關(guān)于上市公司管理層收購的文獻(xiàn)綜述

一　引言

管理層收購（Management　Buy-Outs，MBO）是在傳統(tǒng)并購基礎(chǔ)上發(fā)展起來的一種新型并購方式。在我國，從1998年大眾交通和大眾科創(chuàng)公司被管理層收購以來，至今已有十多年的歷史。在非上市公司中，則歷史更長一些，我國絕大部分非上市的國有中小企業(yè)都是通過管理層收購?fù)瓿僧a(chǎn)權(quán)改革的。對(duì)于MBO，理論界一直不能達(dá)成一致意見，其中討論最多的問題之一就是其是否對(duì)公司發(fā)展起到推動(dòng)作用，也就是說管理層收購后能否為公司股東帶來更多的利益。管理層收購是否能為公司股東創(chuàng)造更多的利益，是評(píng)價(jià)管理層收購有效性的重要指標(biāo)之一，同時(shí)也是衡量管理層收購成功與否的關(guān)鍵所在，所以它一直受到經(jīng)濟(jì)學(xué)界的高度重視。同時(shí)，研究管理層收購對(duì)于推動(dòng)我國國有大型企業(yè)的產(chǎn)權(quán)改革具有十分重要的現(xiàn)實(shí)意義。

二　文獻(xiàn)回顧

國外經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)企業(yè)的管理層收購做了實(shí)證研究，這些實(shí)證研究主要是圍繞MBO是否改善企業(yè)的經(jīng)營效率，是否具有財(cái)富效應(yīng)等問題展開的.國外經(jīng)濟(jì)學(xué)家的大部分實(shí)證研究是采用計(jì)算累計(jì)超常收益率的方法進(jìn)行的，如DeAngelo&　Rice（1984），Lowenstein（1985），等都是運(yùn)用CAR的方法對(duì)管理層收購是否能給股東帶來利益進(jìn)行了實(shí)證研究，得出了管理層收購后公司績效即股東利益獲得非常明顯的改善，管理層收購會(huì)給公司股東帶來更多的經(jīng)濟(jì)利益，管理層收購對(duì)公司發(fā)展起到推動(dòng)作用。但也有部分學(xué)者，如Williamson（1988）、Paine（1988）、East-wood　et　a.l（1989）等認(rèn)為逆向選擇，管理層力求自保等因素的存在使得管理層收購只是公司財(cái)富轉(zhuǎn)移的一種手段，這結(jié)論跟之前提到的學(xué)者通過實(shí)證得出的結(jié)論不太一致，說明了理論界對(duì)管理層收購所產(chǎn)生的效應(yīng)沒能達(dá)成一致意見.

國內(nèi)對(duì)MBO的公司績效狀況也進(jìn)行了一些實(shí)證分析，但有影響的研究比較少。一些學(xué)者的實(shí)證研究支持管理層收購的財(cái)富效應(yīng)，如張衛(wèi)國、葛春輝（2004）對(duì)24個(gè)管理層收購研究樣本的經(jīng)營績效進(jìn)行了實(shí)證分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)管理層收購是一種提高企業(yè)績效的有效手段；廖理、羅洪濤（2005）對(duì)2002年年底前16家MBO公司的CARS進(jìn)行了計(jì)算，得出了管理層收購的短期財(cái)富效應(yīng)顯著的結(jié)論；朱紅軍等（2006）在對(duì)宇通客車的案例分析中提到其會(huì)計(jì)業(yè)績，認(rèn)為宇通客車的MBO可能在一定程度上促進(jìn)了其業(yè)績改善，產(chǎn)生了一些激勵(lì)作用。另外一些學(xué)者則認(rèn)為，管理層收購后公司業(yè)績沒有顯著變化，甚至出現(xiàn)下降，MBO在我國不具有財(cái)富效應(yīng)，至少還沒有令人信服的證據(jù)。如毛道維等人（2003）通過對(duì)1999～2002年間8家實(shí)施MBO的中國上市公司從財(cái)務(wù)績效、行為、定價(jià)等多方面進(jìn)行了實(shí)證研究，提出MBO并不是“國退民進(jìn)”的重要途徑，成功實(shí)施MBO的企業(yè)需要一系列重要的條件，MBO可以作為從企業(yè)層面解決國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革公正性和合法性的一種制度性安排；益智（2003）對(duì)1999～2002年10月實(shí)施（或準(zhǔn)備實(shí)施）MBO的l8家上市公司從財(cái)富變化效應(yīng)和公司績效兩方面進(jìn)行了實(shí)證分析，結(jié)論是MBO給流通股股東帶來財(cái)富效應(yīng)不顯著，公司績效也并未提高，MBO應(yīng)該慎行；林海濤（2004）通過對(duì)2000～2003年l5家上市公司MBO的實(shí)證研究，從財(cái)富效應(yīng)和會(huì)計(jì)績效兩個(gè)方面檢驗(yàn)其實(shí)際效果，得出國內(nèi)的MBO未能為股東創(chuàng)造價(jià)值，MBO對(duì)公司的會(huì)計(jì)績效也缺乏積極的影響.

從上述我國對(duì)MBO所進(jìn)行的一些主要實(shí)證研究來看，我國上市公司MBO是否具有財(cái)富效應(yīng)目前還沒有形成定論也難以形成有說服力的結(jié)論.因此，管理層收購對(duì)公司財(cái)務(wù)績效的問題，還需要更多的研究對(duì)象、更長的研究區(qū)間、更多方面綜合指標(biāo)的綜合考察，才能真正地說明MBO好不好？因此我們可以從有實(shí)證數(shù)據(jù)的上市公司入手，運(yùn)用財(cái)務(wù)管理學(xué)中的杜邦財(cái)務(wù)分析體系對(duì)我國上市公司管理層收購前后公司財(cái)務(wù)績效水平進(jìn)行分析，據(jù)此對(duì)我國管理層收購提出建議.

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