證券上市審核法律問題思考

嚴 楊

【摘 要】在證券上市申請審核中,證券交易所有義務客觀公正的審查上市申請人的上市申請;若上市申請人符合上市條件和標準,證券交易所有義務必須批準其上市申請;若證券交易所在上市審核中發(fā)生錯誤,其承擔的責任是民事責任而非行政責任。正確認識和厘清證券交易所與上市申請人之間的法律關系,有利于維護證券市場各方利益主體的合法權益,促進各方利益主體各司其職,保障整個證券市場的持續(xù)健康發(fā)展。

【關鍵詞】 上市申請;上市審核;證券交易所;自律監(jiān)管

中圖分類號:k825.19 文獻標識碼:A 文章編號:1009-8283(2010)07-0222-02

證券發(fā)行人為使已發(fā)行的證券獲得在證券交易所掛牌交易的機會,向證券交易所提出申請并由其核準,這是證券上市的必經程序。證券上市包括場內交易和場外交易,本文主要探討在證券交易所掛牌交易的情形。由于現行法律規(guī)定欠明確,致使目前關于證券上市申請審核的法律糾紛存有較大爭議,如證券交易所審查上市申請是其權利還是其應盡的義務?證券交易所是否應當無條件批準符合上市條件和標準的上市申請?證券交易所因審核錯誤給上市申請人利益造成損害時,應承擔民事賠償責任還是行政賠償責任?

1 證券交易所應客觀公正審查上市申請

1.1 審查上市申請既是證券交易所的職權又是其義務

《證券法》第四十八條規(guī)定,“申請證券上市交易,應當向證券交易所提出申請,由證券交易所依法審核同意,并由雙方簽訂上市協議”。以往證券監(jiān)督管理機構即證監(jiān)會既審核發(fā)行申請又審核上市申請,現在證券交易所負責上市審核,證監(jiān)會負責證券發(fā)行審核。法律規(guī)范賦予證券交易所上市申請審核權的同時也將此設定為證券交易所的一項義務,即要求權責對等,這也是證券交易所進行自律監(jiān)管的內容之一。我們從國外的案例中也能看到對證券交易所此項義務的要求,例如澳大利亞 Brolga Minerals V. The Stock Exchange Ltd. of Perth Ltd. [1973] ASLC 85.164一案中[1],法官裁決,證券交易所對上市申請人的上市申請負有給予公平和誠實的考慮的契約責任。證券交易所受理上市申請后,同樣應遵循誠實信用原則審查上市申請。[2]

1.2 客觀公正審查上市申請是證券上市交易的有力保障

證券上市申請是證券上市的首要程序,也是保障證券交易合法有序運行的一層保護膜,只有經過證券交易所的審查,上市申請人才可以取得證券上市的資格。證券上市不僅取決于上市申請人的自身條件和意愿,還取決于法律規(guī)范及證券交易所的上市標準及條件。鑒于證券市場能否健康有序運行對一國市場經濟影響的重要性,證券交易所應該嚴格把關,對上市申請人資質進行嚴格審查。只有證券交易所客觀公正審核上市申請條件,才能保證未來上市公司的質量,繼而為證券市場的持續(xù)、健康運行提供了可能和保障。

2 證券交易所有義務批準符合條件的上市申請

當上市申請人的上市申請符合法律規(guī)定和證券交易所規(guī)定的上市條件時,證券能否上市最終取決于證券交易所組織的決定。證券交易所及時有效地批準符合條件的上市申請人并安排其上市,這對證券交易所、證券申請人及投資者而言都具有重大意義。但值得注意的是,可能由于一國不同時期不同地區(qū)的產業(yè)政策等因素的差異而有例外的情形,在此主要思考在通常情況下的上市核準問題。

2.1 對證券交易所的意義

《證券交易所管理辦法》第十一條規(guī)定證券交易所的職能包括“接受上市申請、安排證券上市”。經證券交易所審查后,若上市申請人的上市申請符合法律規(guī)范及證券交易所規(guī)定的上市條件,證券交易所應及時批準上市申請。著重強調證券交易所這一“及時批準并安排上市”的職責,是回應現行法律規(guī)定不明確,以及實踐中存有的證券交易所借以諸如所有制、地域行業(yè)等無法可依的理由為據來區(qū)別對待符合上市條件的上市申請人的批準問題?？陀^公正審核上市申請條件是證券交易所的義務,對符合條件的是上市申請人及時有效地安排也是證券交易所應盡的職責。這不僅是證券交易所審核義務的延伸,也是證券交易所進行自律監(jiān)管職能的題中之意。

證券交易所為證券集中交易提供場所和設施,組織和監(jiān)督證券交易,追求的目標就是激勵和保障證券市場的合法有效運行,促進市場經濟的發(fā)展。我國法律規(guī)定,證券上市的決定權在證券交易所手中。若僅以審核上市申請作為證券交易所的義務,而不將及時批準上市作為其職責,一方面,容易造成證券交易所將批準上市的決定權作為利益驅動源泉,找各種借口差別對待上市申請人,這種非公平、非公正的行為既踐踏了社會道德和法治精神,也易滋生腐敗等違法亂紀的問題。另一方面,僅“積極”停留在上市審核階段,而“消極”對待上市批準,勢必會造成資源的浪費,也與證券交易市場的價值相脫離。上市審核的目的最終是為了能上市交易,進行獲利。證券交易所對證券交易的自律監(jiān)管重點在于對上市公司的證券交易活動進行監(jiān)管,上市申請人只有被批準上市才能成為上市公司,這時證券交易所才有監(jiān)管的對象。證券交易市場需要的是一個由高質量的上市公司群體組成的有活力的市場,嚴進寬出是證券市場有序運行的保障,如嚴進嚴出,未能及時有效地批準符合條件的上市申請,勢必會扼殺上市申請人的積極性,降低資金流通效率,這樣不但不能推進證券交易的運行反而阻礙了證券市場的發(fā)展進步,這些與證券交易所設立的初衷也是相背離的?？傊?強化證券交易所及時有效批準符合上市條件的上市申請人這一職責,有利于強化證券交易所的監(jiān)管職能,以及促進和保障證券市場健康高效發(fā)展。

2.2 對上市申請人的意義

證券上市所追尋的價值目標在于增強證券的流通性,提升證券發(fā)行人的融資能力,促進資金的高效運轉。通常證券發(fā)行人為使證券更加快捷有效地流通轉讓以實現融資目的,往往希望并積極促使其已發(fā)行的證券可以在設施齊備、交易規(guī)則齊全的證券交易所上市,通過此途徑來提高證券的流通性以實現自身的目標?；谧C券上市是證券發(fā)行人獲取發(fā)展所需資金的重要渠道,尤其是在競爭激烈的當代,因而能否上市、能否及時上市對于上市申請人的生存和發(fā)展意義重大。

證券上市需要滿足一定的標準和條件,為保障和維護投資者利益和社會市場經濟秩序的穩(wěn)定和諧,有關法律規(guī)范對上市公司的資本額、資本結構、盈利能力等資質都提出了較高的要求。因而,為使證券盡早上市,上市申請人必須積極加強和改善其經營管理、提高經營管理水平、增強競爭實力,基于此,及時獲準上市對于上市申請人具有很大的激勵作用,并且隨著上市申請人社會形象的提升、價值實力的增強,也對將來上市證券的運轉提供了保障。

2.3 對投資者的意義

證券上市除能實現上市申請人的融資目的,還是投資者實現投資變現的重要途徑。如前所述,證券上市一般要求符合較高較嚴的條件和標準,一旦獲準上市基本上表明上市公司的各方面資質得到認可、值得信賴,這為投資者提供了一個良好有序的投資環(huán)境。通過證券交易所嚴格審核上市申請條件并及時進行信息披露,也為投資者作出理性決策提供了依據。因此,強化證券交易所及時批準并安排符合上市條件的上市申請人上市交易,不僅給予上市證券質的保證,減少投資者的投資風險;還從時間上,提高了資金運作的速率,降低投資者的投資成本,為投資者提供了一個高效、有序、健康的證券投資環(huán)境。

3 證券交易所上市審核瑕疵應承擔民事責任

《證券法》明確賦予了證券交易所上市審核權,如第四十八條的有關規(guī)定,并且較以往而言,證券交易所被賦予更為獨立的監(jiān)管職權,與此同時也使得證券交易所為監(jiān)管糾紛及監(jiān)管風險肩負起更重大的責任。證券交易所實施的監(jiān)管范圍涉及面較廣,包括對上市申請人上市申請的審核以及上市交易后對上市公司證券交易行為的監(jiān)管,因而證券交易所的監(jiān)管風險既有可能發(fā)生在上市審核階段,也有可能發(fā)生在上市后的持續(xù)監(jiān)管中,本文在此主要思考上市審核階段中出現監(jiān)管瑕疵所產生的責任性質問題。從證券交易所的法律性質以及證券交易所與上市申請人形成的上市審核法律關系性質角度進行思考,認為將證券交易所對上市申請人因監(jiān)管瑕疵產生的責任定性為民商事責任有據可循且具有重要現實意義。

3.1 證券交易所法律性質為民商事主體

依據《證券法》第一百零二條以及《證券交易所管理辦法》有關規(guī)定,證券交易所是為證券集中交易提供場所、設施,組織、監(jiān)督證券交易,實行自律監(jiān)管的法人,即明確指出證券交易所為自律性法人,對證券交易及相關行為實施自律監(jiān)管。然而由于歷史原因,我國證券交易所帶有一定的行政色彩,因而不少人士認為證券交易所為準政府機構,缺乏應有的獨立性,并不是真正意義的自律組織。筆者認為,這是我國國情體制發(fā)展留有的弊病,不能因為存在的問題而否定其應然的本質,反而應在正確認識問題本質的基礎上,積極解決存在的問題。

在此涉及到如何處理和協調證券交易所的自律監(jiān)管與政府監(jiān)管的關系。我國在對證券市場進行監(jiān)管過程中,自律監(jiān)管與政府監(jiān)管界限較為模糊,例如證券監(jiān)督管理機構有時會介入證券交易所的監(jiān)管職責范圍,有時兩者又對監(jiān)管責任發(fā)生相互推諉或重復實施監(jiān)管的現象。正確認識兩者的關系是十分重要的,從理論上看,自律監(jiān)管不同于政府監(jiān)管,其本質上屬于民事監(jiān)管。兩者是相互獨立、相輔相成的。國外證券市場監(jiān)管始于自律監(jiān)管,我國證券市場監(jiān)管始于政府監(jiān)管,這是由各國證券市場產生和發(fā)展的不同社會背景所決定的。對于發(fā)展成熟的證券市場,證券交易所的自律監(jiān)管理應是占主導地位的,不同的是依市場發(fā)展狀況的不同,政府監(jiān)管職權多少的問題,畢竟只有充分發(fā)揮證券交易所的“一線監(jiān)管職能”,才能有力地維護健康穩(wěn)定的證券市場。

證券交易所作為自律組織其成立的依據是私法或民商法,而按民商事規(guī)則建立起來的社會組織,只能是私主體而不可能是行政主體。與此同時,證券交易所還是具有法人資格的社會組織,證券交易所具有經濟學上的“市場”屬性,但又不是單純的市場表現形式,其還是特殊的法律主體。依各國關于證券交易所的立法情況,無論采取何種組織形式,都必須具備法人資格,獨立享有民商事權利和承擔民商事義務。[3]

3.2 上市審核法律關系性質屬民商事法律關系

證券交易所與上市申請人就上市申請審核形成的法律關心為民事法律關系,這是由該法律關系主體雙方的性質,以及雙方法律關系的基礎即證券交易所行使的自律監(jiān)管職權性質所決定的。

依據我國法律有關規(guī)定,上市申請人是按《公司法》及相關法律規(guī)定組建而成的營利性企業(yè)法人。結合前述的闡述,證券交易所無論是按公司制還是按會員制形式組建而成,其都是由股東或會員按自愿原則組成的自律組織或行業(yè)協會性質的組織,其主體性質為民商事主體。關于證券交易所監(jiān)管職權的性質,即上市核準是基于《證券法》的行政授權許可,還是基于證券交易所與上市申請人的契約關系,現存有較大爭議。[4]《證券法》將上市審核、暫停、終止上市的決定權賦予證券交易所,還明確證券上市、暫停、終止上市的條件可由證券交易所在已有法定條件的基礎上進行補充規(guī)定,從而將上市審核問題完全明確為企業(yè)與交易所的民事范疇,證券交易所作為證券市場的組織者,其依據法定上市條件和上市規(guī)則對證券上市申請進行審核,屬于自律監(jiān)管范疇。經審核同意上市的,證券交易所與上市申請人簽訂上市協議,通過上市協議規(guī)范雙方的權利義務,形成一種民事關系。[5]

雖然證券交易所制定的監(jiān)管規(guī)則和實施的處罰措施須通過政府監(jiān)管部門的批準、備案、批準、批復等,但不能因此而認定證券交易所是行政機構或其一部分,也絕不意味著證券交易所對上市申請人的監(jiān)管行為屬行政行為。其實際上應認為是政府監(jiān)管部門對證券交易所監(jiān)管行為的一種“認可”,是我國特定國情下政府監(jiān)管部門對證券交易所進行監(jiān)管的一種表現。上市申請人對證券交易所監(jiān)管行為的異議,更多地屬于平等民事主體間的民商事糾紛,證券交易所監(jiān)管行為瑕疵產生的責任也應為民商事責任。[6]

綜上,證券交易所與上市申請人之間的法律關系看似簡單,但內涵豐富復雜。在上市審核中證券交易所應客觀公正審查上市申請人的上市申請,現行應積極完善證券交易所的審查機制,證券交易所不僅要對申請上市的企業(yè)進行是否符合法律規(guī)定和證券交易所制定的上市最低標準的形式審查,還應對企業(yè)管理、信息披露等有關情況進行實質審查,以確保將來上市公司的質量;進而,對于符合上市條件的申請人,證券交易所應積極批準并安排其上市,為保障其積極履行這一職權,應明確審核期限,并對違規(guī)行為追究問責;此外,要準確認知和把握證券交易所與上市申請人之間的民商事法律關系,合理安排證券交易所與政府監(jiān)管部門的監(jiān)管職權和責任,豐富和健全證券交易所監(jiān)管糾紛解決機制,以促進證券交易所自律監(jiān)管職能的完善,加強上市申請人、投資者等證券市場其他參與者合法權益的維護,推動我國證券市場的蓬勃發(fā)展。

げ慰嘉南:

[1] 郭林廣,區(qū)沛達. 香港公司證券法[M].法律出版社,1999:179.

[2] 馮愷,段威:證券法教程[M].中國人民大學出版社,2008:127.

[3] 葉林:證券法(第三版)[M].中國人民大學出版社,2008:362.

[4] 郭靂. 《證券法》修訂草案中若干問題及完善[J]. 法學,2005,(8).

[5] 蔡奕,程紅星. 中華人民共和國證券法重大修訂條款解析[A]. 深圳證券交易所研究報告[D]第125號. 2006.

[6] 馮愷,段威:證券法教程[M].中國人民大學出版社,2008:219.