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    俏江南與鼎暉之爭的背后

    2012-07-09 15:12:00慧邊
    餐飲世界 2012年6期
    關(guān)鍵詞:俏江南張?zhí)m江南

    文/慧邊

    2012年5月,俏江南CEO汪小菲對媒體承認(rèn),俏江南集團(tuán)已經(jīng)將旗下的蘭會所出售。消息一出,旋即被市場解讀為俏江南“缺錢”了。

    隨之而來的是,俏江南上市融資之路再度陷入迷茫。瑞銀證券對媒體表示,此前其董事總經(jīng)理趙駒有關(guān)俏江南將赴港上市言論是個(gè)誤會,他并未對此事發(fā)表過公開言論。

    俏江南自引入鼎暉創(chuàng)投后,就開始了與資本的“恩怨情仇”。據(jù)悉,俏江南與鼎暉創(chuàng)投之初還有合作的“蜜月期”,但后來張?zhí)m對媒體公開表示,“引進(jìn)鼎暉是俏江南最大的失誤,毫無意義?!睆?zhí)m甚至直言,早該清退這筆投資,但是鼎暉對于回報(bào)要求太高,雙方?jīng)]有談出結(jié)果。

    值得一提的是,后來張?zhí)m否認(rèn)了這番言論,態(tài)度有了180度的轉(zhuǎn)變,雙方關(guān)系似有所緩和。有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,無論是俏江南與鼎暉糾葛如何,但有一點(diǎn)可以確定,他們有一個(gè)共同的目標(biāo)上市。

    人們時(shí)常把企業(yè)和投資機(jī)構(gòu)之間的關(guān)系比喻為情侶,那么俏江南和鼎暉這對“情侶”遭遇到了什么問題?

    最初合作的蜜月期

    時(shí)間回到2008年,俏江南試圖引入私募投資的消息一出,立刻成為大熱門?!爱?dāng)時(shí)起碼有30家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)去看過俏江南”,某投資人士說,有PE托人詢價(jià)得到的答案是“估值不低于20億元”。

    最終,2008年9月30日,鼎暉創(chuàng)投和張?zhí)m坐下來,簽了增資合同。

    俏江南的工商資料顯示,在鼎暉創(chuàng)投投俏江南之前,俏江南的注冊資本僅為1400萬元人民幣,鼎暉創(chuàng)投注入了跟2億元人民幣等值的美元,占有其中10.526%的股權(quán)。以張?zhí)m為法定代表人的上海俏江南投資有限公司一家獨(dú)大,占股85.658%。另有一位小股東持有剩下的股權(quán)。

    鼎暉創(chuàng)投為了投資俏江南,專門成立了一家公司,CDH Beauty (HK)Limited(簡稱鼎暉江南),并通過它向俏江南注資并持有俏江南的股權(quán)。這家公司注冊在香港,法定代表人和實(shí)際控制人都是王功權(quán)。

    鼎暉入駐后,“不干涉俏江南的戰(zhàn)略,更不干涉具體管理,而是在籌備上市方面提了很多建議。在這個(gè)過程中,雙方會有很多爭執(zhí),但整體上雙方還是有商有量,會互相讓步。”這是俏江南和鼎暉之間的蜜月期。

    一般來說,風(fēng)投參與企業(yè)投資,都會簽訂一定的對賭協(xié)議,以保護(hù)風(fēng)投與企業(yè)合作的權(quán)益。所謂對賭協(xié)議,就是收購方(包括投資方)與出讓方(包括融資方)在達(dá)成并購(或者融資)協(xié)議時(shí),對于未來不確定的情況進(jìn)行一種約定。如果約定的條件出現(xiàn),投資方可以行使一種權(quán)利;如果約定的條件不出現(xiàn),融資方則行使一種權(quán)利。

    此次投資俏江南,由于整體金額比較大,估值也比較高,鼎暉在合同中埋入了對自己極有利的一些保護(hù)性回購條款,這成為日后俏江南上市受挫時(shí)與投資人矛盾最大的問題。根據(jù)鼎暉投資俏江南的回購條款:因?yàn)榉嵌煼降脑?,造成俏江南無法在2012年底上市,或者俏江南的實(shí)際控制人變更,鼎暉江南有權(quán)退出“俏江南”。退出的方式由俏江南選:鼎暉將股權(quán)轉(zhuǎn)讓第三方,或者通過法定程序減少注冊資本以及減少股東數(shù)。

    上市摸索并不順利

    和許多企業(yè)一樣,引入PE或者財(cái)務(wù)投資人,將原來的單一股權(quán)多元化,以一個(gè)更市場化更開放的治理結(jié)構(gòu),面對上市后的公開市場的公司治理規(guī)則,俏江南引入鼎暉創(chuàng)投,也有這方面的考慮。

    鼎暉和俏江南在增資協(xié)議中規(guī)定:各方亦承諾,協(xié)議完成后,“(鼎暉)向公司提供股權(quán)激勵(lì)建議方案,協(xié)助公司建立健全合法有效的薪酬管理體系及激勵(lì)約束機(jī)制”。

    2009年末,雙方開始著手做這一件事。2010年初,張?zhí)m請來了原麥肯錫合伙人魏蔚擔(dān)任CEO。同年3月,張?zhí)m將俏江南4.7%的股份,以1508萬的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給了遠(yuǎn)騰投資有限公司,這家公司注冊在香港,法定代表人是魏蔚。以鼎暉進(jìn)俏江南約20億的估值來計(jì)算,4.7%的股份價(jià)值為9400萬元,這相當(dāng)于張?zhí)m整整向魏蔚讓利近8000萬元。

    張?zhí)m還轉(zhuǎn)讓3.889%的股份給安勇,將1.217%的股份給史海鷗。價(jià)格分別為1248萬元和391萬元,這同樣是友情價(jià)。這二人都是俏江南的高管。

    同時(shí),鼎暉江南也做了一些相對應(yīng)的轉(zhuǎn)讓,同樣是轉(zhuǎn)讓給上述幾人。轉(zhuǎn)讓完成后,鼎暉江南持有俏江南9.926%的股份。

    用股權(quán)留住高管的同時(shí),張?zhí)m還從一些外資餐飲連鎖企業(yè),引入了一批職業(yè)經(jīng)理人。以上舉措,可以看到張?zhí)m要做一個(gè)規(guī)范的上市企業(yè)的決心。

    但結(jié)果卻不如預(yù)想得那么順暢。自從俏江南高調(diào)宣布上市計(jì)劃后,便開始官司纏身。先是曝出地溝油事件,緊接著又出現(xiàn)加盟店“死魚上桌”丑聞,張?zhí)m一邊與加盟店對簿公堂,一邊又和投資人曝出不和。

    俏江南暴露出來的問題反映了其管理的混亂。以上市的標(biāo)準(zhǔn)來看,俏江南的規(guī)范是做得夠了;但以能大規(guī)模復(fù)制的標(biāo)準(zhǔn)看,俏江南的規(guī)范是做得不夠的。開店越多,它的信息流和人流的復(fù)雜性,就會呈幾何數(shù)增長。管理能力跟不上很難保證不出錯(cuò)誤。

    2011年6月,時(shí)任俏江南CEO的魏蔚離開,接著,很多當(dāng)初從外資企業(yè)挖來的職業(yè)經(jīng)理人亦離開了。隨后張?zhí)m的兒子汪小菲接手魏蔚的職位,俏江南的家族化特征更加明顯。

    沖突在于價(jià)值觀不同

    有業(yè)內(nèi)人士指出,鼎暉和張?zhí)m之間“根深蒂固的沖突”,恰恰在于雙方的訴求和價(jià)值觀不同——張?zhí)m是做實(shí)業(yè)出身的,恨不得一分錢掰做兩分錢用,她靠的就是兩三萬美金起家,“那真的是她一盤菜一盤菜炒出來的”。而鼎暉是在投資,“他們要求成倍的回報(bào),十倍以上的回報(bào)在他們看來很正常”。這是思維方式和價(jià)值觀決定的,只能雙方互相遷就。

    但張?zhí)m鬧心得是,她不得不面對俏江南上市計(jì)劃一再擱淺。

    2011年初,俏江南向證監(jiān)會遞交上市申報(bào)材料。但60天過后,證監(jiān)會沒有給任何回應(yīng),俏江南被晾在那里。隨后,王功權(quán)離開鼎暉創(chuàng)投,黃炎成為鼎暉創(chuàng)投新任掌門人。

    A股上市受阻后,俏江南和鼎暉的備選就是去香港上市。有報(bào)道稱,4月13日,瑞銀證券董事總經(jīng)理、投資銀行部主管趙駒證實(shí),俏江南將于今年二季度在香港掛牌上市,融資規(guī)模為3-4億美元(約合23.4億至31.2億港元)。然而,瑞銀證券對媒體表示,此前其董事總經(jīng)理趙駒有關(guān)俏江南將赴港上市言論是個(gè)誤會,他并未對此事發(fā)表過公開言論。

    但是無論對俏江南還是投資人來說,香港都不算是前途光明的選擇。眾所周知,同樣行業(yè),港股估值較A股低。以在香港上市、規(guī)模和市場定位與俏江南接近的小南國(01147.HK)為例,小南國保薦人美林銀行在分析報(bào)告中指出,小南國估值可介乎26億至40億元,2012年的預(yù)測市盈率在13至20倍,中間訂價(jià)則為16.5倍。對于鼎暉來說,未來俏江南在港上市時(shí),估值得不低于20億元,鼎暉才算打平,如果以16.5倍的市盈率來計(jì)算,俏江南2012年的凈利潤得超過1.2億元。這筆買賣,一下子變得對雙方都不劃算起來。

    對于張?zhí)m來說,雖只讓鼎暉創(chuàng)投出讓10.526%的股權(quán),并得到了2億元的現(xiàn)金。但2010年的股權(quán)激勵(lì),就要去張?zhí)m近9%的股權(quán),且皆為超低的價(jià)格。

    在一位PE合伙人看來,企業(yè)家和投資者一定要“理念相同”,因?yàn)槿绻砟畈煌殖霈F(xiàn)利益上的沖突,雙方很容易談崩。

    要求清退鼎暉遇挫

    談得好的前提是企業(yè)的蛋糕做得足夠大,各取所需;如果蛋糕不夠大,就可能會黯然傷神了。誠如張?zhí)m所說,她早就想清退這筆投資,但鼎暉要求翻倍回報(bào),雙方?jīng)]有談攏。此時(shí),如果張?zhí)m希望鼎暉江南退出,不是一件那么容易的事。

    合同中約定,張?zhí)m可以在以下情況要求鼎暉江南退出:因?yàn)槎熃匣蜿P(guān)聯(lián)方的原因造成俏江南無法上市,或者雙方需要調(diào)整某些合同中的內(nèi)容才能上市,鼎暉江南或關(guān)聯(lián)方拒絕修改;或者鼎暉江南的實(shí)際控制人變更。

    合同還指出,張?zhí)m要求鼎暉江南退出的價(jià)格,得以以下三種方式中最高的價(jià)格為準(zhǔn):通過法定程序減少注冊資本及股東數(shù),由張?zhí)m或張?zhí)m認(rèn)同的第三方購買股權(quán),雙方共同指定的第三方評估機(jī)構(gòu)評估的公允價(jià)值。

    綜上可知,張?zhí)m可以借鼎暉江南實(shí)際控制人變更為由,讓鼎暉退出。但價(jià)碼得鼎暉說了算。以此而論,當(dāng)年鼎暉以天價(jià)投俏江南,給自己留的重要后手就是這條回購條款。從現(xiàn)在的情況看,只要俏江南營運(yùn)正常,鼎暉的這筆買賣還不會虧。

    鼎暉和俏江南的關(guān)系,實(shí)際上也是當(dāng)前風(fēng)投在餐飲行業(yè)的一個(gè)縮影。風(fēng)投是要賺錢的,如果企業(yè)達(dá)不到風(fēng)投的協(xié)議,事情會變得復(fù)雜起來。如俏江南這樣含有回購條款的投資協(xié)議,如果到2012年底仍沒有實(shí)現(xiàn)上市目標(biāo),我們很可能會看到投資人與經(jīng)營者因股權(quán)回購而爆發(fā)的爭端。對于那些經(jīng)營不善的投資項(xiàng)目,未來很可能在私募市場打折出售。

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