資本市場(chǎng)的開(kāi)放對(duì)公司治理的影響

馬勤學(xué)

（中南民族大學(xué) 法學(xué)院經(jīng)濟(jì)法學(xué)，湖北 武漢 430074）

伴隨著中國(guó)改革開(kāi)放進(jìn)程的不斷深入，資本市場(chǎng)的規(guī)模迅速擴(kuò)大。在加入WTO背景下，探索如何進(jìn)一步完善資本市場(chǎng)，擴(kuò)大對(duì)外開(kāi)放，對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的良性發(fā)展意義重大。文章在相關(guān)概念界定的基礎(chǔ)上，分析中國(guó)資本市場(chǎng)開(kāi)放的內(nèi)容和現(xiàn)狀以及資本市場(chǎng)開(kāi)放對(duì)公司治理的影響。

1 資本市場(chǎng)開(kāi)放的內(nèi)容和現(xiàn)狀

（1）資本市場(chǎng)開(kāi)放的內(nèi)容。所謂資本市場(chǎng)的服務(wù)性開(kāi)放，主要是指資本市場(chǎng)作為金融服務(wù)業(yè)開(kāi)放的具體安排，總體上屬于服務(wù)貿(mào)易范疇。從完整的意義上說(shuō)，資本市場(chǎng)服務(wù)業(yè)的開(kāi)放不僅包括境外投資銀行、可以經(jīng)營(yíng)證券的商業(yè)銀行、資產(chǎn)管理公司、各種基金及基金管理公司、律師事務(wù)所、投資咨詢公司等外國(guó)資本市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)在本國(guó)資本市場(chǎng)上為證券投融資提供各種服務(wù)，同時(shí)也包括本國(guó)資本市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)在其他國(guó)家的資本市場(chǎng)上為證券投融資提供各種服務(wù)。至于資本市場(chǎng)的投資性開(kāi)放，屬于資本流動(dòng)范疇，這是與資本賬戶自由化相關(guān)的概念，指的是資金在國(guó)內(nèi)與國(guó)際資本市場(chǎng)之間的自由流動(dòng)。

（2）資本市場(chǎng)開(kāi)放現(xiàn)狀。根據(jù)我國(guó)政府對(duì)WTO承諾，我國(guó)證券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的內(nèi)容要包括:①外國(guó)證券機(jī)構(gòu)可以 （不通過(guò)中方中介）直接從事B股交易；②外國(guó)證券機(jī)構(gòu)駐華代表處可以成為所有中國(guó)證券交易所的特別會(huì)員；③允許外國(guó)機(jī)構(gòu)設(shè)立合營(yíng)公司,從事我國(guó)國(guó)內(nèi)證券投資基金管理業(yè)務(wù),外資比例不超過(guò)33%;加入三年內(nèi),外資比例不超過(guò)49%；④加入后三年內(nèi)，允許外國(guó)證券公司設(shè)立合營(yíng)公司，外資比例不超過(guò)三分之一。合營(yíng)公司可以（不通過(guò)中方中介）從事A股的承銷，從事B股和H股、政府和公司債券的承銷和交易，以及發(fā)起設(shè)立基金；⑤允許合資券商開(kāi)展咨詢服務(wù)及其它輔助性金融服務(wù)，包括信用查詢與分析，投資于有價(jià)證券研究、咨詢，公開(kāi)收購(gòu)及公司重組等；對(duì)所有新批準(zhǔn)的證券業(yè)務(wù)給予國(guó)民待遇，允許在中國(guó)設(shè)立分支機(jī)構(gòu)。

2 資本市場(chǎng)開(kāi)放對(duì)公司治理的影響

2.1 資本市場(chǎng)漸進(jìn)開(kāi)放與公司治理結(jié)構(gòu)分析

上市公司是資本市場(chǎng)的微觀基礎(chǔ)，對(duì)于國(guó)有上市公司，建立健全有效的公司治理結(jié)構(gòu)既是中國(guó)國(guó)企改革的主要任務(wù)，也是資本市場(chǎng)充滿生機(jī)和活力的根本源泉。對(duì)資本市場(chǎng)漸進(jìn)開(kāi)放與公司治理結(jié)構(gòu)的分析主要分為兩個(gè)部分。

（1）實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)漸進(jìn)開(kāi)放的進(jìn)程應(yīng)與微觀基礎(chǔ)的成熟程度相匹配。有序的資本市場(chǎng)開(kāi)放依賴于完善的公司治理結(jié)構(gòu)，這也是成功開(kāi)放的條件。事實(shí)證明“財(cái)務(wù)狀況脆弱和公司治理弱化的企業(yè)部門會(huì)系統(tǒng)性地濫用開(kāi)放的機(jī)會(huì)?！比绻局卫砉δ懿坏轿唬@種不平衡的發(fā)展必然會(huì)導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定，反過(guò)來(lái)會(huì)遏止資本市場(chǎng)穩(wěn)定的開(kāi)放。從國(guó)際上來(lái)看，資本市場(chǎng)的開(kāi)放需要堅(jiān)實(shí)的微觀經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和良好的微觀運(yùn)營(yíng)機(jī)制以及長(zhǎng)時(shí)間的準(zhǔn)備做后盾，建立有效的公司治理機(jī)制不僅是給予證券市場(chǎng)投資者與其承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)應(yīng)的收益，同樣也是解決目前銀行高不良資產(chǎn)的基礎(chǔ)，只有這樣作為債權(quán)人的銀行才能夠用市場(chǎng)手段來(lái)行使債權(quán)人的權(quán)利，正常的銀企債務(wù)關(guān)系才得以形成。

（2）資本市場(chǎng)開(kāi)放有助于公司治理結(jié)構(gòu)的完善。資本市場(chǎng)與公司法人治理結(jié)構(gòu)需要迫切解決的兩個(gè)問(wèn)題包括激勵(lì)約束問(wèn)題和大股東侵占中小股東利益的問(wèn)題。二者都與信息不對(duì)稱有關(guān)，都可以歸于委托代理問(wèn)題。資本市場(chǎng)上的委托—代理問(wèn)題產(chǎn)生于投資者與籌資者的信息不對(duì)稱，投資者被視為委托人，籌資者是代理人。代理人的行為會(huì)對(duì)委托人的利益產(chǎn)生影響，但其行為不可觀察或不能完全被觀察到。因此，在資本市場(chǎng)契約中，就存在著如何保證代理人盡力為委托人服務(wù)的問(wèn)題。由于委托人也是利益最大化的行為主體，因此委托—代理問(wèn)題實(shí)際上就是要設(shè)計(jì)合理的激勵(lì)和約束機(jī)制，使雙方利益能夠協(xié)調(diào)。

2.2 資董事會(huì)中心主義普遍確立

早期西方各國(guó)基本上實(shí)行股東會(huì)中心主義，其原因在于當(dāng)時(shí)公司的規(guī)模尚小，業(yè)務(wù)相對(duì)簡(jiǎn)單，股東持股的比例較高，股東人數(shù)不多，易于參與公司管理和決策。但隨著資本市場(chǎng)的開(kāi)放，企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)加劇，大規(guī)?，F(xiàn)代股份公司不斷涌現(xiàn)，同時(shí)加上證券市場(chǎng)的高度發(fā)達(dá)，公司股份的流轉(zhuǎn)速度加快，公司股份日益分散，出現(xiàn)了少數(shù)大股東控制公司和小股東眾多的情形；同時(shí)公司經(jīng)營(yíng)趨向復(fù)雜化，專門化，公司經(jīng)營(yíng)和決策只能依賴于具有專業(yè)知識(shí)的董事和經(jīng)理，許多股東無(wú)法參與經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，于是眾多大公司的實(shí)際控制權(quán)逐漸從股東大會(huì)轉(zhuǎn)移至董事會(huì)甚至經(jīng)理手中。

2.3 財(cái)務(wù)監(jiān)管上適用國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則

在資本市場(chǎng)越來(lái)越開(kāi)放的情形下，上市公司作為一個(gè)公眾企業(yè)，面臨著融資和投資的全球化問(wèn)題，這就要求上市公司必須對(duì)所有投資者負(fù)責(zé)，因此使用國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則就可以在全球統(tǒng)一的會(huì)計(jì)制度下向投資者報(bào)告公司的財(cái)務(wù)狀況，而且國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則也使信息披露更加及時(shí)、有效、真實(shí)。發(fā)達(dá)國(guó)家的資本市場(chǎng)使用國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、審計(jì)準(zhǔn)則，對(duì)上市公司信息的強(qiáng)制性披露做到了真正的及時(shí)、真實(shí)、有效。另外，國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則比較謹(jǐn)慎，比如要求上市公司三年未收回的應(yīng)收帳款計(jì)提100%的壞帳準(zhǔn)備，并沖減當(dāng)期利潤(rùn)。一般來(lái)講，在香港H股上市后又轉(zhuǎn)到國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)上市企業(yè)，會(huì)計(jì)報(bào)表、審計(jì)制度的轉(zhuǎn)換很容易，而在國(guó)內(nèi)A股上市后到境外上市就需要做很多工作，將公司現(xiàn)行財(cái)務(wù)狀況使用中國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則兩套準(zhǔn)則做出審計(jì)報(bào)告。總之，國(guó)際審計(jì)準(zhǔn)則風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)很強(qiáng)，加大了對(duì)股東利益的保護(hù)力度。

2.4 投資者促進(jìn)和監(jiān)督公司治理

我國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：一是控股股東股權(quán)比例過(guò)高，二是流通股股東股權(quán)比例低，而且過(guò)于分散，三是國(guó)有股比例偏高，出現(xiàn)國(guó)有股股東虛位的情況，造成嚴(yán)重的“內(nèi)部人控制”問(wèn)題。目前，我國(guó)證券市場(chǎng)的股權(quán)分置改革已基本完成，改革完成后將實(shí)現(xiàn)股票全流通，股票同股不同權(quán)的現(xiàn)象將不會(huì)存在。機(jī)構(gòu)投資者作為出資人，在股東大會(huì)上憑借自己持有的股票份額，成為能夠制約大股東的力量，監(jiān)督損害中小股東的關(guān)聯(lián)交易行為。此外，可彌補(bǔ)國(guó)有股股東虛位，有效發(fā)揮股東會(huì)的權(quán)力，監(jiān)督經(jīng)理層的經(jīng)營(yíng)決策，減少“內(nèi)部人控制”問(wèn)題。機(jī)構(gòu)投資者對(duì)上市公司治理的關(guān)注有助于提高公司董事會(huì)的獨(dú)立性。董事會(huì)是公司內(nèi)部控制系統(tǒng)的核心，獨(dú)立董事的存在有利于完善上市公司治理、提升企業(yè)價(jià)值。

3 結(jié)論和政策性建議

中國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放和公司治理結(jié)構(gòu)如何銜接配套的問(wèn)題是我國(guó)需要解決的一個(gè)嚴(yán)峻課題。目前資本市場(chǎng)的公司功能還未能充分發(fā)揮，股票市場(chǎng)并未真正成為企業(yè)擴(kuò)大再生產(chǎn)的重要融資渠道，企業(yè)業(yè)績(jī)得不到充分改善，資本市場(chǎng)的發(fā)展還是受到各種限制。只有保證虛擬經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間良性互動(dòng)發(fā)展的資本市場(chǎng)，才能有效發(fā)揮公司治理激勵(lì)和約束機(jī)制從而推動(dòng)資本市場(chǎng)的穩(wěn)健開(kāi)放和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)?；谏鲜鲅芯刻岢鲆韵陆ㄗh：

（1）外部機(jī)構(gòu)投資人在采用投票策略時(shí)的變現(xiàn)行為將對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生顯著的影響，極有可能出現(xiàn)的股票價(jià)格大幅下跌使其無(wú)法承受潛在的市值損失。反之，機(jī)構(gòu)投資者對(duì)上市公司增持，則對(duì)上市公司的治理結(jié)構(gòu)的改善起到極大的推動(dòng)作用。因此，在一個(gè)國(guó)家法制不夠完善時(shí)，不能保護(hù)外部投資者利益的情況下，引進(jìn)大型機(jī)構(gòu)投資者和戰(zhàn)略投資者對(duì)公司治理尤其重要。

（2）當(dāng)前加強(qiáng)對(duì)中小投資者的保護(hù)與救濟(jì)，重點(diǎn)是完善相關(guān)的證券民事賠償法律體系。與此同時(shí)，加強(qiáng)對(duì)上市公司信息披露的監(jiān)管，進(jìn)一步完善信息披露制度，減少證券市場(chǎng)信息不對(duì)稱的可能性，最終達(dá)到公開(kāi)、公平、公正的目的。

（3）要加快會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的制定工作，對(duì)一些諸如上市公司并購(gòu)、認(rèn)股權(quán)證等會(huì)計(jì)處理問(wèn)題，應(yīng)盡快制定會(huì)計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行規(guī)范，填補(bǔ)制度、準(zhǔn)則的空白，進(jìn)一步規(guī)范上市公司的會(huì)計(jì)行為。對(duì)上市公司在執(zhí)行制度和準(zhǔn)則方面遇到的新問(wèn)題，要及時(shí)通過(guò)修改有關(guān)制度和準(zhǔn)則加以解決。加緊具體會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的研究和出臺(tái)步伐，以盡早形成與國(guó)際會(huì)計(jì)相協(xié)調(diào)，促進(jìn)證券市場(chǎng)的健康發(fā)展。

[1]田素華.中國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化比較的實(shí)證研究與開(kāi)放策略[J].經(jīng)濟(jì)研究，2001，（9）.

[2]孫光焰.公司治理模式趨同化研究[M].北京：中國(guó)社會(huì)科學(xué)出版社，2007.