四度加息令利息支出激增20家高負(fù)債公司堪憂

　　當(dāng)加息以一種既在預(yù)期之中，又略顯突然的方式再度來臨，你準(zhǔn)備好了嗎？清明節(jié)央行再度上調(diào)基準(zhǔn)利率0.25個百分點(diǎn)，需要注意的是，這已是央行自去年10月份以來的第四次加息，而累積加息幅度已達(dá)1%。
　　在聽到加息消息時，人們第一時間對“月供”增加的幅度更有興趣，但事實(shí)上，加息周期對各經(jīng)濟(jì)主體行為方式的改變遠(yuǎn)不止于此。
　　站在二級市場投資者的角度，對加息環(huán)境下的上市公司進(jìn)行觀察，我們發(fā)現(xiàn)一個有趣的現(xiàn)象：部分高負(fù)債的周期性行業(yè)上市公司的日子將更為難捱，它們必須在原有的基礎(chǔ)上承擔(dān)更多的財(cái)務(wù)費(fèi)用，這無疑是雪上加霜；而新近上市并握有大筆超募資金的公司，日子會越發(fā)的好過，它們可以從銀行獲得更多的利息收入。
　　這種變化將引致投資策略上的改變：其一是由于加息影響的不均衡，投資者需要注意那些被財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅吞噬利潤的公司，業(yè)績預(yù)期上需要作出改變，并警惕因此導(dǎo)致業(yè)績“變臉”的公司；其二是由于緊縮政策仍將持續(xù)，上市公司通過銀行或者短期融資券等方式融資的成本增加，將會更多的考慮增發(fā)等股權(quán)融資方式。
　　我們用三個財(cái)務(wù)指標(biāo)對已披露2010年年報(bào)的上市公司進(jìn)行篩選，試圖發(fā)現(xiàn)那些在加息環(huán)境下有可能出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)或者危機(jī)的公司，這三個指標(biāo)包括兩個長期償債能力指標(biāo)：資產(chǎn)負(fù)債率和已獲利息倍數(shù)；一個短期償債能力指標(biāo)：流動比率。
　　
　　三大指標(biāo)
　　截至本刊記者統(tǒng)計(jì)時止，剔除ST、*ST、金融類上市公司，共有1215家上市公司公布了2010年年報(bào)，剔除掉部分財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不全的上市公司，共得到904家上市公司樣本數(shù)據(jù)。
　　通過單一的財(cái)務(wù)指標(biāo)來衡量，事實(shí)上很難完全反映企業(yè)的真實(shí)情況。例如，如果僅僅通過“資產(chǎn)負(fù)債率”的高低來判斷加息對上市公司財(cái)務(wù)狀況的影響，將會落入不同行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率差異的“陷阱”——資產(chǎn)負(fù)債率低的企業(yè)固然受加息影響較小，但資產(chǎn)負(fù)債率偏高的企業(yè)群體中，加息影響的程度則是千差萬別。
　　公用事業(yè)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率雖然比較高，但由于其產(chǎn)品價格通常是受到政府管制，加息環(huán)境下享受到稅收減免或者獲得補(bǔ)貼的可能很大，進(jìn)而緩解公司的財(cái)務(wù)壓力。航空業(yè)雖然資產(chǎn)負(fù)債率多在70%以上，但其負(fù)債中很大一部分為外幣債務(wù)，受國內(nèi)加息的影響不大。而高杠桿經(jīng)營和擴(kuò)張過快的房地產(chǎn)企業(yè)，以及難以獲得其它補(bǔ)償性收入的企業(yè)，資產(chǎn)負(fù)債率則能較好的反映加息的影響程度。
　　單純的選擇某一個指標(biāo)來衡量比如流動比率或者資產(chǎn)負(fù)債率來衡量企業(yè)目前的償債能力，都難免形成短視及主觀的判斷力。為了避免此種情況的產(chǎn)生，我們選取了三個最具有代表性的指標(biāo)來反應(yīng)企業(yè)目前的狀況，并通過將這三個指標(biāo)進(jìn)行綜合評分，以尋求更貼近于真實(shí)的結(jié)論。
　　我們著重考察的指標(biāo)是一個短期償債能力指標(biāo)：流動比率，兩個長期償債能力指標(biāo)：資產(chǎn)負(fù)債率和已獲利息倍數(shù)。
　　財(cái)務(wù)能力排名方法：
　　1、 選取2010年已經(jīng)公布了年報(bào)的非ST、*ST和非金融類上市公司。
　　2、 選定三大指標(biāo)：流動比率、資產(chǎn)負(fù)債率、已獲利息保障倍數(shù)。
　　3、 根據(jù)選定的三大指標(biāo)分別對選取的公司進(jìn)行單項(xiàng)評分并進(jìn)行綜合評比。
　　
　　相對排名“定乾坤”
　　在上述3大指標(biāo)中，每一項(xiàng)都與上市公司的償債能力密切相關(guān)。這些指標(biāo)分別從短期和長期來衡量企業(yè)的償債能力，雖然每一項(xiàng)指標(biāo)都沒有固定的衡量標(biāo)準(zhǔn)，存在一定的局限性，但是綜合各家企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，做相對的比較之后，這些公司的償債能力便一目了然。
　　根據(jù)構(gòu)建的三大指標(biāo)，我們得到了904家上市公司的綜合評分。我們賦予各家公司的各個財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)評分，反應(yīng)的都是一個相對的數(shù)值，即每一家上市公司各個指標(biāo)的評分以及最終的綜合評分反映的是此項(xiàng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)在這904家上市公司中的相對位置。
　　通過對流動比率指標(biāo)進(jìn)行評比，“申通地鐵”以0.0385的數(shù)值排列榜首，我們賦予的分值為最高的904分。在對資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)進(jìn)行評比后，“南京中商”以90.267%的數(shù)值排列榜首，我們賦予最高的904分。同樣的，在已獲利息倍數(shù)這一指標(biāo)評比上，“綠景地產(chǎn)”以-1409.4224排列榜首，我們賦予的分值為最高的904分。以此類推，在各項(xiàng)指標(biāo)的第二名，分值為903……，直至最后的一名給予賦值1分。
　　我們給予的賦值分?jǐn)?shù)的高低對于單個的企業(yè)并沒有絕對的說明意義，結(jié)合所有的企業(yè)來看，分值反映的是一個企業(yè)相對排名，而不是絕對的排名。最終的得分越高，則表明企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高。
　　根據(jù)綜合評分后，我們發(fā)現(xiàn)電力企業(yè)成了“重災(zāi)區(qū)”，在綜合得分榜的前20名，單電力上市公司就有六家上榜，華電國際更是以2666的綜合得分位列榜首。鋼鐵企業(yè)華菱鋼鐵、廣鋼股份和濟(jì)南鋼鐵面臨的財(cái)務(wù)壓力也很大。
　　
　　電力“重災(zāi)區(qū)”鋼鐵次之
　　在采取了以上辦法進(jìn)行三大指標(biāo)綜合評比后，各公司都被賦予了相應(yīng)的分值，加總后即可得到每家上市公司的綜合評分。在綜合評比排行榜上，我們看到，電力行業(yè)是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最大，華電國際、華電能源、黔源電力、大唐發(fā)電、國電電力、華能國際六家電力企業(yè)不幸上榜，其中華電國際更是以2666的分?jǐn)?shù)位居第一位。
　　以華電國際為例，公司2010年實(shí)現(xiàn)凈利潤2.08億元，同比減少了81.94%，公司指出凈利潤下滑的主要原因是因?yàn)槊簝r的大幅上漲導(dǎo)致了營業(yè)成本的上升幅度顯著高于營業(yè)收入的上升幅度。在三項(xiàng)指標(biāo)中，公司2010年資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到83.12%，位列該項(xiàng)指標(biāo)評比的第十八位；流動比率僅有0.21，位列該項(xiàng)指標(biāo)評比的第四位。單從兩項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)值來看，均遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了國際公認(rèn)的安全警戒線（資產(chǎn)負(fù)債率為50%，流動比率為2），短期及長期財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)均較大。公司的盈利能力本來就比較差，在加息的影響下，公司的貸款成本將進(jìn)一步上升，盈利的增長恐怕難以覆蓋利息的增長。
　　
　　流動比率
　　流動比率是最常用的衡量短期償債能力的指標(biāo)。該指標(biāo)假設(shè)了全部流動資產(chǎn)都可用于償還流動負(fù)債，表明了每1元流動負(fù)債可以有多少流動資產(chǎn)作為償債的保障。我們假設(shè)，流動比率越大，上市公司的短期財(cái)務(wù)狀況越好，我們賦予的分值則越低。
　　在對流動指標(biāo)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)后，電力企業(yè)仍然是我們關(guān)注的焦點(diǎn)。在我們統(tǒng)計(jì)的前十大短期償債能力差的公司中，有四家上市公司上榜，且指標(biāo)均嚴(yán)重低于2的安全警戒線。
　　華電國際所面臨的困境也是電力行業(yè)企業(yè)所面臨的普遍困難。電力行業(yè)在2010年的前三季度的ROE僅為5%，行業(yè)的有息負(fù)債率達(dá)到了202%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出100%的安全線。而從整個行業(yè)的盈利情況來看，加息一方面增加了整個行業(yè)的財(cái)務(wù)成本，另一方面，煤炭價格高漲而上網(wǎng)電價無法與之聯(lián)動，電力行業(yè)或?qū)⑦M(jìn)入全行業(yè)虧損的窘境。
　　圖1：按流動比率得出的償債能力最差的10家公司
　　在電力行業(yè)之后，加息政策影響最大的行業(yè)是鋼鐵行業(yè)。在綜合評比的前20家上市公司中，華菱鋼鐵、廣鋼股份、濟(jì)南鋼鐵3家鋼鐵企業(yè)上榜。與電力行業(yè)類似，鋼鐵也屬于傳統(tǒng)行業(yè)，盈利性也較差，受到加息的影響可能也很大。以3家綜合評分最高的華菱鋼鐵為例，2010年，公司出現(xiàn)了上市以來的首次嚴(yán)重虧損，凈利潤為-26.43億元，而且由于技術(shù)改造原因需要投入大量資金，銀行借款很多，公司的籌資活動現(xiàn)金凈流入99.12億元，比上年增加了35.37億元，增加的大部分是銀行借款，同時資產(chǎn)負(fù)債率也達(dá)到80.61%。三項(xiàng)指標(biāo)中，在可比公司中最糟糕的指標(biāo)是已獲利息倍數(shù)指標(biāo)，僅為-1.23。這反應(yīng)了公司在面臨較大虧損的情況下，利息支付情況都面臨較大風(fēng)險(xiǎn)。但是需要注意的是，鋼鐵業(yè)為銀行傳統(tǒng)的優(yōu)質(zhì)客戶，在加息的情況下，也會存在貸款時享受優(yōu)惠政策的情況，所以對行業(yè)的影響需要區(qū)別對待。
　　
　　已獲利息倍數(shù)
　　圖2：按已獲利息倍數(shù)得出的償債能力最差的10家公司
　　長期債務(wù)不需要每年還本，但是每年需要付息，已獲利息倍數(shù)表明，每1元的債務(wù)利息有多少倍的盈利來作為保障，它可以反應(yīng)債務(wù)的政策風(fēng)險(xiǎn)大小。利息保障倍數(shù)越大，利息支付就越有保障。如果一個企業(yè)的利息支付都存在問題，那么又如何去指望它能夠歸還本金？
　　通過對已獲利息倍數(shù)指標(biāo)的統(tǒng)計(jì)，我們發(fā)現(xiàn)，綠景地產(chǎn)成為了利息償付能力最差的公司。公司2010年的已獲利息倍數(shù)為——1409.4224，公司2010年虧損4162萬元，收入下降將近了八成。綠景地產(chǎn)主營業(yè)務(wù)是從事房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的，公司在年報(bào)中指出，由于地產(chǎn)政策的調(diào)控等因素，公司原有的開發(fā)模式難以為繼，欲轉(zhuǎn)型持有型物業(yè)規(guī)避行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，并發(fā)布了資產(chǎn)重組預(yù)案，稱如果預(yù)案順利進(jìn)行，公司主營業(yè)務(wù)將轉(zhuǎn)型為酒店。
　　
　　資產(chǎn)負(fù)債率
　　從長期的角度看，企業(yè)的長期債務(wù)都是需要償還的。資產(chǎn)負(fù)債率反映了總資產(chǎn)中有多大比例是通過負(fù)債取得的，資產(chǎn)負(fù)債率越低，則企業(yè)的償債就越有保障，我們賦予的分值則越低。
　　圖3：按資產(chǎn)負(fù)債率得出的償債能力最差的10家公司
　　批發(fā)零售行業(yè)向來以“現(xiàn)金為王”著稱，在中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型時期，盈利能力在未來較長一段時間都將出現(xiàn)穩(wěn)定增長態(tài)勢，資金周轉(zhuǎn)也迅速。銀行對這類企業(yè)的貸款相對比較寬松，行業(yè)也一直是高資產(chǎn)負(fù)債率狀況。據(jù)wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2010年第三季度，批發(fā)零售業(yè)以63%的高資產(chǎn)負(fù)債率位居第六位，僅次于航空機(jī)場、建筑工程、電力、房地產(chǎn)、家電行業(yè)。
　　在對該指標(biāo)的統(tǒng)計(jì)后，我們發(fā)現(xiàn)，南京中商的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到了90.27%，位列該指標(biāo)榜的第一位，而觀察其其他兩項(xiàng)指標(biāo)，流動比率為0.8417，已獲利息保障倍數(shù)為2.15。很明顯，資產(chǎn)負(fù)債比率和流動比率兩項(xiàng)指標(biāo)拖累了公司的綜合評分，公司在904家公司中綜合評分位列第30位。短期內(nèi)，公司經(jīng)營業(yè)績比較好，盈利能力穩(wěn)定，其償付利息能力較強(qiáng)。但是公司的債務(wù)比例較同類企業(yè)偏高，如果央行繼續(xù)加息到4%，公司的利息支付能力面臨下降的風(fēng)險(xiǎn)也將加大，公司的盈利能力也可能會受到一定程度的影響。
　　進(jìn)一步分析商業(yè)零售業(yè)，我們發(fā)現(xiàn)漢商集團(tuán)的流動比率僅為0.26，位居該指標(biāo)的第八位。板塊兩大公司的財(cái)務(wù)狀況均處于劣勢狀況，著實(shí)不得不令人對該行業(yè)整體可觀的盈利增長情況擔(dān)憂。