一、文獻(xiàn)綜述
貨幣供應(yīng)量是貨幣政策的中間工具,股票市場是資本市場的重要組成部分,研究兩者的關(guān)系對制定、執(zhí)行貨幣政策的央行和廣大股民都有重要意義。學(xué)者在這方面做出了大量的研究。
金德環(huán)和李勝利(2004)通過協(xié)整檢驗和格蘭杰因果檢驗認(rèn)為,我國證券市場與M0、M1之間存在著長期穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系,而M1與上證綜指則沒有相互因果關(guān)系。于寧鍇(2011)利用協(xié)整檢驗和格蘭杰因果檢驗發(fā)現(xiàn)、M1和股票成交量分別與上證指數(shù)存在長期協(xié)整關(guān)系,而且上證指數(shù)是M1的格蘭杰原因,相反則不成立。張秀利(2012)通過單位根檢驗、協(xié)整檢驗認(rèn)為,不同層次的貨幣供應(yīng)量指標(biāo)對股票價格的影響并不完全相同,M1與股票價格市場存在長期均衡關(guān)系,且與股票價格之間存在雙向因果關(guān)系,而M0和M2對股票市場價格的影響并不顯著。吳戈(2012)運用ADF檢驗、E-G兩步法協(xié)整檢驗、ECM模型和格蘭杰檢驗發(fā)現(xiàn),M1、M2和 上證A股指數(shù)之間存在長期均衡關(guān)系,M1相比M2對股指的影響更大并且M1、M2的增速的短期波動均會對股指產(chǎn)生正向的影響,同時M1、M2與股指互為因果關(guān)系。
現(xiàn)有關(guān)于貨幣供應(yīng)量與上證綜指的關(guān)系的研究結(jié)果不多,而且研究的結(jié)果存在較大的差異,因此本文在現(xiàn)有研究結(jié)果的基礎(chǔ)上對貨幣供應(yīng)量和上證綜指之間的關(guān)系進(jìn)行深入研究。
二、實證研究
本文運用單位根檢驗、Johansen協(xié)整檢驗和格蘭杰因果關(guān)系檢驗對我國貨幣供應(yīng)量和上證綜指之間的關(guān)系進(jìn)行研究。
(一)樣本數(shù)據(jù)的選取
依據(jù)中央銀行對貨幣層次的劃分,本文選取流通中的現(xiàn)金M0、狹義貨幣M1和廣義貨幣M2作為基礎(chǔ)變量,將M1與M0的差即銀行體系的活期存款定義為M10,M2與M1的差即商業(yè)銀行的定期存款和儲蓄存款定義為M21,M2與M0的差即銀行體系的活期存款、商業(yè)銀行的定期存款和儲蓄存款總和定義為M20,與基礎(chǔ)變量一起代表貨幣供應(yīng)量。上證綜指為SZI。
本文根據(jù)數(shù)據(jù)的可得性選取1996年1月至2013年5月的上證綜指和貨幣供應(yīng)量的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行實證分析,數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局、同花順金融數(shù)據(jù)庫。
(二)單位根檢驗
因為各變量對應(yīng)的數(shù)據(jù)是時間序列,所以需對各序列進(jìn)行非平穩(wěn)性檢驗。本文選用ADF檢驗?zāi)P蛠頇z驗各序列的平穩(wěn)性,檢驗結(jié)果如下:
表1顯示:所有變量對應(yīng)的原始時間序列都是非平穩(wěn)的。其中,M0、M2、M20、M21和SZI的一階差分序列是平穩(wěn)的,M1和M10的二階差分序列是平穩(wěn)的。經(jīng)過刪選之后,本文選擇與SZI具有同階平穩(wěn)序列的變量M0、M2、M20、M21作為貨幣供應(yīng)量的表示變量。
(三)Johansen協(xié)整檢驗
因為只有變量M0、M2、M20、M21具有平穩(wěn)的一階差分序列,所以只有這些變量可能與SZI存在協(xié)整關(guān)系,即可能存在相互影響的關(guān)系。
本文選用Johansen協(xié)整檢驗方法來檢驗變量之間的協(xié)整關(guān)系,結(jié)果如下:
表2顯示:流通中的現(xiàn)金M0、商業(yè)銀行的定期存款和儲蓄存款M21與上證綜指SZI不存在協(xié)整關(guān)系,而廣義貨幣M2以及銀行體系的活期存款、商業(yè)銀行的定期存款和儲蓄存款總和M20與上證綜指SZI存在協(xié)整關(guān)系。
(四)格蘭杰因果檢驗
為了研究貨幣供應(yīng)量與上證綜指間是否存在因果關(guān)系以及因果關(guān)系的方向性,本文選用格蘭杰(Granger)因果檢驗方法。
因為變量M2、M20與SZI是同階平穩(wěn)的,而且M2和M20都與SZI存在協(xié)整關(guān)系,則可用各變量的原始序列與SZI進(jìn)行Granger因果檢驗;變量M0和M21與SZI雖是同階平穩(wěn)的,但它們與SZI不存在協(xié)整關(guān)系,所以可用變量M0和M21一階單整序列DM0、DM21分別與SZI一階單整序列DSZI進(jìn)行Granger因果檢驗。
在5%的顯著性水平下,檢驗結(jié)果如下表所示,其中原假設(shè)中的箭頭表示前一項不是后一項的Granger原因。
表3 原序列Granger因果檢驗
關(guān)系,銀行體系的活期存款、商業(yè)銀行的定期存款和儲蓄存款總和M20與上證綜指也不存在因果引致關(guān)系,即變量M2和M20的變動不會引起SZI的變動,SZI的變動也不會引起M2和M20的變動。
一階差分序列DM0、DM21與DSZI的Granger因果檢驗結(jié)果如表4:
表4顯示:在滯后長度為2或4或5時,DM0不是DSZI的Granger原因,但是DSZI是DM0的Granger原因,即在一階差分的情況下,上證綜指單向引起流通中的現(xiàn)金變化。而在一階差分的情況下,DM21 不是DSZI的Granger原因,DSZI也不是DM21的Granger原因,即商業(yè)銀行的定期存款和儲蓄存款與上證綜指之間不存在因果引致關(guān)系。
三、結(jié)論
本文對貨幣供應(yīng)量各層次變量M0、M1、M2、M20、M21、M10和上證綜指SZI進(jìn)行單位根檢驗、協(xié)整檢驗和Granger因果檢驗后,得出以下幾點結(jié)論:
(一)貨幣供應(yīng)量各層次變量和上證綜指對應(yīng)的時間序列都是非平穩(wěn)的,其中M0、M2、M20、M21和SZI的一階差分序列是平穩(wěn)的,M1和M10的二階差分序列是平穩(wěn)的。
(二)變量M0、M21分別與SZI不存在協(xié)整關(guān)系,變量M2、M20分別與SZI存在協(xié)整關(guān)系,所以廣義貨幣M2以及銀行體系的活期存款、商業(yè)銀行的定期存款和儲蓄存款總和M20分別與上證綜指SZI存在長期均衡的關(guān)系。對于這個結(jié)果我們可以認(rèn)為,流通中的現(xiàn)金大都用于儲蓄和消費,投資于股票市場的資金很少,所以兩者的關(guān)聯(lián)性并不是很大。綜合M2和M20可以發(fā)現(xiàn),真正與上證綜指有著長期均衡關(guān)系的是商業(yè)銀行的定期存款和儲蓄存款。
(三)Granger因果檢驗表明在5%的顯著性水平下,只有變量DM0與DSZI存在因果關(guān)系,并且DSZI是因,DM0是果,即上證綜指的變化是貨幣供應(yīng)量的變化的原因之一,但是貨幣供應(yīng)量的變化不是上證綜指的變化的原因,說明我國的貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制不完善,貨幣政策對于資本市場的影響并不顯著。
(作者單位:浙江工業(yè)大學(xué)健行學(xué)院)
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