誰(shuí)制造了超日債“陷阱”？

勞佳迪+李勇

鵬元涉嫌虛高評(píng)級(jí)，中信建投被指違規(guī)保薦

明示或者暗示說(shuō)我這個(gè)產(chǎn)品沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)你買(mǎi)吧，為的就是自己來(lái)獲取銷(xiāo)售收入，以獲獎(jiǎng)勵(lì)。公募債券的“隱性剛性?xún)陡丁鄙裨?huà)的破滅將為投資者上一堂風(fēng)險(xiǎn)課。

——吳曉靈

“好久沒(méi)看到車(chē)進(jìn)車(chē)出了，沒(méi)啥動(dòng)靜。”李芳邊說(shuō)著，邊收起了她專(zhuān)賣(mài)果蔬的小攤，向身后寂靜一片的廠區(qū)努了努嘴。幾塊多晶硅電池板組成的扇形圖案，依舊是上海超日太陽(yáng)能公司（下稱(chēng)“超日”，002506.SZ）總部的標(biāo)志，但風(fēng)中獵獵作響的旗幟卻襯托出肅殺的氛圍。

記者從超日內(nèi)部員工處也證實(shí)，公司6條生產(chǎn)線中勉強(qiáng)支撐的最后兩條也在春節(jié)后徹底停工，幾處新建廠房人去樓空，成了“爛尾”工程。

看來(lái)，如今還“惦記”著這座“空城”的，除了追債上門(mén)的銀行外，就是被一紙違約公告激怒的債民了。3月4日晚間，連續(xù)兩年虧損，已經(jīng)披星戴帽的*ST超日公告坦陳，無(wú)法對(duì)11超日債的債民全額支付3月7日到期的8989萬(wàn)元債權(quán)利息，其中有九成五左右的利息無(wú)法按時(shí)支付。

11超日債是指2011年11月10日，證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)超日所發(fā)行的公司債券。2012年4月20日該債券于深交所公開(kāi)上市，募集資金共10億元。

2014年3月12日，眾多掉入11超日債“深坑”的債民自發(fā)拉出橫幅抗議，在基層信訪部門(mén)和法律機(jī)構(gòu)奔波游走。超日“掌門(mén)人”倪開(kāi)祿的手機(jī)則一直處于關(guān)機(jī)狀態(tài)。

市場(chǎng)最關(guān)心的是，首只實(shí)質(zhì)性違約的公募債券會(huì)否扇動(dòng)蝴蝶效應(yīng)？今年全國(guó)兩會(huì)期間，全國(guó)人大代表、全國(guó)人大財(cái)經(jīng)委副主任委員吳曉靈接受《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》采訪時(shí)表示，該事件雖未形成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，但市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)正在不斷累積，金融機(jī)構(gòu)亦對(duì)此負(fù)有責(zé)任。

上訪維權(quán)

債民懸心本金安全

接通記者電話(huà)不久后，孫女士數(shù)度哽咽。今年60歲的她是江西瑞昌知青，5年前從江蘇昆山退休后，戶(hù)口才跟隨子女回到上海，每月退休工資尚不足2000元。在朋友介紹下，兩年前將畢生15萬(wàn)元積蓄都投入了票面利率8.98%的11超日債。

和孫女士一樣，“本金能否追回”成了縈繞每個(gè)債民心頭的陰影。就在違約公告公布后，上海有8名債權(quán)人直接走訪上海奉賢區(qū)政府信訪辦——根據(jù)工商登記資料，超日上?？偛孔?cè)地是奉賢區(qū)南橋鎮(zhèn)江海經(jīng)濟(jì)園區(qū)。

“信訪是沒(méi)辦法的辦法，至少能把我們的心聲傳遞上去讓市里知道，但未來(lái)有沒(méi)有償還本金的能力還是一個(gè)市場(chǎng)問(wèn)題，政府也不一定能夠協(xié)調(diào)?！币晃簧显L的債民對(duì)《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》坦言，他已經(jīng)做好債券到期后本金虧損的最壞打算。

杭州一位出資50萬(wàn)元購(gòu)買(mǎi)超日債的債權(quán)人朱可（化名）則告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》，當(dāng)初購(gòu)買(mǎi)公司債就是看中其風(fēng)險(xiǎn)較低，若早知債市風(fēng)險(xiǎn)如此大，買(mǎi)超日債券還不如等著*ST超日股票“烏雞變鳳凰”，“公司就算接下來(lái)能夠重整清算，接盤(pán)人也不大可能全額還債，最多打折還錢(qián)，但如果資產(chǎn)重組后重新上市，股票卻有希望咸魚(yú)翻身。”

另?yè)?jù)圈內(nèi)人分析，從公司基本面看，債民們的本金遭遇違約的概率恐怕不低?！俺展静粌H欠超日債持有人錢(qián)，還欠銀行和供貨商錢(qián)，這兩者加在一起超過(guò)了超日債的規(guī)模，所以到底是破產(chǎn)還是重組，怎樣定方案，三者存在話(huà)語(yǔ)權(quán)的博弈，可能聯(lián)合組成債權(quán)人會(huì)議接管超日?！?/p>

為了能爭(zhēng)取更多話(huà)語(yǔ)權(quán)，目前武漢、南京等多個(gè)城市債民都趕到上海，抱團(tuán)維權(quán)。超日尚未發(fā)布2013年年報(bào)，而2013年半年報(bào)顯示，其到期未償還的銀行短期借款已達(dá)到14.6億元之多，涉及超日貨款的供應(yīng)商則多達(dá)近80家，欠款最多的前3家總和就近1.5億元。

“出了問(wèn)題，只能接受債務(wù)重組，產(chǎn)品違約后，并不是血本無(wú)歸，但只能承認(rèn)虧損的結(jié)果，就像一個(gè)蘋(píng)果，把它爛的部分挖掉，然后剩下好的地方再來(lái)切分一下?！眳菚造`對(duì)《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》坦言。

無(wú)人托底

中信、廣發(fā)皆泥菩薩過(guò)江

在債民眼中，似乎本來(lái)的“牌面”并沒(méi)有那么糟糕。因?yàn)槌諅技f(shuō)明書(shū)中寫(xiě)明了兩種償債應(yīng)急保障方案，被視作“兜底”方案。一是廣發(fā)銀行和中信銀行針對(duì)債券簽訂了共計(jì)8億元的銀行流動(dòng)性貸款支持協(xié)議，承諾當(dāng)超日對(duì)本期債券付息和本金兌付發(fā)生臨時(shí)資金流動(dòng)性不足時(shí)，給予流動(dòng)性支持貸款。

二是截至2011年6月30日，超日已獲銀行批準(zhǔn)授信額度26.5億元，其中尚余授信額度為6.87億元，可供應(yīng)付突發(fā)性經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)問(wèn)題——如此“雙保險(xiǎn)”無(wú)疑喂了債民們一顆定心丸。

但事情卻風(fēng)云突變。違約公告披露后，北京一名債權(quán)人曾以中信銀行股東身份向中信董事會(huì)進(jìn)行質(zhì)詢(xún)，收到的回復(fù)是：已經(jīng)就此事詢(xún)問(wèn)過(guò)蘇州分行，協(xié)議有效，但寫(xiě)的是“臨時(shí)流動(dòng)性”，超日公司目前情況恐怕不是“臨時(shí)流動(dòng)性”，因此屆時(shí)應(yīng)該不會(huì)放貸。

此后，《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》致電廣發(fā)銀行上海分行和中信銀行蘇州分行，相關(guān)負(fù)責(zé)人都明確表示，超日的財(cái)務(wù)問(wèn)題是“長(zhǎng)期性虧損”，而非“流動(dòng)性資金短缺”，流動(dòng)性貸款支持協(xié)議并不構(gòu)成對(duì)償債的擔(dān)保。

“這個(gè)時(shí)候銀行自己的債還討不回來(lái)，怎么可能還往火坑里跳？”一家曾授信給超日的銀行分行相關(guān)人士則對(duì)《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》直言，“第二個(gè)保障方案其實(shí)是虛的，授信額度是指在一定額度和期限內(nèi)向超日公司發(fā)放的可循環(huán)使用的授信，在這個(gè)時(shí)間和額度內(nèi)可以隨借隨用隨還，簡(jiǎn)化了短期借款的流程，但它本身不存在強(qiáng)制執(zhí)行性，決定權(quán)完全基于銀行風(fēng)控系統(tǒng)的評(píng)估?！?/p>

據(jù)了解，銀行本身早已陷入超日的債務(wù)泥潭。在2013年1月初，倪開(kāi)祿神秘“失蹤”15天，后被上海證監(jiān)局“請(qǐng)”回國(guó)，導(dǎo)火索就是相關(guān)涉?zhèn)y行對(duì)其的集體“圍剿”。

公開(kāi)資料顯示，陸續(xù)共有15家銀行分行掙扎于超日的債務(wù)網(wǎng)絡(luò)，多筆貸款發(fā)生逾期。2013年底，中國(guó)進(jìn)出口銀行還在北京把倪開(kāi)祿告上法庭，要求倪開(kāi)祿和超日償還貸款本金，涉訴資金額超過(guò)了1.8億元。

根據(jù)*ST超日的2013年業(yè)績(jī)快報(bào)，截至去年年末，公司已經(jīng)欠下28億元銀行貸款。另有數(shù)據(jù)顯示，2013年第三季度，超日的資產(chǎn)負(fù)債率已逾90%。endprint

評(píng)級(jí)虛高

中介機(jī)構(gòu)的利益蛋糕

不止一位債民告訴《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》，除了被模棱兩可的保障方案“忽悠”之外，當(dāng)初敢放心買(mǎi)超日債的另一個(gè)原因是鵬元資信評(píng)估有限公司（下稱(chēng)“鵬元”）將發(fā)行人超日的主體信用和公司債券的信用都評(píng)為AA級(jí)。

讓債民感到蹊蹺的是，債券發(fā)行三個(gè)月后，鵬元就下調(diào)評(píng)級(jí)展望，由“穩(wěn)定”調(diào)整為“負(fù)面”，評(píng)級(jí)下調(diào)為AA-?！拔覈?guó)債券市場(chǎng)是一個(gè)優(yōu)質(zhì)市場(chǎng)，AA-評(píng)級(jí)的債券不符合實(shí)施發(fā)行的條件，所以會(huì)發(fā)生評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)受利益驅(qū)動(dòng)、故意將評(píng)級(jí)調(diào)高的情況?！币晃徊辉妇呙馁Y深評(píng)級(jí)業(yè)人士對(duì)記者表示。

知名財(cái)經(jīng)評(píng)論人葉檀也認(rèn)為，由于我國(guó)現(xiàn)在采用向被評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)收費(fèi)的收費(fèi)模式，懷疑其中牽涉到道德風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題?！艾F(xiàn)在發(fā)行主體會(huì)搞評(píng)級(jí)招標(biāo)，要求評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)先給出預(yù)評(píng)級(jí)，這里面就給評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為挽留合作資源創(chuàng)造了利益輸送的空間?！鄙鲜鋈耸拷忉?。

多位資深評(píng)級(jí)業(yè)人士告訴記者，目前絕大多數(shù)評(píng)級(jí)企業(yè)是地方性信貸評(píng)級(jí)，一共只有5家評(píng)級(jí)企業(yè)擁有做全國(guó)性債券評(píng)級(jí)的資質(zhì)。其中，鵬元排名靠后，市場(chǎng)份額不到20%。由于信用評(píng)估的對(duì)象或潛在對(duì)象分別由不同的監(jiān)管部門(mén)監(jiān)管，導(dǎo)致缺乏一個(gè)統(tǒng)一監(jiān)管評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的部門(mén)，所以滋生評(píng)級(jí)業(yè)的一些亂象。

而鵬元給出虛高評(píng)級(jí)的背后，還閃動(dòng)著另一個(gè)“可疑”的身影。2012年2月29日，超日曾預(yù)告2011年度盈利超過(guò)8300萬(wàn)元，一周后11超日債發(fā)行，公司同時(shí)推遲了2011年年報(bào)的發(fā)布，但到了4月26日發(fā)布年報(bào)時(shí)，卻將業(yè)績(jī)糾正為虧損超5400萬(wàn)元。

這條充滿(mǎn)懸疑的時(shí)間軸背后，11超日債的上市保薦人中信建投成為眾矢之的。有投資者認(rèn)為中信建投沒(méi)有認(rèn)真履行盡職調(diào)查義務(wù)，涉嫌違規(guī)保薦11超日債上市。據(jù)《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》了解，已有債民出面與中信建投相關(guān)負(fù)責(zé)人溝通，并計(jì)劃將信訪材料直接遞交證監(jiān)會(huì)。中信建投可能面臨“涉嫌欺詐”的罪名訴訟。

吳曉靈指出，金融機(jī)構(gòu)如果誤導(dǎo)和誘導(dǎo)了投資者，那就必須承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任?！懊魇净蛘甙凳菊f(shuō)我這個(gè)產(chǎn)品沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)你買(mǎi)吧，為的就是自己來(lái)獲取銷(xiāo)售收入，以獲獎(jiǎng)勵(lì)。”她認(rèn)為，公募債券的“隱性剛性?xún)陡丁鄙裨?huà)的破滅將為投資者上一堂風(fēng)險(xiǎn)課。

監(jiān)管機(jī)構(gòu)

將考慮安排司法救濟(jì)

超日債的違約，不只震驚了素來(lái)安穩(wěn)的債券市場(chǎng)，出于對(duì)新一波“錢(qián)荒”的擔(dān)憂(yōu)，同時(shí)，考慮到3月份以地方投融資平臺(tái)為發(fā)行主體的城投債到期數(shù)量開(kāi)始增加，二季度是鋼鐵、有色和煤炭等過(guò)剩產(chǎn)能行業(yè)信用債和相關(guān)信托產(chǎn)品到期的高峰，許多投資者也開(kāi)始對(duì)這些理財(cái)產(chǎn)品的付息能力感到憂(yōu)心。

全國(guó)人大代表、證監(jiān)會(huì)上市一部主任歐陽(yáng)澤華對(duì)《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》表示，去年下半年以來(lái)，整個(gè)市場(chǎng)總體來(lái)講流動(dòng)性都在縮減，所以一些周期性的行業(yè)會(huì)步入一個(gè)下滑的通道，這一過(guò)程中，個(gè)別公司現(xiàn)金流、經(jīng)營(yíng)計(jì)劃都會(huì)受到一些不利影響。

“超日可以說(shuō)是典型的市場(chǎng)化事件，出現(xiàn)了債券市場(chǎng)歷史上的首單違約，叫付息違約事件或公司債券違約事件，我們對(duì)待這個(gè)事件的總體原則是市場(chǎng)化和法制化。”歐陽(yáng)澤華說(shuō)。

他認(rèn)為，有個(gè)別的公司、債券出現(xiàn)這種情況，在市場(chǎng)周期中有其合理性?！皬奈覀儽O(jiān)管部門(mén)角度來(lái)講，更多地關(guān)注是不是可能引發(fā)局部性的甚至系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)。這是政府工作總結(jié)報(bào)告中反復(fù)強(qiáng)調(diào)的，金融體系要守住區(qū)域性和系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線，這是我們應(yīng)該更多關(guān)注的焦點(diǎn)?！?/p>

而對(duì)于超日本身，作為一個(gè)債務(wù)違約案件，歐陽(yáng)澤華表示現(xiàn)在主要做的事情有三件。

“第一要求繼續(xù)做好分階段的信息披露，投資者可以關(guān)注它的信息披露情況；第二是督促發(fā)行人和債券的承銷(xiāo)機(jī)構(gòu)要共同履行相應(yīng)的職責(zé)和義務(wù)；第三則根據(jù)公司債券的具體情況研究完善投資者的適當(dāng)性制度安排，同時(shí)也會(huì)根據(jù)債券市場(chǎng)一些新的情況和特點(diǎn)，結(jié)合今年年初推出的投資者保護(hù)的若干意見(jiàn)，考慮健全、完善有關(guān)債券人利益的司法救濟(jì)制度安排?！?/p>

（實(shí)習(xí)生申佳平對(duì)本文亦有貢獻(xiàn)）endprint