跨國并購2.0

希臘的Folli Follie飾品、美國的St.John時(shí)裝、意大利的法拉蒂游艇，你知道它們背后站著中國股東嗎？就在中國消費(fèi)者攜“北京鎊”在歐美爭(zhēng)購名牌商品之際，中國投資者則準(zhǔn)備將它們的制造商裝進(jìn)自己的購物車。

伴隨金融危機(jī)帶來的海外資產(chǎn)低價(jià)機(jī)遇，新一輪海外并購的時(shí)間窗口開啟。相比過往大多由國企在能源領(lǐng)域發(fā)起的1.0式并購，新一輪海外并購正由更多元化的主體，以更澎湃的動(dòng)力，席卷更廣泛的領(lǐng)域。

大面積發(fā)酵的并購2.0，不僅使中國制造的影響從各經(jīng)濟(jì)體的消費(fèi)環(huán)節(jié)上行至技術(shù)創(chuàng)新、渠道拓展、品牌運(yùn)作、資本運(yùn)營等諸環(huán)節(jié)，中國資本的全球布局、整合資源，也使國內(nèi)投資者可望分享海外市場(chǎng)增長的收益，中國企業(yè)在全球化生長過程中與當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)的互動(dòng)，也將使中國進(jìn)一步參透國際游戲規(guī)則，并反作用于內(nèi)部市場(chǎng)化改革的推進(jìn)。

不過，中國企業(yè)的全球化努力固然值得贊賞，但亦需冷靜以對(duì)。海外收購如下一盤很大的棋，其中不僅涉及收購標(biāo)的估值、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)及資金安排等經(jīng)濟(jì)考量，也關(guān)系進(jìn)入門檻等政治博弈，收購后的整合、裁員中更面臨法律、文化差異，如何避免重蹈當(dāng)年日本式海外收購的覆轍，考驗(yàn)著中國企業(yè)家的智慧。

中國買家紛至沓來

2013年10月18日，復(fù)星國際（00656.HK）宣布斥資7.25億美元買入紐約地標(biāo)建筑—第一大通曼哈頓廣場(chǎng)，中國企業(yè)的海外并購由此再添一筆炫目的交易。

在此之前，復(fù)星國際已經(jīng)在國際市場(chǎng)頻頻出手。2010年6月，其以近2.1億元收購地中海俱樂部7.1%股權(quán)，此后逐步增持成第—大股東，2013年5月，其又聯(lián)手法國安盛私募投資（AXA Private Eq-uity）及地中海俱樂部管理層以17.5歐元/股對(duì)地中海俱樂部發(fā)起要約收購。2011年5月，以8458.8萬歐元收購希臘飾品商芙麗芙麗（Folli Follie）9.5%的股權(quán)。2013年上半年，其分別投資了美國時(shí)裝品牌St.John、專注于個(gè)性化藥物劑量診斷化驗(yàn)的美國Saladax，而后其子公司復(fù)星醫(yī)藥（600196，02196.HK）攜手復(fù)星—保德信中國機(jī)會(huì)基金出資2.21億美元收購了以色列醫(yī)療美容器械商Alma Lasers的95.2%股權(quán)；9月，復(fù)星國際旗下基金又以1500萬歐元獲得意大利高端男裝品牌Caruso的35%股份，成為第二大股東。

復(fù)星國際的大舉海外收購，是在踐行郭廣昌團(tuán)隊(duì)提出的新商業(yè)模式—中國動(dòng)力嫁接全球資源。而今，這一模式已成為越來越多中國企業(yè)的共同選擇，由此開啟了近年中資海外并購的第二浪潮。

ChinaVenture數(shù)據(jù)顯示，2008年至今，中國企業(yè)出境并購宣布交易趨于活躍，累計(jì)宣布出境并購交易1145起，宣布交易規(guī)模4545億美元，平均單筆宣布交易規(guī)模達(dá)4億美元。其中，2012年宣布出境交易規(guī)模達(dá)1413億美元，達(dá)近5年峰值（圖1）。2013年上半年，全球并購市場(chǎng)遭遇萎縮，但中國企業(yè)對(duì)海外資產(chǎn)熱情不減，獨(dú)立并購情報(bào)服務(wù)公司Merger market的報(bào)告顯示，這一時(shí)段中資境外并購交易總值達(dá)373 億美元，較2012年同期的219億美元增長70.7%，創(chuàng)2001 年以來最為活躍的紀(jì)錄。

中國企業(yè)海外并購第二浪潮的掀起，一方面得益于國家走出去戰(zhàn)略的推動(dòng)，另一方面，亦是中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展之后從資本輸入走向資本輸出的必然，就在中國GDP超越日本位居全球第二的2010年，中國企業(yè)的海外并購總額也僅次于美國，躍居全球第二，這并不是一個(gè)巧合。

相比過往以國企投資海外資源為主流的中資出海1.0時(shí)代，近年中國企業(yè)海外并購的一個(gè)顯著變化，就是越來越多的民企參與。根據(jù)ChinaVenture的統(tǒng)計(jì)，雖然近5年國內(nèi)企業(yè)出境并購主體仍以國企為主，且仍集中于能源領(lǐng)域（圖2），但在制造業(yè)和IT業(yè)中，已體現(xiàn)了民企、國企共同參與且以民企為主導(dǎo)的格局。2013年5月，中國肉類生產(chǎn)商雙匯國際以高達(dá)71億美元的總代價(jià)收購美國最大生豬生產(chǎn)商史密斯菲爾德，更勾勒出國企、民企齊頭并進(jìn)的格局，顯示中國企業(yè)的全球化戰(zhàn)略全面開啟。

海外擴(kuò)張所帶動(dòng)的民企成長，將使中國經(jīng)濟(jì)的活力進(jìn)一步被激活；而民企的介入，也使中資海外并購2.0時(shí)代呈現(xiàn)了鮮明的特色。

首先，并購案例增加，但單筆交易規(guī)模走低。相比手握充足的現(xiàn)金流，并因大型銀行支持擁有強(qiáng)大資金籌措能力的國企，民企由于資金實(shí)力及融資渠道有限，其介入使得中資海外并購的單筆交易規(guī)模較之前為低。由于民企并購融資需求更強(qiáng)烈，國內(nèi)外券商、基金、私募等機(jī)構(gòu)紛紛設(shè)立海外并購基金，上海市政府2012年也資助設(shè)立了賽領(lǐng)國際投資基金，為其提供融資支持。

其次，并購標(biāo)的向更多行業(yè)推開。國企為保障能源及資源而進(jìn)行的跨國并購，曾一度占中國企業(yè)海外并購的數(shù)量超1/3、金額超3/4，但這一切已悄然變化。在2012年及2013上半年，能源與資源并購雖然占據(jù)金額的大部分，但并購案例數(shù)已被IT 、消費(fèi)、汽車、農(nóng)業(yè)、機(jī)械、醫(yī)療等多個(gè)行業(yè)主導(dǎo)，而伴隨萬達(dá)院線收購美國AMC影院公司、萬科收購南聯(lián)地產(chǎn)股權(quán)、深圳新世界集團(tuán)收購洛杉磯喜來登環(huán)球酒店、新疆華凌工貿(mào)集團(tuán)收購格魯吉亞貝西斯銀行（BASIS BANK）90%股權(quán)、華大基因以1.18億美元收購美國DNA測(cè)序公司Complete Genomics等交易的推進(jìn)，中國資本已向文化傳媒、地產(chǎn)、酒店管理、金融、基因工程等更廣泛的領(lǐng)域和新興產(chǎn)業(yè)延展。

其三，針對(duì)成熟市場(chǎng)的并購案增加。相比國企資源類并購大多瞄準(zhǔn)拉美、澳大利亞、加拿大、非洲等地，民企的收購更多觸及歐美市場(chǎng)，備受市場(chǎng)關(guān)注的三一重工收購德國普茨邁斯特、吉利收購沃爾沃、山東重工收購意大利游艇制造商法拉蒂（Ferretti）等案例均屬此列。普華永道數(shù)據(jù)顯示，中國自2009年以來已領(lǐng)銜新興市場(chǎng)的跨國投資，就交易金額而言，近70%新興市場(chǎng)對(duì)成熟市場(chǎng)的投資來自中國。

其中原因，固然包括金融危機(jī)導(dǎo)致的歐美資產(chǎn)價(jià)格下跌，為中國民企出手提供了天時(shí)之利，而更重要的還在于，民企的并購動(dòng)因更加多樣化。無論出于提升技術(shù)研發(fā)水平、創(chuàng)建知名品牌、引入先進(jìn)管理模式、拓展?fàn)I銷網(wǎng)絡(luò)，還是全球化分散投資的需要，收購歐美知名企業(yè)無疑都是一條捷徑。正是全球化時(shí)代提升競(jìng)爭(zhēng)力的動(dòng)力與壓力，引領(lǐng)中國企業(yè)將觸角從非洲的資源伸展到歐美的名企，2.0時(shí)代的中資海外并購因此精彩紛呈。那么，究竟哪些項(xiàng)目因何種機(jī)遇成為中國企業(yè)青睞的新寵呢？

收購標(biāo)的：國際知名消費(fèi)品牌

收購動(dòng)力：品牌國際化&拓展中國市場(chǎng)

就在中國消費(fèi)者攜帶“北京鎊”在歐美爭(zhēng)購名牌商品之際，中國投資者已悄然將許多國際品牌裝進(jìn)了自己的購物車，一如當(dāng)年的歐萊雅收購小護(hù)士、莊臣收購美加凈、強(qiáng)生收購大寶。

2013年8月，百麗國際控股（01880.HK）攜手其大股東鼎暉投資出資超過1.6億美元，分別收購日本巴羅克時(shí)尚集團(tuán)（Baroque Japan）31.96%和23%的股權(quán)。百麗指，其將助Baroque旗下的Moussy 品牌把中國門店數(shù)從目前的內(nèi)地加香港共29家擴(kuò)張至100家，同時(shí)借力Baroque渠道拓展日本鞋類市場(chǎng)。

通過并購海外知名品牌，占領(lǐng)國內(nèi)高端市場(chǎng)，并借道拓展海外市場(chǎng)，最終走上國際化道路，是諸多中國企業(yè)海外并購的戰(zhàn)略規(guī)劃路線圖。不僅主場(chǎng)在國內(nèi)的時(shí)尚類企業(yè)如此，耐用消費(fèi)品企業(yè)也不例外，海爾集團(tuán)就是一個(gè)典范。

2001年，海爾以700萬美元收購意大利冰箱制造商Meneghetti的87%股份，并在此后推出高端產(chǎn)品卡薩帝冰箱。2005年，在競(jìng)購美國第三大白電制造商美泰克敗北后，海爾又曾有多起海外并購計(jì)劃，包括并購GE家電業(yè)務(wù)，但最終都沒有如愿以償。2011年10月，海爾終以8億元代價(jià)，收購松下旗下三洋電機(jī)的白色家電業(yè)務(wù)，包括三洋洗衣機(jī)品牌AQUA及相關(guān)品牌。日本家電知名品牌林立，進(jìn)入難度可想而知，海爾搶灘日本，即希望在最高端市場(chǎng)向全球展示自己的技術(shù)與品牌。在日本，海爾實(shí)行AQUA加Haier的雙品牌戰(zhàn)略，2012年，海爾在日銷售額同比增加4.5倍，達(dá)483億日元，其中70%的收入來自AQUA品牌。日本調(diào)查公司GfK的數(shù)據(jù)則顯示，2012年三季度，AQUA品牌在當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)的占有率已超過三洋電機(jī)時(shí)期。

2012年11月，海爾又宣布對(duì)新西蘭斐雪派克家電控股有限公司的股份收購已達(dá)90%，并對(duì)剩余股東發(fā)起了強(qiáng)制收購，這場(chǎng)耗資7.66億美元的收購目前僅待新西蘭政府最后的審批。斐雪派克在澳大利亞和新西蘭市場(chǎng)擁有較高的市場(chǎng)份額，在墨西哥、泰國、意大利等擁有多家工廠。目前海外收入占26%的海爾，全球化進(jìn)程已然加快。

此外，銀行等金融機(jī)構(gòu)的海外并購也在于實(shí)現(xiàn)品牌國際化。綜合來看，這類收購的特點(diǎn)往往是，收購方多為國內(nèi)優(yōu)勢(shì)消費(fèi)品牌，在國內(nèi)市場(chǎng)占據(jù)較高份額，意圖借收購海外品牌實(shí)現(xiàn)國際化；其標(biāo)的往往選擇當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)占有率較高的二三線品牌，一方面耗資有限、收購難度不大，另一方面也可以作為國際化的探路之舉。當(dāng)然，也有企業(yè)作為財(cái)務(wù)投資者從事此類收購，復(fù)星國際即是如此。

與歐洲知名消費(fèi)品牌進(jìn)行股權(quán)合作，不謀求控股地位但要求獲得董事會(huì)席位，并將其帶入前景可期的中國消費(fèi)市場(chǎng)，在助推其中國業(yè)務(wù)高速成長的過程中，分享豐厚回報(bào)，是復(fù)星的海外并購策略之一。復(fù)星國際副董事長兼行政總裁梁信軍曾表示，復(fù)星在2009年就有機(jī)會(huì)與普拉達(dá)（Prada）達(dá)成一樁18億美元的股權(quán)收購交易。最終，它將Folli Follie和St.John攬入懷中。據(jù)稱，在復(fù)星的幫助下，2012年Folli Follie在中國市場(chǎng)的銷量取得了50%以上的增長。

收購標(biāo)的：細(xì)分行業(yè)技術(shù)領(lǐng)軍者

收購動(dòng)力：技術(shù)突破&產(chǎn)業(yè)升級(jí)

科技推動(dòng)進(jìn)步，科技同樣也推動(dòng)跨國并購。

在中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與產(chǎn)業(yè)升級(jí)的大背景下，技術(shù)主導(dǎo)的并購早已展開。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2005-2012年，中國企業(yè)在汽車、制造、科技、電信、生命科學(xué)和醫(yī)療衛(wèi)生領(lǐng)域的海外并購案例占同期總數(shù)的39%，顯示了比較活躍的投資意愿。與發(fā)達(dá)國家企業(yè)相比，中國企業(yè)在這些行業(yè)尚有不小的技術(shù)差距，其對(duì)這些領(lǐng)域的投資，有很大一部分緣自技術(shù)驅(qū)動(dòng)。在并購中，它們不僅會(huì)評(píng)估并購目標(biāo)的盈利能力，更重要的是，看其是否有知識(shí)產(chǎn)權(quán)、核心技術(shù)。2012-2013年，中國企業(yè)在多個(gè)領(lǐng)域繼續(xù)展開了對(duì)先進(jìn)技術(shù)的追逐。

在汽車制造領(lǐng)域，從9年前上汽收購韓國雙龍汽車到現(xiàn)在，中國車企一直前赴后繼地進(jìn)行海外收購，其間有得有失，既有如上汽般將從數(shù)年前英國并購過來的MG名爵重新出口到歐洲者，也有如騰中重工般收購悍馬失敗者，還有如北汽般正委托中介尋找口碑良好、年產(chǎn)能在10萬輛以下的歐洲汽車品牌，欲將歐洲工廠作為生產(chǎn)基地者。

車企的海外并購目標(biāo)無外乎兩個(gè)，一是擴(kuò)張市場(chǎng)，二是謀求技術(shù)。不僅發(fā)動(dòng)機(jī)、自動(dòng)變速器、汽車電子等核心技術(shù)備受重視，如今，中國車業(yè)還將目光投向了上游的汽車零部件等行業(yè)，收購涉及安全、節(jié)能、排放、模具等技術(shù)。2012年 6月，寧波華翔（002048）收購德國HELBAKO公司30%的股權(quán)，9月，東風(fēng)汽車（600006）收購瑞典TEngineeringAB公司70%的股權(quán)，2013年5月，襄陽軸承（000678）耗資3億元收購波蘭工業(yè)發(fā)展局持有的波蘭KFLT軸承公司89.15%股份，即屬此列。而萬向集團(tuán)則欲通過收購美國A123系統(tǒng)公司，圓自己的汽車夢(mèng)。

萬向集團(tuán)早年就進(jìn)行過鋰離子動(dòng)力電池、整車電子控制系統(tǒng)等方面的研發(fā)，并曾計(jì)劃投資3億美元，與美國鋰離子電池制造商Ener1公司合作，建立全自動(dòng)化電芯及電池系統(tǒng)生產(chǎn)基地。2012年2月，萬向還投資1億美元與美國史密斯電動(dòng)車公司（Smith Electric Vehicles Corp）成立了合資公司，計(jì)劃在中國生產(chǎn)電動(dòng)車。而于2009年在納斯達(dá)克上市的A123，曾是美國規(guī)模最大、技術(shù)最先進(jìn)的鋰電池制造商。2012年3月，其因電池召回事件陷入困頓，進(jìn)入破產(chǎn)拍賣程序。2012年12月，萬向以2.6億美元拍下該公司除政府及軍工業(yè)務(wù)外的所有資產(chǎn)。2013年1月28日，美國外國投資委員會(huì)（CIFUS）宣布同意此項(xiàng)收購。并購A123，掌握鋰電池關(guān)鍵技術(shù)，或有助萬向集團(tuán)打通電動(dòng)車產(chǎn)業(yè)鏈的任督二脈。

近年遭遇低潮的光伏產(chǎn)業(yè)，也不乏海外并購之舉。中國光伏企業(yè)的困局，根源之一是低技術(shù)水平與重復(fù)建設(shè)，因此，那些掌握行業(yè)核心科技的海外公司自然成為獵取的目標(biāo)。2013年7月，薄膜太陽能企業(yè)漢能集團(tuán)宣布并購美國Global Solar Energy公司，這是其繼2012年9月并購德國Solibro公司、2013年1月并購美國MiaSolé公司之后的一年內(nèi)第三次海外技術(shù)并購。借助一系列的并購，漢能成為全球首家實(shí)現(xiàn)柔性薄膜太陽能組件大規(guī)模量產(chǎn)的企業(yè)。

中國的消費(fèi)升級(jí)，也是技術(shù)并購的動(dòng)力之一。比如，伴隨國人生活水平與健康意識(shí)的提高，我們看到越來越多健康醫(yī)療領(lǐng)域的海外并購。除復(fù)星國際與復(fù)星醫(yī)藥的收購?fù)猓?013年6月，邁瑞醫(yī)療（MR. NYSE）又以1.05億美元全資收購美國Zonare公司，Zonare為掌握全球高端放射成像技術(shù)的醫(yī)療系統(tǒng)集團(tuán)之一。同月，微創(chuàng)醫(yī)療（00853.HK）也以2.9億美元收購美國醫(yī)療器械廠商瑞特（Wright）的髖關(guān)節(jié)和膝關(guān)節(jié)業(yè)務(wù)。

而最有意義的，莫過于娛樂傳媒業(yè)的小馬奔騰的驚人一躍。2012年9月，小馬奔騰聯(lián)手印度信實(shí)媒體公司，以3020萬美元收購陷于破產(chǎn)的好萊塢影視特效公司數(shù)字領(lǐng)域（Digital Domain）。借助這一次收購，小馬奔騰不僅可以引入先進(jìn)的3D影視特效技術(shù)，也為自身IPO又增添了更多的故事。

除了生產(chǎn)性技術(shù)，基于管理技術(shù)的并購也不少見。2013年5月，雙匯以71億美元的總代價(jià)，收購全球最大豬肉加工商史密斯菲爾德食品公司（Smithfield），成為全球熱點(diǎn)。這次收購，除了互相借力進(jìn)入對(duì)方本土市場(chǎng)，雙匯的最大動(dòng)機(jī)，被認(rèn)為是引入史密斯菲爾德的技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)。一直以來，雙匯的肉源依賴大量農(nóng)戶散養(yǎng)的生豬，但2011年的“瘦肉精事件”令其中的問題充分暴露。遭遇空前危機(jī)的雙匯，必須掃除上游養(yǎng)殖環(huán)節(jié)的雷區(qū)。每年飼養(yǎng)約1580萬頭生豬的史密斯菲爾，這方面的管理經(jīng)驗(yàn)無疑值得其借鑒。

一般而言，技術(shù)類并購多數(shù)在同行間發(fā)生，針對(duì)性強(qiáng)，收購對(duì)象往往在細(xì)分行業(yè)擁有全球領(lǐng)先的技術(shù)，而未必是大公司，因此，此類交易的金額未必很高。不過，伴隨這類螞蟻搬家式的并購，中國企業(yè)將海外最佳技術(shù)源源不斷地融入自家產(chǎn)品，中國的產(chǎn)業(yè)升級(jí)也更添動(dòng)力。

收購標(biāo)的：原料供應(yīng)商

收購動(dòng)力：擴(kuò)張產(chǎn)業(yè)鏈&化解食品安全危機(jī)

中國企業(yè)渴求的海外原材料，除了資源，還包括安全無污染的食品原料。某種程度上說，公眾對(duì)食品安全問題的日益關(guān)注，加速了本土食品業(yè)龍頭對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈上游資源的跨國并購。中國乳業(yè)公司紛紛向海外奶源地拓展，即是例證。伊利、雅士利公司（2013年6月被蒙牛收購）先后于2012年12月、2013年1月宣布投資11億元在新西蘭建立配方奶粉廠，而光明乳業(yè)（600597）早于2010年12月就以3.8億元收購了新西蘭乳企新萊特（Synlait）51%股權(quán)，成為行內(nèi)海外并購者的試水者。

不過，雖然Synlait最初被定位為光明乳業(yè)的基礎(chǔ)原料海外供應(yīng)基地，但經(jīng)過一段實(shí)際運(yùn)營后，它又被重新定位為高端原料和高端乳制品的供應(yīng)基地。2011年12月，其生產(chǎn)的培兒貝瑞奶粉在中國上市，賣點(diǎn)是100%“原裝原罐”，目標(biāo)直指高端品牌。2013年7月，Synlait在新西蘭上市，融資7500萬新西蘭元用于追加乳鐵蛋白生產(chǎn)設(shè)備、嬰兒奶粉混合罐裝線等。光明乳業(yè)并購Synlait的典型意義在于：通過產(chǎn)業(yè)鏈的國際融合，促進(jìn)了更多的價(jià)值產(chǎn)生，更多的國際資本被吸引，從而創(chuàng)造更多的價(jià)值，最終，從以中國資金投資海外市場(chǎng)，過渡到以海外資金投資海外市場(chǎng)。

森林也是中國民企青睞的另一上游資源，安信地板、宜華木業(yè)（600978）等公司都收購了大量林地。如今，中國最大飼料生產(chǎn)商之一的新希望（000876）也瞄準(zhǔn)了海外并購，其2013年8月13日公告稱，計(jì)劃募資30億元進(jìn)行海內(nèi)外收購。而2013年8月的新西蘭恒天然乳粉污染事件，或?yàn)橹袊槠蟮暮Ｍ馐召徧峁┬碌臋C(jī)遇。

企業(yè)對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的縱向并購是為了擴(kuò)大有效邊界，使得企業(yè)之間的交易轉(zhuǎn)化為企業(yè)內(nèi)部行為，向前并購可以解決原材料問題，向后并購則可以拓展市場(chǎng)渠道。美克股份（600337）收購美國家具商Schnadig，即有拓展美國零售市場(chǎng)之意。網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營商騰訊亦深諳其中奧妙。

2013年6月，騰訊收購馬來西亞通信技術(shù)提供商Patimas Computers的15%股權(quán)，其目的被認(rèn)為是助力微信在馬來西亞的擴(kuò)張。此前，手握充足現(xiàn)金且謀求擴(kuò)大海外市場(chǎng)的騰訊已在游戲領(lǐng)域大展拳腳，包括相繼收購7家韓國網(wǎng)絡(luò)游戲開發(fā)商、美國游戲開發(fā)公司Riot Games的92.78%股權(quán)、歐洲游戲社區(qū)ZAM、新加坡游戲公司LevelUp股份和美國游戲開發(fā)商Epic Games的48.4%股權(quán)。而艾瑞咨詢發(fā)布的《2012年中國網(wǎng)絡(luò)游戲海外進(jìn)出口行業(yè)報(bào)告》顯示，騰訊端游的海外收入占34.1%，在國內(nèi)端游企業(yè)中排名第一。

通過并購上下游產(chǎn)業(yè)鏈資源，企業(yè)可望加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)鏈控制及自身競(jìng)爭(zhēng)力。其中，對(duì)上游資源的并購，在石油、礦產(chǎn)、農(nóng)林產(chǎn)品加工等行業(yè)中都很常見，并購對(duì)象往往集中于大洋洲、拉美、非洲等資源所在區(qū)域。而向下游的并購，在2008年金融危機(jī)后逐漸增多，借低位抄底成熟市場(chǎng)的知名品牌或渠道運(yùn)營商，已成為中國制造企業(yè)拓展海外零售市場(chǎng)的路徑之一。

收購目標(biāo)：產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)公司

收購動(dòng)力：完善商業(yè)模式&戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型

大部分海外并購的邏輯相對(duì)簡(jiǎn)單—完善企業(yè)價(jià)值鏈或產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵要素，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)全球化，但在海外并購的熱潮中，還有一些業(yè)務(wù)多元化的企業(yè)頻頻出手，且收購的資產(chǎn)不僅超越國界，也跨出了原有的行業(yè)邊界。他們不同于復(fù)星國際這樣的財(cái)務(wù)投資者，而以實(shí)業(yè)運(yùn)營為目標(biāo)，其鋪張的跨界收購因而令很多人高呼看不懂，比如大連萬達(dá)。

2012年5月，大連萬達(dá)首次海外并購就顯得出手不凡，以26億美元并購全球規(guī)模第二的AMC影院公司。接著在2013年6月，大連萬達(dá)宣布第二宗海外并購，以3.2億英鎊并購英國圣汐游艇（Sunseeker），并投資近7億英鎊在倫敦核心區(qū)建設(shè)超五星級(jí)萬達(dá)酒店，為此英國首相卡梅倫還特意致信萬達(dá)董事長王健林。但這還不是全部，大連萬達(dá)還有長長一串的巨額海外投資及并購計(jì)劃，其中包括同俄羅斯政府簽署投資30億美元發(fā)展旅游業(yè)的合作協(xié)議。

在引起國際同行轟動(dòng)之時(shí)，萬達(dá)也招來國內(nèi)一片質(zhì)疑。但是對(duì)于這些買賣，王健林有自己的盤算。萬達(dá)在國內(nèi)已形成商業(yè)地產(chǎn)、高級(jí)酒店、文化旅游、連鎖百貨四大業(yè)務(wù)群，擁有亞洲最大的在線影院和全球第二規(guī)模的不動(dòng)產(chǎn)，目前已確定要以商業(yè)地產(chǎn)和文化旅游雙輪驅(qū)動(dòng)，最終完成由商業(yè)地產(chǎn)向文化旅游企業(yè)的轉(zhuǎn)型。王健林最近在公司內(nèi)部就提到，要轉(zhuǎn)向由迪斯尼、新聞集團(tuán)所主導(dǎo)的娛樂文化行業(yè)。長遠(yuǎn)看，萬達(dá)的海外大手筆投資無一不是這個(gè)戰(zhàn)略方向的體現(xiàn)。而從實(shí)施手段看，則是“并購為主，投資為輔”。

被收購的AMC雖然2011年尚在虧損之中，但王健林對(duì)其盈利充滿信心，認(rèn)為這是公司負(fù)債過高造成，未來將注入5億美元以改善AMC資本結(jié)構(gòu)。收購AMC只是萬達(dá)院線的第一步，未來萬達(dá)還準(zhǔn)備并購海外在線影院，爭(zhēng)取占全球20%的市場(chǎng)份額。萬達(dá)在國內(nèi)成功的影院模式雖然不能完全復(fù)制到國外，但王健林已做好了在這個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈上延伸的準(zhǔn)備。

并購圣汐游艇，則是萬達(dá)籌劃的游艇俱樂部產(chǎn)業(yè)鏈的一部分。王健林認(rèn)為，購買游艇的支出龐大，每年的保養(yǎng)費(fèi)也為數(shù)不少，不如直接買入游艇公司，況且，圣汐游艇是世界兩大奢華游艇品牌之一，每年稅前盈利也在10%上下。

倫敦萬達(dá)酒店項(xiàng)目的抉擇，更是體現(xiàn)了王健林對(duì)商業(yè)地產(chǎn)的自信。他認(rèn)為此項(xiàng)目位置極佳，緊鄰泰晤士河，可俯瞰白金漢宮和海德公園，萬達(dá)購買項(xiàng)目的樓面地價(jià)只有售價(jià)的1/15，公寓銷售完就可賺回一個(gè)超五星酒店。不過，萬達(dá)能否最終將國內(nèi)的成功經(jīng)驗(yàn)推廣到海外，仍需觀望。

王健林大舉收購海外資產(chǎn)的同時(shí)，萬達(dá)在資本市場(chǎng)也展開了另一場(chǎng)布局。在A股上，萬達(dá)電影在線上市處于最后階段，而在香港地區(qū)，萬達(dá)于2013年4月借殼恒力商業(yè)地產(chǎn)（00169.HK，更名為萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)）上市。萬達(dá)一系列高調(diào)的海外動(dòng)作，對(duì)其A股和港股的資本運(yùn)作非常有利。同步資本市場(chǎng)的布局也將讓萬達(dá)撬起更大的資本杠桿，未來，無論萬達(dá)在國內(nèi)外的資產(chǎn)是否注入上市公司，可以肯定的是，借助上市平臺(tái)的支持，其國際化道路將走得更遠(yuǎn)。

大連萬達(dá)的大舉海外收購，與身為國企的光明食品集團(tuán)不無相似之處。除借助旗下的光明乳業(yè)收購Synlait外，2011年8月，光明食品集團(tuán)以5.3億澳元取得瑪納森食品集團(tuán)75%股權(quán)，不僅進(jìn)入澳大利亞市場(chǎng)，還可望在瑪納森的平臺(tái)上進(jìn)一步展開戰(zhàn)略性并購。2012年6月，光明食品集團(tuán)取得波爾多葡萄酒主要批發(fā)商Diva的70%股份，進(jìn)軍葡萄酒產(chǎn)業(yè)；2012年11月，又以近7億英鎊收購英國第二大谷物類和谷物條食品生產(chǎn)商維他麥?zhǔn)称罚╓eet-abix Food）75%的股權(quán)，從而可以利用維他麥的銷售渠道進(jìn)入英國及全球食品市場(chǎng)。

伴隨越來越多大型企業(yè)集團(tuán)的介入，多元化的海外收購或越來越常見。對(duì)于收購方而言，立足于長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略規(guī)劃，實(shí)施跨出國界和業(yè)界的并購，有助其商業(yè)模式的升級(jí)與轉(zhuǎn)型，甚至嘗試將原有商業(yè)模式移植入海外市場(chǎng)環(huán)境。

并購之后的挑戰(zhàn)

中國買家的到來，為國際并購市場(chǎng)帶來了新的氣象。一方面，并購中介成為一樁有利可圖的生意，近年，國內(nèi)外投資銀行、投資顧問公司、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、公關(guān)公司、PE等紛紛強(qiáng)化這一領(lǐng)域的布局。而中國投資者也愿意在風(fēng)險(xiǎn)莫測(cè)的國際化中多個(gè)有經(jīng)驗(yàn)的領(lǐng)路人，最終減少失誤。

另一方面，接踵而來的中國投資者，正在推高目標(biāo)資產(chǎn)的估值，提價(jià)的交易越來越多，比如，海爾原計(jì)劃以1.2新西蘭元/股的價(jià)格要約收購斐雪派克，最后將收購價(jià)提至1.28新西蘭元/股，相比要約前斐雪派克的股價(jià)溢價(jià)71%。價(jià)格走高，會(huì)不會(huì)導(dǎo)致企業(yè)并購意愿有所減退？從目前中國企業(yè)的熱情看，似乎還不足為慮。

盡管中國企業(yè)爭(zhēng)相走出去，但最終回報(bào)它們的不一定都是碩果。上汽并購雙龍，最終投資損失逾40億元；TCL并購湯姆遜，虧損數(shù)十億元，花了整整6年才走出困境；中國平安投資富通，因157億元的天價(jià)學(xué)費(fèi)元?dú)獯髠?，這些都應(yīng)該成為后來者的警示錄。

研究表明，海外并購從鎖定目標(biāo)到成功交割，只有一半的企業(yè)能夠如愿以償；而從交割運(yùn)營到最終獲利，大約也只有一半的企業(yè)會(huì)成功。海外收購如下一盤很大的棋，其中首先涉及的是收購標(biāo)的估值、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)及融資安排等經(jīng)濟(jì)考量。如果并購方把握不到位，買到的很可能是明日黃花的技術(shù)、江河日下的品牌、行將沒落的產(chǎn)業(yè)，TCL的失敗就是沒有看清電視的發(fā)展方向，而聯(lián)想收購IBM電腦資產(chǎn)，令人感慨的是IBM對(duì)PC發(fā)展趨勢(shì)的洞若觀火。在如今QE退出的背景下，全球資金供應(yīng)趨緊帶來的融資壓力也應(yīng)成為中國企業(yè)重視的問題。

在并購交易中，還不乏來自非商業(yè)的政治、社會(huì)等因素的影響，中海油并購美國優(yōu)尼科、中化集團(tuán)收購加拿大鉀肥、華為收購3COM和3leaf即因此流產(chǎn)。如今，為避免麻煩，許多中資企業(yè)也開始尋求不足5億美元的投資，并以合資、購買少數(shù)股權(quán)而非全面收購的方式達(dá)到目標(biāo)。

而即使并購成功，企業(yè)也要面臨資產(chǎn)重組和資源整合的考驗(yàn)，在裁員等問題中更面臨法律、文化差異。據(jù)普華永道估計(jì)，當(dāng)前中國企業(yè)在歐洲的并購，過半都是不良資產(chǎn)型收購，尤其是制造業(yè)，如何消化這些資產(chǎn)而不被其拖累是一大挑戰(zhàn)。

著名的“七七定律”指出，70%的并購沒有實(shí)現(xiàn)期望的商業(yè)價(jià)值，而其中70%失敗于并購后的文化整合。在吉利并購沃爾沃后，為了避免沖突，李書福并不急于考慮文化的融合，他認(rèn)為吉利就是吉利，沃爾沃就是沃爾沃。但前GE總裁杰克·韋爾奇認(rèn)為，吉利這樣會(huì)錯(cuò)過技術(shù)整合、錯(cuò)過財(cái)務(wù)融合的收益、錯(cuò)過人才發(fā)展的機(jī)會(huì)。怎樣才是最好的選擇，最終可能要靠東方智慧找到和諧之道。

而對(duì)于企業(yè)大舉出境，國人最大的擔(dān)心是，中國會(huì)不會(huì)重蹈上世紀(jì)80年代日本買下美國時(shí)的覆轍？從背景看，無論中國GDP的迅猛增長，還是人民幣對(duì)美元的不斷升值，都神似日本當(dāng)年，而復(fù)星國際收購第一大通曼哈頓廣場(chǎng)，更令人想起1989年三菱集團(tuán)以14億美元買下洛克菲勒中心的情景。有分析指，租用第一大通曼哈頓廣場(chǎng)50%-60%辦公面積的摩根大通銀行，會(huì)在復(fù)星國際收購后撤離，此外，該大樓附近將有一個(gè)超過100萬平方米的龐然大物誕生，復(fù)星國際此項(xiàng)收購能否獲利，仍未可知。

不過，對(duì)于全球化進(jìn)程中的中國企業(yè)而言，即使路障重重，即使代價(jià)不菲，只有不斷摸索，才能持續(xù)前行。中國資本的全球布局、整合資源，不僅可望使國內(nèi)投資者分享海外市場(chǎng)增長的收益，中國企業(yè)在全球化生長過程中與當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)的互動(dòng)，也將使中國進(jìn)一步參透國際游戲規(guī)則，并反作用于內(nèi)部市場(chǎng)化改革的推進(jìn)。走出去，終究是進(jìn)步。