糾結(jié)市

　　糾結(jié)與和諧，將是2011年市場的兩個主題詞。在經(jīng)濟周期中，2011年是一個過渡年，也是一個孕育期，但孕育的結(jié)果還不確定，所以，“糾結(jié)”在所難免。2011年，不要期待有過多的超預期，對政策的松或緊也不必過分執(zhí)拗，投資布局需要更加均衡，即“和諧投資”。
　　
　　估值系統(tǒng)性提升終結(jié)
　　自2009年初以來，中國經(jīng)濟是一個由價格和低利率推動的庫存周期，期間，市場的上漲更多來源于估值提升，這一點與本輪周期的本質(zhì)，即預期由壞變好、利率極低和流動性寬裕有關(guān)。但根據(jù)我們對周期的劃分，從2011年開始，中國將進入中周期的第二波段，即庫存周期后的中周期加速到繁榮的波段，這將是效率提升、規(guī)模擴張和產(chǎn)能擴張的階段。這是一個預期模糊的階段，同時由于流動性在此時邊際增量的減弱以及資本從虛擬經(jīng)濟向?qū)嶓w經(jīng)濟的轉(zhuǎn)移，估值提升的概率大大降低，市場的推動力量由估值向業(yè)績轉(zhuǎn)變。此階段基本不存在估值繼續(xù)系統(tǒng)性提升的可能。
　　
　　結(jié)構(gòu)性投資機會
　　2011年的核心資產(chǎn)還是消費加科技嗎？這需要區(qū)別看待，顯然，我們前面論述的估值不能持續(xù)提升，使此類資產(chǎn)的意義降低，但是沒有人會放棄在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期對新興產(chǎn)業(yè)的投資，只不過這種投資要更加真實可靠。但在消費和周期之間，2011年可能會此消彼長，而且，當中周期進入啟動階段的時刻，消費品往往會出現(xiàn)一定的估值回歸。那核心資產(chǎn)是周期品嗎？這種可能性要大于2010年，其理由就是中周期的啟動階段會帶來投資品的機會。這里面的核心問題仍然是地產(chǎn)問題，以工業(yè)化與周期的相互佐證來看，中周期的啟動極有可能需要原有主導產(chǎn)業(yè)的力量，像中國這樣的以投資為主的國家，如果沒有建筑地產(chǎn)類行業(yè)的啟動，只依靠新興產(chǎn)業(yè)走向繁榮的可能性微乎其微，當然，也不能排除這種可能性，不過即使有，也將是一個很弱勢的中周期。所以，判斷2011年的核心資產(chǎn)，新老產(chǎn)業(yè)都不能忽視。
　　在這樣的經(jīng)濟階段，經(jīng)濟增長的特征上很難說會有什么超預期的東西，這是中周期的規(guī)律，從2010年后半期起開始直到2012年，都會如此，所以，市場已經(jīng)顯示出了糾結(jié)的特征，這兩個字相信是2011年的主題詞。除了經(jīng)濟的糾結(jié)之外，政策的糾結(jié)現(xiàn)在看來也難以避免，到底是保增長，還是防通脹，抑或調(diào)結(jié)構(gòu)，就像經(jīng)濟周期的運行一樣，都處于觀察和討論之中。但我們認為，保增長就需要固定資產(chǎn)投資，只不過出于調(diào)結(jié)構(gòu)和防通脹的需要，投資的方向是要有選擇的。同樣出于保增長的需要，流動性的總量不會太緊，而在流動性的投放結(jié)構(gòu)上可能需要指導。所以，投資者對2011年經(jīng)濟的總體增長不必過分悲觀，但超預期也不可能，投資機會也只會是結(jié)構(gòu)性的。
　　
　　和諧投資
　　市場總是跟著政策導向走，如果政策是糾結(jié)的，那么市場也是糾結(jié)的。在我們看來，紛亂中總是有線索的，2011年保增長和防通脹的根本目的與2009、2010年并不完全一致，是以和諧穩(wěn)定為目的的保增長和防通脹，所以，一切潛在線索都是惠民生，這就是投資的最大結(jié)構(gòu)性所在。在這樣的邏輯下，保障性住房的投資、興修水利等都是水到渠成的，這才是2011年的真正主線。2011年中國中周期投資的觸發(fā)點，極有可能是與和諧發(fā)展緊密相關(guān)的，因此，我們并不對固定資產(chǎn)投資過分悲觀，相反，我們堅信中周期啟動中，周期行業(yè)存在機會。
　　按照這個邏輯推導，我們可以找出很多投資機會。同樣，我們也相信，不利于和諧的投資終究無法長遠，比如，通脹主題在2011年需要謹慎，除了農(nóng)業(yè)之外，價格的上漲總是與和諧相背離，所以，必然不是被鼓勵的對象，顯然不適合作為核心的資產(chǎn)。據(jù)此我們認為，核心資產(chǎn)不一定是以新老產(chǎn)業(yè)來劃分，而應以是否符合和諧穩(wěn)定為標準。