金融中國進(jìn)入加息周期

賀軍

此次加息之后，中國開始進(jìn)入一個(gè)加息周期，央行在將近3年未動(dòng)利率之后，開始動(dòng)用這一實(shí)質(zhì)性的貨幣政策工具，這使得中國在未來的宏觀調(diào)控中，增加了一個(gè)影響力極大的政策工具。

十七屆五中全會(huì)剛剛結(jié)束，中國人民銀行就在10月19日決定加息，自2010年10月20日起上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率。金融機(jī)構(gòu)一年期存款基準(zhǔn)利率上調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)，由現(xiàn)行的2.25%提高到2.50%；一年期貸款基準(zhǔn)利率上調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)，由現(xiàn)行的5.31%提高到5.56%。從其他各檔次存貸款基準(zhǔn)利率調(diào)整可以發(fā)現(xiàn)，除了一年期存貸款利率外，其他都是非對稱加息：一年期以上貸款利率都只上調(diào)0.2個(gè)百分點(diǎn)，而存款利率則隨著時(shí)間逐步加大，五年期存款利率上調(diào)達(dá)0.6個(gè)百分點(diǎn)。

加息出乎大部分市場人士的預(yù)料，有市場人士稱，中國央行行長周小川7月底布置下半年工作時(shí)提到，下半年可能的貨幣政策工具只包括公開市場操作、存款準(zhǔn)備金率，并無加息工具在內(nèi)。更明確的證據(jù)是，周小川在10月上旬參加國際貨幣基金組織會(huì)議時(shí)曾表示，今年內(nèi)中國不會(huì)加息。但短短9天后，央行行長否定的事情卻成為事實(shí)。雖然有消息稱，媒體報(bào)道周小川的講話有誤，但在筆者看來，對周小川的表態(tài)不能太較真，因?yàn)樵趪H金融業(yè)內(nèi)，央行行長的表態(tài)從來都可以是含糊不清的，這正應(yīng)了一種說法：“不說假話的央行行長，是不合格的央行行長。”

國際金融危機(jī)爆發(fā)2年多來，盡管全球救市釋放出巨大流動(dòng)性讓大家擔(dān)心通脹來臨，各國都在策略上考慮何時(shí)退出的問題，也有少數(shù)國家連續(xù)加息，但幾大主要經(jīng)濟(jì)體——發(fā)達(dá)國家中的美國、歐盟、日本，以及最大的新興市場國家中國，在加息問題上基本保持了默契，沒有一個(gè)大的經(jīng)濟(jì)體率先加息。在金融危機(jī)爆發(fā)2年多以后，在中國距上次利率調(diào)整34個(gè)月之后，中國決定率先邁開自己的步伐了。

中國這次“離隊(duì)”的決策，主要是根據(jù)國際環(huán)境下的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢做出的決定。近幾個(gè)月以來，全球經(jīng)濟(jì)形勢仍然晦暗不明，美國、歐盟、日本的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍然疲弱，美國已經(jīng)在認(rèn)真考慮再度推出量化寬松政策來刺激經(jīng)濟(jì)，這導(dǎo)致了美元近期的持續(xù)大幅貶值。美元貶值對歐洲和日本經(jīng)濟(jì)來說都是雪上加霜，歐元和日元的相對升值使得兩大經(jīng)濟(jì)體的出口大受影響，它們也分別表態(tài)，將采取寬松的貨幣政策來刺激經(jīng)濟(jì)，這進(jìn)一步造成了全球流動(dòng)性的泛濫。在全球資金的流動(dòng)中，新興市場國家成了一個(gè)重要去處，其中，經(jīng)濟(jì)增長尚好的中國市場格外吸引資本的關(guān)注，人民幣升值的預(yù)期顯著加大，與熱錢加快流向中國內(nèi)地形成了一個(gè)相互助推的循環(huán)。

在筆者看來，中國這次“意外”加息，可能在如下方面產(chǎn)生影響。

首先，這次加息主要針對的是國內(nèi)商業(yè)銀行，而不是企業(yè)和儲(chǔ)蓄。加息的目的是提醒國內(nèi)銀行要保持冷靜，減少向市場投放更多的流動(dòng)性。央行此前公布的數(shù)據(jù)顯示，今年9月的新增人民幣貸款5955億元，高于此前市場預(yù)計(jì)的5000億～5500億元的水平。如果不對銀行加以約束，今年有可能突破7.5萬億的信貸規(guī)模。目前，雖然三令五申各種信號(hào)不斷釋放，但銀行業(yè)搞活經(jīng)濟(jì)的熱情不減，如果算上去年9.6萬億信貸投放的后續(xù)影響，不加以限制的話，將會(huì)對宏觀調(diào)控不利。

其次，這次加息釋放出的信號(hào)將會(huì)適當(dāng)降低國際市場對中國未來經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)期，這會(huì)給歐美股市和商品市場造成一定的打擊。這次中國加息后全球資本市場的表現(xiàn)是，國際市場嚇了一跳，但國內(nèi)市場受影響很小。加息當(dāng)天，歐洲股市幾乎全線下跌，石油、黃金等商品價(jià)格也顯著下跌，美國股市19日下跌超過1%。金融危機(jī)后的全球復(fù)蘇中，中國經(jīng)濟(jì)增長受到矚目，這吸引了熱錢以前所未有的速度加快流入中國。這次加息之后，中國所采取的實(shí)質(zhì)緊縮政策將會(huì)改變市場的預(yù)期，并使得中國經(jīng)濟(jì)增長的勢頭降溫。最近結(jié)束的十七屆五中全會(huì)再次強(qiáng)調(diào)，要加快推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)型，其含義之一就是，中國需要提高經(jīng)濟(jì)增長質(zhì)量，適當(dāng)降低經(jīng)濟(jì)增速。因此，未來政策的目標(biāo)是“慢”而不是“快”，這會(huì)對市場預(yù)期產(chǎn)生影響。

第三，加息可能會(huì)引發(fā)國內(nèi)股市短期波動(dòng)，但暫時(shí)不改流動(dòng)性影響市場的大勢。國慶節(jié)之后，隨著美歐日等刻意維持零利率并準(zhǔn)備出臺(tái)量化寬松政策，美元匯率持續(xù)走跌，國際市場流動(dòng)性泛濫，外圍環(huán)境的轉(zhuǎn)好再加上國內(nèi)流動(dòng)性充裕，使得國內(nèi)股市開始上揚(yáng)。此次加息之后，央行用于緊縮的工具升級，這將會(huì)引發(fā)國內(nèi)股市加大波動(dòng)。但由于此次加息幅度較小，在消化加息效果之后，國內(nèi)資本市場仍將受流動(dòng)性大環(huán)境的影響。

第四，加息暫時(shí)對國內(nèi)儲(chǔ)蓄的影響不大。對于此次的非對稱性加息，有市場人士認(rèn)為，中長期存款利率上調(diào)幅度較大，可能有利于銀行吸儲(chǔ)。不過，此次加息的幅度并不大，再加上市場通脹預(yù)期較強(qiáng)，投資品種單一，較小的加息幅度根本不足以改變?nèi)藗兊膬?chǔ)蓄預(yù)期。

第五，加息也是在對國內(nèi)通脹上升的趨勢發(fā)出警告。近2年來，國內(nèi)市場在刺激性政策之下流動(dòng)性泛濫，再加上熱錢流入中國，更加劇了流動(dòng)性過剩的局面。在實(shí)業(yè)投資環(huán)境、外需環(huán)境轉(zhuǎn)壞的情況下，國內(nèi)多種基本商品開始漲價(jià)。而國內(nèi)的財(cái)稅政策、價(jià)格政策也很不合時(shí)宜地推出了加稅、加價(jià)的政策，這進(jìn)一步刺激了市場的通脹預(yù)期。如果流動(dòng)性控制不住，市場的漲價(jià)預(yù)期又普遍高漲，未來通脹來襲的風(fēng)險(xiǎn)不能小視?，F(xiàn)在有國內(nèi)官方經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出，國內(nèi)百姓要提高對通脹的容忍度，這真是站著說話不腰疼，在政策上只能導(dǎo)致更壞的結(jié)果。事實(shí)上，央行行長周小川今年也不止一次提示過通脹風(fēng)險(xiǎn)，這可以看成是此次加息的一個(gè)不錯(cuò)的注解。

第六，加息對于人民幣升值趨勢可能有緩和作用。筆者注意到，已有市場人士表示，由于美國和日本的利率都維持在接近零利率的水平，中國加息將會(huì)加大人民幣升值預(yù)期，并吸引更多熱錢流入中國。不過在我們看來，如果只是基于利差因素來判斷匯率變化，這種看法太單一。正如前面的分析，此次加息可能引發(fā)市場對未來中國經(jīng)濟(jì)放緩的擔(dān)心，如果緊縮政策成功導(dǎo)致未來中國經(jīng)濟(jì)降溫，這完全有可能導(dǎo)致本幣回軟，影響熱錢流入的欲望，并增大熱錢進(jìn)入中國市場后的風(fēng)險(xiǎn)。因此，加息之后很可能有助于緩和人民幣升值的速度。到10月26日，中國外匯交易中心人民幣兌美元中間價(jià)報(bào)6.6762元，這已經(jīng)是連續(xù)3日偏低，抑制了人民幣匯價(jià)短期上行的空間。而在加息之前的10月中旬，該中間價(jià)曾創(chuàng)下6.6497元的匯改以來的新高。人民幣匯率近期走低的表現(xiàn)，就是市場對未來人民幣走軟前景的一種反映。

第七，此次中國央行加息的時(shí)機(jī)值得關(guān)注。在過去，中國加息等重大政策一般會(huì)選擇在周五的晚上出臺(tái)，這是為了減小政策對市場的沖擊。但這次選擇在五中全會(huì)剛剛結(jié)束的周二晚上宣布加息，顯然反映了金融政策當(dāng)局希望發(fā)出強(qiáng)烈的信號(hào)，引導(dǎo)市場做出預(yù)期中的反應(yīng)，這也反映了金融政策部門希望更大“干預(yù)”市場的政策意圖。

此外，還要指出的一個(gè)細(xì)節(jié)是，央行此次加息幅度的基數(shù)單位與過去有所不同。過去央行每次加息的最低點(diǎn)是0.27個(gè)百分點(diǎn)，而這次是0.25，明顯有差別。一般來說，國際上加息都是以25個(gè)基點(diǎn)為單位，而我國的存貸款基準(zhǔn)利率由于是以1個(gè)月30天為周期的，所有的利率調(diào)整幅度都必須能被3整除，因此選擇0.27。這次改為國際通行的0.25個(gè)百分點(diǎn)，有可能是中國央行希望“與國際接軌”。

有理由相信，此次加息之后，中國開始進(jìn)入一個(gè)加息周期，央行在將近3年未動(dòng)利率之后，開始動(dòng)用這一實(shí)質(zhì)性的貨幣政策工具，這使得中國在未來的宏觀調(diào)控中，增加了一個(gè)影響力極大的政策工具。而很明顯的是，這一工具不僅會(huì)影響國內(nèi)市場，還會(huì)顯著影響國際市場。