張金成減持拷問戰(zhàn)略投資者制度

萬國華 蘇嬌 尹晴晴

西安宏盛科技發(fā)展股份有限公司 （ST宏盛，600817）日前公告，公司第二大股東即戰(zhàn)略投資者張金成違背之前的承諾，減持其所持股份，占公司總股本的5%，其行為可能影響后續(xù)重組參與表決的有效票數(shù)，極大影響了公司和廣大投資者的命運(yùn)，公司對此表示強(qiáng)烈譴責(zé)。張金成減持事件可謂給中國式戰(zhàn)略投資者制度帶來警示。

13天背信跑路805萬股

“禁閉”3年后的ST宏盛今年2月重返A(chǔ)股，因披上了天然氣的華麗外衣，這家“史上最爛”公司忽然間蛻變成“滬市最牛股”，10個(gè)交易日累計(jì)漲幅近60%。也許因?yàn)槔麧欂S厚，張金成持有的1798萬股在4月份的13個(gè)交易日內(nèi)銳減至993萬股，引來ST宏盛譴責(zé)。

ST宏盛之所以憤怒譴責(zé)，主因是張金成的減持行為，可能導(dǎo)致其之前“放棄投票”的承諾落空。張金成此前通過ST宏盛公告承諾，作為戰(zhàn)略投資者，為支持公司后續(xù)工作，在將來進(jìn)行重大資產(chǎn)重組投票時(shí)放棄投票權(quán)。換言之，已減持的805萬股能否承接張金成之前的承諾，已是個(gè)未知數(shù)。

問題是，張金成的減持行為有錯(cuò)嗎？或違規(guī)？答案似乎是肯定的。據(jù)《證券承銷與發(fā)行管理辦法》的規(guī)定，戰(zhàn)略投資者轉(zhuǎn)讓股票的鎖定期至少為12個(gè)月，具體持股期限應(yīng)依據(jù)申購協(xié)議和聲明確定。如果曾承諾至少持股兩年的證據(jù)確鑿，那么張金成的減持行為或已構(gòu)成違規(guī)違約，并違背了《管理辦法》的相關(guān)規(guī)定。ST宏盛可以依據(jù)《證券法》和相關(guān)協(xié)議內(nèi)容，要求張金成承擔(dān)民事責(zé)任。同時(shí)，ST宏盛還可根據(jù)《證券法》相關(guān)規(guī)定，舉報(bào)并要求對張金成的減持行為進(jìn)行政處罰。但是否能夠真的依規(guī)依約追究張金成的減持行為？很難說。否則，就不會(huì)只是ST宏盛一個(gè)譴責(zé)而已，連交易所都未出面。

戰(zhàn)略投資者制度拿他沒轍

張金成的減持行為真如此簡單嗎？顯然不是。所謂戰(zhàn)略投資者是指擁有雄厚的資金實(shí)力、著名的品牌效應(yīng)和先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)，欲與標(biāo)的企業(yè)建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，長期持有標(biāo)的企業(yè)股份或其他資產(chǎn)并在業(yè)務(wù)、管理和產(chǎn)業(yè)升級等方面給予企業(yè)支持或幫助企業(yè)成長的投資者，包括自然人、法人和其他經(jīng)濟(jì)組織。

戰(zhàn)略投資者與普通投資者之區(qū)別主要體現(xiàn)在：前者的持股鎖定期長，后者持股鎖定期短；前者持股量大，持股數(shù)往往不少于5%，后者沒要求；前者由于資金、技術(shù)或管理經(jīng)驗(yàn)原因，能夠參與到公司治理，后者多是賺取差價(jià)的財(cái)務(wù)投資。

然而，我國現(xiàn)行法律尤其法理上，有關(guān)戰(zhàn)略投資者的界定以及與普通投資者區(qū)別是存有缺陷的。目前能找到具有法律強(qiáng)制力的關(guān)于規(guī)范戰(zhàn)略投資者的規(guī)則，就是《管理辦法》中的第20-24條有關(guān)規(guī)定。比如，第24條規(guī)定戰(zhàn)略投資者不得參與首次公開發(fā)行股票的初步詢價(jià)和累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)，并應(yīng)當(dāng)承諾獲得本次配售的股票持有期限不少于12個(gè)月，持有期自本次公開發(fā)行的股票上市之日起計(jì)算。

但不難發(fā)現(xiàn)，《管理辦法》并未對“戰(zhàn)略投資者”的含義、特征及范圍進(jìn)行界定與規(guī)范。比如，法律上“戰(zhàn)略投資者”是否包括所有市場主體，自然人是否在其范圍之內(nèi)。此外，張金成的減持是否受《證券法》第47條的強(qiáng)制性約束呢？似乎也找不到明確答案。據(jù)《證券法》相關(guān)規(guī)定，普通控股股東轉(zhuǎn)讓股票的持股鎖定期為6個(gè)月。這里有兩個(gè)問題必須厘清。其一，張金成的減持行為是否是一般投資者行為；其二，6個(gè)月的持股鎖定期如何計(jì)算。如果張金成的減持符合戰(zhàn)略投資者與一般投資者的雙重身份之特征與功能，就可以適用《證券法》第47條進(jìn)行制裁。但僅符合身份還不行，必須弄清楚6個(gè)月的鎖定期如何計(jì)算。具體說應(yīng)有兩種算法：一是該股票必須實(shí)實(shí)在在有6個(gè)月交易日；二是買進(jìn)后經(jīng)過6個(gè)月即可，無論停牌還是交易了6個(gè)月。由于《證券法》第47條對此沒有明確界定，所以也難以適用《證券法》來制裁或約束張金成的減持。果真如此，張金成的減持只能循契約途徑解決問題了。

當(dāng)然，即便是所謂戰(zhàn)略投資者或大股東的股份持有與減持期限承諾，或因該承諾導(dǎo)致的契約，是否與一般的商事或民事契約有區(qū)分度？答案應(yīng)是肯定的，因?yàn)樽C券市場的風(fēng)險(xiǎn)與普通商品市場不同。遺憾的是，我國證券市場的大多數(shù)承諾或契約與一般民事承諾毫無區(qū)別，這是資本市場違約行屢禁不止的重要原因。

重構(gòu)法規(guī)約束“陰謀投機(jī)者”

制度缺陷導(dǎo)致了戰(zhàn)略投資者行為的走偏，企業(yè)引進(jìn)戰(zhàn)略投資者還需慎重考慮。

首先，盡量拒絕戰(zhàn)略投機(jī)者進(jìn)入。如果僅以快速融資以緩解資金缺口為目的，完全可以通過其他途徑來實(shí)現(xiàn)。否則，極有可能選中“陰謀投機(jī)者”，不利于企業(yè)的長期發(fā)展。

其次，設(shè)定選擇戰(zhàn)略投資者的標(biāo)準(zhǔn)。引入戰(zhàn)略投資者首要目的是能促進(jìn)企業(yè)的長期發(fā)展。所以，引入戰(zhàn)略投資者之前，應(yīng)當(dāng)制定詳細(xì)的計(jì)劃書，對所需求的投資者類型以及各方面指標(biāo)加以限定。引入的過程中，對各項(xiàng)指標(biāo)嚴(yán)格篩選，對資金實(shí)力雄厚而其他方面欠佳的意向人可以考慮其他形式的合作。

最后，先小人后君子，合理配置權(quán)利義務(wù)。企業(yè)應(yīng)當(dāng)學(xué)會(huì)運(yùn)用法規(guī)保護(hù)自身權(quán)益。尤其在我國法律對戰(zhàn)略投資者規(guī)制不甚完備的情況下，企業(yè)更有必要在相關(guān)協(xié)議中將雙方權(quán)利義務(wù)作出詳盡約定與合理配置。有必要與戰(zhàn)略投資者約定較長的持股鎖定期，比如5年以上，以制衡戰(zhàn)略投機(jī)者帶來的契約風(fēng)險(xiǎn)。

要徹底避免戰(zhàn)略投資者糾紛上演，更重要的是進(jìn)行制度建設(shè)。

第一，完善《證券法》。如《證券法》第47條存在的兩個(gè)問題是必須完善的。普通控股股東與戰(zhàn)略投資者轉(zhuǎn)讓股票的持股鎖定期應(yīng)有所區(qū)別，比如前者仍保持6個(gè)月持股鎖定期，后者則更長一點(diǎn)，比如18個(gè)月或更長。戰(zhàn)略投資者的持股鎖定期應(yīng)按實(shí)際交易日計(jì)算，即必須是實(shí)實(shí)在在交易了6個(gè)月，如果更長的持股鎖定期，亦如此計(jì)算。

第二，完善《管理辦法》。如果修改《證券法》有一定難度或時(shí)滯問題，那么修訂《管理辦法》不失為一個(gè)較佳選擇。目前具有法律強(qiáng)制力的關(guān)于規(guī)范戰(zhàn)略投資者的規(guī)則，就是《管理辦法》中的第20-24條相關(guān)規(guī)定。但該《管理辦法》缺陷太多，如戰(zhàn)略投資者的定義、功能、范圍和監(jiān)管等等方面，均沒有規(guī)范。此外，戰(zhàn)略投資者的準(zhǔn)入制度和退出規(guī)制也亟待完善。所以，現(xiàn)在是時(shí)候?qū)ξ覈鴳?zhàn)略投資者制度進(jìn)行完善與重構(gòu)了。

最后，監(jiān)管措施構(gòu)建。迄今為止，我國證券市場戰(zhàn)略投資者屢屢違規(guī)違約，除了基礎(chǔ)制度缺陷外，監(jiān)管不力也是主因。在法規(guī)完善之前，監(jiān)管部門應(yīng)加強(qiáng)對戰(zhàn)略投資者之契約管理，比如可以實(shí)行戰(zhàn)略投資者承諾備案制度，一旦違背承諾，可依據(jù)備案規(guī)則進(jìn)行處罰。

（萬國華系南開大學(xué)法學(xué)院教授、利爾化學(xué)獨(dú)立董事）