選取相關(guān)群體為實(shí)驗(yàn)對(duì)象，從而來檢驗(yàn)參考群體信息對(duì)個(gè)人股票投資決策的影響。目前關(guān)于非財(cái)務(wù)信息的研究主要基于數(shù)據(jù)庫中存在的大量數(shù)據(jù)為主，并非通過手工調(diào)研而得，而實(shí)驗(yàn)研究的方法則比較鮮見。

3實(shí)驗(yàn)設(shè)計(jì)

3.1參考群體的定位

不同投資者周邊有著不同的群體為他們投資決策提供參考信息，哪一類是最受歡迎、最值得信賴的參考群體？首先，本實(shí)驗(yàn)通過對(duì)100名財(cái)經(jīng)類專業(yè)師生進(jìn)行開放式的訪談?wù){(diào)查，研究投資者在做出投資決策時(shí)會(huì)選擇哪些群體提供的信息來作為決策依據(jù)。在總結(jié)了訪談所收集的資料并加以整理得出以下幾類參考群體：

其次，再請(qǐng)?jiān)L談對(duì)象對(duì)以上的幾類參考群體進(jìn)行問卷投票，以“假如你正在進(jìn)行股票投資，你最愿意選擇哪些信息作為決策參考？”向被訪者提問，讓他們列出3個(gè)最愿意采納的投資參考群體，調(diào)查結(jié)果顯示，主流媒體財(cái)經(jīng)新聞被選取的概率為做高，數(shù)值達(dá)到67%以上，因此，本文以主流媒體財(cái)經(jīng)新聞作為投資者的參考群體進(jìn)行實(shí)驗(yàn)。

3.2實(shí)驗(yàn)操作

本實(shí)驗(yàn)采用2X2雙因素混合實(shí)驗(yàn)設(shè)計(jì)。通過向100名財(cái)經(jīng)類專業(yè)師生發(fā)放問卷方式，觀察被試者在問卷塑造的特定實(shí)驗(yàn)情景下，對(duì)目標(biāo)投資產(chǎn)品的選擇傾向。

本文實(shí)驗(yàn)擬選取高新技術(shù)行業(yè)作為研究領(lǐng)域，因?yàn)楦咝录夹g(shù)產(chǎn)業(yè)以高新技術(shù)為基礎(chǔ)，從事一種或多種高新技術(shù)及其產(chǎn)品的研究、開發(fā)、生產(chǎn)和技術(shù)服務(wù)，這種產(chǎn)業(yè)所擁有的關(guān)鍵技術(shù)往往開發(fā)難度很大，但一旦開發(fā)成功，卻具有高于一般的經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益，回報(bào)豐厚，是具有爆發(fā)性潛力的投資項(xiàng)目，是投資者投資的首選。

為了撫平商場(chǎng)上各行業(yè)間的巨大差異，保證實(shí)驗(yàn)數(shù)據(jù)具有可比性，實(shí)驗(yàn)統(tǒng)一選取深圳股票交易市場(chǎng)上高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)中2013年年末市盈率表現(xiàn)良好的兩家企業(yè)，以及抽取市盈率表現(xiàn)不盡如人意的兩家企業(yè)，如表2。

在理想條件下，我們假設(shè)投資人是趨利且理性的，因此他們會(huì)根據(jù)公司經(jīng)營業(yè)績來做投資決策，而公司股票的市盈率是個(gè)人投資者采用最多的估值指標(biāo)。但是在會(huì)計(jì)造假事件不斷被曝光的當(dāng)下，市盈率等財(cái)務(wù)指標(biāo)已經(jīng)無法明確表明企業(yè)的盈利能力和運(yùn)營狀況。在此前提下，投資人依賴參考群體所提供的“可能”信息。問卷給定兩種情景，以“當(dāng)你在即將買入XXX股票時(shí)，被XXX告知該公司可能會(huì)上馬新的投資項(xiàng)目，發(fā)展前景看好”暗示所提供的信息是積極信息；以“當(dāng)你即將買入XXX股票時(shí)，被XXX告知該公司近期活動(dòng)異常，可能存在投資風(fēng)險(xiǎn)”來暗示所提供的信息是消極信息。

通過數(shù)據(jù)的收集，觀察對(duì)比未提供參考信息與提供信息時(shí)、提供積極信息與消極信息時(shí)，投資者選擇投資目標(biāo)的概率變動(dòng)情況，研究投資行為的改變。

4數(shù)據(jù)分析

問卷設(shè)計(jì)的情景一：為參考群體對(duì)市盈率表現(xiàn)差勁的股票給出積極信息，即“如果財(cái)經(jīng)新聞等主流媒體報(bào)道指出，海聯(lián)訊、賽為智能預(yù)計(jì)今年將會(huì)開發(fā)新的投資項(xiàng)目，發(fā)展前景看好，投資潛力非常高”。在這樣的情境下，被調(diào)查者在沒有收看財(cái)經(jīng)新聞和接收財(cái)經(jīng)新聞發(fā)布的積極消息后對(duì)投資選擇的情況如表4。

在問卷中為假設(shè)一設(shè)計(jì)的情境為：如果主流媒體財(cái)經(jīng)新聞披露信息，指出“海聯(lián)訊”、“賽為智能”兩家公司在近期可能有一系列動(dòng)作，有較高的投資價(jià)值?！翱赡堋币呀?jīng)揭露這并不是一條確定性的消息，但是在這種不確定性信息的影響之下，被調(diào)查者的投資行為卻發(fā)生了顯著性的變化，放棄了了市盈率較高的財(cái)務(wù)指標(biāo)信息而選擇以不確定的參考群體信息作為投資決策的判斷依據(jù)，反映出了投資者往往是有限理性甚至是非理性的，財(cái)務(wù)信息對(duì)個(gè)人投資決策行為的影響是非常有限的。

綜上所述，“假設(shè)一：當(dāng)存在參考群體積極信息的影響下，投資者往往對(duì)于低市盈率股票的選擇比例顯著高于無參考群體積極信息影響下的低市盈率股票的選擇率?！鲍@得證實(shí)。

假設(shè)二：當(dāng)存在參考群體消極信息的影響下，投資者往往對(duì)于高市盈率股票的選擇比例顯著低于無參考群體消極信息影響下的高市盈率股票的選擇率。

因此，“假設(shè)二：當(dāng)存在參考群體消極信息的影響下，投資者往往對(duì)于高市盈率股票的選擇比例顯著低于無參考群體消極信息影響下的高市盈率股票的選擇率。”被證實(shí)。

5結(jié)論與建議

本文是從投資者的視角出發(fā)，通過實(shí)驗(yàn)研究的方法，已經(jīng)證實(shí)了參考群體對(duì)股票投資決策行為具有影響。當(dāng)投資者受到參考群體的正面信息影響，基于有限理性的限制，會(huì)忽略該信息的不確定性，成為風(fēng)險(xiǎn)偏好者；當(dāng)投資者受到參考群體的負(fù)面信息影響時(shí)，基于投資者往往對(duì)負(fù)面信息更為敏感，從而成為風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者。

本實(shí)驗(yàn)在問卷調(diào)查中主要采用了模擬情景實(shí)驗(yàn)，限于能力與知識(shí)范圍內(nèi)所設(shè)計(jì)的實(shí)驗(yàn)情景較簡(jiǎn)單粗糙，無法全面真實(shí)地反映投資者的投資決策行為，使得本文在普遍性與說服性上有所欠缺。因此，本文存在一定缺陷，在以后的研究中需要不斷的調(diào)整與改進(jìn)。

基于實(shí)驗(yàn)研究的結(jié)論，本文從投資者的角度而言，可以提出如下建議：保護(hù)中小投資者的利益已經(jīng)成為當(dāng)務(wù)之急，但與此同時(shí)，如何提高廣大投資者應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)的不確定性的能力也至關(guān)重要。個(gè)體投資者作為弱勢(shì)群體，在資金和信息方面都處于劣勢(shì)，為了盡量規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，他們更看重參考群體的意見和行為，并力圖保持一致，表現(xiàn)出有限的理性，從而導(dǎo)致決策失誤。為此，個(gè)體投資者更應(yīng)加強(qiáng)專業(yè)知識(shí)的學(xué)習(xí)以及理性思維的培養(yǎng)，需要辯證的對(duì)待參考群體所提供的信息，尤其是不確定的信息，以此來加強(qiáng)自己應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的能力。

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