優(yōu)先股盛宴

3月21日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)召開新聞發(fā)布會(huì)，正式發(fā)布《優(yōu)先股試點(diǎn)管理辦法》，這也意味著優(yōu)先股正式落地A股市場(chǎng)。當(dāng)日，A股市場(chǎng)呈現(xiàn)暴漲走勢(shì)，上證指數(shù)上漲2.72%，重新收復(fù)2000點(diǎn)。

優(yōu)先股究竟會(huì)帶來哪些利好？?jī)?yōu)先股又能否拯救疲弱的中國(guó)股市呢？我們認(rèn)為，盡管優(yōu)先股不會(huì)改變中國(guó)經(jīng)濟(jì)和股市的基本面，但從制度建設(shè)的角度來看，任何有助于股市制度完善的政策都可以視作利好。短期來看，其有利于藍(lán)籌股的企穩(wěn)，也為2000點(diǎn)保衛(wèi)戰(zhàn)增添了重要的籌碼。

何為優(yōu)先股

所謂優(yōu)先股，是相對(duì)于普通股而言的。主要指在利潤(rùn)分紅及剩余財(cái)產(chǎn)分配的權(quán)利方面，優(yōu)先于普通股。優(yōu)先股股東沒有選舉及被選舉權(quán)，一般來說不參與公司的經(jīng)營(yíng)管理，優(yōu)先股股東不能退股，只能通過優(yōu)先股的贖回條款被公司贖回，但是能獲得相對(duì)穩(wěn)定的分紅。

在成熟的海外證券市場(chǎng)，優(yōu)先股作為一種特殊的股票形式，一直充當(dāng)普通股有力補(bǔ)充的角色。美國(guó)優(yōu)先股快速發(fā)展始于上世紀(jì)90年代。據(jù)統(tǒng)計(jì)，美國(guó)優(yōu)先股市場(chǎng)規(guī)模從1990年的530億美元增長(zhǎng)到了2005年的1930億美元。相對(duì)于同期美國(guó)股市9.5萬億美元的市值，和4萬億美元的公司債市場(chǎng)，優(yōu)先股的規(guī)模相對(duì)來說還是較小的。

而在2008年金融危機(jī)之后，優(yōu)先股的作用有了充分的體現(xiàn)。資料顯示，為了拯救美國(guó)金融業(yè)，2008年，美國(guó)政府宣布用1250億美元購(gòu)入花旗銀行、摩根大通等9家主要銀行的優(yōu)先股，穩(wěn)定了當(dāng)時(shí)的資本市場(chǎng)，也讓各大型金融機(jī)構(gòu)渡過一劫。此后的結(jié)果是美國(guó)政府因?yàn)槌钟袃?yōu)先股獲得了豐厚的股息，金融公司仍然自主經(jīng)營(yíng)沒有控制權(quán)旁落之虞。優(yōu)先股在美國(guó)的發(fā)展不能不說也是時(shí)勢(shì)所致。

根據(jù)證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人張曉軍的介紹，此次發(fā)布實(shí)施的《優(yōu)先股試點(diǎn)管理辦法》共9 章70 條?！掇k法》主要內(nèi)容包括：

一是上市公司可以發(fā)行優(yōu)先股，但不得發(fā)行可轉(zhuǎn)普通股的優(yōu)先股。非上市公眾公司可以非公開發(fā)行優(yōu)先股。

二是三類上市公司可以公開發(fā)行優(yōu)先股：其普通股為上證50 指數(shù)成份股；以公開發(fā)行優(yōu)先股作為支付手段收購(gòu)或吸收合并其他上市公司；以減少注冊(cè)資本為目的回購(gòu)普通股的，可以公開發(fā)行優(yōu)先股作為支付手段，或者在回購(gòu)方案實(shí)施完畢后，可公開發(fā)行不超過回購(gòu)減資總額的優(yōu)先股。

三是上市公司發(fā)行優(yōu)先股，可以申請(qǐng)一次核準(zhǔn)分次發(fā)行。非公開發(fā)行優(yōu)先股，可以采取儲(chǔ)架發(fā)行的方式。

四是公司非公開發(fā)行優(yōu)先股僅向本辦法規(guī)定的合格投資者發(fā)行，每次發(fā)行對(duì)象不得超過200 人，且相同條款的優(yōu)先股的發(fā)行對(duì)象累計(jì)不得超過200 人。

五是優(yōu)先股交易或轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)的投資者適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)當(dāng)與發(fā)行環(huán)節(jié)保持一致；非公開發(fā)行的相同條款優(yōu)先股經(jīng)交易或轉(zhuǎn)讓后，投資者不得超過200 人。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，整體來看，優(yōu)先股發(fā)行條件較此前的《征求意見稿》更為放松，但發(fā)行類型較《征求意見稿》有所縮減。

高盛高華董事總經(jīng)理索莉暉表示，開展優(yōu)先股試點(diǎn)是在注冊(cè)制的思路下監(jiān)管部門推動(dòng)市場(chǎng)化改革的重要組成部分，不僅為企業(yè)提供新的融資工具，增加企業(yè)長(zhǎng)期資金來源，而且也為投資者提供了新的固定收益產(chǎn)品，滿足投融資雙方多元化的需求。

對(duì)市場(chǎng)整體偏正面

對(duì)于此次優(yōu)先股試點(diǎn)出臺(tái)對(duì)A股市場(chǎng)的影響，各方看法不一。但從二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)來看，的確對(duì)股市產(chǎn)生了短期的正面刺激。至于后續(xù)的影響則有待進(jìn)一步的觀察。

星石投資首席策略師楊玲認(rèn)為，優(yōu)先股試點(diǎn)利好A股市場(chǎng)，特別是大盤藍(lán)籌股，主要邏輯有四點(diǎn)。第一，優(yōu)先股試點(diǎn)為大盤藍(lán)籌公司提供了新的融資工具，既有效緩解了大盤藍(lán)籌股的融資壓力，又不對(duì)股票二級(jí)市場(chǎng)造成明顯沖擊；第二，引入優(yōu)先股有利于改善企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，為國(guó)企特別是金融企業(yè)的改革提供了新的可供選擇的模式；第三，優(yōu)先股的引入增強(qiáng)了銀行、保險(xiǎn)等行業(yè)龍頭公司實(shí)力，有助于加快行業(yè)整合進(jìn)程，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整；第四，優(yōu)先股介于股債之間，增加了投資者的選擇，對(duì)于保險(xiǎn)、養(yǎng)老金等穩(wěn)健的長(zhǎng)期投資者具有很強(qiáng)的吸引力。

英大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李大霄則認(rèn)為，上證50發(fā)行優(yōu)先股，無疑激活了沉睡的藍(lán)籌股，涉及并購(gòu)、回購(gòu)相關(guān)企業(yè)能發(fā)行優(yōu)先股，證監(jiān)會(huì)向來也是支持企業(yè)并購(gòu)和回購(gòu)股票，這三方面對(duì)市場(chǎng)都是重大利好?！皟?yōu)先股政策是一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，是激活藍(lán)籌、垃圾股泡沫破滅的分界線。價(jià)值投資機(jī)會(huì)才剛開始?！?/p>

從資金層面影響來看，盡管優(yōu)先股有助于吸引養(yǎng)老機(jī)構(gòu)等長(zhǎng)期投資者入市，構(gòu)成利好。但也有分析人士認(rèn)為，優(yōu)先股本質(zhì)上來說，仍然是一種融資的方式。因此，對(duì)A股市場(chǎng)仍存在增加供應(yīng)壓力的負(fù)面作用。

財(cái)經(jīng)評(píng)論員皮海洲就指出，從《優(yōu)先股試點(diǎn)管理辦法》的定位來看，優(yōu)先股主要還是定位成了上市公司再融資工具?！半m然投資者與一些業(yè)內(nèi)人士曾對(duì)優(yōu)先股寄予厚望，希望能夠在IPO環(huán)節(jié)引入優(yōu)先股制度，讓優(yōu)先股能成為改善IPO公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的利器，把IPO公司控股股東過多的持股轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股，但遺憾的是，市場(chǎng)的這個(gè)美好愿望并沒有成為現(xiàn)實(shí)。優(yōu)先股最終還是以再融資工具的面目出現(xiàn)?！?/p>

對(duì)此，高盛高華董事總經(jīng)理索莉暉表示，優(yōu)先股在發(fā)行方式上有公募和私募之分，公募發(fā)行會(huì)在交易所市場(chǎng)交易，而私募方式，將在機(jī)構(gòu)之間交易，如果采取私募形式將不會(huì)對(duì)A股二級(jí)市場(chǎng)產(chǎn)生明顯沖擊。

大藍(lán)籌將迎來估值修復(fù)行情

業(yè)內(nèi)人士表示，對(duì)于上市公司來說，發(fā)行優(yōu)先股有利于改善其資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、增強(qiáng)償債能力，且不會(huì)稀釋普通股股東的控制權(quán)，公司估值水平可能會(huì)因此而提升。以上證50為代表的大盤藍(lán)籌股公司有望成為成為優(yōu)先股試點(diǎn)，因此大藍(lán)籌在本輪反彈行情中的表現(xiàn)明顯強(qiáng)于小盤股。市場(chǎng)出現(xiàn)了階段性的風(fēng)格轉(zhuǎn)換，大藍(lán)籌走出估值修復(fù)行情可期。

開源證券認(rèn)為，優(yōu)先股的推出將將利好大盤股，特別是金融業(yè)和一些面臨兼并重組、結(jié)構(gòu)調(diào)整的行業(yè)。優(yōu)先股一方面改善藍(lán)籌估值，另一方面滿足低風(fēng)險(xiǎn)客戶投資需求，將為2000點(diǎn)保衛(wèi)戰(zhàn)增添力量。

不過，也有分析師并不認(rèn)可藍(lán)籌股的估值水平會(huì)因此提升的論調(diào)。交銀國(guó)際董事總經(jīng)理兼首席策略師洪灝就表示，公司的估值由其能產(chǎn)生的現(xiàn)金流及資本成本決定；而公司為了產(chǎn)生現(xiàn)金流而承擔(dān)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)決定了公司的資本成本?，F(xiàn)金流以何種融資方式產(chǎn)生，及不同投資者之間如何分配公司收益，均與估值無關(guān)。

但即使相對(duì)悲觀，洪灝也認(rèn)可，優(yōu)先股短期將成為小盤股向大盤股風(fēng)格轉(zhuǎn)化的催化劑之一?！叭粑覀兎且乱粋€(gè)非常短暫的賭注，我們會(huì)押注短期內(nèi)大盤股跑贏小盤股?！焙闉绱吮硎镜?。

銀行、券商、地產(chǎn)、周期等板塊受益明顯

從行業(yè)與板塊的受益來看，銀行、券商、地產(chǎn)、周期性行業(yè)等板塊可能受益最為直接和明顯。

上證50 成份股中，最多的是金融業(yè)股票，共有19 只，其次為制造業(yè)股票，共有14 只。除新華保險(xiǎn)、中國(guó)太保、中國(guó)人壽和方正證券在2011 年出現(xiàn)虧損外，其余46 只股票均滿足公開發(fā)行所要求的連續(xù)三年盈利的條件。尤其對(duì)于銀行、券商等業(yè)績(jī)與凈資本掛鉤的行業(yè)而言，優(yōu)先股作為股權(quán)融資工具既可以為其提供多樣性的資金來源，又可以豐富其可投資品種，將有效提升銀行券商等金融企業(yè)的融資能力和盈利能力。

冠基投資投資總監(jiān)胡祖榮就表示，推出優(yōu)先股對(duì)銀行來講可謂是及時(shí)雨?！澳壳埃y行融資能力已經(jīng)很弱，有些銀行二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格已經(jīng)跌破凈資產(chǎn)，優(yōu)先股募集資金的方式可以增強(qiáng)銀行融資能力，況且融資成本較低，還能提升資本充足率，從而使銀行業(yè)績(jī)會(huì)有新的改善空間。”

事實(shí)上，大型銀行已經(jīng)做好了發(fā)行優(yōu)先股的準(zhǔn)備。農(nóng)業(yè)銀行副行長(zhǎng)李振江在日前召開的業(yè)績(jī)說明會(huì)上就表示，農(nóng)行一直在跟蹤研究，并已經(jīng)做好了發(fā)行優(yōu)先股的準(zhǔn)備?！澳壳斑€在等待銀監(jiān)會(huì)關(guān)于商業(yè)銀行發(fā)行優(yōu)先股作為一級(jí)資本補(bǔ)充的管理規(guī)定，一旦該規(guī)定出臺(tái)，包括農(nóng)行在內(nèi)的各家銀行發(fā)行優(yōu)先股補(bǔ)充一級(jí)資本的條件就具備了?！崩钫窠硎?。

此外，優(yōu)先股的推出，也將會(huì)利好券商投行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的改善。東興證券分析，如果優(yōu)先股發(fā)行量達(dá)到350億元左右，可以為券商貢獻(xiàn)業(yè)務(wù)收入達(dá)10億元左右，提升投行業(yè)務(wù)收入6%。同時(shí)，優(yōu)先股在一定程度上穩(wěn)定券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入，并且有利于資管產(chǎn)品端的創(chuàng)新。

地產(chǎn)作為高負(fù)債率行業(yè)也將受益優(yōu)先股的推出。這將給房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)提供向上空間，并帶動(dòng)水泥需求的改善。同時(shí)，優(yōu)先股的發(fā)行將修正前期過度悲觀的需求預(yù)期。在此作用下，周期股有望形成向上修復(fù)的動(dòng)力，特別是低估值公司。