通貨膨脹:中期內(nèi)高位維持

　　通脹將扭曲經(jīng)濟(jì)運(yùn)行秩序，降低資源配置效率，灼傷經(jīng)濟(jì)增長，同時(shí)影響就業(yè)和居民生活。
　　
　　美國次貸危機(jī)引發(fā)了大蕭條以來最為嚴(yán)重的全球性金融危機(jī)，重創(chuàng)了金融市場和實(shí)體經(jīng)濟(jì)。主要經(jīng)濟(jì)體出臺了史無前例的救援措施，一方面通過擴(kuò)張性財(cái)政政策直接提高總需求水平，另一方面通過極為寬松的貨幣政策間接支持總需求的復(fù)蘇。
　　但是，在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和刺激政策延續(xù)的過程中，政策的邊際效應(yīng)卻不斷下降，特別是全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)無法吸收過度釋放的流動性，全球出現(xiàn)了流動性過剩?？傂枨蟮臄U(kuò)大、流動性的過剩以及全球經(jīng)濟(jì)的不確定性事件頻發(fā)，使得全球物價(jià)指數(shù)不斷上揚(yáng)，全球經(jīng)濟(jì)面臨日益明顯的通貨膨脹壓力。
　　更重要的是，本輪通脹具有基本面需求擴(kuò)張、貨幣過度釋放以及要素價(jià)格上漲等多方面的原因，可能難以在短期內(nèi)消除，通貨膨脹將在中期內(nèi)高位維持。這將對全球經(jīng)濟(jì)運(yùn)行機(jī)制造成扭曲，降低資源配置的效率，甚至引發(fā)經(jīng)濟(jì)社會問題。
　　
　　全球通脹：從“結(jié)構(gòu)性”通脹升級為全面通脹
　　
　　2009年全球通脹局勢是“冰火兩重天”。新興經(jīng)濟(jì)體在刺激政策和自我修復(fù)能力的雙重作用下，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇十分有力，經(jīng)濟(jì)高速增長，同時(shí)物價(jià)不斷攀升。如2009年全年印度和俄羅斯通脹水平都超過8%，新興經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過熱跡象。與此截然不同的是，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體卻處在衰退的困境中，美國從2009年3月起出現(xiàn)了八個(gè)月的物價(jià)同比負(fù)增長，歐盟從2009年6月也出現(xiàn)為期五個(gè)月的物價(jià)同比負(fù)增長，日本的境況更加慘淡。
　　2010年全球通脹凸顯結(jié)構(gòu)性，新興經(jīng)濟(jì)體的通脹壓力全面顯現(xiàn)，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體物價(jià)仍然較低。2010年之后，新興經(jīng)濟(jì)體的通脹壓力全面顯現(xiàn)，中國、巴西等經(jīng)濟(jì)體物價(jià)指數(shù)不斷攀升。2010年巴西消費(fèi)物價(jià)上漲5.91%，俄羅斯通脹水平高達(dá)8.8%，印度批發(fā)物價(jià)指數(shù)則徘徊在10%左右，中國通脹突破4%，并在2010年11月首次在金融危機(jī)之后突破5%，2011年3月CPI同比上漲5.4%，創(chuàng)32個(gè)月以來的新高。其他新興經(jīng)濟(jì)體，比如韓國、南非、印尼、越南、土耳其等出現(xiàn)明顯的通脹壓力，其中越南3月通脹率為13.89%，創(chuàng)25個(gè)月以來新高，中東和北非地區(qū)的通脹水平也很高。
　　進(jìn)入2011年，全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)普遍性的通脹壓力。除日本之外，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體面臨著較為明顯的通脹壓力。而新興經(jīng)濟(jì)體通脹仍然整體保持在高位。全球通脹壓力作為一個(gè)普遍性壓力在全球大部分經(jīng)濟(jì)體中出現(xiàn)。印度、俄羅斯、越南等經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)過熱趨勢明顯。
　　全球通脹還表現(xiàn)在不同的金融市場中。大宗商品市場是全球通脹最為瘋狂的表現(xiàn)，黃金、銅、錫等金屬創(chuàng)出歷史新高，橡膠、糖、棉花、咖啡等商品也創(chuàng)出新高，其他大宗商品漲幅也十分驚人。衡量大宗商品價(jià)格漲幅的CRB指數(shù)已經(jīng)在2011年3月初創(chuàng)出歷史新高，目前維持高位震蕩的格局。原油在北非動蕩的沖擊下，也創(chuàng)出了金融危機(jī)之后的反彈新高。
　　資產(chǎn)市場的價(jià)格上漲也十分明顯。股票市場漲幅明顯。截至2011年3月底，美國、英國和日本等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的股票市場從金融危機(jī)之后的底部分別上漲了76%、58%和26.7%。新興經(jīng)濟(jì)體整體漲幅更為明顯，其中表現(xiàn)較差的中國A股上證也上漲了近80%。房地產(chǎn)市場價(jià)格漲幅也是較為突出，其中印度2009～2010年兩年中，新德里和孟買的房價(jià)大致上漲了70%和90%。
　　
　　全球通脹的根源：流動性主導(dǎo)
　　
　　流動性過剩是全球通脹的貨幣基礎(chǔ)。本輪金融危機(jī)之后，美國實(shí)行了史無前例的寬松貨幣政策，美聯(lián)儲甚至在2010年11月實(shí)行了第二輪量化寬松貨幣政策，過度的流動性被釋放。與此同時(shí)，歐洲和日本以及大部分經(jīng)濟(jì)體都在危機(jī)應(yīng)對中實(shí)行寬松的貨幣政策，從而使得全球流動性出現(xiàn)過剩。根據(jù)貨幣主義的教條，“一切通脹都是貨幣現(xiàn)象”，過剩的流動性在宏觀層面無疑就會引致通貨膨脹。這是本輪全球通貨膨脹產(chǎn)生的最主要根源。
　　大宗商品市場成為通貨膨脹傳導(dǎo)的第一個(gè)環(huán)節(jié)，直接導(dǎo)致原材料成本上升。一般商品市場、大宗商品市場、證券市場以及資產(chǎn)市場等是吸收流動性的主要場所，在面臨全球流動性過剩的大潮中，大宗商品市場成為吸收流動性的重要品種。在金融危機(jī)之后，大宗商品市場金融屬性不斷增強(qiáng)，大宗商品市場投資和投機(jī)的氛圍趨濃，價(jià)格節(jié)節(jié)攀升。這成為推動全球生產(chǎn)鏈原材料成本上升的第一推動力，同時(shí)也給很多經(jīng)濟(jì)體帶來“輸入型通脹”。中國原油進(jìn)口均價(jià)從2009年初期至今上漲超過120%，2011年3月棉花、小麥、大豆等進(jìn)口均價(jià)同比增長約70%、35%和20%。
　　原材料、工業(yè)品和消費(fèi)品價(jià)格交織上漲成為通貨膨脹螺旋的主要推動力。在原材料進(jìn)口價(jià)格上漲的過程中，各經(jīng)濟(jì)體內(nèi)部的原材料價(jià)格跟隨上漲，一般貿(mào)易品價(jià)格和工業(yè)品價(jià)格率先上漲，在巴拉薩-薩繆爾森效應(yīng)和物價(jià)向下傳遞的作用下，非貿(mào)易品部門和消費(fèi)品價(jià)格也要求上漲，比如人力成本、房租、電力費(fèi)用等要素價(jià)格需要提高，而基本消費(fèi)品價(jià)格水漲船高。原材料、工業(yè)品、消費(fèi)品價(jià)格的不斷傳遞又相互影響，導(dǎo)致一個(gè)通貨膨脹螺旋，使得物價(jià)高位維持甚至屢創(chuàng)新高。筆者跟隨中國社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所課題組在廣東的企業(yè)調(diào)研發(fā)現(xiàn)，2009～2010年兩年原材料價(jià)格普漲30%～50%。
　　全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來總需求的持續(xù)擴(kuò)張為通脹提供了基本面支撐。在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中，歐洲和日本的產(chǎn)能和消費(fèi)恢復(fù)較差，但美國產(chǎn)能和消費(fèi)復(fù)蘇十分有力。2010年二季度以來，美國消費(fèi)增長持續(xù)平穩(wěn)進(jìn)行，四季度美國消費(fèi)同比增長4.4%，是美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的主要動力。從美國整體的產(chǎn)能利用率看，從2009年中期的65%已經(jīng)持續(xù)增長至2011年1月的74%，工業(yè)部門的產(chǎn)能利用率已經(jīng)實(shí)質(zhì)性恢復(fù)。在發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體，消費(fèi)保持較快增長態(tài)勢。以巴西為例，據(jù)巴西財(cái)政部統(tǒng)計(jì)，2010年巴西家庭消費(fèi)支出的增長幅度超過了10%，2005年至2010年，中產(chǎn)階級家庭使用的消費(fèi)信貸資金增長了350%。而中國等東亞經(jīng)濟(jì)體則在投資和出口方面發(fā)揮了較大的彈性。2010年中國出口同比增長31.3%。
　　不合理的國際貨幣體系是本輪通脹產(chǎn)生的制度根源?，F(xiàn)行國際貨幣體系是所謂的后布雷頓森林體系。這個(gè)體系是一個(gè)以美國和美元為中心；以德國、日本等傳統(tǒng)制造業(yè)大國，以中國、印度等新興經(jīng)濟(jì)體以及澳大利亞、巴西、中東等資源型經(jīng)濟(jì)體為外圍。在這個(gè)“中心-外圍”體系中，美國通過貿(mào)易逆差輸出美元，外圍經(jīng)濟(jì)體通過向美國輸入商品和服務(wù)獲得美元，再將美元投資于美國的金融市場，這樣維系了全球經(jīng)濟(jì)體系的運(yùn)行。從全球產(chǎn)業(yè)鏈的視角出發(fā)，上游資源國、中游生產(chǎn)國和下游消費(fèi)國成為一個(gè)相輔相成的產(chǎn)業(yè)鏈，資源國以澳大利亞、巴西等為代表，中游是以德國、日本、中國、印度等為典型，而最大的消費(fèi)國就是美國。
　　后布雷頓森林體系最為突出的特征是權(quán)利和義務(wù)的不均衡性。美國作為核心國家，其貨幣發(fā)行是不受約束的，而再平衡的責(zé)任主要由外圍國家來承擔(dān)，美國的政策具有極為明顯的外溢效應(yīng)。美國過度流動性釋放導(dǎo)致美元的泛濫，而大部分大宗商品、農(nóng)產(chǎn)品和原油等都是以美元計(jì)價(jià)，這點(diǎn)燃了這些產(chǎn)品價(jià)格上漲的引信。隨著美元的不斷貶值，這些產(chǎn)品價(jià)格又持續(xù)上揚(yáng)，在需求上揚(yáng)、供給缺口和投機(jī)增多等其他要素的交織影響下，形成了價(jià)格上升螺旋，大宗商品價(jià)格指數(shù)CRB指數(shù)創(chuàng)出歷史新高，并一直在高位維持。
　　
　　全球通脹的未來趨勢：高位維持
　　
　　全球流動性寬裕的狀態(tài)決定了通貨膨脹不是一個(gè)短期現(xiàn)象。
　　全球流動性寬松的程度主要受制于美聯(lián)儲的政策走勢。根據(jù)目前美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、消費(fèi)走勢以及物價(jià)水平，美聯(lián)儲可能如期退出第二輪量化寬松的貨幣政策，不會實(shí)行新一輪量化寬松政策。不過，美聯(lián)儲加息的時(shí)點(diǎn)仍然有待觀察，這可能要在美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行整固之后，因此，美國加息最早也要到2011年三季度之后。此前，流動性寬松的格局難以改變，物價(jià)水平難以明顯下降。但美國政府認(rèn)為，美國通脹水平不會很高，預(yù)計(jì)2011年消費(fèi)物價(jià)漲幅只有1.4%。在美國流動性寬裕的條件下，其外溢效應(yīng)將持續(xù)發(fā)生作用，使得外圍經(jīng)濟(jì)體物價(jià)和大宗等市場的價(jià)格高位維持。
　　
　　新興經(jīng)濟(jì)體的緊縮政策有助于緩解本國和全球的通脹壓力，但無法根除通脹的根源。目前，印度、巴西、俄羅斯、中國等新興經(jīng)濟(jì)體都采取了不同程度的緊縮政策，但是，新興經(jīng)濟(jì)體面臨真實(shí)需求上升、輸入型通脹壓力明顯以及內(nèi)部要素價(jià)格上漲等多重壓力，通脹水平難以短期下調(diào)。
　　全球經(jīng)濟(jì)的不確定性同樣制約了物價(jià)水平的下降。北非和中東變局仍是撲朔迷離，布倫特原油期貨價(jià)格可能創(chuàng)出反彈的新高，這對于全球工業(yè)生產(chǎn)的原材料成本將帶來持續(xù)上漲的壓力。全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇增加了對礦產(chǎn)、木材、橡膠等原材料的需求，而這些原材料都具有供給約束，為此原材料價(jià)格將進(jìn)一步上漲。最后，全球糧食價(jià)格仍然處在一個(gè)上漲通道之中，將繼續(xù)對消費(fèi)物價(jià)產(chǎn)生沖擊。
　　
　　全球通脹：增加中國宏觀調(diào)控的難度
　　
　　全球通脹水平的高企將會在四個(gè)方面引發(fā)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行體系的扭曲，降低資源配置效率。
　　第一，通脹的累積上漲，會明顯提高持有貨幣的成本，經(jīng)濟(jì)微觀主體會將注意力從窖藏貨幣轉(zhuǎn)為“更有效地”使用貨幣，從而引發(fā)一個(gè)金融加速效應(yīng)，可能導(dǎo)致通貨膨脹的螺旋上升。
　　第二，從消費(fèi)領(lǐng)域看，貨幣的過度釋放以及消費(fèi)情緒的過度旺盛，導(dǎo)致消費(fèi)者傾向于過度消費(fèi)，其后在物價(jià)回調(diào)或資產(chǎn)價(jià)格下跌中，由于財(cái)富效應(yīng)的影響又產(chǎn)生消費(fèi)不足，從而使得消費(fèi)波動程度放大。
　　第三，對于生產(chǎn)部門而言，由于價(jià)格調(diào)整是滯后的，通脹的累積升高，將會導(dǎo)致部分生產(chǎn)主體相對其他廠商出現(xiàn)價(jià)格相對波動或下降，導(dǎo)致成本和利潤的雙向壓力；同時(shí)由于消費(fèi)需求的逆轉(zhuǎn)，往往會使產(chǎn)能過剩，可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)陷入一個(gè)較長時(shí)間的蕭條。
　　最后，由于物價(jià)累積上漲，使得經(jīng)濟(jì)主體對貨幣的價(jià)值尺度不那么信任，可能導(dǎo)致對商品或資產(chǎn)的過度追逐，引發(fā)資產(chǎn)泡沫，比如股票、房地產(chǎn)和藝術(shù)品等。
　　有鑒于此，高水平通脹對經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和資源配置是極為不利的，特別是通脹累積上漲的邊際成本是急劇上升的。
　　通脹水平的高企和維持可能影響全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的進(jìn)程。前面已指出，通脹水平高位維持甚至不斷攀升，將惡化生產(chǎn)和消費(fèi)的運(yùn)行秩序，同時(shí)降低資源配置的效率，甚至引發(fā)資產(chǎn)泡沫。特別是新興經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)不同程度的經(jīng)濟(jì)過熱，貨幣政策當(dāng)局大幅提高基準(zhǔn)利率，同時(shí)緊縮公共支出，這有可能使得新興經(jīng)濟(jì)體的增長面臨硬著陸。目前，巴西連續(xù)加息五次，基準(zhǔn)利率達(dá)到11.75%，同時(shí)在2011年削減公共支出300億美元（占其GDP1.2%）；印度連續(xù)加息八次，基準(zhǔn)利率達(dá)6.75%；越南在2011年已經(jīng)連續(xù)加息四次，再融資利率和銀行間隔夜拆借利率至13%，為亞太地區(qū)最高利率水平。4月12日，受物價(jià)持續(xù)上漲生活成本大幅增加影響，越南政府宣布5月起全國最低工資上提14%。如果美、歐、日經(jīng)濟(jì)增長相對較慢，新興經(jīng)濟(jì)體面臨的外部需求就可能不足，在持續(xù)緊縮的情況下，經(jīng)濟(jì)增長可能出現(xiàn)較大的不確定性。
　　通脹高企及其緊隨政策會導(dǎo)致信用關(guān)系的復(fù)雜化和金融風(fēng)險(xiǎn)的累積。通脹維持在較高水平，會使得經(jīng)濟(jì)行為主體更快地使用貨幣，貨幣的成本相對較低，這樣可能導(dǎo)致信用的過度釋放。當(dāng)貨幣政策當(dāng)局持續(xù)緊縮政策之后，金融機(jī)構(gòu)就被迫緊縮信貸，加強(qiáng)信貸的期限和頭寸管理，借貸成本陡然升高，此前信用的過度擴(kuò)張可能導(dǎo)致壞賬的產(chǎn)生以及金融風(fēng)險(xiǎn)的累積。同時(shí)，貨幣政策的緊縮可能改變資產(chǎn)市場流動性的狀況，使得資產(chǎn)價(jià)格明顯下跌，或者波動性加劇。這對于新興經(jīng)濟(jì)體的中小企業(yè)和金融體系最為不利。
　　大宗商品市場價(jià)格將高位震蕩。在全球通脹高位維持的狀態(tài)下，大宗商品價(jià)格將大幅波動。由于大宗商品市場是一個(gè)準(zhǔn)金融產(chǎn)品市場，流動性及其影響因子和結(jié)構(gòu)變化將深刻改變大宗商品價(jià)格，大宗商品價(jià)格將表現(xiàn)出更大的波動性和脆弱性。大宗商品市場由于有投機(jī)力量的沖擊，供給和需求的缺口將被國際投機(jī)資本放大，這對于全球生產(chǎn)、消費(fèi)和整體經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇是不利的，同時(shí)還帶來極大的金融穩(wěn)定性問題。
　　通貨膨脹還可能引發(fā)嚴(yán)重的社會問題。通脹不僅扭曲經(jīng)濟(jì)運(yùn)行秩序，降低資源配置效率，灼傷經(jīng)濟(jì)增長，同時(shí)還影響就業(yè)和居民生活。2010年底開始的北非和中東局勢動蕩，其根源之一就是通貨膨脹。
　　全球通貨膨脹增加中國宏觀調(diào)控的難度。中國面臨原材料價(jià)格上漲的輸入型壓力和內(nèi)部要素報(bào)酬上升導(dǎo)致的人力成本壓力，同時(shí)此前中國的流動性釋放也是相對寬裕的。經(jīng)濟(jì)保持較高增速，通脹具有基本面需求擴(kuò)張、輸入型壓力和內(nèi)生性等要素基礎(chǔ)，將是一個(gè)中期趨勢，通脹中樞將上移。通脹的高位維持使得宏觀調(diào)控的難度上升。一方面為了維持經(jīng)濟(jì)相對的高增長和就業(yè)的穩(wěn)定，中國的宏觀政策不能過度緊縮；另一方面，中國通脹水平高位維持，對經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和居民生活帶來嚴(yán)重的影響，需要較為緊縮的宏觀調(diào)控政策。為此，中國需要在經(jīng)濟(jì)增長及就業(yè)與控制通貨膨脹間做出權(quán)衡。就現(xiàn)有全球和中國經(jīng)濟(jì)的狀況來看，控制通貨膨脹應(yīng)該是政策之首要。