我國(guó)礦業(yè)資本市場(chǎng)特征及上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素分析

崔 斌，岑 況，鄭厚義

(1. 中國(guó)進(jìn)出口銀行北京分行，北京 100009；2. 中國(guó)地質(zhì)大學(xué)(北京)，北京 100083；3. 有色金屬礦產(chǎn)地質(zhì)調(diào)查中心，北京 100012)

礦業(yè)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的資源性產(chǎn)業(yè)和基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)。資本密集性是現(xiàn)代礦業(yè)重要特征之一，資本市場(chǎng)是礦業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的助推器。礦業(yè)具有高風(fēng)險(xiǎn)、投資數(shù)額大、投資回收期長(zhǎng)等特點(diǎn)，需要資本市場(chǎng)的支持，特別是上市融資。資本市場(chǎng)對(duì)礦業(yè)企業(yè)在融資、優(yōu)化資源配置等方面，發(fā)揮著越來(lái)越重要的作用。礦業(yè)企業(yè)不但可以通過(guò)資本市場(chǎng)進(jìn)行直接融資，并且還可以利用資本市場(chǎng)的規(guī)范機(jī)制和治理效應(yīng)，促進(jìn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理提升。

因此，參與資本市場(chǎng)是我國(guó)礦業(yè)企業(yè)做大作強(qiáng)的必然選擇。我國(guó)發(fā)展礦業(yè)資本市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)意義在于：

一是實(shí)現(xiàn)直接融資。截至2008年底，我國(guó)證券市場(chǎng)各類上市公司共計(jì)1625家，股票市值達(dá)121366.44億元，已經(jīng)成為企業(yè)的主要直接融資渠道。礦業(yè)公司上市后，可在更廣闊的范圍內(nèi)進(jìn)行融資，從而擴(kuò)大公司的資本金規(guī)模，進(jìn)而擴(kuò)大生產(chǎn)，提高盈利；并且股票融資不用向投資者退還本金，這也有利于公司減輕財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)的壓力。

二是優(yōu)化資源配置。與海外大型跨國(guó)國(guó)際礦業(yè)公司集團(tuán)相比，我國(guó)礦業(yè)企業(yè)面臨公司規(guī)模小、礦產(chǎn)資源擁有量不足、產(chǎn)業(yè)布局不合理等諸多不利因素。礦業(yè)企業(yè)通過(guò)資本市場(chǎng)的上市，可以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化，促進(jìn)生產(chǎn)要素的聚集和流動(dòng)，有利加快兼并重組提高產(chǎn)業(yè)集中度，從而實(shí)現(xiàn)資源配置的優(yōu)化。

三是促進(jìn)企業(yè)轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)機(jī)制。在股票市場(chǎng)上，礦業(yè)上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效間接地由公司的股票價(jià)格和市值所反映。廣大投資者的監(jiān)督和證券市場(chǎng)制度要求，將促使企業(yè)管理層加強(qiáng)管理，規(guī)范公司治理結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力和盈利水平。

2 我國(guó)礦業(yè)資本市場(chǎng)特征

2.1 我國(guó)礦業(yè)資本市場(chǎng)主要構(gòu)成

在我國(guó)目前證券市場(chǎng)上市公司行業(yè)分類中，尚且沒(méi)有專門的礦業(yè)板塊。同時(shí)，在以往關(guān)于我國(guó)礦業(yè)上市公司的研究中，對(duì)這塊行業(yè)的劃分也沒(méi)有形成較為統(tǒng)一的公認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)。這里采用的是較為廣義的礦業(yè)范疇，即將礦業(yè)上市公司定義為以礦產(chǎn)資源的開采、選礦、冶煉等的企業(yè)及對(duì)礦產(chǎn)資源的深加工為主業(yè)的上市公司。

我國(guó)礦業(yè)資本市場(chǎng)的主要構(gòu)成，包括兩大部分：礦業(yè)上市公司和礦業(yè)公司債券(如表1所示)。

表1 我國(guó)礦業(yè)資本市場(chǎng)主要構(gòu)成情況

表2 部分礦產(chǎn)資源類上市公司股市融資情況

如表1所示，目前我國(guó)內(nèi)地礦業(yè)上市公司已有96家，其中有93家在滬深A(yù)股市場(chǎng)，3家在滬深B股市場(chǎng)，本鋼板材屬于在A、B股同時(shí)上市的礦業(yè)公司。礦業(yè)公司在內(nèi)地證券市場(chǎng)發(fā)行上市債券的共計(jì)有13家，其中：發(fā)行普通公司債的有7家，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的有6家。另外，在還有29家礦業(yè)公司在香港證券市場(chǎng)上市，其中有10家為同時(shí)在內(nèi)地和香港發(fā)行的H股上市公司。表2顯示部分礦產(chǎn)資源類上市公司股市融資情況。

2.2 市場(chǎng)指標(biāo)分析

在證券市場(chǎng)中，常用的上市公司市場(chǎng)表現(xiàn)指標(biāo)有價(jià)格(包括開盤價(jià)、收盤價(jià)，最高最低價(jià)和成交均價(jià))、成交量、換手率、漲跌幅和振幅等。這里，我們選用最高價(jià)和振幅這兩個(gè)指標(biāo)，來(lái)反映礦業(yè)上市公司的市場(chǎng)表現(xiàn)。統(tǒng)計(jì)時(shí)間窗選取為2004年1月至2009年1月,具體情況見表3。

表3數(shù)據(jù)顯示，在統(tǒng)計(jì)時(shí)間窗內(nèi)的市場(chǎng)表現(xiàn)指標(biāo)前50名的最高價(jià)指標(biāo)排序中，有12家礦業(yè)上市公司，而且有山東黃金、中金黃金、吉恩鎳業(yè)三家礦業(yè)上市公司股票進(jìn)入了最高價(jià)指標(biāo)排序的前10名。在前50名的振幅排序中，也有8家礦業(yè)上市公司，而且山東黃金、馳宏鋅鍺、中金黃金和江西銅業(yè)這四家礦業(yè)上市公司分別以高達(dá)3372.58%、3259.90%、2893.33%和2679.84%巨大振幅，名列振幅排序的前十名。

在最高價(jià)指標(biāo)前50位排序中，礦業(yè)上市公司占了24%，占A股礦業(yè)上市公司數(shù)的12.37%；在振幅指標(biāo)前50位中，礦業(yè)上市公司占了16%，占礦業(yè)上市公司數(shù)的16.49%。這些比例都要遠(yuǎn)高于證券市場(chǎng)上的其他行業(yè)板塊，說(shuō)明礦業(yè)資本市場(chǎng)在發(fā)展過(guò)程中，存在較大的起伏波動(dòng)。

3 對(duì)礦業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)及影響因素的實(shí)證分析

3.1 樣本范圍和變量的選取

這里對(duì)于礦業(yè)上市公司板塊的界定仍選擇廣義的礦業(yè)范疇，即選取的礦業(yè)上市公司包括前面所提及的99家在內(nèi)地A股證券市場(chǎng)上的以礦產(chǎn)資源的開采、選礦、冶煉等的企業(yè)及對(duì)礦產(chǎn)資源的深加工為主業(yè)的上市公司。同時(shí)，按照已有的我國(guó)A股上市公司的行業(yè)板塊分類標(biāo)準(zhǔn)，選取紡織業(yè)、信息技術(shù)業(yè)、商業(yè)和房地產(chǎn)類部分上市公司，其中紡織業(yè)上市公司有67家；信息技術(shù)業(yè)上市公司有81家；商業(yè)類上市公司有72家；房地產(chǎn)業(yè)類上市公司有88家。

設(shè)關(guān)系式中的因變量Y為采用賬面價(jià)值法的上市公司資產(chǎn)負(fù)債率，以此表示上市公司資本結(jié)構(gòu)的變量。自變量選取指標(biāo)分別為：資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)、凈資收益率、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的自然對(duì)數(shù)、毛利潤(rùn)率、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的增長(zhǎng)率和國(guó)有股占總股本的比例。具體對(duì)應(yīng)關(guān)系見表4.

表4 變量名稱與符號(hào)對(duì)應(yīng)表

3.2 影響分析

3.2.1 財(cái)務(wù)因素分析

根據(jù)以上設(shè)定，以上市公司資產(chǎn)負(fù)債率為因變量，以資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)、凈資收益率、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的自然對(duì)數(shù)、毛利潤(rùn)率、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的增長(zhǎng)率和國(guó)有股占總股本的比例共六項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)為自變量，分行業(yè)進(jìn)行逐步回歸，以便分析相關(guān)財(cái)務(wù)因素對(duì)各行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響程度。結(jié)果見表5。

從回歸分析結(jié)果可知：

①礦業(yè)板塊上市公司模型擬合優(yōu)度指標(biāo)達(dá)到了0.9281，表示該模型的擬合效果非常好。以此類推，房地產(chǎn)模型擬合效果更好，調(diào)整后的R2值為0.9337；商業(yè)類模型擬合效果較好，調(diào)整后的R2值為0.9023；信息技術(shù)業(yè)模型中調(diào)整后的R2為0.4461，擬合效果一般；紡織業(yè)模型中調(diào)整后的R2值僅為0.2183，擬合效果較差。②在各行業(yè)模型中，反映自變量與因變量間線性關(guān)系的F檢驗(yàn)均為顯著。③在礦業(yè)上市公司板塊中，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的自然對(duì)數(shù)(X3)、資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)(X1)、國(guó)有股占總股本比例(X6)和凈資產(chǎn)收益率(X2)四個(gè)變量影響較為顯著。

3.2.2 行業(yè)因素影響分析

運(yùn)用單因素方差分析方法，來(lái)檢驗(yàn)行業(yè)因素對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響。

首先，對(duì)各行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率分別做正態(tài)分布檢驗(yàn)和方差齊次性檢驗(yàn)。結(jié)果顯示樣本，數(shù)據(jù)服從正態(tài)分布且同方差。然后設(shè)定：H為組間均值無(wú)顯著性區(qū)別，再設(shè)定：

[RSS/(k-1)]/[ESS/(n-k)]～F

式中：k=5、n=407，分別代表分組數(shù)和樣本容量；ESS與RSS分別代表組內(nèi)離差的平方和與組間離差平方和，F(xiàn)分布中的兩個(gè)檢驗(yàn)自由度分別為4和403。檢驗(yàn)結(jié)果見表6。

表5 分行業(yè)逐步回歸分析檢驗(yàn)結(jié)果

表6 資本結(jié)構(gòu)單因素方差分析結(jié)果

由于P值小于顯著性水平，因此原定假設(shè)H0不成立。因此，行業(yè)類別中資本結(jié)構(gòu)無(wú)差別的假設(shè)不成立，而行業(yè)類別對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)有所影響。即經(jīng)檢驗(yàn)，行業(yè)方面差異是造成上市公司資本結(jié)構(gòu)差異的主要影響因素之一。

[1] 曾紹金．中國(guó)礦業(yè)發(fā)展和資本市場(chǎng)[J]．中國(guó)礦業(yè)，2009，18(7)：1-4．

[2] 鄒永生．礦業(yè)資本市場(chǎng)與礦業(yè)融資[J]．中國(guó)地質(zhì)礦業(yè)經(jīng)濟(jì)，2003，16(5)：33-35．

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