清剿債市蠹蟲

沈旭文 賀穎彥

作為中國最大有價(jià)證券市場的主管者，面對近期銀行間債市爆出的連串弊案，中國人民銀行試圖以更多實(shí)質(zhì)性的舉措向公眾及高層證明，他們有能力約束銀行間債券市場上那些為撈取個(gè)人私利不惜觸碰法律底線的膽大妄為者。

4月24日，央行召開銀行間債市監(jiān)管高級別內(nèi)部會議，對近段時(shí)間以來，部分金融機(jī)構(gòu)從業(yè)人員因通過銀行間債市丙類賬戶違規(guī)交易實(shí)現(xiàn)個(gè)人利益輸送，而被公安及審計(jì)機(jī)關(guān)查處的情況，向各主要商業(yè)銀行金融市場部負(fù)責(zé)人作了通報(bào)。同時(shí)，央行亦要求各銀行限時(shí)對債券交易違規(guī)情況進(jìn)行清理和上報(bào)，并醞釀對債市中可能滋生違規(guī)交易的“代持”行為出臺新管理規(guī)則，而對違規(guī)交易頻頻借道的“丙類賬戶”逐漸取消和升級。

此次內(nèi)部會議關(guān)注度甚高。從三周前，一場看似驟然而起的銀行間債市監(jiān)管風(fēng)暴，令市場積壓了太多的疑惑、流言乃至恐懼。而作為直接監(jiān)管者的央行，卻保持著耐人尋味的沉默。

掀開債市黑幕的是在外界眼中較少介入金融市場監(jiān)管的國家審計(jì)署。

伴隨中信證券楊輝、萬家基金鄒昱、齊魯銀行徐大祝等多人，因卷入債券市場利益輸送弊案而被警方控制，部分消息靈通的市場人士亦已得悉，此次監(jiān)管風(fēng)暴的源頭并不在傳統(tǒng)的“一行三會”。

“怎么這次是審計(jì)署跑來管銀行間債市的問 題？”

4月中旬的一個(gè)午后，一家公募基金固定收益部門負(fù)責(zé)人，對彼時(shí)已經(jīng)全面發(fā)酵的債市監(jiān)管風(fēng)暴發(fā)出了這樣的疑問。

不同尋常的監(jiān)管行動(dòng)發(fā)起者，前述落馬者在債券市場上的深厚資歷和重量級身份，以及高層批示督辦債市案件的傳言，也令市場的恐慌情緒幾乎達(dá)致沸點(diǎn)。當(dāng)《環(huán)球企業(yè)家》記者向業(yè)內(nèi)人士詢問上海某大型券商固定收益部總經(jīng)理的聯(lián)系方式時(shí)，多數(shù)人的第一反應(yīng)均是：“他也出事了？”

4月19日，在例行的新聞通氣會上，針對債市監(jiān)管風(fēng)暴，證監(jiān)會成為一行三會中首家做出正面回應(yīng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)。證監(jiān)會稱，堅(jiān)決反對券商、基金進(jìn)行債券類或權(quán)益類的證券代持，并將在業(yè)已開始的針對基金公司的專項(xiàng)檢查中，“重點(diǎn)關(guān)注”此類行為。同時(shí)，亦有媒體報(bào)道稱，證監(jiān)會要求券商基金在此后一周，上報(bào)詳細(xì)的債券代持狀況，以便展開專項(xiàng)檢查。

接下來的幾天內(nèi)，易方達(dá)基金馬喜德和西南證券薛晨，則成為債市掃黑中新曝光的落馬者。盡管馬喜德所涉案件極有可能與本次監(jiān)管風(fēng)暴并無直接關(guān)聯(lián)，但在此敏感時(shí)點(diǎn)上，他被提起公訴的消息，仍為人們揣測中的更為龐大的監(jiān)管行動(dòng)，起到了“極好的造勢效果”。

不過，4月24日央行內(nèi)部會議的召開，卻以一種頗為戲劇性的方式，幾乎改變了事態(tài)的進(jìn)程。在這次會議上，包括央行副行長劉士余在內(nèi)的央行官員，一方面如市場所預(yù)期，對下一階段銀行間債市的整頓做出部署，但同時(shí)表示，在未來的整頓檢查中，“發(fā)現(xiàn)新的問題，爭取公安和審計(jì)部門的從寬處理”。

如此強(qiáng)力的安撫訊號，似乎意味著原本激烈的債市監(jiān)管行動(dòng)將就此趨于平緩，進(jìn)而再次上演頗具中國特色的“監(jiān)管調(diào)和”。

可是，風(fēng)浪真的就這樣過去？抑或，這只是為監(jiān)管節(jié)奏的下一次切換進(jìn)行鋪墊？國家審計(jì)署和公安部介入債券市場監(jiān)管的真實(shí)動(dòng)因和法理依據(jù)何在？審計(jì)署又是靠何種手段，實(shí)現(xiàn)本輪監(jiān)管的“捷報(bào)頻傳”？這兩大部委未來又將在債市監(jiān)管格局中扮演何種角色？本次監(jiān)管風(fēng)暴又將對中國銀行間債市乃至整體債券市場的發(fā)展，構(gòu)成哪些深層次影響？

一個(gè)更為尖銳的問題還在于，目前被曝光的多數(shù)弊案，幾乎均指向銀行間債市二級市場，而對牽扯利益更多也更容易出現(xiàn)利益輸送違規(guī)行為的銀行間債市一級市場和一級半市場，雖也被審計(jì)署列為審計(jì)重點(diǎn)，但目前，無論是審計(jì)、公安還是央行，均未有實(shí)質(zhì)性的懲戒行動(dòng)，這種只拿交易人員開刀的做法難免引發(fā)“打蒼蠅不打老虎”的質(zhì)疑。而出現(xiàn)此種吊詭局面的原因究竟在于何處？

或許對監(jiān)管風(fēng)暴由策動(dòng)到高潮的真實(shí)過程進(jìn)行重現(xiàn)后，可以從中發(fā)現(xiàn)一絲端倪。而現(xiàn)在，正是對此起底的最佳時(shí)刻。

審計(jì)“新大陸”

“開展債券市場，尤其是銀行間債市的金融審計(jì)，對我們的意義，不亞于哥倫布發(fā)現(xiàn)新大陸?！币晃粐覍徲?jì)署派出機(jī)構(gòu)人士表示。而這塊“監(jiān)管新大陸”的發(fā)現(xiàn)，則可上溯至2010年。有意思的是，審計(jì)機(jī)構(gòu)注意到銀行間債市，在一開始則有幾分無奈的意味。

“從2008年開始，傳統(tǒng)的金融審計(jì)業(yè)務(wù)中發(fā)現(xiàn)的案件線索，可謂直線下降。像貸款詐騙、違法放貸，原來都是出案件的雷區(qū)，可近幾年幾乎沒有新發(fā)案件。”一位接近國家審計(jì)署的消息人士稱，“于是，從2010年開始，審計(jì)機(jī)構(gòu)開始將金融審計(jì)的重心，從傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)，轉(zhuǎn)向銀行間債市、證券IPO、信托業(yè)務(wù)、外匯交易等全新業(yè)務(wù)領(lǐng)域?！?/p>

其中，銀行間債市成為被審計(jì)機(jī)構(gòu)率先突破的領(lǐng)域，而實(shí)現(xiàn)這一突破的，是國家審計(jì)署駐上海特派員辦事處（下稱“審計(jì)署上海辦”）。

“能率先在銀行間債市打開局面，一方面是銀行間債市交易行為的標(biāo)準(zhǔn)化程度較高，比較適合開發(fā)出可推廣的審計(jì)模型，另一方面，也和債市違規(guī)者違法成本低，違規(guī)行為過于囂張有關(guān)?！鼻笆鼋咏鼘徲?jì)署的人士表示。

審計(jì)署上海辦在銀行間債市收獲的第一條“大魚”，是當(dāng)年由金融審計(jì)二處查出的一起非法獲利達(dá)兩億多元的銀行間債市案件。在這起案件中，六家皮包公司正是通過開設(shè)丙類戶，在與金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部人士勾連的情況下，以遠(yuǎn)超市場平均水平的價(jià)格，對債券進(jìn)行低買高賣并從中牟利。而這一違規(guī)路數(shù)，在兩年后的本輪監(jiān)管風(fēng)暴中，依舊頻頻被爆出，在某種程度上，顯見違規(guī)者們的“毫無長進(jìn)”和有恃無恐。

不過，在開拓銀行間債市這一審計(jì)新大陸的過程中，審計(jì)人員同樣遭遇了目前仍舊在債市中頗為流行的一大質(zhì)疑：審計(jì)署憑什么能夠介入債市監(jiān)管？

在上述兩億元債市弊案中，由于違規(guī)者債券交易資金結(jié)算及劃轉(zhuǎn)涉及多家機(jī)構(gòu)和20多家銀行，部分機(jī)構(gòu)還在其他省份，就有銀行向調(diào)查人員表示，該報(bào)的數(shù)據(jù)，都報(bào)給了銀監(jiān)會和央行，“你們怎么也來查？”

其實(shí)，據(jù)審計(jì)署人士介紹，按修訂后的《審計(jì)法》，審計(jì)署進(jìn)行銀行間債市審計(jì)監(jiān)管，不僅于法有據(jù)，其在金融領(lǐng)域所獲得的審計(jì)權(quán)限，更遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出市場的傳統(tǒng)認(rèn)知。按照《審計(jì)法》規(guī)定，審計(jì)署不僅有權(quán)對國有資本占控股地位的金融機(jī)構(gòu)開展審計(jì)，而且對于國有資本不控股但“占有主導(dǎo)地位”的金融機(jī)構(gòu)同樣有審計(jì) 權(quán)。

不止于此，審計(jì)署還被賦予“延伸調(diào)查”權(quán)。一位要求匿名的審計(jì)署人士稱，這些法規(guī)賦權(quán)，不僅將中國大陸絕大多數(shù)金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營業(yè)務(wù)置于審計(jì)署的審計(jì)范圍之內(nèi)，同時(shí)還使得審計(jì)署能夠“跟蹤金融業(yè)務(wù)流程，直接實(shí)現(xiàn)跨行業(yè)、跨市場的全程監(jiān)管”。

也正是基于強(qiáng)大的審計(jì)權(quán)限，以及相比之下原有債市監(jiān)管體系的制度性缺陷，初戰(zhàn)告捷的審計(jì)部門很快發(fā)現(xiàn)，在摸索出相對成熟的審計(jì)方法后，銀行間債市所蘊(yùn)藏的“審計(jì)潛力”遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了他們的想象。

“原有的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，確實(shí)難以實(shí)現(xiàn)跨部門監(jiān)管。所以少數(shù)金融企業(yè)員工利用銀行、券商、基金乃至信托與丙類戶皮包企業(yè)間的跨行業(yè)債券交易，進(jìn)行利益輸送，幾乎到了明目張膽的程度?！鼻笆鼋咏鼘徲?jì)署的消息人士指，“這也讓審計(jì)署辦案的難度沒有那么大，違規(guī)行為的偽裝很少?！?/p>

清剿秘訣

進(jìn)入2011年后，審計(jì)署上海辦的銀行間債市審計(jì)經(jīng)驗(yàn)，開始逐步在全國審計(jì)系統(tǒng)內(nèi)部推廣開來。而幾乎與之同時(shí)發(fā)生的，則是中國銀行間債市在市場規(guī)模上的放量增長。

整個(gè)2011年，在中國銀行間債券市場上，新發(fā)債券募資總額達(dá)到6.8萬億元，債券交易總規(guī)模則達(dá)到165.9萬億元，銀行間債市的債券托管規(guī)模也占到中國債市的95%以上。日漸成熟的審計(jì)手法，以及愈加廣闊的審計(jì)空間，以及依舊對危險(xiǎn)渾然不覺甚至籌謀大展拳腳的“債市蠹蟲”，一場監(jiān)管風(fēng)暴所需要的客觀條件均已齊備，唯一所欠的，則是來自更高層的監(jiān)管意志。

“在上海辦的經(jīng)驗(yàn)推廣之后，不少地方的審計(jì)部門也都查出并向公安機(jī)關(guān)移交了一批債券市場案件線索。有的地方，2011年移交線索的經(jīng)濟(jì)案件比前五年的總和還多。其中很大比例來自金融審計(jì)，尤其是債券市場?！币晃磺皣覍徲?jì)署官員證實(shí)。

審計(jì)署2011年債市監(jiān)管的戰(zhàn)績，不只體現(xiàn)在查獲案件的數(shù)量上，更體現(xiàn)在調(diào)查案件的類型上。本來是從債券二級市場交易介入債市監(jiān)管的審計(jì)署，亦在此時(shí)將注意力放在違規(guī)空間更大、牽涉灰色利益更多的債券一級市場。而相比于違規(guī)路徑較為簡單的二級市場違規(guī)，一級市場上發(fā)行承銷環(huán)節(jié)的違規(guī)行為、違規(guī)形式更為多樣化，查處難度也更大。

2011年11月，一場主題為“金融綜合經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)防控與審計(jì)方法”的內(nèi)部研討班在北京悄然開班，參會人員包括審計(jì)署金融審計(jì)業(yè)務(wù)人員及央行、銀監(jiān)會代表。這一研討班的舉辦也意味著，審計(jì)部門已經(jīng)對綜合性金控平臺審計(jì)以及債券市場審計(jì)，建立相對成熟的理論體系和審計(jì)模型。也恰是這一套審計(jì)模型，直接導(dǎo)致江海證券張守剛、楊輝、鄒昱等人違規(guī)行為的現(xiàn)形。

審計(jì)署針對銀行間債市的審計(jì)方法，基礎(chǔ)都是價(jià)格公允性原則，具體又可分為兩大部分：其一是針對一級和一級半市場的專項(xiàng)審計(jì)方法。由于債券發(fā)行時(shí)主要采取相對市場化的招投標(biāo)機(jī)制，遴選承銷商。于是審計(jì)署就將各家機(jī)構(gòu)的投標(biāo)數(shù)據(jù)和最終中標(biāo)數(shù)據(jù)調(diào)出比對，將“投標(biāo)價(jià)最為精準(zhǔn)”或通過應(yīng)急投標(biāo)等非常渠道中標(biāo)的機(jī)構(gòu)作為初步篩查對象。隨后，通過中央國債登記結(jié)算公司，跟蹤這些機(jī)構(gòu)手中這些中標(biāo)債券的交易路徑。

“這個(gè)時(shí)候重點(diǎn)是看有沒有丙類戶參與這些中標(biāo)債券的倒手，比如有些銀行和基金都買不到的券，丙類戶卻能買到，而且在一兩天之內(nèi)立馬轉(zhuǎn)手，賺取高額價(jià)差的情況。那我們就會把這個(gè)丙類戶圈出來?！鼻笆鰧徲?jì)署人士透露。

調(diào)查進(jìn)行到此時(shí)，審計(jì)署“延伸調(diào)查”的權(quán)力即開始發(fā)揮效用—通過調(diào)閱目標(biāo)丙類戶的工商注冊信息和賬戶交易狀況、丙類戶控制人的身份信息，審計(jì)署得以核查丙類戶控制人和債券招標(biāo)企業(yè)、相關(guān)金融機(jī)構(gòu)人員是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系和經(jīng)濟(jì)往來，最終驗(yàn)證這些金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部人員是否存在以違規(guī)操作攫取私利的行 為。

審計(jì)方法的另一部分指向的則是二級交易市場，其與一級市場審計(jì)方法最大的差異，在于審計(jì)介入的切口由招投標(biāo)數(shù)據(jù)變成了市場債券交易價(jià)格。審計(jì)署將交易價(jià)格與市場估值存在重大偏差的金融機(jī)構(gòu)作為調(diào)查對象，同樣追蹤這些價(jià)格異常債券的交易路徑，尤其是丙類戶參與其中的狀況。隨后的流程則與一級市場審計(jì)方法類同。

“正是在調(diào)查目標(biāo)丙類戶和相關(guān)金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部人員聯(lián)系時(shí)，最能體現(xiàn)出這些違規(guī)者的囂張。像證券市場做老鼠倉，違規(guī)人員為了掩人耳目，還會拿朋友或者遠(yuǎn)房親戚的名義開戶。而2011年至現(xiàn)在，調(diào)查中發(fā)現(xiàn)的很多問題丙類戶，工商注冊信息上居然就寫著金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部人員本人的名字，或者他配偶的名字?！鼻笆鼋咏鼘徲?jì)署的人士透露。

據(jù)市場傳言，江海證券張守剛進(jìn)行利益輸送的丙類戶，正是用他本人名字開立，中信證券楊輝的丙類戶，則是以其妻子名義開設(shè)。但這些傳言并未得到公安機(jī)關(guān)證實(shí)。

監(jiān)管風(fēng)暴

債市監(jiān)管的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，終于在2012年“如期”而 至。

截至2012年一季度，有關(guān)債券市場的審計(jì)行動(dòng)還僅僅停留在審計(jì)系統(tǒng)內(nèi)部重點(diǎn)業(yè)務(wù)層面，各地審計(jì)機(jī)構(gòu)向公安機(jī)關(guān)移交案件線索時(shí)，除去2010年年底事發(fā)的財(cái)政部國債司原副司長張銳所涉國債招標(biāo)弊案，其余對接的也只是省級公安廳或公安局。

然而，涉案總金額四千萬元的張銳案、2011年6月爆出的富滇銀行倒券案、2011年年底新時(shí)代證券人員倒券案以及一家城商行的債市弊案，最終令高層對銀行間債市存在的諸多違規(guī)行為感到震怒。

一位知情人士表示，張銳的案子，包括一系列地方銀行的債市案件，最后的調(diào)查結(jié)果都是上報(bào)到中央領(lǐng)導(dǎo)那里的。尤其是張銳案，是紀(jì)檢審計(jì)部門追查一級市場違規(guī)的典型案件。而這個(gè)案子本身也牽涉到三至四家商業(yè)銀行。至于后面富滇銀行、新時(shí)代證券和湖南城商行的案子，則是審計(jì)署在二級市場查處的案子。而且這些案子出來之后，應(yīng)該是刺激了更多的關(guān)于債市的舉報(bào)信息被轉(zhuǎn)到紀(jì)委和審計(jì)部門，這些也引發(fā)了高層的重視。

監(jiān)管風(fēng)暴就此拉開帷幕。從2012年一季度開始，審計(jì)署依據(jù)對債券市場的監(jiān)測情況和此前辦案過程中獲得的新線索和舉報(bào)信息，開始對債券市場一二級市場違規(guī)問題展開全面行動(dòng)。其調(diào)查取證的主要途徑，包括中央國債登記結(jié)算公司、上海清算所以及多家銀行的資金交易中心和金融市場部門。此前媒體報(bào)道的遼寧信用聯(lián)社資金市場部在債券二級市場所涉弊案，以及張守剛、薛晨等人所涉違規(guī)行為及證據(jù)，也相繼被調(diào)查人員掌握。由于債券市場一對一的詢價(jià)機(jī)制，一旦交易對手向調(diào)查機(jī)關(guān)供認(rèn)犯罪事實(shí)，則違規(guī)者幾乎難以有抵賴空間。這種昔日的“戰(zhàn)斗友誼”，也恰恰成為目前曝光的多數(shù)案件間發(fā)生關(guān)聯(lián)的主要原 因。

隨后，按照上級領(lǐng)導(dǎo)的直接指示，公安部開始加入此次監(jiān)管行動(dòng)。據(jù)一位公安部人士證實(shí)，在審計(jì)部門掌握情況和線索較為豐富的情況下，從2012年年底開始，“根據(jù)上級領(lǐng)導(dǎo)指示，公安部開始按照線索，對涉案人員進(jìn)行訊問和控制”。至此，債市監(jiān)管風(fēng)暴開始由對違規(guī)行為的調(diào)查，轉(zhuǎn)為對經(jīng)濟(jì)犯罪行為的查實(shí)，審計(jì)署及公安部所能應(yīng)用的調(diào)查手段和資源也越加豐 富。

隨著楊輝被調(diào)查人員帶走，以及鄒昱被警方控制，這場調(diào)查時(shí)間之長和打擊力度之強(qiáng)皆堪稱前所未有的債市監(jiān)管行動(dòng)，也開始漸漸為外界所知曉。

事實(shí)上，在清明假期前后楊輝被帶走而引發(fā)中信證券法律合規(guī)部門大換血的時(shí)候，市場就已經(jīng)開始流傳其“出事”的消息。但這個(gè)在券商固定收益圈內(nèi)部流傳甚廣的消息，最終在萬家基金經(jīng)理鄒昱被抓引發(fā)的天量贖回中被再次“翻”了出來。

不過，據(jù)多位知情人士證實(shí)，目前被披露的案情，仍屬調(diào)查行動(dòng)中的一小部分成果。“有一部分案件，現(xiàn)階段還不便對外公布信息，因?yàn)榘盖檫€在延伸。還有一部分案件，是移交紀(jì)委繼續(xù)調(diào)查?！币晃恢槿耸恐福坝械陌缸蝇F(xiàn)在一曝光，可能就干擾公安機(jī)關(guān)辦案了，有些涉案人員可能就跑路了?！?/p>

對此，即有市場傳言稱，在媒體曝光徐大祝被捕的消息后，有與其相關(guān)的債市人士已經(jīng)出境。

風(fēng)暴之憾

盡管央行4月24日的會議，已經(jīng)初步釋出債市監(jiān)管風(fēng)暴將趨于平穩(wěn)的訊息，但本次會議依舊未能對債券市場關(guān)心的“規(guī)范代持”及“整頓丙類戶”議題做出明確表態(tài)。這也使得相關(guān)議題的猜測，進(jìn)一步持續(xù)。更為市場所關(guān)心的是，“痛毆”二級市場違規(guī)之后，監(jiān)管層又將如何對待尋租空間更大且牽涉利益更多的債券一級市場違規(guī)行為？

盡管一度有禁止代持行為的傳聞出現(xiàn)，然多數(shù)受訪的人士，包括券商、基金、債券私募基金經(jīng)理、城市商業(yè)銀行等實(shí)際債市參與人士，都眾口一詞地對禁止代持持強(qiáng)烈的反對態(tài)度。

目前銀行間市場雖有質(zhì)押式回購等一系列做大杠桿的方式，但因其要先用資金購買債券、質(zhì)押標(biāo)的及手續(xù)復(fù)雜等一系列問題，使得很多市場參與者選擇以并不規(guī)范的代持方式達(dá)到提升杠桿、規(guī)避時(shí)點(diǎn)監(jiān)管等一系列目的。

“代持是市場應(yīng)該有的一種正常手段，相當(dāng)于一些資金充裕但投資能力不足的機(jī)構(gòu)讓渡資金的使用權(quán)獲得穩(wěn)定收益，也是加強(qiáng)債市活躍度的重要手段?！币晃簧虾Ｈ坦潭ㄊ找娌靠偨?jīng)理表示。

對已遭受口誅筆伐的“丙類戶”，一位開設(shè)丙類戶的債券私募基金經(jīng)理就憂心忡忡的表示，“對后市不樂觀，監(jiān)管層很可能用逐步收緊的方式把丙類戶逐步納入控制”，“但實(shí)際上，這也同時(shí)扼殺了債券私募基金等一大批市場‘鯰魚的發(fā)展，銀行間債市的活躍度或許將繼續(xù)下降”。

監(jiān)管層的最新動(dòng)作則是，中債登及上海清算所是在暫停丙類戶開戶的基礎(chǔ)上，在4月25日亦口頭通知暫停了信托產(chǎn)品、券商資管、基金專戶的新設(shè)乙類戶開 戶。

盡管到目前為止，本輪監(jiān)管風(fēng)暴可謂“戰(zhàn)果累累”，但正如一位公募基金固收部門負(fù)責(zé)人所困惑的那樣，審計(jì)署既然是一級市場二級市場雙管齊下，“為何至今曝光的都是二級市場交易人員，一級市場出事的一個(gè)都沒有？”

對此問題，公安部、審計(jì)署及接近審計(jì)署的消息人士均不愿回應(yīng)，但從各金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部傳出的訊息來看，目前為止，相比于風(fēng)聲鶴唳的二級市場，一級市場方面確實(shí)太平得多。

在目前的市場里，牽涉?zhèn)袌龅睦孑斔痛笾驴梢苑譃閮煞N，一種是交易員通過二級市場交易低賣高買，把利益輸送至自己控制或關(guān)聯(lián)方控制的丙類戶。已有的中信證券、萬家基金、齊魯銀行諸案均是發(fā)生在二級市場交易上的行為。

可事實(shí)上，在近幾年債市的規(guī)模擴(kuò)增過程中，真正令多數(shù)債市參與者為之側(cè)目乃至不恥的，還是那些通過掌控債券發(fā)行環(huán)節(jié)，搞定發(fā)債企業(yè)進(jìn)而實(shí)現(xiàn)一二級市場套利的債市“掮客”。

一二級市場上的掮客，也是丙類戶居多?！八麄兺軌蚰玫胶軣徜N的債券額度，有時(shí)候是一些高收益的城投債，有些時(shí)候是一些企業(yè)債?！币晃蝗坦潭ㄊ找娌拷?jīng)理表示，“他們得到后再以市價(jià)賣給準(zhǔn)備持有的券商基金?！?/p>

在債券市場上，長久以來信用債的發(fā)行利率均按照交易商協(xié)會指導(dǎo)價(jià)加上5至25個(gè)基點(diǎn)來確定，也形成了一二級市場的價(jià)差和獲利空間?！耙恢鍍|額度的債券，能拿到一成的分配額度，一轉(zhuǎn)手就能獲利百萬元，比二級市場對敲更為方便。如果找到代繳款的一些機(jī)構(gòu)，打時(shí)間差就可以做到空手套白狼?！鼻笆鋈坦潭ㄊ找娌拷?jīng)理表示，“不過能拿到城投債和一些熱銷企業(yè)債，能量和背景都不可小覷”。

“這就好比股票市場上，你查了二級市場老鼠倉，卻沒怎么提一級市場的IPO腐敗，公眾肯定會有疑問的。”一位公募基金固收部門負(fù)責(zé)人表示，“當(dāng)然，查一級市場可能風(fēng)險(xiǎn)也更大，還是查二級交易安全?！?/p>

這或許也是對一級市場“大魚”進(jìn)行下一步行動(dòng)的困難所在。

“掃黑”之外

“運(yùn)動(dòng)式治理，根本不可能完全打掉債市違規(guī)的生存空間，至于污名化債市交易員，更是無稽之談。”一位股份制商業(yè)銀行金融市場部負(fù)責(zé)人表示，在債市打擊個(gè)人利益輸送的同時(shí)，真正破解“政府兜底”之類的痼疾，建立真正有效的做市商制度，才是杜絕新違規(guī)行為出現(xiàn)的正途。

從理論上看，“代持”、“養(yǎng)券”之類的行為，無論出于機(jī)構(gòu)盈利還是個(gè)人獲利目的，持券人都還是需要承擔(dān)債券違約風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)也對“代持”行為的發(fā)生構(gòu)成制約?？墒窃趪鴥?nèi)信用債迄今為止無一例違約、且市場仍彌漫濃厚政府信用兜底氛圍的環(huán)境之下，上述風(fēng)險(xiǎn)幾乎不必被市場參與者所考慮，這也直接導(dǎo)致了“代持”行為大行其道，甚至成為行業(yè)潛規(guī) 則。

即便央行對“代持”行為做出專門規(guī)范，只要“零違約”的市場環(huán)境不發(fā)生變化，金融機(jī)構(gòu)依然有無數(shù)種方式，規(guī)避監(jiān)管審查，完成實(shí)質(zhì)上的“代持”?！敖灰兹ψ泳瓦@么小，開戶機(jī)構(gòu)一共4000多個(gè)，交易都是一對一詢價(jià)進(jìn)行，知根知底的話，口頭約定也沒什么風(fēng)險(xiǎn)，怎么去規(guī)避?！鼻笆龌鸸淌諛I(yè)務(wù)人士質(zhì)疑 稱。

而對本身就存在巨大灰色空間的一對一詢價(jià)機(jī)制，在本次監(jiān)管風(fēng)暴之后，就有激進(jìn)者提出應(yīng)以持續(xù)競價(jià)機(jī)制加以取代。不過參考國外債券市場發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)，將債券市場完全移至場內(nèi)，其實(shí)并不現(xiàn)實(shí)。較為可行的，仍舊是完善做市商制度，從而真正規(guī)避道德風(fēng)險(xiǎn)，最終建立二級市場交易價(jià)格的市場化形成機(jī) 制。

值得一提的是，在“規(guī)范代持”和“暫停丙類戶”之類的技術(shù)性調(diào)整之外，越來越多的債市參與者也開始思考，本次監(jiān)管在“掃黑”之外的更深層次涵意。郵政儲蓄銀行時(shí)旭就認(rèn)為，此次債市監(jiān)管更多體現(xiàn)出的是，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對于非銀行金融機(jī)構(gòu)利用銀行資金進(jìn)行監(jiān)管之外的信用創(chuàng)造的關(guān)注。

伴隨越來越多的非銀行金融機(jī)構(gòu)，透過丙類戶參與到銀行間債券市場，對于企業(yè)債券的需求也持續(xù)旺盛。由此導(dǎo)致的結(jié)果之一，便是企業(yè)債券收益率被持續(xù)壓低。反過來又刺激了企業(yè)乃至地方政府融資平臺的發(fā)債熱情。而在缺乏嚴(yán)格監(jiān)管的情況下，一旦非銀行金融機(jī)構(gòu)可以通過銀行拆入資金，再到銀行間債市進(jìn)行套利，則可能引發(fā)難以控制的信用創(chuàng)造，最終引發(fā)信貸控制以及信用資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)控制的失效。（21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者王冠、本刊記者江瀟、陳文婧對此文亦有貢獻(xiàn)）