PE的“自由”之路

宋奕青

發(fā)改委與證監(jiān)會(huì)兩部委規(guī)定相左的情況并不多見，然而，在“證券PE”這事上兩部委為何相互矛盾？

4月8日，發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步做好股權(quán)投資企業(yè)備案管理工作的通知》（694號(hào)文件），指出股權(quán)投資企業(yè)（以下稱PE）發(fā)起公募基金將被認(rèn)定為違規(guī)行為，要求限期整改。

然而，恰在今年2月18日，證監(jiān)會(huì)通過部門規(guī)章的形式，向PE發(fā)行公募產(chǎn)品敞開了大門，發(fā)布了《資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)開展公募證券投資基金管理業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》，允許符合條件的PE發(fā)行公募產(chǎn)品。

兩部委的規(guī)定為何互相矛盾？而在這種矛盾背后的PE行業(yè)又該何去何從？

“仙界”斗法忙

記者查詢資料了解到，為PE監(jiān)管權(quán)一事，發(fā)改委與證監(jiān)會(huì)曾多次交鋒。

2012年6月，新基金法“一讀”草案，試圖將所有私募基金，包括PE、VC機(jī)構(gòu)，納入基金法的監(jiān)管范疇。然而，這一做法立即被多家股權(quán)協(xié)會(huì)聯(lián)名上書全國人大常委會(huì)，反對(duì)。發(fā)起者即為中國創(chuàng)投委（中國創(chuàng)投委的主管單位是發(fā)改委）。此舉，被業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為是發(fā)改委要守住自己對(duì)PE的監(jiān)管權(quán)。

經(jīng)過此舉，新基金法“三讀”的最終結(jié)果是，PE機(jī)構(gòu)不列入新基金法的監(jiān)管范疇。

然而，證監(jiān)會(huì)與發(fā)改委之間的交鋒并未因此停歇。

2013年年初，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)陸續(xù)公布新的會(huì)員名單：鼎暉、賽富、復(fù)星創(chuàng)富等知名PE機(jī)構(gòu)榜上有名，之前曾反對(duì)“PE入法”的地方股權(quán)協(xié)會(huì)，亦有轉(zhuǎn)身成為這一協(xié)會(huì)會(huì)員的。當(dāng)時(shí)，有業(yè)內(nèi)人士私下表示，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)四處招攬PE機(jī)構(gòu)成為其會(huì)員，以增強(qiáng)影響力。

2013年2月18日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)開展公募證券投資基金管理業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》，規(guī)定PE/VC可以從事公募業(yè)務(wù)，為PE/VC打開了公開募集的通道。

緊接著，3月25日，發(fā)改委網(wǎng)站掛出《國家發(fā)展改革委辦公廳關(guān)于進(jìn)一步做好PE/VC備案管理工作的通知》《通知》規(guī)定：發(fā)現(xiàn)PE/VC參與發(fā)起或管理公募或私募證券投資基金、投資金融衍生品、發(fā)放貸款等違規(guī)行為的，要通知其限期整改。

《通知》再次凸顯了發(fā)改委和證監(jiān)會(huì)對(duì)PE/VC監(jiān)管問題上認(rèn)識(shí)的不同，被媒體形象地稱為“逼宮”、“逆襲”。

跑馬圈地是緣由

這場(chǎng)部委間的PE監(jiān)管權(quán)爭奪戰(zhàn)，源于十年前的《基金法》立法。

2004年出臺(tái)的《基金法》并未將私募基金納入其中，因而在其實(shí)施后的八年中，陽光私募基金一直依托信托形式發(fā)行，處于銀監(jiān)會(huì)的監(jiān)管之下；而PE則一直在發(fā)改委備案。

客觀看，此次由證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的《基金法》修訂，意在收回陽光私募與PE的監(jiān)管權(quán)也算順理成章。本次公示的修訂征求意見稿，由于確定了陽光私募可以獨(dú)立發(fā)行產(chǎn)品，讓其可以不再向信托公司繳納“牌照費(fèi)”，這使陽光私募無論在意愿上還是事實(shí)上，都可以擺脫銀監(jiān)會(huì)的監(jiān)管。

當(dāng)年，《基金法》起草小組組長王連洲希望這部法律能夠?qū)⒆C券投資基金、風(fēng)險(xiǎn)投資基金與產(chǎn)業(yè)投資基金涵蓋進(jìn)去。但因那時(shí)PE行業(yè)還未發(fā)展起來，“參與討論的人大代表都不懂”，立法者最終還是選擇了“成熟一個(gè)，立法一個(gè)”的思路，于是將設(shè)想的《投資基金法》縮小到現(xiàn)在《證券投資基金法》的范疇，產(chǎn)業(yè)投資基金與風(fēng)險(xiǎn)投資基金并沒有納入到《基金法》的調(diào)整范圍。

隨著2005年，發(fā)改委、財(cái)政部、商務(wù)部、證監(jiān)會(huì)等十部委報(bào)經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，聯(lián)合發(fā)布了《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》，明確對(duì)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)實(shí)行備案制管理，備案管理部門分國務(wù)院管理部門和省級(jí)管理部門兩級(jí)，其中國務(wù)院管理部門為國家發(fā)改委。而在2008年，國務(wù)院對(duì)發(fā)改委的三定方案中，明確發(fā)改委財(cái)政金融司“牽頭推進(jìn)產(chǎn)業(yè)投資基金和創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展及制度建設(shè)”。

在其后VC/PE業(yè)的發(fā)展實(shí)踐中，發(fā)改委也逐漸確立了監(jiān)管事實(shí)：包括2005年開始的VC自愿?jìng)浒钢贫群?011年開始的PE強(qiáng)制備案制度。同時(shí)，通過其主管的創(chuàng)投委進(jìn)行行業(yè)自律監(jiān)管。

由于行業(yè)發(fā)展得較快，到2009年，發(fā)改委對(duì)PE的監(jiān)管權(quán)不斷受到證監(jiān)會(huì)的觸動(dòng)。證監(jiān)會(huì)開始要求各地證監(jiān)局在當(dāng)?shù)卣{(diào)查PE的情況，并在2009年開始全力推動(dòng)《基金法》的修改，試圖通過法律的修訂將股權(quán)投資基金監(jiān)管納入麾下。

而證監(jiān)會(huì)的這一意向，也得到了部分立法者的支持。全國人大財(cái)經(jīng)委副主任委員吳曉靈在今年兩會(huì)期間曾向媒體介紹，基金法的修改應(yīng)該關(guān)注私募基金。

夾在中間的PE

證監(jiān)會(huì)放開公募基金牌照一事，利益牽涉最深的PE，居然集體噤聲。紅杉資本、深創(chuàng)投、君聯(lián)資本等多家PE均對(duì)媒體表示，“不便多說。發(fā)改委與證監(jiān)會(huì)，這兩方都得罪不起，只能沉默。”

然而，為了同時(shí)符合證監(jiān)會(huì)和發(fā)改委的規(guī)定，同一家股權(quán)投資管理機(jī)構(gòu)可以發(fā)行不同基金，分別在發(fā)改委和證監(jiān)會(huì)備案。在發(fā)改委注冊(cè)的，享受社?；鹜顿Y資格；在證監(jiān)會(huì)備案的，享受公募通道資格。這樣做還可能帶來的好處是，私募證券基金可以進(jìn)去二級(jí)市場(chǎng)，而一個(gè)沒有二級(jí)市場(chǎng)支撐，沒有退出機(jī)構(gòu)的PE/VC，是沒有前途的。

一位業(yè)內(nèi)人士如此解讀PE心態(tài)：“PE都是趨利的，誰監(jiān)管好處多就擁護(hù)誰。”

監(jiān)管弱、創(chuàng)新強(qiáng)

政府監(jiān)管真的是一劑良藥么？

羅斯福研究院高級(jí)研究員、《紐約時(shí)報(bào)》經(jīng)濟(jì)專欄作家杰夫·馬德里克的《政府與市場(chǎng)的博弈》，從金融這個(gè)特殊的視角，對(duì)過去40年來美國的金融創(chuàng)新與監(jiān)管進(jìn)行系統(tǒng)梳理，聯(lián)系美國政治、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)等方面對(duì)美國國力走向進(jìn)行剖析，試圖回答一個(gè)歷久彌新的問題：自由市場(chǎng)的尺度在哪里？政府監(jiān)管的尺度在哪里？一條通往繁榮的道路究竟在哪里？

美國走過的路，中國可能正在經(jīng)歷或者即將以類似的形式經(jīng)歷。

在《政府與市場(chǎng)的博弈》中，馬德里克認(rèn)為花旗銀行總裁里斯頓，樂此不疲地挑戰(zhàn)聯(lián)邦政府對(duì)金融業(yè)的管束。在某種程度上，美國的金融創(chuàng)新與監(jiān)管是在相互賽跑，金融管制是促使美國金融業(yè)不斷創(chuàng)新的一個(gè)動(dòng)力，各項(xiàng)創(chuàng)新活動(dòng)又不斷地促使政府對(duì)監(jiān)管內(nèi)容和方式作出調(diào)整。

政府與市場(chǎng)的博弈，之所以看似市場(chǎng)取得了勝利，是因?yàn)椤白杂墒袌?chǎng)之美”導(dǎo)致的博弈，是以有限理性條件下的進(jìn)化博弈模型作為分析工具的，政府與市場(chǎng)在博弈過程中采取某種博弈決策的依據(jù)，完全來自于對(duì)當(dāng)期博弈的了解以及過往的博弈經(jīng)驗(yàn)，而不是對(duì)信息的完全對(duì)稱占有。由于政府的主體只有一個(gè)，而市場(chǎng)的主體卻非常多，政府在呵護(hù)創(chuàng)新中無法完全掌控金融變化形勢(shì)，局外人比局內(nèi)人擁有的權(quán)力更大。而這也正是里斯頓兩度拒絕里根總統(tǒng)和福特總統(tǒng)邀請(qǐng)其擔(dān)任財(cái)政部部長的原因所在。

“作為監(jiān)管部門，不應(yīng)去限定私募基金可以投資什么，不可以投資什么?！痹谌珖舜筘?cái)經(jīng)委副主任委員吳曉靈看來，作為監(jiān)管部門，不應(yīng)去限定私募基金可以投資什么，不可以投資什么。如果把PE投資于未上市企業(yè)和已經(jīng)上市企業(yè)截然分開，這對(duì)于機(jī)構(gòu)進(jìn)行資產(chǎn)管理是不利的。