經(jīng)濟刺激政策的中國式退出

盧 鋒

宏調(diào)政策雖保留“積極”、“寬松”方針表述，然而實際操作自去年夏秋以來已逐步反向調(diào)整。整治地方投融資平臺是近來“中國式退出”的關(guān)鍵措施。房地產(chǎn)政策U型轉(zhuǎn)變構(gòu)成這次“中國式退出”又一顯著特色。

晚近宏觀經(jīng)濟形勢特點?；蚩稍凇爸袊酵顺觥泵}下觀察討論。去年上半年貨幣信貸以30％上下罕見增速擴張，一方面較快扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟增速大幅下滑勢頭，創(chuàng)造總需求v型回升局面：另一方面引入通脹預(yù)期和壓力，并派生資產(chǎn)價格飆升和虛高問題。針對經(jīng)濟過度擴張新風(fēng)險，宏調(diào)政策雖保留“積極”、“寬松”方針表述，然而實際操作自去年夏秋以來已逐步反向調(diào)整。隨著收緊措施加大力度，宏觀經(jīng)濟從今年年初增速高點快速回落到目前相對走弱狀態(tài)。

多樣化調(diào)控

最新一輪緊縮措施，仍延續(xù)一段時期以來宏調(diào)工具多樣化特點，較多采用數(shù)量性、部門性、行政性措施。貨幣政策方面，存貸款利率水平至今維持不變，然而法定存款準(zhǔn)備金率已于今年1～5月經(jīng)歷3次上調(diào)，從15.5％提升到17％。央行公開市場操作從去年夏季開始轉(zhuǎn)而增加央票發(fā)行數(shù)量，今年回收流動性力度更為加大，2009年12月到2010年4月間央票余額增加5000多億元。

信貸收緊措施發(fā)揮更為活躍作用。去年夏季開始銀行監(jiān)管部門出臺多種措施限制貸款發(fā)放速度，8月甚至出臺修改銀行資本金定義方式征求意見稿，試圖通過降低次級債計入銀行資本金比例方式輔助實現(xiàn)收縮信貸等政策目的。與2009年政策文件規(guī)定信貸“下限”目標(biāo)不同，2010年初有關(guān)部門規(guī)定新增貸款7.5萬億元控制“上限”目標(biāo)，一開始就對新年信貸擴張采取強勢限制立場。

整治地方投融資平臺是近來“中國式退出”的關(guān)鍵措施。2009年初有關(guān)部門放寬對地方政府負(fù)債監(jiān)管和限制標(biāo)準(zhǔn)，通過窗口指導(dǎo)鼓勵為地方放貸融資，為地方政府以基礎(chǔ)設(shè)施為主要對象的投資項目提供條件。政策放寬加上地方需求旺盛，推動地方負(fù)債規(guī)?？焖贁U大，據(jù)報道各類地方投融資平臺負(fù)債2009年增長70％以上，相當(dāng)于當(dāng)年新增貸款三成以上，年底負(fù)債余額達(dá)到7萬多億元。估計2010年一季度地方負(fù)債增長額仍占新增貸款四成以上。

從去年年中城投債審批速度顯著放緩開始，近來有關(guān)部門出臺多項舉措嚴(yán)控地方投資平臺負(fù)債增長，包括叫?！按顦蛸J款”這個被業(yè)內(nèi)稱作2009年“銀十條”文件“含金量”最高的融資工具。上個月國務(wù)院發(fā)布19號文件，要求抓緊清理核實并妥善處理融資平臺公司債務(wù)，對融資平臺公司進行清理規(guī)范，加強對融資平臺公司的融資管理和銀行業(yè)金融機構(gòu)等的信貸管理，制止地方政府違規(guī)擔(dān)保行為。

面對通脹預(yù)期明顯呈現(xiàn)形勢，決策層從2009年8月下旬進一步強調(diào)治理部分行業(yè)產(chǎn)能過剩問題。有關(guān)部門指認(rèn)鋼鐵、水泥、平板玻璃、煤化工、多晶硅、風(fēng)電設(shè)備、電解鋁、造船業(yè)、大豆壓榨、大型鍛造等部門存在或潛在產(chǎn)能過剩，并對這些部門新上投資項目提出限制甚或禁止的管制方針。觀察2003年以來我國宏觀調(diào)控操作方式，在治理產(chǎn)能過剩多重政策功能中，緊縮投資和抑制過度擴張具有重要地位。

新一輪收緊操作再次顯示我國轉(zhuǎn)型時期資本市場IPO具有的宏調(diào)功能。針對宏觀經(jīng)濟和資本市場走低形勢，有關(guān)部門從2008年9月停止IPOs。隨著2009年經(jīng)濟快速回升，上證A-股指數(shù)從2008年10月1816點上升到2009年6月3123點，7月一度突破3500點。有關(guān)部門加快重啟IPO進程，桂林三金6月底上市標(biāo)志IPO正式重啟。此后到2010年4月間，IPO融資超過7000億元，是歷史上9個月融資規(guī)模最大時期之一。V型回升

房地產(chǎn)政策u型轉(zhuǎn)變構(gòu)成這次“中國式退出”又一顯著特色。2009年5月政府出臺有關(guān)政策，把房地產(chǎn)開發(fā)商自有資金比例從35％下調(diào)到20％，說明當(dāng)時關(guān)于經(jīng)濟回升不穩(wěn)和房市回升乏力判斷對宏觀決策思路仍有較大影響。然而房市隨后急速升溫，房價快速飆升并出現(xiàn)泡沫跡象。在股市強勢增長受IPO政策干預(yù)和大小非減持自發(fā)調(diào)節(jié)雙重遏制后，貨幣超常擴張釋出的過量流動性大規(guī)?！稗D(zhuǎn)戰(zhàn)”房地產(chǎn)，使房市成為受流動性過剩和通脹預(yù)期較大影響的“重災(zāi)區(qū)”。

房市始料未及逆轉(zhuǎn)迫使有關(guān)政策急促調(diào)整。2009年12月到2010年4月。國務(wù)院接二連三出臺被業(yè)內(nèi)稱作“國四條”、“國十一條”和“新國十條”房市緊縮政策，頻率之高和節(jié)奏之快堪稱罕見。具體措施包括針對購房套數(shù)實行首付和利率差別更大的房貸政策，針對是否具有特定城市居民身份實行差別房貸政策，還包括加快物業(yè)稅、房產(chǎn)稅試點，加強對土地閑置和捂盤惜售監(jiān)管力度等，調(diào)控范圍和嚴(yán)厲尺度也超乎尋常。

如同刺激政策快速推動總需求V型回升，緊縮措施對控制貨幣信貸和經(jīng)濟過度擴張也收效很快。2008年底到2009年底廣義貨幣和信貸同比增長率提升15～17個百分點，推動總需求V型回升。實施緊縮政策后，貨幣信貸同比增長率過去半年間下跌8～10個百分點。貨幣信貸回落速度與此前上升速度一樣，都是過去十幾年所僅見。

貨幣信貸收縮促使實體經(jīng)濟增速回落。今年一季度GDP同比增長率為11.9％，4月下旬發(fā)布的二季度GDP同比增長率“朗潤預(yù)測”值為10.5％，由此測算2季度GDP環(huán)比增長率將回落到5.5％上下。考慮4～5月一些經(jīng)濟指標(biāo)增速回調(diào)幅度大于此前預(yù)期，二季度實際同比增長率可能會低于兩個多月前預(yù)測共識，不排除環(huán)比增速或可降到4％～5％甚至更低水平。

另外今年5月份鋼產(chǎn)量、發(fā)電量、工業(yè)增長值、投資、零售等統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，這些關(guān)鍵指標(biāo)增速也分別由去年下半年高位下降3／2到1／3不等。股票市場去年7月開始振蕩下調(diào)，房地產(chǎn)經(jīng)過經(jīng)歷多重調(diào)控也在過去幾個月開始出現(xiàn)振蕩下調(diào)局面。

緊縮過度?

目前宏調(diào)措施是否緊縮過度?緊縮過度是否會導(dǎo)致人為二次探底?應(yīng)當(dāng)采取什么措施應(yīng)對?學(xué)界正圍繞這些問題進行熱烈討論。筆者認(rèn)為，目前宏觀經(jīng)濟運行確有一些偏于緊縮表現(xiàn)，對此在政策層面需要給以足夠重視；不過只要宏觀政策能夠順勢而為，基本面健好的中國經(jīng)濟應(yīng)能承受“中國式退出”帶來的沖擊。不至于出現(xiàn)嚴(yán)重衰退或二次探底。依據(jù)目前形勢推測，如果二季度數(shù)據(jù)進一步證實宏觀偏弱走勢，可能會促使決策部門放松緊縮力度，避免經(jīng)濟增長面臨進一步失速風(fēng)險。

超越短期對策分析視角，把晚近經(jīng)驗置于較為長期宏觀經(jīng)濟演變和政策實踐背景下思考，對改進完善我國未來開放宏觀政策架構(gòu)具有啟示意義。最新實踐顯示貨幣擴張對于提振總需求的特殊作用。也體現(xiàn)出貨幣過度擴張的后續(xù)消極影響，再次提示貨幣信貸在現(xiàn)代市場經(jīng)濟總需求管理中具有的中心地位。去年因為受到“百年不遇危機”判斷和語

境影響，在采用超強措施刺激經(jīng)濟時對貨幣過度擴張調(diào)節(jié)有所滯后，為我們認(rèn)識貨幣信貸與總需求關(guān)系提供了新經(jīng)驗。

最新實踐再次提示改進完善開放宏觀政策架構(gòu)的重要性和迫切性。新世紀(jì)宏調(diào)政策在取得巨大成就的同時，也存在宏調(diào)政策工具過于多樣化問題。集中表現(xiàn)為利率等價格手段運用相對呆滯，數(shù)量性、部門性、行政性工具承擔(dān)較多調(diào)控功能。這一架構(gòu)雖能在政策選擇空間方面為調(diào)控部門提供相機抉擇靈活性和便利性，然而也越來越顯示出“干預(yù)微觀。政出多門，難以有序微調(diào)，難以評估效果”等多方面問題。目前總需求管理面臨政策疊加效應(yīng)和兩難選擇困擾，與宏調(diào)工具多樣化內(nèi)在問題存在深層聯(lián)系。

特定時期宏觀政策內(nèi)容選擇屬于總需求管理范疇下短期問題；然而利用何種機制、采用什么工具調(diào)節(jié)總需求，則涉及如何界定政府權(quán)力與市場作用范圍，屬于長期體制安排問題。需要在系統(tǒng)總結(jié)新世紀(jì)宏觀調(diào)控經(jīng)驗基礎(chǔ)上，通過系統(tǒng)配套改革建立和完善適應(yīng)大國快速追趕要求的“開放宏觀政策架構(gòu)”。一是深化人民幣匯率體制改革，讓匯率更好地發(fā)揮調(diào)節(jié)國際收支的相對價格功能，并使宏觀政策選擇擺脫“車馬效應(yīng)”羈絆。二是加快改革利率形成機制，讓利率更好地發(fā)揮調(diào)節(jié)貨幣和總需求的基本功能。三是提升央行執(zhí)行貨幣政策的獨立性，更好實現(xiàn)平滑總需求和幣值穩(wěn)定目標(biāo)，為經(jīng)濟追趕提供相對穩(wěn)定的貨幣與宏觀環(huán)境。

聲音

劉福垣：國家發(fā)改委宏觀經(jīng)濟研究院原常務(wù)劇院長

中國的經(jīng)濟不要總是拿通脹通縮說事。必須從發(fā)展看運行，考察主要矛盾轉(zhuǎn)化的狀態(tài)，是正轉(zhuǎn)還是逆轉(zhuǎn)。轉(zhuǎn)化的趨勢為形勢定性。這個時代生產(chǎn)方式的矛盾是國民經(jīng)濟的主要矛盾，現(xiàn)代化的生產(chǎn)方式已經(jīng)改變了70％以上中國勞動者的分工角色，上層建筑和意識形態(tài)嚴(yán)重阻礙人們社會身份的轉(zhuǎn)變，按權(quán)力和身份分配還大于按要素分配，社會結(jié)構(gòu)、空間結(jié)構(gòu)的現(xiàn)代化只完成了35％左右。在這個背景下，GDP的增長片面依賴投資和外需。2008年爆發(fā)的全球性經(jīng)濟危機迫使中國轉(zhuǎn)變發(fā)展方式、發(fā)展戰(zhàn)略，去年、今年和明年中國的經(jīng)濟處于這種轉(zhuǎn)變的醞釀階段。運行狀態(tài)還是投資和出口拉動為主，GDP維持在10％左右，物價在3到5個百分點左右波動，雖然運行質(zhì)量不高，也談不上什么脹和縮。實質(zhì)性變化估計在真正開始分配機制改革的2012年。

陳東琪：國家發(fā)改委宏觀經(jīng)濟研究院副院長

今年年中以來，歐美經(jīng)濟增長逐漸減速，各國政府采取增收減支措施正在促使減速中的經(jīng)濟走向二次衰退，甚至可能演變?yōu)槲鞣竭M入工業(yè)化以來第三次大蕭條!中國應(yīng)利用這次機會加快體制和結(jié)構(gòu)改革，構(gòu)建創(chuàng)新驅(qū)動、內(nèi)生增長的新發(fā)展模式，為第二個30年持續(xù)較快增長創(chuàng)建良好的微觀基礎(chǔ)和市場條件。世界經(jīng)濟第一次大蕭條引發(fā)了第一次新技術(shù)產(chǎn)業(yè)革命，成就了強大的英國：第二次大蕭條引發(fā)了第二次新技術(shù)革命，成就了強大的美國；第三次大蕭條將引發(fā)第三次新技術(shù)產(chǎn)業(yè)革命，預(yù)計可能成就強大的中國!世界在新一輪經(jīng)濟長波到來之前，有可能也有必要經(jīng)受一次較為痛苦且時間較長的制度和結(jié)構(gòu)調(diào)整。

聲音

巴曙松：國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長、中國銀行業(yè)協(xié)會首席經(jīng)濟學(xué)家

從趨勢看，未來國際資本流入很可能繼續(xù)呈現(xiàn)上揚趨勢。那么，在匯率被動升值、利率工具難以使用的條件下，中央會面臨較大的沖銷壓力，并給通貨膨脹和資產(chǎn)價格帶來壓力。因此，在全球經(jīng)濟復(fù)蘇分化格局下，中國的匯率與利率政策選擇都難以抉擇，加快人民幣匯率形成機制改革，實現(xiàn)人民幣彈性匯率、并及時推進人民幣的區(qū)域化和國際化的必要性也不斷強化。通過匯率形成機制改革，拓寬貨幣政策的操作空間，增強貨幣政策的獨立性，應(yīng)當(dāng)說是平衡外部增長的重要策略。

趙晉平：國務(wù)院發(fā)展研究中心對外經(jīng)濟研究部副部長

如果危機能夠控制在目前南歐三國范圍內(nèi)，對今后中國出口可能帶來的直接沖擊是十分有限的。但是，主權(quán)債務(wù)危機引發(fā)的三個方面的風(fēng)險將明顯加大中國出口增長的不確定性。一是歐洲國家出于財政債務(wù)負(fù)擔(dān)減壓的需要，普遍采取緊縮性財政政策；二是投資者規(guī)避高風(fēng)險資產(chǎn)導(dǎo)致的歐元持續(xù)貶值；三是主權(quán)債務(wù)危機繼續(xù)向歐元區(qū)、歐盟甚至世界其他國家蔓延并引發(fā)新一輪國際金融危機。在第一和第二種情形下，由于歐洲經(jīng)濟回升放緩和市場需求收縮，人民幣相對于歐元持續(xù)升值或保持高位。中國面向歐盟的出口將受到較大影響。第三種情形將對我國出口造成巨大沖擊，但基于目前形勢判斷，出現(xiàn)第三種情況的可能性較小。第一和第二種情形事實上已經(jīng)有所顯現(xiàn)，而且有可能進一步深化。2010年出口增長將呈現(xiàn)明顯的“前高后低”走勢，預(yù)計全年平均水平將低于15％的年初預(yù)測結(jié)果，貿(mào)易順差可能縮小20％～30％。