十月秋收為何成了秋后算賬

　　在當(dāng)下市場結(jié)構(gòu)下，管理層對市場的救市政策與1993年的救市政策并沒有明顯區(qū)別，均是考慮從供求關(guān)系著手來解決市場供求失衡的問題。
　　從供給端來看，盡管目前對于新股發(fā)行改革的問題正在逐步深入，但并沒有改變市場供大于求的狀況，進一步而言，目前市場仍走在新股發(fā)行時斷時續(xù)的行政調(diào)控老路上。
　　在本輪經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中，最重要的是要改變投資率過高的問題，但目前來看，投資率仍維持在高位，如此高的投資率是以高儲蓄率為基礎(chǔ)的。
　　通過儲蓄補貼企業(yè)及財政來擴大投資，但損失了消費者的福利和儲蓄者的實際利息收入，這樣的模式的危害不容贅述，但對于目前的現(xiàn)狀而言，并沒有明顯改善，這將導(dǎo)致企業(yè)更多的依賴融資，無論是靠債券融資，還是信托融資，或是股票融資，企業(yè)在目前盈利普遍走低的環(huán)境下，通過融資擴大產(chǎn)能，只會陷入低效率擴張和資本消耗的經(jīng)營陷阱中，投資者的回報只能靠投機來補償，價值投資者難以獲得真正的基本面支撐。
　　由于目前面臨的是總需求衰退的長期趨勢，這一下行趨勢將從企業(yè)、家庭和資產(chǎn)三個層面最終傳導(dǎo)到股市。對企業(yè)而言，這意味著有效需求不足的情況下，必須要降價才能實現(xiàn)庫存去化。而PPI的連續(xù)下滑正好表明了企業(yè)降價是一個持續(xù)的過程，這必然影響到企業(yè)的收入、盈利及就業(yè)狀況，最終傳導(dǎo)到家庭部門。家庭減少開支，消費數(shù)據(jù)下行，購房需求下滑，導(dǎo)致資產(chǎn)價格下跌，最終傳導(dǎo)到股市。
　　盡管目前企業(yè)面臨下行需求，但各地依然進行了激烈的政治錦標(biāo)賽的競爭，用大量的財政補貼、稅收優(yōu)惠、土地優(yōu)惠等對企業(yè)進行多方位的擴張，企業(yè)出現(xiàn)資產(chǎn)長期化的傾向，當(dāng)企業(yè)的資產(chǎn)負債表隨著資產(chǎn)下行承受壓力的時候，未來改善資產(chǎn)負債表最直接的方式就是砍掉非核心資產(chǎn)業(yè)務(wù)，這樣資產(chǎn)價格的下行會對金融體系的壞賬帶來更大的壓力。
　　盡管9月份信貸數(shù)據(jù)并沒有明顯的放量，但其他信用投放方式同比增長比較迅猛，如信托、委托貸款、企業(yè)債、城投債。根據(jù)央行9月份的數(shù)據(jù)來看，9月份信托貸款增加2024億元，同比多增2247億元，這一數(shù)據(jù)較8月份增加近一倍，創(chuàng)下歷史統(tǒng)計以來的次高，僅次于2010年4月。其中40%的資金投向了基礎(chǔ)設(shè)施，30%的資金投向了房地產(chǎn)領(lǐng)域。
　　從需求端而言，QFII資金的入場并沒有給市場帶來明顯的增量資金，隨著整個股票市場市值規(guī)模的擴大，外資對國內(nèi)股市的影響力已大不如從前。
　　貨幣政策亦不敢貿(mào)然放松，對樓市的調(diào)控即使地方政策敢于放松，但中央對房地產(chǎn)的調(diào)控決心猶在。“營改增”政策是否能夠進一步降低企業(yè)成本仍需要觀察，不過微觀層面的信息反映，一些行業(yè)，尤其是民營企業(yè)由于普遍存在繳納營業(yè)稅（稅率低），而不愿意接受增值稅（稅率高）的情況，“營改增”的推進難度較大。
　　從市場供給的角度而言，盡管新股10月份發(fā)行速度和規(guī)模明顯降低，但未來仍將持續(xù)擴大直接融資規(guī)模。社會融資總量的概念的提出意味著股市的供給壓力不會減少，債市的擴容壓力更大。在當(dāng)前上市融資仍以圈錢為目的的背景下，擴大直接融資的政策必將影響中國股市的長期發(fā)展基礎(chǔ)，損害投資者的利益，尤其是在目前行情低迷的背景下，市場人氣的損失是重大的。因此，新股發(fā)行改革能否成功是A股能否恢復(fù)牛市的關(guān)鍵所在。
　　我們的結(jié)論是：A股本身內(nèi)在運行結(jié)構(gòu)仍處于熊市中期，雖然未來有可能進一步緩解供給壓力，但A股偏重融資的定位以及新股制度改革的困難重重，加之投資者保護制度的薄弱，都將影響A股投資的長期吸引力。
　　對于11月的行情的我們的判斷是，整個月份的上半段行情有可能更加樂觀，下半段可能存在退潮的風(fēng)險，須要謹防市場熱情的冷卻和獲利回吐的壓力?，F(xiàn)階段做好兩手準(zhǔn)備，在尋找主題投資機會的同時，控制股票倉位，以防范“秋后算賬”的系統(tǒng)性風(fēng)