互聯(lián)網(wǎng)金融需要“以監(jiān)管促發(fā)展”

互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管是一個(gè)開放的命題，目前各國(guó)政府都還處在探索階段，沒有成熟的法規(guī)。我們認(rèn)為，要參照這一輪國(guó)際金融危機(jī)后金融監(jiān)管改革的理念和方法，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融進(jìn)行監(jiān)管，并在監(jiān)管中考慮互聯(lián)網(wǎng)金融的一些特殊性。

在市場(chǎng)有效時(shí)，市場(chǎng)參與者理性，個(gè)體自利行為使得“看不見的手”自動(dòng)實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)均衡，均衡的市場(chǎng)價(jià)格完全并正確地反映了所有信息。此時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管可以采取自由放任理念，關(guān)鍵目標(biāo)是排除造成市場(chǎng)非有效的因素，讓市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮作用，少監(jiān)管或不監(jiān)管，具體有三點(diǎn)：（1）因?yàn)槭袌?chǎng)價(jià)格信號(hào)正確，所以可以依靠市場(chǎng)紀(jì)律來(lái)控制有害的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為。（2）要讓問題金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)清算，以實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的優(yōu)勝劣汰。（3）沒有必要對(duì)金融創(chuàng)新進(jìn)行監(jiān)管，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)和市場(chǎng)紀(jì)律會(huì)淘汰沒有必要或不創(chuàng)造價(jià)值的金融創(chuàng)新，管理良好的金融機(jī)構(gòu)不會(huì)開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)過高的產(chǎn)品，信息充分的消費(fèi)者只會(huì)選擇滿足自己需求的產(chǎn)品。而且就判斷金融創(chuàng)新是否創(chuàng)造價(jià)值而言，監(jiān)管當(dāng)局相對(duì)于市場(chǎng)并不具有優(yōu)勢(shì)，監(jiān)管反而可能會(huì)抑制有益的金融創(chuàng)新。

但互聯(lián)網(wǎng)金融在達(dá)到這個(gè)理想情形之前，仍會(huì)存在信息不對(duì)稱和交易成本高等非有效因素，使得自由放任的監(jiān)管理念不適用。

第一，在互聯(lián)網(wǎng)金融中，個(gè)體行為可能非理性。比如，在P2P網(wǎng)絡(luò)貸款中，投資者購(gòu)買的是針對(duì)借款者個(gè)人的信用貸款，就算P2P平臺(tái)能準(zhǔn)確揭示借款者信用風(fēng)險(xiǎn)，并且投資足夠分散，仍屬于高風(fēng)險(xiǎn)投資，投資者不一定能充分認(rèn)識(shí)到投資失敗對(duì)個(gè)人的影響。所以，對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)貸款，一般需要引入投資者適當(dāng)性監(jiān)管。

第二，個(gè)體理性也不意味著集體理性。比如，在以余額寶為代表的“第三方支付+貨幣市場(chǎng)基金”合作產(chǎn)品中，投資者購(gòu)買的是貨幣市場(chǎng)基金份額。投資者可以隨時(shí)贖回自己的資金，但貨幣市場(chǎng)基金的頭寸一般有較長(zhǎng)期限，或者需要付出一定折扣才能在二級(jí)市場(chǎng)上變現(xiàn)。這里面就存在期限錯(cuò)配和流動(dòng)性轉(zhuǎn)換問題。如果貨幣市場(chǎng)出現(xiàn)大幅波動(dòng)，投資者為控制風(fēng)險(xiǎn)而贖回資金，從個(gè)體行為上看，是完全理性的；但如果是大規(guī)模贖回，貨幣市場(chǎng)基金就會(huì)遭遇擠兌，從集體行為上看，則是非理性的。2008年9月，雷曼兄弟破產(chǎn)后，美國(guó)歷史最悠久的貨幣市場(chǎng)基金The Reserve Primary就遭遇了這種情況。The Reserve Primary因?yàn)閷?duì)雷曼兄弟的敞口而跌破面值，盡管凈值損失不超過5%，但機(jī)構(gòu)投資者仍爭(zhēng)先恐后地贖回，該基金不得不走向破產(chǎn)清算。受此事影響，整個(gè)貨幣市場(chǎng)基金行業(yè)遭遇贖回潮，一夜之間遭到重創(chuàng)。流動(dòng)性緊縮的局面還蔓延到整個(gè)金融系統(tǒng)，主要國(guó)家的央行不得不聯(lián)手推出大規(guī)模的流動(dòng)性支持措施。對(duì)這些流動(dòng)性支持措施，感興趣的讀者可以參考謝平、鄒傳偉所著的《銀行宏觀審慎監(jiān)管的基礎(chǔ)理論研究》。機(jī)構(gòu)投資者表現(xiàn)出的這種集體非理性行為，完全有可能在個(gè)人投資者身上出現(xiàn)。

第三，市場(chǎng)紀(jì)律不一定能控制有害的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)行為。目前在我國(guó)，針對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)的各種隱性或顯性擔(dān)保大量存在（比如，隱性的存款保險(xiǎn)、銀行對(duì)柜臺(tái)銷售的理財(cái)產(chǎn)品的隱性承諾），老百姓也習(xí)慣了“剛性兌付”，風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制在一定程度上是失效的。在這種環(huán)境下，部分互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)推出高風(fēng)險(xiǎn)、高收益產(chǎn)品，用預(yù)期的高收益來(lái)吸引眼球、做大規(guī)模，但不一定如實(shí)揭示風(fēng)險(xiǎn)。這里面有巨大的道德風(fēng)險(xiǎn)。

第四，互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)如果涉及大量用戶、達(dá)到一定資金規(guī)模，出問題時(shí)就很難通過市場(chǎng)出清的方式解決。如果該機(jī)構(gòu)涉及支付清算等基礎(chǔ)金融業(yè)務(wù)，破產(chǎn)還可能損害金融系統(tǒng)的基礎(chǔ)設(shè)施，構(gòu)成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。比如，支付寶和余額寶的涉及人數(shù)和業(yè)務(wù)規(guī)模如此之大，已經(jīng)具有一定的系統(tǒng)重要性。

第五，互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新可能存在缺陷。比如，我國(guó)P2P網(wǎng)絡(luò)貸款已經(jīng)出現(xiàn)良莠不齊的局面。部分P2P平臺(tái)中，客戶資金與平臺(tái)資金沒有有效隔離，出現(xiàn)了若干平臺(tái)負(fù)責(zé)人卷款“跑路”事件；部分P2P平臺(tái)營(yíng)銷手段激進(jìn)，將高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品銷售給不具備風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和承擔(dān)能力的人群（比如退休老人）；部分P2P平臺(tái)觸及非法集資、非法吸收存款的監(jiān)管紅線。又如，比特幣因?yàn)橛泻芎玫哪涿?，被用在洗錢、販毒等非法活動(dòng)中。

第六，互聯(lián)網(wǎng)金融消費(fèi)中可能存在欺詐和非理性行為，金融機(jī)構(gòu)可能開發(fā)和推銷風(fēng)險(xiǎn)過高的產(chǎn)品，消費(fèi)者可能購(gòu)買自己根本不了解的產(chǎn)品。比如，在金融產(chǎn)品的網(wǎng)絡(luò)銷售中，部分產(chǎn)品除了籠統(tǒng)地披露預(yù)期收益率外，很少向投資者說明該收益率通過何種策略取得、有什么風(fēng)險(xiǎn)等。部分產(chǎn)品為做大規(guī)模，甚至采取補(bǔ)貼、擔(dān)保等方式來(lái)放大收益，“賠本賺吆喝”，不屬于純粹的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)行為。而部分消費(fèi)者因?yàn)榻鹑谥R(shí)有限和習(xí)慣了“剛性兌付”，甚至不一定清楚P2P網(wǎng)絡(luò)貸款與存款、銀行理財(cái)產(chǎn)品有什么差異。

此外，行為金融學(xué)也支持對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融進(jìn)行監(jiān)管。行為金融學(xué)研究個(gè)體行為的非理性以及市場(chǎng)的非有效性，一方面引入心理學(xué)對(duì)認(rèn)知和偏好的研究，說明個(gè)體行為不一定滿足經(jīng)濟(jì)人假設(shè)；另一方面研究套利有限使市場(chǎng)價(jià)格達(dá)不到理性均衡水平，從而說明有效市場(chǎng)假說不一定成立。行為金融學(xué)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管有如下啟示：（1）抑制過度投機(jī)。（2）限制市場(chǎng)準(zhǔn)入。（3）加強(qiáng)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新的監(jiān)管，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新中的缺陷要及時(shí)彌補(bǔ)。（4）加強(qiáng)對(duì)金融消費(fèi)者的保護(hù)。（5）投資者適當(dāng)性監(jiān)管。

因此，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融，不能因?yàn)榘l(fā)展不成熟就采取自由放任的監(jiān)管理念，應(yīng)該以監(jiān)管促發(fā)展，在一定的負(fù)面清單、底線思維和監(jiān)管紅線下，鼓勵(lì)互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新。

（摘選自本書部分章節(jié)）

《互聯(lián)網(wǎng)金融手冊(cè)》

作者：謝平 鄒傳偉 劉海二

出版：中國(guó)人民大學(xué)出版社

謝平

經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，教授、博士生導(dǎo)師。歷任中國(guó)人民銀行政策研究室副主任、非銀行金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管司司長(zhǎng)、湖南分行行長(zhǎng)、研究局局長(zhǎng)、金融穩(wěn)定局局長(zhǎng)，申銀萬(wàn)國(guó)證券股份有限公司董事長(zhǎng)，中央?yún)R金公司總經(jīng)理。現(xiàn)任中國(guó)投資公司副總經(jīng)理、中國(guó)金融四十人論壇常務(wù)理事會(huì)副主席。

鄒傳偉

北京大學(xué)統(tǒng)計(jì)學(xué)學(xué)士、經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，中國(guó)人民銀行金融研究所博士，副研究員。先后供職于中央?yún)R金公司、中國(guó)投資公司。

劉海二

西南財(cái)經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士、經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，現(xiàn)供職于廣東金融學(xué)院。

書架

《真相：信息超載時(shí)代如何知道該相信什么》

作者：比爾·科瓦奇、湯姆·羅森斯蒂爾

譯者：陸佳怡、孫志剛

出版：中國(guó)人民大學(xué)出版社

現(xiàn)在是新聞最多的時(shí)代，也是新聞最差的時(shí)代。我們似乎更容易看見“真相”，但追究真相更難。我們已經(jīng)生活在一個(gè)全民新聞時(shí)代了，人人都可以發(fā)布新聞，但事實(shí)的真相反而難以辨別了。

《技術(shù)賦權(quán)：中國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)、國(guó)家與社會(huì)》

作者：鄭永年

譯者：邱道隆

出版： 東方出版社

作者對(duì)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)的歷史做了一次突破性的研究，細(xì)致又全面地觀察了中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)對(duì)于國(guó)家和社會(huì)的影響，發(fā)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)給中國(guó)的社會(huì)—政治變革帶來(lái)了新的動(dòng)力。

《互聯(lián)網(wǎng)商規(guī)11條：互聯(lián)網(wǎng)品牌圣經(jīng)》

作者：艾·里斯、勞拉·里斯

譯者：壽雯

出版：機(jī)械工業(yè)出版社

作為世界上最知名的營(yíng)銷戰(zhàn)略家，兩位作者以獨(dú)到的視角與觀點(diǎn)，令打造互聯(lián)網(wǎng)品牌這個(gè)當(dāng)今營(yíng)銷界最具挑戰(zhàn)性的問題變得陡然清晰、簡(jiǎn)單。