我國貨幣政策利率傳導(dǎo)機制效應(yīng)弱化的原因

黃碧丹

（閩南理工學(xué)院經(jīng)濟與管理系，福建泉州 362700）

我國貨幣政策利率傳導(dǎo)機制效應(yīng)弱化的原因

黃碧丹

（閩南理工學(xué)院經(jīng)濟與管理系，福建泉州 362700）

為了提高我國貨幣政策利率傳導(dǎo)機制的有效性，探尋目前利率傳導(dǎo)機制效果弱化的原因很有必要。在我國，利率市場化還處于初步階段，央行增加貨幣供給量無法使利率大幅度下降，且由于銀行貸款供給和利率呈正相關(guān)關(guān)系以及我國企業(yè)投資和居民消費對利率不敏感這兩個因素，使得利率下降未必會引起實際投資和消費提高，所以我國貨幣政策利率傳導(dǎo)機制效應(yīng)較低。

貨幣政策；利率傳導(dǎo)機制；投資；消費

貨幣政策利率傳導(dǎo)機制是指由中央銀行貨幣供給變動引起商業(yè)銀行利率變動，再由利率變動引起企業(yè)投資和居民消費變動，最終使實際國民收入發(fā)生變動。以經(jīng)濟下行時中央銀行增加貨幣供給量為例，這一過程可以表示如下：M↑→r↓→I、C↑→Y↑。其中M是貨幣供應(yīng)量，r是利率，I是投資，C是消費，Y是收入。如果貨幣供給M增加能引起利率r大幅度下降，r下降又能使投資I和消費C大幅度提高，那么貨幣政策利率傳導(dǎo)機制效應(yīng)就比較高。但在我國，利率市場化還處于初步階段，央行增加貨幣供給量無法使利率大幅度下降，且由于銀行貸款供給和利率呈正相關(guān)關(guān)系以及投資和消費對利率不敏感這兩個因素，使得利率下降未必會引起實際投資和消費提高。

一、非完全市場化利率

在西方發(fā)達市場經(jīng)濟國家，利率渠道是貨幣政策最重要的傳導(dǎo)渠道，市場化利率有利于貨幣政策目標(biāo)的實現(xiàn)。在我國，利率市場化還處于初步階段，利率形成機制也不合理，這使金融機構(gòu)和企業(yè)的行為受到制約，很大程度上削弱了貨幣政策的效果。首先，利率非完全市場化降低了投資和消費的利率敏感度。從企業(yè)投資看，利率是與預(yù)期利潤率相比較的標(biāo)準(zhǔn)，而我國的貸款利率很大程度上還是一個管制利率，不能反映真實的資金成本，這是造成企業(yè)投資利率彈性不高的根本性因素。從居民儲蓄和消費看，由于我國早前一直存在的利息是傳統(tǒng)錯誤觀念以及政府不希望高利率阻礙經(jīng)濟發(fā)展的愿望導(dǎo)致利率長期被人為壓制在低于正常水平的狀態(tài)，即使有調(diào)節(jié)那也是偶爾為之，且波動幅度小，這限制了資金的流動，還使得居民感覺不到利息的存在，自然不會對偶然的小幅利率變動做出反應(yīng)。其次，利率非完全市場化制約了金融機構(gòu)的信貸供給。在發(fā)達市場經(jīng)濟國家，利率能夠調(diào)節(jié)資金的合理配置，具有促進經(jīng)濟平衡發(fā)展的作用，而我國非完全市場化利率大大限制了利率的這些內(nèi)在作用，并異化了商業(yè)銀行信貸配給行為。如當(dāng)經(jīng)濟處于上行期時，商業(yè)銀行持續(xù)的信貸擴張使社會資金供應(yīng)充裕，這本應(yīng)導(dǎo)致利率下降，但我國的管制利率使利率維持在原有水平或提高，提高的利率在經(jīng)濟膨脹期并不抑制投資相反還鼓勵了商業(yè)銀行放貸，從而必然導(dǎo)致商業(yè)銀行的信貸擴張和經(jīng)濟過熱。當(dāng)然低于均衡水平的利率通常使信貸供給不足而需求過旺，造成兩者失衡，這導(dǎo)致商業(yè)銀行采用信貸配給的辦法來分配信貸資金，而銀企之間的信息不對稱使信貸配給的效率很低，造成資金的浪費使用。最后，非完全市場化利率使利率轉(zhuǎn)儲蓄為投資的杠桿作用大大降低。如果以金融機構(gòu)存貸差作為考察儲蓄轉(zhuǎn)投資效率的指標(biāo)，我國從20世紀(jì)90年代開始，金融機構(gòu)存貸差就一直在增加，這部分長期沉淀在銀行系統(tǒng)的資金，會降低資金整體的流動性和使用效率，構(gòu)成對貨幣政策有效傳導(dǎo)的障礙［1］。

二、銀行貸款供給和利率呈正相關(guān)關(guān)系

傳統(tǒng)貨幣政策利率傳導(dǎo)理論中的利率r↑→投資I↓，是從企業(yè)角度出發(fā)分析的利率與投資需求的關(guān)系，由于投資需求在某種程度上表現(xiàn)為企業(yè)的貸款需求，那么我們可以得出利率r↑→貸款需求↓。那么從銀行角度出發(fā)呢，很明顯r↑→貸款供給↑。當(dāng)央行提高利率時，商業(yè)銀行將在超額準(zhǔn)備金和貸款供給之間進行資產(chǎn)選擇，由于存到中央銀行的超額準(zhǔn)備金利息收入遠(yuǎn)低于貸款利息收入，將資產(chǎn)配置于貸款的機會成本很小，那么商業(yè)銀行在利潤的驅(qū)使下就提高貸款供給。反之當(dāng)利率降低時，商業(yè)銀行在進行資產(chǎn)選擇的時候?qū)⒏鼉A向于持有超額儲備，因為貸款利率低時銀行將資金配置于超額準(zhǔn)備的機會成本較小，況且央行一般在經(jīng)濟形勢差時降低利率，此時商業(yè)銀行進行貸款的風(fēng)險比較高，在銀行風(fēng)險約束日益加強的今天，銀行沒有動力去尋找貸款項目，因為經(jīng)濟蕭條時減少損失比追求利潤更重要，這樣中央銀行增加商業(yè)銀行放貸的目的就很難實現(xiàn)了。我們知道貸款規(guī)模是由貸款供給和貸款需求決定的，利率變動一方面引起貸款供給同方向變動，另一方面引起貸款需求反方向變動，而利率變動最終引起實際貸款規(guī)模如何變動就不得而知了［2］。在我國企業(yè)的生產(chǎn)資金主要依賴銀行貸款的今天，由于利率變動引起貸款規(guī)模變動的方向和程度不明確，那么由貸款規(guī)模所決定的實際投資的變動方向和程度就更不明確了。所以在實際經(jīng)濟中，我們會看到利率和投資既有反方向變動也有同方向變動，在反方向變動的情況下，投資相對于利率變動的程度也不明確。

三、投資和消費的利率彈性低

根據(jù)貨幣政策利率傳導(dǎo)機制理論，利率對國民產(chǎn)出的影響，關(guān)鍵在于利率對企業(yè)投資和居民消費的影響大小及程度。從企業(yè)層面看，利率可以降低投資的資金成本，使投資的凈利潤上升。從理論上說央行加息會增加企業(yè)投資成本，抑制投資，然而此效果能否產(chǎn)生以及在多大程度上產(chǎn)生，則高度依賴于企業(yè)投資是否有利率彈性及大小。根據(jù)凱恩斯的理論，企業(yè)投資是資金邊際效率和利率之差的函數(shù)，但由于投資者的“動物精神”，其投資更容易受到預(yù)期利潤率（資本邊際效率）的影響［3］（P56～58）。

從中國現(xiàn)實來說，該理論更符合實際。和利率相比，預(yù)期利潤率在更大程度上解釋了實際投資的變動，雖然這個影響程度很難用指標(biāo)進行量化說明。前些年中國經(jīng)濟膨脹時經(jīng)濟學(xué)家郎咸平認(rèn)為我國經(jīng)濟存在過熱部門和過冷部門的“二元結(jié)構(gòu)”。過熱部門如不動產(chǎn)行業(yè)，房價持續(xù)高漲，超出了大部分居民的購買能力。地產(chǎn)投資者在不斷上漲的房價面前預(yù)期房價將進一步高漲，也即投資這一行業(yè)的預(yù)期利潤率很高，這時即使央行不斷提高利率，也不能阻擋地產(chǎn)投資者的投資熱情。事實證明了這一點。過冷部門如制造業(yè)，由于信貸資金大部分進入房地產(chǎn)行業(yè)，制造部門所得信貸份額很小，盡管它們資金短缺并且主觀上對利率敏感，但由于它們得不到銀行信貸支持，客觀上也就降低了它們的利率敏感度。當(dāng)然對于過冷部門來說，由于預(yù)期利潤率低，利率的些許提高很可能對它們造成很大打擊。所以從整體上看，在我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)極度不均衡的情況下，利率變動對投資的影響是有限的，貸款利率構(gòu)不成影響私人企業(yè)投資的主要因素［4］。

從居民層面上看，其消費又在多大程度上受到利率的影響呢？我們知道，凱恩斯的消費理論是消費關(guān)于收入的函數(shù)的理論，他認(rèn)為消費主要受到收入的影響，很顯然，居民消費一方面取決于收入，收入的增長會帶動消費的同向變化；另一方面消費還受到實際利率的影響，實際利率上升將抑制居民消費，即實際利率和消費反方向變化。那么中國的實際情況又是怎樣的呢？很多學(xué)者的實證研究表明消費的利率彈性為負(fù)，即利率的提高能降低消費，這與理論相符。但消費的利率彈性很小，我國居民消費對利率的敏感性不高。這種現(xiàn)象的原因是多方面的，我國還處于轉(zhuǎn)型期，90年代開始的各種體制改革增加了居民對未來收入和支出預(yù)期的不確定性，社會保障體制不健全不完善，住房養(yǎng)老、醫(yī)療和教育給居民收入帶來較重負(fù)擔(dān)，導(dǎo)致居民預(yù)防性儲蓄增加，即期消費減少，從而影響消費的環(huán)節(jié)。

［1］課題組．利率市場化和貨幣政策傳導(dǎo)機制的完善［J］．湖南金融管理干部學(xué)報，2001（2）．

［2］博召．我國貨幣政策利率傳導(dǎo)機制分析［J］．經(jīng)濟論壇，2007（13）．

［3］（英）約翰·梅納德·凱恩斯．就業(yè)利息和貨幣通論［M］．高鴻業(yè)，譯．北京：商務(wù)印書館，1998．

［4］王召．對中國貨幣政策利率傳導(dǎo)機制的探討［J］．經(jīng)濟科學(xué)，2001（5）．

責(zé)任編輯 胡號寰E－mail：huhaohuan2＠126．com

F822．2

A

1673－1395（2012）08－0045－02

2012-06-16

黃碧丹（1985－），女，福建福州人，助教，碩士，主要從事宏觀經(jīng)濟學(xué)研究。