平均票面利率6% 信用債具絕對(duì)收益

盡管經(jīng)歷了銀監(jiān)會(huì)8號(hào)文利好、4月以來(lái)的債市監(jiān)管風(fēng)暴以及更早前的2011年的“城投債風(fēng)波”，若要問最近兩年哪類投資市場(chǎng)發(fā)展最好，做固定收益的基金經(jīng)理給出的答案依然會(huì)是“無(wú)疑非信用債市莫屬”。

本周，走進(jìn)《投資者報(bào)》“基金經(jīng)理面對(duì)面”專欄的嘉賓分別是富國(guó)信用債基經(jīng)理鄒卉、大摩18個(gè)月定期開放債基經(jīng)理李軼、諾安信用債一年期定期開放債基經(jīng)理謝志華。她們認(rèn)為，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階、利率市場(chǎng)化加速推進(jìn)的兩股趨勢(shì)之下，信用債仍然是一個(gè)可以創(chuàng)造絕對(duì)收益的地方。

債市投資進(jìn)入精細(xì)化時(shí)代

《投資者報(bào)》：據(jù)財(cái)匯數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至5月28日，信用債市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)10.34萬(wàn)億元，這不僅是最近兩年發(fā)展最快的一個(gè)市場(chǎng)，也是個(gè)令債券投資人趨之若鶩的地方。

鄒卉：目前國(guó)內(nèi)的信用債市場(chǎng)已走過了“螺螄殼里做道場(chǎng)”的階段，10萬(wàn)億元的市值，分布在申萬(wàn)24個(gè)一級(jí)行業(yè)。即使未來(lái)債市出現(xiàn)階段性的調(diào)整，但對(duì)于精選個(gè)券依舊游刃有余。與國(guó)債、利率債相比，信用債主要包括公司債、普通企業(yè)債、短融、中票等多個(gè)細(xì)分品種，最大特點(diǎn)在于票面利率相對(duì)較高、行業(yè)比較分散、適合多種策略投資。

需要提醒投資者的是，盡管5月份匯豐PMI指標(biāo)49.6創(chuàng)7個(gè)月新低，顯示經(jīng)濟(jì)增速依然緩慢，債市基本面向好，但當(dāng)前信用債二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)分化已經(jīng)顯著，部分行業(yè)的盈利和現(xiàn)金流表現(xiàn)偏弱。高收益?zhèn)男庞蔑L(fēng)險(xiǎn)暴露的問題要密切關(guān)注，債市投資已進(jìn)入精細(xì)化投資管理時(shí)代。

《投資者報(bào)》：正如你剛才所言，當(dāng)前信用債二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)分化顯著，投資過程中，你如何防范信用違約的風(fēng)險(xiǎn)？

鄒卉：在看好信用債前景的同時(shí)，我們也不諱言未來(lái)存在的風(fēng)險(xiǎn)。從歷史和國(guó)外經(jīng)驗(yàn)看，發(fā)生信用違約事件的券種多為AA級(jí)以下債券，因此，我們將主要從AA級(jí)或以上的中高等級(jí)信用債券投資標(biāo)的中尋找機(jī)會(huì)，以便在經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇、企業(yè)盈利下滑的背景下有效規(guī)避潛在的違約風(fēng)險(xiǎn)。

俗話說(shuō)，“術(shù)業(yè)有專攻”，專業(yè)的投資機(jī)構(gòu)一般都會(huì)將風(fēng)險(xiǎn)防范放在投資的首要位置。我們逐步建立了事前、事中和事后的評(píng)價(jià)體系，以及內(nèi)部評(píng)級(jí)制定信用債投資策略，同時(shí)會(huì)結(jié)合綜合運(yùn)用時(shí)點(diǎn)評(píng)級(jí)法、周期評(píng)級(jí)法來(lái)把握投資機(jī)會(huì)。在宏觀經(jīng)濟(jì)政策預(yù)判的基礎(chǔ)之上，將動(dòng)態(tài)把握企業(yè)發(fā)債主體由于信用債資質(zhì)變化帶來(lái)的機(jī)會(huì)，力圖給信用債投資創(chuàng)造較高收益。

《投資者報(bào)》：我注意到近期謝志華對(duì)信用債基本面的判斷也十分良好。

謝志華：雖然前期市場(chǎng)累積上漲幅度、偏緊的資金面會(huì)給市場(chǎng)繼續(xù)向好帶來(lái)壓力，但信用債的基本面、政策面因素并未發(fā)生質(zhì)的轉(zhuǎn)變，債市仍具有良好的投資機(jī)會(huì)。其中信用債更是債市中的亮點(diǎn)。截至5月28日，三大信用債指數(shù)過去一個(gè)月全線上漲。企債指數(shù)過去一個(gè)月上漲0.83%，同期上證公司債指數(shù)和分離債指數(shù)分別上漲0.81%和0.47%。我們將重點(diǎn)關(guān)注高信用等級(jí)、具有高票息優(yōu)勢(shì)的債券品種。高信用等級(jí)的信用債利差相對(duì)來(lái)說(shuō)比商業(yè)債要高一些，因而能夠提供較高的價(jià)格保護(hù)。同時(shí)，其信用風(fēng)險(xiǎn)較小，但收益相對(duì)較有吸引力。

穿越債市波動(dòng)期

《投資者報(bào)》：近期，隨著債市行情出現(xiàn)波動(dòng)，債基募集規(guī)模較年初有所下降。但投資人對(duì)定期開放式債基卻很有熱情，類似大摩18個(gè)月定期開放債基的銷售都很火爆，其實(shí)這只產(chǎn)品很有意思，目前市場(chǎng)上定期開放債基多以1年和3年封閉期為主，為何你們會(huì)選18個(gè)月為封閉期？

李軼：18個(gè)月的發(fā)行能有效填補(bǔ)以1.5年為封閉期的產(chǎn)品空白。1.5年封閉周期具有一定的優(yōu)勢(shì)，比如能最大程度兼顧產(chǎn)品的收益性與流動(dòng)性。過去中國(guó)的經(jīng)濟(jì)周期在三年左右，一輪債市的牛熊輪回大致也需要三年。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由量轉(zhuǎn)質(zhì)的變化，經(jīng)濟(jì)增速或從8%～10%下降到6%～8%。經(jīng)濟(jì)波幅的收窄，有望將傳統(tǒng)的三年經(jīng)濟(jì)周期壓縮為一到兩年的周期，而相應(yīng)的貨幣周期、信用利差周期，及債市的牛熊轉(zhuǎn)換周期也都可能在一到兩年內(nèi)完成。因此，18個(gè)月的封閉期基本可跨越一輪完整貨幣及信用利差周期，既有利于基金配置較高收益的長(zhǎng)期債券，又使產(chǎn)品具備一定的流動(dòng)性優(yōu)勢(shì)。

《投資者報(bào)》：李軼做固定收益投資多年，業(yè)績(jī)也不錯(cuò)，管理的大摩貨幣過去六個(gè)月、一年均居同類產(chǎn)品第一名。你怎么判斷未來(lái)的債市投資價(jià)值？

李軼：展望下半年債市，我們認(rèn)為，目前的通脹壓力并不明顯，債券市場(chǎng)的牛尾行情或能在流動(dòng)性中性的背景下短期持續(xù)。但考慮到貨幣政策逐步向中性回歸，6月份資金面趨緊、債券供給大幅上升的情況下，三季度債市或面臨調(diào)整的時(shí)間窗口，為長(zhǎng)期布局提供機(jī)遇。

如果將時(shí)間跨度拉到更長(zhǎng)，未來(lái)一年，作為新政治周期的起始點(diǎn)，政策組合傾向于有質(zhì)量的增長(zhǎng)，隨著政府提高對(duì)經(jīng)濟(jì)增速下滑的容忍度，加大經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型力度，經(jīng)濟(jì)整體增速或較今年下一個(gè)臺(tái)階，全社會(huì)轉(zhuǎn)型期將再一次進(jìn)入去庫(kù)存調(diào)整階段。在這樣的背景下，2014年通脹預(yù)期也有望低于今年，債券收益率也可能再次出現(xiàn)緩慢的下行。

鑒于對(duì)市場(chǎng)的整體判斷，我們認(rèn)為，從18個(gè)月的投資周期來(lái)看，下半年需充分考慮市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，配置上重點(diǎn)關(guān)注流動(dòng)性好的6個(gè)月中等級(jí)短融和協(xié)議存款；2014年則適合采取積極的配置策略。此外，若債市在今年3、4季度出現(xiàn)調(diào)整，則是較好的建倉(cāng)時(shí)機(jī)，可擇機(jī)布局2014年收益。