美元地位岌岌可危

巴里?埃森格林

如果美國不著手解決迫在眉睫的財(cái)政挑戰(zhàn)，其后果將更加令人擔(dān)憂。

由于國際貨幣基金組織（IMF）和世界銀行（WorldBank）就全球增長預(yù)期再三發(fā)出警告，各國央行繼續(xù)向市場釋放大量流動(dòng)性。美聯(lián)儲（US Federal Reserve）9月開始啟動(dòng)第三輪量化寬松（QE）；歐洲央行（ECB）正在無限量購買陷入困境的歐元區(qū)國家的國債。為了應(yīng)對經(jīng)濟(jì)增長放緩，中國央行（PBoC）則一再調(diào)低利率，并降低存款準(zhǔn)備金率。

此時(shí)擔(dān)心全球流動(dòng)性不足似乎有些不合時(shí)宜。但這種風(fēng)險(xiǎn)恰恰正在顯現(xiàn)，如果不采取措施，21世紀(jì)的全球化進(jìn)程將受到威脅。

若要維持全球貿(mào)易和金融體系正常運(yùn)轉(zhuǎn)，就必須提供足量的同質(zhì)資產(chǎn)，而這種資產(chǎn)不但要能以低成本買賣，而且其價(jià)值要得到支撐。過去半個(gè)世紀(jì)，美國國債（短期國庫券和長期國庫券）就充當(dāng)了同質(zhì)資產(chǎn)的角色。由于集安全性和流動(dòng)性于一身（其獨(dú)特之處），美國國債得以成為銀行全球融資的主要工具：這解釋了美元何以成為外匯儲備的主要品種，以及美元信用在國際貿(mào)易融資和結(jié)算中所起的作用何以遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過美國在國際商品交易中的份額。

但隨著新興市場持續(xù)崛起，美國在全球國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）中的比重將不可避免地降低，這會(huì)削弱美國隨心所欲供給安全及流動(dòng)資產(chǎn)的能力。

美國財(cái)政部支撐其債務(wù)的能力受到其收益能力的限制，而收益多少在任何情況下都取決于美國經(jīng)濟(jì)的相對規(guī)模。隨著新興市場增幅超過美國，美國財(cái)政部供給安全及流動(dòng)資產(chǎn)的能力的增長將不可避免地落后于全球貿(mào)易規(guī)模的增幅。

如果美國不著手解決迫在眉睫的財(cái)政挑戰(zhàn)，其后果將更加令人擔(dān)憂。由于美聯(lián)儲在支撐著美國國債市場，美國可能不存在違約的風(fēng)險(xiǎn)。但如果當(dāng)前形勢不發(fā)生改變，美國主權(quán)債券的價(jià)值將難以一直維持下去。如果美國主權(quán)債券無法維持價(jià)值，那也將無法維持投資者的信心。

如果美國國債無法向投資者提供他們想要的安全性，就不能充當(dāng)銀行融資市場所要求的穩(wěn)定抵押品。美國國債作為國際儲備的一個(gè)品種，將失去其原有的吸引力，也將不會(huì)被當(dāng)作商品交易中的一種便捷結(jié)算工具。

國際流動(dòng)性嚴(yán)重匱乏將終結(jié)我們所知的全球化進(jìn)程。國際金融和商品交易的成本將會(huì)上升。如果不能通過有效途徑持有干預(yù)國際市場所需的儲備，各國央行和政府將不愿意讓國際市場自由發(fā)展。加強(qiáng)市場管制將成為一種普遍現(xiàn)象。

歐元區(qū)和中國是僅有的能夠大規(guī)模提供安全及流動(dòng)資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)體。歐洲現(xiàn)在沒有條件這么做。歐元區(qū)債券將擁有必要的同一性和流動(dòng)性，可它仍然遙不可及。

中國目前尚沒有建成通暢的債券市場。此外，歷史上的每一種儲備貨幣都主要是西方國家的貨幣。在這樣的國家里，高級管理人員會(huì)受到制衡。這能讓投資者（包括外國投資者）放心，他們的財(cái)產(chǎn)不會(huì)被沒收。

如果連美國、歐洲和中國政府都指望不上，那么還有誰能提供足量的安全及流動(dòng)資產(chǎn)呢？部分觀察人士指向私有部門。他們建議，國際交易可以使用評級高的企業(yè)票據(jù)和債券來進(jìn)行融資和結(jié)算。

然而，企業(yè)債券缺乏主權(quán)債券的同一性。要使用企業(yè)債券，開展跨國交易要么必須耗費(fèi)巨資去掌握發(fā)行企業(yè)的實(shí)際狀況，要么必須依賴評級機(jī)構(gòu)，這種方式更加糟糕。不管采取哪種方式，代價(jià)都將十分高昂。

還有人提議授權(quán)IMF發(fā)行額外的特別提款權(quán)，從而生成國際流動(dòng)性，同時(shí)還要求美聯(lián)儲接受這一安排以提供美元流動(dòng)性。這個(gè)方案很聰明，但美國國會(huì)絕不會(huì)同意。

所以，唯一的解決辦法是讓美國、歐洲和中國共同承擔(dān)責(zé)任。這三大經(jīng)濟(jì)體應(yīng)采取措施，提振投資者對其主權(quán)債務(wù)的信心。不過，在任何情況下，解決辦法至少應(yīng)具有同等的政治和經(jīng)濟(jì)考量。

作者系美國加州大學(xué)伯克利分校（University of California，Berkeley）教授