我國上市公司股權融資偏好行為分析

□文/溫 儉

我國上市公司股權融資偏好行為分析

□文/溫 儉

融資是一個企業(yè)所應考慮的頭等大事，所以企業(yè)的融資對于其生存和發(fā)展有著重要的影響。而在國民經(jīng)濟中占舉足輕重地位的上市公司，其融資行為具有更廣泛的影響，因此上市公司的融資行為是一個非常值得研究的問題。

股權融資；融資偏好；對策

隨著資本市場的發(fā)展，資金問題成為制約上市公司發(fā)展的問題之一，因此融資的重要性日益顯現(xiàn)。融資有廣義和狹義之分：廣義的融資指資金在持有者之間流動、以余補缺的一種經(jīng)濟行為。它是指資金的雙向互動過程，不僅包括資金的流入，而且包括資金的流出；不僅包括資金的來源，還包括資金的運用。狹義的融資主要指資金的融入，既包括不同資金持有者之間的融通，也包括某一經(jīng)濟主體通過一定的方式在自身體內(nèi)進行資金融通，即包括內(nèi)部融資和外部融資兩部分。本文研究的是狹義的融資，即資金的融入問題。

一、上市公司常用融資方式分類

融資方式是公司獲取資金的具體方式，按照不同的標準，融資方式可以有多種不同的分類，本文依據(jù)研究的需要，將上市公司的融資方式按照融資過程中資金來源的不同方向，分為內(nèi)源融資和外源融資。內(nèi)源融資是公司在創(chuàng)辦與運作的過程中不斷將積累轉(zhuǎn)化為投資，進行再生產(chǎn)的行為。外源融資是公司通過一定的方式向公司之外的經(jīng)濟主體籌集資金，主要包括股權融資、債權融資等。

二、上市公司常用融資方式的特征

（一）內(nèi)源融資。內(nèi)源融資的特征是：第一，融資便利；第二，融資風險低；第三，融資成本低。

（二）股權融資。股票融資的特征是：第一，股票融資沒有還本壓力；第二，一次籌資金額較大；第三，沒有固定的股利負擔；第四，能夠提高上市公司的知名度；第五，可能會分散公司的控制權。

（三）債權融資。債權融資的特征是：第一，債權融資具有節(jié)稅功能；第二，債權融資具有財務杠桿效應；第三，債權融資不會分散企業(yè)的控制權；第四，債權融資會加大企業(yè)的財務風險。

三、從資本結(jié)構(gòu)特點看上市公司的融資偏好

就一個上市公司而言，其融資行為與資本結(jié)構(gòu)具有不可分割的聯(lián)系。從本質(zhì)上說，資本結(jié)構(gòu)是公司融資行為的結(jié)果。公司融資是一個動態(tài)過程，不同的行為必然導致不同的結(jié)果，形成不同的資本結(jié)構(gòu)。公司融資行為合理與否必然通過資本結(jié)構(gòu)反映出來。合理的融資行為必然形成優(yōu)化的資本結(jié)構(gòu)，融資行為的扭曲必然導致資本結(jié)構(gòu)的失衡。

隨著我國資本市場的發(fā)展，上市公司的資本結(jié)構(gòu)已不再是一個靜態(tài)的概念，更不是一個簡單的財務問題，其越來越多地受到資本市場的影響，越來越多地通過資本市場反映出來。我國上市公司資本結(jié)構(gòu)表現(xiàn)為明顯的低負債特點，這說明了我國上市公司“輕債務融資，重股權融資”的融資偏好。而在發(fā)達資本市場上，企業(yè)融資遵循“由內(nèi)而外、先債后股”的融資順序。

四、對我國上市公司股權融資偏好的原因分析

（一）股權融資成本偏低。從理論上講，債券融資成本應比股權融資成本低。但是在我國，股權融資成本實際上卻低于債券融資成本。這是因為：①我國上市公司現(xiàn)金股利分配少；②股票發(fā)行價格偏高；③上市公司的成長性較差。

（二）融資風險的大小因素。一般來講，負債融資面臨著固定的還本付息壓力，若企業(yè)經(jīng)營不善則容易引發(fā)財務危機或破產(chǎn)風險；而股票融資使得企業(yè)擁有一筆永不到期的可以自由支配的資金，在經(jīng)營困難時甚至可不必發(fā)放股利。相比較負債融資來講，股權融資對于我國上市公司就好比是免費的午餐，因此股票融資風險要低得多。

（三）公司治理的不完善。我國的上市公司在經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌過程中為了不動搖公有制的主導地位，在股權結(jié)構(gòu)安排上引入了國有股、法人股和公眾流通股。而國有股缺乏人格化的產(chǎn)權主體，無法對企業(yè)進行有效的監(jiān)督和控制；而分散的中小股東存在嚴重的投機性和“搭便車”行為，內(nèi)部人控制現(xiàn)象嚴重。這就使企業(yè)的融資方式更多地體現(xiàn)經(jīng)理人的意志，經(jīng)理人越不想承擔風險，越偏好于股權融資。

五、解決我國上市公司股權融資偏好的對策

（一）強化上市公司內(nèi)部積累，實現(xiàn)內(nèi)源融資和外源融資的有效結(jié)合。上市公司應強化公司內(nèi)部積累，實現(xiàn)內(nèi)源融資和外源融資的有效結(jié)合。強化上市公司的內(nèi)部積累：首先，要提高上市公司的自生能力，這是加強上市公司內(nèi)部積累的一個前提條件。而提高上市公司的自生能力，一方面要改善上市公司經(jīng)營管理，提高其獲利能力、競爭能力和可持續(xù)發(fā)展水平；另一方面要進一步完善上市公司的法人治理結(jié)構(gòu)。其次，上市公司要具有自我積累的機制。這就要求通過產(chǎn)權制度創(chuàng)新，明確產(chǎn)權主體和利益主體，徹底改變企業(yè)產(chǎn)權和利益無明確邊界約束的行為。再次，上市公司在融資過程中必須樹立市場觀念、效益觀念、成本觀念、風險觀念和法制觀念，關注融資風險與投資收益，增強財務杠桿意識，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，降低資金成本，建立完善的內(nèi)部融資機制。

（二）大力發(fā)展債券市場，完善市場融資體系。我國債券市場發(fā)展滯后在制約資本市場進一步健康發(fā)展的同時，也對公司的融資行為、治理績效產(chǎn)生了不良影響。因此，為規(guī)范上市公司融資行為，必須大力發(fā)展證券市場。長期以來，我國證券市場在發(fā)展過程中存在一些弊端，比如企業(yè)債券在發(fā)行方面受到很大的限制，企業(yè)債發(fā)行市場準入門檻過高、手續(xù)復雜；企業(yè)債券品種單一、期限結(jié)構(gòu)不合理等等都制約著證券市場的發(fā)展。因此，大力發(fā)展證券市場，必須消除證券市場存在的弊端。

（三）實施股權分置改革，優(yōu)化上市公司股權結(jié)構(gòu)。股權分置是指在我國股票市場上A股被區(qū)分為流通股和非流通股。股權分置對資本市場的影響尤為明顯，它扭曲了資本市場定價機制，制約了資源的有效配置；市場難以對大股東和管理層進行激勵和約束，公司治理缺乏共同的利益基礎；資本流動出現(xiàn)了協(xié)議轉(zhuǎn)讓和市場競爭兩種價格，打亂了市場操作的基礎。造成資本市場長期低迷，上市公司治理結(jié)構(gòu)不完善和融資結(jié)構(gòu)失衡，影響了我國改革的進一步深入。因此，要改變我國上市公司融資現(xiàn)狀，改變資本市場狀況，必須首先對股權分置加以改革。

總之，上市公司的融資行為具有廣泛的影響，從宏觀層面上看，上市公司融資行為的合理與否會影響到資源配置和資本市場結(jié)構(gòu)的合理與否；從微觀層面上看，上市公司融資行為的合理與否會影響到上市公司自身資本結(jié)構(gòu)和內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的合理與否。因此，上市公司的融資行為是一個非常值得研究的問題，尤其是在目前我國資本市場和上市公司本身并不完善的情況下。

[1]岳續(xù)華.控制權收益與股權再融資偏好[J].經(jīng)濟與管理研究，2007.12.

[2]操超，胡云飛.中國上市公司融資順序?qū)嵶C研究.科技創(chuàng)業(yè)月刊，2006.5.

[3]昊曉求（主筆）.股權分置改革后的中國資本市場.北京：中國人民大學出版社，2006.

F83

A

（作者單位：石家莊市公路橋梁投資開發(fā)管理中心）