當(dāng)前人民幣內(nèi)外價(jià)值差異成因研究

陸益超

(蘇州大學(xué)，江蘇蘇州215006)

一、引言

自從2005年7月中國(guó)對(duì)人民幣實(shí)行匯率機(jī)制改革以來(lái)，人民幣匯率放棄了與美元掛鉤的固定匯率制，開(kāi)始實(shí)行參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。人民幣對(duì)美元的匯率開(kāi)始逐步上升。2007年以來(lái)，由于長(zhǎng)期受到貿(mào)易逆差、財(cái)政赤字和次貸危機(jī)等因素的影響，美元的走勢(shì)進(jìn)入了下行通道，從而導(dǎo)致人民幣對(duì)美元的升值速度不斷加快。從我國(guó)近年來(lái)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況來(lái)看，人民幣的對(duì)內(nèi)價(jià)值和對(duì)外價(jià)值的差異已經(jīng)逐步顯現(xiàn)，并且這種差異很難在短期內(nèi)消除。因此，當(dāng)前人民幣匯率上升和通脹壓力的并存將可能成為一種長(zhǎng)期持續(xù)的貨幣金融現(xiàn)象。

二、人民幣內(nèi)外價(jià)值差異的成因分析

(一)人民幣對(duì)外升值的成因

從宏觀層面看，中國(guó)在過(guò)去長(zhǎng)期堅(jiān)持人民幣不升值政策，確實(shí)一定程度上起到了穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)、扶持國(guó)內(nèi)企業(yè)發(fā)展的作用，但由于人民幣的真正價(jià)值是被低估的，所以中國(guó)商品在國(guó)際市場(chǎng)中成為廉價(jià)代名詞，這種優(yōu)勢(shì)在國(guó)際貿(mào)易中對(duì)國(guó)內(nèi)許多企業(yè)的發(fā)展起到了強(qiáng)有力的支持作用，從而助長(zhǎng)了我國(guó)的貿(mào)易順差。再者，穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和廉價(jià)的勞動(dòng)力價(jià)格吸引了大量外資以及熱錢(qián)涌入中國(guó)，造成了中國(guó)國(guó)際收支資本賬戶的順差。但這一因素并不能否認(rèn)和消除人民幣升值壓力的客觀性。從長(zhǎng)期來(lái)看，當(dāng)前采取的低估人民幣幣值的貨幣政策雖使外貿(mào)企業(yè)和部門(mén)獲得了政策紅利，但同時(shí)也使得中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期運(yùn)行在非均衡狀態(tài)下。在這種形勢(shì)下一旦人民幣升值的大門(mén)被打開(kāi)，這種非均衡的匯率水平就不可能再繼續(xù)保持。促使人民幣快速升值的主要影響因素如下:

1.美元貶值的大背景

首先，美元是當(dāng)今世界貨幣體系的主體貨幣，是國(guó)際貿(mào)易中最重要的結(jié)算貨幣。金融危機(jī)以來(lái)美元貶值的大趨勢(shì)已經(jīng)形成，這其中包含復(fù)雜的政治經(jīng)濟(jì)因素。從2008年國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)至今，由于世界主要發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家實(shí)行浮動(dòng)匯率制度，使得其主要貨幣匯率對(duì)美元都出現(xiàn)了大幅升值的現(xiàn)象。然而，事實(shí)上人民幣對(duì)美元的升值幅度仍然低于世界許多主要貿(mào)易國(guó)貨幣對(duì)美元的升值幅度。其中對(duì)比加元、韓元、澳元等貨幣對(duì)美元的升值幅度，人民幣升值幅度大約為其升值幅度的一半，因此當(dāng)前人民幣的升值還是處于被壓抑的狀態(tài)。

其次，歐美債務(wù)危機(jī)使人民幣升值壓力加大。國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)后，美國(guó)等西方國(guó)家一直將其自身持續(xù)的貿(mào)易逆差歸咎于人民幣升值幅度太緩慢所致，并據(jù)此要求人民幣大幅度升值，但實(shí)際上最根本的原因是美國(guó)持續(xù)的貿(mào)易赤字導(dǎo)致了美國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)存在嚴(yán)重的失衡，而美國(guó)的貿(mào)易逆差是由于美國(guó)長(zhǎng)期高消費(fèi)、低儲(chǔ)蓄的經(jīng)濟(jì)模式所致，內(nèi)部經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的失衡導(dǎo)致了外部貿(mào)易的失衡。同時(shí)，歐洲債務(wù)危機(jī)的爆發(fā)使得歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景黯淡，歐元區(qū)政府會(huì)把重點(diǎn)轉(zhuǎn)移至對(duì)外貿(mào)易領(lǐng)域，從而加大人民幣升值壓力。

2.來(lái)自于國(guó)際間貿(mào)易的壓力

加入WTO以來(lái)，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展取得了舉世矚目的成就，年均兩位數(shù)的增長(zhǎng)速率使得中國(guó)對(duì)美國(guó)貿(mào)易順差不斷加大，美國(guó)政府出于保護(hù)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)以及回應(yīng)其國(guó)內(nèi)政治訴求的需要必然加大對(duì)人民幣匯率問(wèn)題的重視。而隨著美元兌歐元的走軟，歐洲各國(guó)也逐漸加強(qiáng)了對(duì)人民幣的關(guān)注。再者，加入WTO以后，中國(guó)主要出口行業(yè)如家電、服裝等與歐盟的貿(mào)易摩擦頻顯。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的放緩以及國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，中國(guó)匯率低估政策的負(fù)面影響正在日漸凸顯。所以調(diào)整人民幣匯率政策已成為當(dāng)前一項(xiàng)重要的經(jīng)濟(jì)任務(wù)，使人民幣匯率與市場(chǎng)對(duì)貨幣的供求關(guān)系相符合，是改變當(dāng)前對(duì)外貿(mào)易不利狀況的有效方法。

(二)當(dāng)前中國(guó)通貨膨脹的成因

貨幣主義學(xué)者弗里德曼認(rèn)為，通貨膨脹永遠(yuǎn)是一種貨幣現(xiàn)象，當(dāng)過(guò)量貨幣追逐物品時(shí)，物價(jià)上漲就會(huì)成為不可避免的狀態(tài)，從而導(dǎo)致通貨膨脹。因此，中國(guó)的貨幣供應(yīng)量是否超過(guò)必要量是解釋人民幣對(duì)內(nèi)貶值原因的關(guān)鍵所在。

從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，廣義貨幣M2自2000年初到2011年12月末，從12多萬(wàn)億元增長(zhǎng)到85.1萬(wàn)億元，增長(zhǎng)了6倍多;各項(xiàng)貸款自2000年初到2011年12月末，從9萬(wàn)多億元增長(zhǎng)到90多萬(wàn)億元，增長(zhǎng)近10倍;外匯儲(chǔ)備自2000年初到2011年12月末，從1546多億美元增長(zhǎng)到3萬(wàn)億美元，增長(zhǎng)了近20倍。不得不說(shuō)大量的流動(dòng)性貨幣確實(shí)在中國(guó)市場(chǎng)泛濫，產(chǎn)生這種過(guò)剩流動(dòng)性的主要原因如下:

1.外匯的大量流入

通貨膨脹最直接的原因就是經(jīng)濟(jì)中存在過(guò)多的流動(dòng)性，而當(dāng)前流動(dòng)性中最重要的組成部分來(lái)自于外匯占款?？梢园蚜魅胫袊?guó)的外資劃分為兩個(gè)方面:一是真正具有投資性質(zhì)的外資大部分投入實(shí)體經(jīng)濟(jì)或與實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)系密切的部門(mén)。這部分資金由于扎根實(shí)體經(jīng)濟(jì)所以對(duì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起到了推動(dòng)作用。二是外匯儲(chǔ)備不斷增加。外向型經(jīng)濟(jì)使得中國(guó)出現(xiàn)了連續(xù)多年資本項(xiàng)目和經(jīng)常項(xiàng)目雙順差，這就導(dǎo)致中國(guó)積累了巨額的外匯儲(chǔ)備，而在中國(guó)現(xiàn)有的結(jié)售匯制度下，外匯儲(chǔ)備的增加導(dǎo)致本幣供應(yīng)量等比例增加，從而放大了流動(dòng)性。

2.熱錢(qián)對(duì)金融穩(wěn)定的沖擊

熱錢(qián)的特殊性質(zhì)使得它對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)有著重大影響。這種游資規(guī)模大、操作技術(shù)高，經(jīng)常動(dòng)用大量金融衍生工具，一旦套利成功后就迅速撤離，極易對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)造成巨大傷害。

首先，一個(gè)經(jīng)濟(jì)體中熱錢(qián)的泛濫將造成經(jīng)濟(jì)繁榮的假象以及資產(chǎn)的泡沫化。熱錢(qián)的涌入必然要找到其依附的資產(chǎn)，通常是以投資的形式進(jìn)入到房地產(chǎn)、債券市場(chǎng)或者股票市場(chǎng)中，這會(huì)造成該市場(chǎng)出現(xiàn)需求旺盛、價(jià)格攀升的現(xiàn)象。然而一旦這部分熱錢(qián)獲得了投機(jī)收益后會(huì)選擇套現(xiàn)并撤離市場(chǎng)，對(duì)該國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生巨大沖擊。

其次，熱錢(qián)的涌入會(huì)使一國(guó)貨幣政策的效果產(chǎn)生偏差，對(duì)金融市場(chǎng)的調(diào)控力度和精度都無(wú)法準(zhǔn)確把握，嚴(yán)重影響該國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控效果。

第三，熱錢(qián)的流入增加人民幣匯率上行壓力。中國(guó)當(dāng)前外匯儲(chǔ)備的存量已經(jīng)突破3萬(wàn)億大關(guān)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)中國(guó)對(duì)外貿(mào)易順差的增長(zhǎng)速度。這充分說(shuō)明外匯儲(chǔ)備的高速增長(zhǎng)有一部分原因是由于大量熱錢(qián)進(jìn)入中國(guó)資本市場(chǎng)。由于強(qiáng)烈的人民幣升值預(yù)期，熱錢(qián)大量流入我國(guó)資本市場(chǎng)借機(jī)牟利。

三、日元價(jià)值失衡對(duì)中國(guó)的啟示

19世紀(jì)80年代的日本與今天的中國(guó)十分相似，當(dāng)時(shí)的日本經(jīng)濟(jì)蒸蒸日上，外匯儲(chǔ)備雄厚，但“廣場(chǎng)協(xié)議”之后的日元被美國(guó)逼迫升值一倍并導(dǎo)致國(guó)內(nèi)通貨緊縮，在不到5年之后負(fù)向影響就充分顯示出來(lái)，使得日本經(jīng)濟(jì)陷入所謂“失去的十年”，而貨幣政策的調(diào)控也亦步亦趨，無(wú)所適從。

與日元升值的歷史經(jīng)驗(yàn)類(lèi)似，人民幣匯率改革過(guò)程中，同樣面臨來(lái)自外部的貨幣升值壓力，匯率變動(dòng)的情況也與日本匯率變動(dòng)有相似之處，所以可從中得到一些啟示。

第一，雖然當(dāng)前我國(guó)資本賬戶仍未完全開(kāi)放，但這并不能保證我國(guó)金融市場(chǎng)會(huì)免遭國(guó)際游資的沖擊。雖然當(dāng)年的日本對(duì)資本項(xiàng)目進(jìn)行嚴(yán)格的管制，但日元升值的壓力一直存在。按照投機(jī)者的行為規(guī)則，只要他們預(yù)期某種貨幣被低估并將會(huì)升值，就會(huì)通過(guò)各種途徑持有這種貨幣，相反則做空這種貨幣。由于游資的規(guī)模巨大，這種單向操作就會(huì)放大貨幣的升值或貶值壓力，使得預(yù)期得以實(shí)現(xiàn)。

第二，重視貨幣政策在調(diào)節(jié)匯率中的作用。貨幣政策的實(shí)施要結(jié)合當(dāng)前國(guó)際和國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，為了提高貨幣政策的效力，積極拓展貨幣政策工具的范圍是一項(xiàng)重要措施，只執(zhí)著于單一的貨幣政策工具將明顯削弱政策的效果，并且使公眾預(yù)期干預(yù)政策效果的可能性大大增加。有鑒于此，需要進(jìn)一步發(fā)展我國(guó)的貨幣市場(chǎng)和短期流動(dòng)性工具(SLO)。

第三，宏觀經(jīng)濟(jì)政策要避免重大失誤，通過(guò)降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)維持人民幣對(duì)內(nèi)價(jià)值的穩(wěn)定。當(dāng)日元升值幅度超過(guò)日本政府預(yù)期時(shí)，日本采取的貨幣政策過(guò)于激進(jìn)，最終導(dǎo)致了通貨膨脹愈演愈烈。日本與美國(guó)簽訂了廣場(chǎng)協(xié)議，使得上述貨幣政策失誤導(dǎo)致了嚴(yán)重而且難以控制的資產(chǎn)泡沫。今天的中國(guó)與當(dāng)年的日本處于相似的處境。當(dāng)年的日本由于懼怕日元匯率走高影響本國(guó)對(duì)外經(jīng)濟(jì)部門(mén)的利益，才導(dǎo)致制定錯(cuò)誤的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，事后證明貨幣政策的失誤對(duì)經(jīng)濟(jì)的危害超過(guò)了日元升值本身產(chǎn)生的危害。鑒于日本的教訓(xùn)，我國(guó)貨幣當(dāng)局應(yīng)當(dāng)從戰(zhàn)略高度權(quán)衡各方面利益，采取穩(wěn)健而審慎的貨幣政策，在避免人民幣過(guò)快升值與國(guó)民經(jīng)濟(jì)全局發(fā)展之間找到平衡點(diǎn)。

［1］邢天添.從日本對(duì)外貿(mào)易之謎看人民幣升值［J］.黑龍江對(duì)外經(jīng)貿(mào)，2007(9).

［2］李子聯(lián).政治與匯率:人民幣升值的政治經(jīng)濟(jì)學(xué)分析［J］.世界經(jīng)濟(jì)與政治，2011(9).

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