A股投資邏輯轉(zhuǎn)變 系統(tǒng)性行情難現(xiàn)

自去年12月以來，“溫和復蘇”的預期被國內(nèi)資本市場逐步消化，甚至影響了實體經(jīng)濟，部分行業(yè)補庫存也使得溫和復蘇進入一個自證明的階段。但近期數(shù)據(jù)顯示，中國經(jīng)濟還僅是弱復蘇，大多數(shù)賣方分析師錯判了。對經(jīng)濟持續(xù)走強的預期始于希望，也止于失望。

對此，國泰君安證券上周四召開中期策略會，其對市場的觀點發(fā)生了重大變化。他們觀察到，2013年A股投資邏輯已較之前幾年出現(xiàn)了明顯變化，轉(zhuǎn)型期間，傳統(tǒng)模式下定位周期階段的工具在逐步失效。

一個最明顯的證據(jù)是，分析師判斷經(jīng)濟走勢的一系列領先指標相繼失效了。

首先就是融資量。今年以來，融資量規(guī)模維持在高位。央行數(shù)據(jù)顯示，今年4月社會融資規(guī)模為1.75萬億，超出預期，創(chuàng)2011年8月以來的新高。按照之前邏輯，市場資金寬松，有利于刺激經(jīng)濟，但實際上工業(yè)增速一降再降。

而后，領先指標開始普遍性的失效，先是進出口增速較快，超出預期，引起市場廣泛質(zhì)疑，消費增速也偏好，但不能預示經(jīng)濟周期進入更景氣的階段，只是得益于結(jié)構(gòu)性改善的結(jié)果。

國泰君安認為，今年市場特征轉(zhuǎn)變的最主要原因是宏觀經(jīng)濟的周期性并不明顯。之前市場觀察的幾個重要經(jīng)濟運行指標對周期的預測性逐個失效，使得宏觀經(jīng)濟的周期性難于被市場所認識?！昂暧^穩(wěn)，微觀活”是周期性弱化在政策上的體現(xiàn)。這一政策基調(diào)不變，A股難以出現(xiàn)系統(tǒng)性行情。

因而，建立系統(tǒng)性方向判斷的基礎仍然脆弱，2100點到2350點的震蕩區(qū)間突破需要更為明確的宏觀周期特征的出現(xiàn)，而這些特征在三季度出現(xiàn)的可能性偏低，只能等到四季度。

股市強者恒強

今年以來，成長股優(yōu)于周期股，小盤股優(yōu)于大盤股，這些表現(xiàn)優(yōu)秀的股票有一個共同特點：符合轉(zhuǎn)型方向。

國泰君安認為，弱周期下將繼續(xù)呈現(xiàn)強者恒強的“漂亮50”特征，新興行業(yè)與傳統(tǒng)行業(yè)顯著分化，業(yè)績增長較快的新興行業(yè)將持續(xù)走強，回調(diào)即是買入時機。

目前中國正面臨經(jīng)濟增長中樞的下移，背景的轉(zhuǎn)換決定未來增長方向是結(jié)構(gòu)性的機會，這種業(yè)績高增長體現(xiàn)在新興行業(yè)，而傳統(tǒng)行業(yè)將繼續(xù)著陸。在轉(zhuǎn)型期，小盤股往往會出現(xiàn)相對大盤股的長時間溢價，這在其他國家的發(fā)展歷史上已經(jīng)得到驗證。

更樂觀的是，從歷史統(tǒng)計看，即使IPO開閘，成長股也不一定立刻回調(diào)。國泰君安表示，從2005年以來，三次IPO開閘之后的1個月、3個月和半年的成長股的表現(xiàn)來看，IPO開閘的影響中性偏正面，成長股并未出現(xiàn)大幅度回調(diào)。

由于行業(yè)輪動及產(chǎn)業(yè)鏈驅(qū)動的配置方法逐漸不適用，國泰君安按照增長情況重新劃分了行業(yè)：1、過去高增長，2013年仍然高增長的行業(yè)，多集中在新興產(chǎn)業(yè)領域；2、過去低增長，2013年預期反轉(zhuǎn)的行業(yè)，以中上游周期類為主；3、過去高增長，2013年預期增長向下的行業(yè)，集中在早周期產(chǎn)業(yè)上；4、過去低增長，未來還是低增長的行業(yè)。

對第一類行業(yè)，需要考察高增長的確定性和持續(xù)性；對第二類行業(yè)，需要考察反轉(zhuǎn)的驅(qū)動力和反轉(zhuǎn)的概率；對第三類行業(yè)考察市場有沒有充分預期增長向下的幅度；而第四類行業(yè)機會不大。

國泰君安認為，三季度相對看好地產(chǎn)、建筑園林、通信、高端機械、農(nóng)業(yè)。四季度或重回高增長板塊：電子、傳媒、計算機軟件、食品加工、中藥、醫(yī)療服務、環(huán)保等。

銀行股或再現(xiàn)春天

今年年初，銀行股大漲，等待“千年”的鐵樹開了花，但是僅有短暫的行情，市場分歧很大。

國泰君安銀行業(yè)研究團隊認為，銀行股上漲乏力的癥結(jié)在于市場對宏觀經(jīng)濟下行、利率市場化短期推進、同業(yè)監(jiān)管出臺嚴厲政策等的擔憂，但是這些因素在9～10月份可能消除，銀行股到時將會再迎春天。

分析師認為，只要宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)，銀行股的負面影響就可以消失，時間大約發(fā)生在三季度后半段；利率改革的敏感窗口大約在6～7月份；同業(yè)監(jiān)管除了8號文外，預計不會出臺類似嚴厲政策。外在因素方面，國內(nèi)基金經(jīng)理是全球最勤奮（天天盯盤）的投資者，三季度之前進攻欲望強于攻守。加上近期銀行地產(chǎn)表現(xiàn)不佳，預計第一次風格轉(zhuǎn)換不成功，9～10月份成功率更高。而地產(chǎn)股下半年也可能有機會，會帶動銀行股走出行情。