并購貸款的法律風(fēng)險(xiǎn)及其防范

沈海強(qiáng)

“法律與合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)”成為并購貸款《指引》中一項(xiàng)主要的風(fēng)險(xiǎn)控制內(nèi)容,其來源廣泛且常與其他風(fēng)險(xiǎn)交織在一起,具有多樣化和個(gè)性化,對缺乏經(jīng)驗(yàn)的銀行構(gòu)成挑戰(zhàn)

2008年12月3日,國務(wù)院發(fā)布了關(guān)于金融促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的九條政策,其中首次提到了通過并購貸款等多種創(chuàng)新的融資方式拓寬企業(yè)融資渠道。六天以后,中國銀監(jiān)會(huì)正式發(fā)布了《商業(yè)銀行并購貸款風(fēng)險(xiǎn)管理指引》(下稱《指引》),允許符合條件的商業(yè)銀行開辦并購貸款業(yè)務(wù),以滿足企業(yè)和市場的并購融資需求,從而改變了之前《貸款通則》中關(guān)于“不得用貸款從事股本權(quán)益性投資”的限制性規(guī)定。這對于中國的并購市場無疑是一個(gè)極大的利好消息。

在擁有完善的市場規(guī)則和成熟的市場參與主體的發(fā)達(dá)國家中,杠桿收購已非常普遍和成熟。按照這種財(cái)務(wù)型收購方式,收購方主要通過高負(fù)債融資購買目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn),并在獲得控制權(quán)后重組并運(yùn)營該資產(chǎn)或目標(biāo)企業(yè)。在極端的案例中,收購方提供的收購資金占總的收購資金的比例可能低于1%。

杠桿收購的興盛將并購市場推向了高度發(fā)達(dá)和繁榮,進(jìn)而促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)的深化整合。其發(fā)展得益于靈活、多樣的并購融資方式,包括股本融資工具、債券融資工具和金融機(jī)構(gòu)提供的收購融資貸款。但中國并沒有成熟的并購融資工具。通過發(fā)行股票和債券為并購提供融資,顯然在條件和程序上存在諸多的限制,并不能被普遍采用;而更為直接并且程序相對簡單的銀行貸款,又由于之前《貸款通則》的限制性規(guī)定,而不能公開地為并購活動(dòng)提供融資。

此次政策改變,決策者顯然是從最容易的銀行貸款下手,期望銀行能為并購以及更深層次的產(chǎn)業(yè)整合注入活力和動(dòng)力,并被視為一種金融創(chuàng)新。

不過,并購貸款的“開閘”,還無法使我們期待中國出現(xiàn)大規(guī)模的杠桿收購?！吨敢废拗沏y行提供的并購貸款在并購資金來源中的比例超過50%,這凸顯了金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)對并購貸款風(fēng)險(xiǎn)的顧慮,在沒有成熟的經(jīng)驗(yàn)和先例下,不希望銀行成為并購中的主要資金提供方而深陷于此。

和以往的信貸法規(guī)和政策文件不同,“法律與合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)”作為一項(xiàng)主要的風(fēng)險(xiǎn)控制內(nèi)容之一體現(xiàn)在《指引》中。這是由于銀行善于在經(jīng)營、財(cái)務(wù)和行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)方面進(jìn)行分析和管理,但缺乏并購方面的經(jīng)驗(yàn)和專才,因此,對于復(fù)雜并具有高風(fēng)險(xiǎn)的并購活動(dòng)中的法律風(fēng)險(xiǎn)的防范和控制相對較為薄弱。本文將通過對并購貸款中法律風(fēng)險(xiǎn)來源的介紹,提出對并購貸款中法律風(fēng)險(xiǎn)控制的建議。

風(fēng)險(xiǎn)來源

并購貸款中的法律風(fēng)險(xiǎn)來自于多方面,而且和其他風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)常交織在一起。通常而言,主要來自于以下多個(gè)方面。

第一,未進(jìn)行詳盡和有效的法律盡職調(diào)查。這將會(huì)是一個(gè)總括性的風(fēng)險(xiǎn)來源。盡職調(diào)查(銀行實(shí)踐中也稱為授信調(diào)查)是商業(yè)銀行貸款業(yè)務(wù)中的一項(xiàng)重要工作內(nèi)容,特別是中長期貸款和項(xiàng)目貸款,調(diào)查和分析會(huì)更加深入和全面。

傳統(tǒng)上中資銀行會(huì)偏向于關(guān)注借款人或項(xiàng)目的財(cái)務(wù)、經(jīng)營、管理和市場等風(fēng)險(xiǎn),對于法律風(fēng)險(xiǎn)則主要關(guān)注其有無合法的主體資格,章程的相關(guān)內(nèi)容以及(項(xiàng)目)是否已獲得必要的審批等相對簡單的事項(xiàng),而且通常不作為一項(xiàng)重點(diǎn)內(nèi)容。但在并購貸款中,這樣的情況需要改變。

并購本身具有復(fù)雜的特性和高風(fēng)險(xiǎn)性,這就需要銀行對與并購相關(guān)的各個(gè)事項(xiàng)——包括主體資格、資產(chǎn)與業(yè)務(wù)、交易結(jié)構(gòu)、擔(dān)保安排、批準(zhǔn)與登記、勞動(dòng)關(guān)系、關(guān)聯(lián)交易、訴訟與合規(guī)、對外投資等,進(jìn)行深入全面的調(diào)查和分析。這對商業(yè)銀行提出了很大的挑戰(zhàn),一方面缺乏針對并購的法律調(diào)查經(jīng)驗(yàn),另一方面,中資銀行暫時(shí)還缺乏富有并購經(jīng)驗(yàn)的專才。

此外,詳盡只是調(diào)查中的一面,而更為重要的是進(jìn)行有效的調(diào)查。未能通過調(diào)查發(fā)現(xiàn)相關(guān)問題將會(huì)是很糟糕的事情,對于并購方可能埋下了失敗的伏筆,而對于提供并購資金的銀行而言,并購的失敗意味著貸款的風(fēng)險(xiǎn)。

第二,來自于交易結(jié)構(gòu)和并購方式的法律風(fēng)險(xiǎn)。并購方會(huì)從未來整合的需要、減少稅負(fù)以及審批的簡便性等各個(gè)角度提出不同的交易結(jié)構(gòu)。比如,為降低審批級(jí)別,可能會(huì)分拆項(xiàng)目;為降低稅負(fù),可能會(huì)規(guī)避甚至挑戰(zhàn)法律規(guī)定。此外,相對于資產(chǎn)收購,股權(quán)收購中并購方會(huì)承接目標(biāo)企業(yè)的全部既有風(fēng)險(xiǎn),而把貸款借給為并購目的新設(shè)的子公司,則貸款風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)集中在這家并無其他現(xiàn)金流和資產(chǎn)的子公司身上,銀行只能依賴于擔(dān)保安排或者其他法律安排進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制。因此,在不同的交易結(jié)構(gòu)和并購方式下,風(fēng)險(xiǎn)的來源和程度也會(huì)有所不同。

第三,擔(dān)保通常是有效的風(fēng)險(xiǎn)防控手段,但不當(dāng)或不合理的擔(dān)保安排也可能導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。銀行對于擔(dān)保工具的選擇和安排是富有經(jīng)驗(yàn)的。但由于在實(shí)踐中提供有價(jià)值的擔(dān)保并不是一件容易的事情,因此,在具體的并購貸款中,借款人可能會(huì)提出以目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)進(jìn)行質(zhì)押或抵押,這就要求銀行對目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)進(jìn)行全面有效的評估。

此外,如果不能有效協(xié)調(diào)各種擔(dān)保安排之間的關(guān)系,也容易引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。而在擔(dān)保方式的具體選擇上,新的法律盡管提供了包括浮動(dòng)抵押、一般公司的股權(quán)質(zhì)押、應(yīng)收賬款質(zhì)押等不同的擔(dān)保工具或使其具有操作性,但使用這些擔(dān)保工具可能由于缺乏之前的經(jīng)驗(yàn)而產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。比如對浮動(dòng)抵押或應(yīng)收賬款質(zhì)押不知道如何進(jìn)行監(jiān)控和有效的擔(dān)保管理。

第四,政府的批準(zhǔn)與許可也是容易發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)的地方。如果并購交易的批準(zhǔn)程序不當(dāng),就會(huì)埋下風(fēng)險(xiǎn)隱患。比如,針對一家地方國企的收購,如果僅有省級(jí)以下國資部門批準(zhǔn)就采用協(xié)議出讓的,就會(huì)導(dǎo)致很大的風(fēng)險(xiǎn),最嚴(yán)重的將會(huì)被撤銷交易并被追究責(zé)任。而銀行如果和并購方一起接受所謂“簡單”的收購批準(zhǔn)程序,則可能將深陷風(fēng)險(xiǎn)。

對于目標(biāo)企業(yè)所從事的固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目,則應(yīng)當(dāng)關(guān)注其是否獲得完整有效的批準(zhǔn)或備案登記,特別是發(fā)改委、環(huán)保部門和行業(yè)主管機(jī)關(guān)的批準(zhǔn),否則會(huì)嚴(yán)重影響到并購后的整合及經(jīng)營。

此外,對于大型的并購項(xiàng)目,還應(yīng)當(dāng)關(guān)注反壟斷審查的程序和結(jié)果。已達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)但不進(jìn)行反壟斷審查申報(bào)就進(jìn)行并購的,交易將可能被阻止甚至被撤銷;而在申報(bào)后如果商務(wù)部在其同意并購的審查結(jié)果之上又施加了額外條件的,就要關(guān)注附加條件對于并購后的企業(yè)運(yùn)作會(huì)帶來多大的影響。銀行對于反壟斷審查中的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)予重視。

第五,借款人與目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)與經(jīng)營的合法性以及商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)也需要引起重視,并應(yīng)成為盡職調(diào)查中的一項(xiàng)重要內(nèi)容。并購貸款的最終歸還主要依賴于借款人和/或目標(biāo)企業(yè)。而如果它們的資產(chǎn)取得或經(jīng)營方面存在重大的合法性問題,就會(huì)影響到貸款的安全性。

但某些企業(yè)盡管資產(chǎn)取得、業(yè)務(wù)經(jīng)營都是合法的,但它的商業(yè)模式可能存在風(fēng)險(xiǎn),特別是一些非生產(chǎn)型的服務(wù)型企業(yè)和高科技企業(yè),它的經(jīng)營發(fā)展可能高度依賴于合同安排和知識(shí)管理,在這種情況下它的協(xié)議體系及其內(nèi)容就會(huì)變得很關(guān)鍵。從租房合約、聘用協(xié)議、知識(shí)產(chǎn)權(quán)分享協(xié)議,到服務(wù)提供合同等,都應(yīng)當(dāng)仔細(xì)核查是否存在重大不公允或具有潛在重大風(fēng)險(xiǎn)的條款;如有不當(dāng)?shù)陌才呕驐l款,都可能對企業(yè)造成重大風(fēng)險(xiǎn)或責(zé)任。銀行只有對這些內(nèi)容關(guān)注和了解,才能正確評判它的并購貸款對象或者目標(biāo)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)程度。

第六,銀行也應(yīng)當(dāng)關(guān)注和了解并購方除其提供的并購貸款外的收購資金的來源。如果其他資金主要來自于經(jīng)營性的現(xiàn)金流,則不會(huì)有重大的法律風(fēng)險(xiǎn)。而如果來自于其他融資途徑的,就要重點(diǎn)關(guān)注其中的風(fēng)險(xiǎn)問題。比如并購方向其他企業(yè)拆借資金的,就應(yīng)關(guān)注出借企業(yè)對借款人的權(quán)利要求和特殊的法律安排,有可能它們之間內(nèi)部的安排會(huì)和銀行與借款人之間的安排發(fā)生沖突。而如果是借款人挪用其他金融機(jī)構(gòu)的非并購用途的貸款的話,則借款人將存在重大的違約風(fēng)險(xiǎn),一旦銀行提出提前收貸的話,就有可能影響到并購活動(dòng)甚至借款人的正常經(jīng)營。

第七,來自于法律文本的風(fēng)險(xiǎn)。和外資銀行不同,中資銀行的習(xí)慣做法是總行或者省級(jí)分行為大多數(shù)的信貸、擔(dān)保合同制定標(biāo)準(zhǔn)范本,再由它的下屬分支機(jī)構(gòu)進(jìn)行使用。這樣的優(yōu)點(diǎn)在于總行可以利用其強(qiáng)大的法律和風(fēng)險(xiǎn)控制的技術(shù)能力制定相對完善、全面的法律文本,防止地方分行因起草不完善的合同而引發(fā)風(fēng)險(xiǎn),并且提高了效率。

這種做法,在共性多于個(gè)性的傳統(tǒng)銀行貸款業(yè)務(wù)中是非常有效的。但在并購貸款中的情況會(huì)有所不同?；诓①彽奶攸c(diǎn),并購貸款中往往個(gè)性多于共性,銀行通常需要針對每個(gè)并購貸款項(xiàng)目準(zhǔn)備不同的法律文本,即使是同一類型的合同,其具體的條款內(nèi)容和法律安排也會(huì)有很大的不同。這對于地方分行又會(huì)是一個(gè)重大的挑戰(zhàn)。

法律文本的作用將是全面性的和總括性的,所有的法律、財(cái)務(wù)和管理等安排最終都會(huì)體現(xiàn)到法律文件中,而法律文件體系的完備性以及其內(nèi)容是否詳盡、適當(dāng)和有效將直接影響到銀行在并購貸款中的風(fēng)險(xiǎn)與責(zé)任。

防范與控制

與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可以進(jìn)行指標(biāo)和數(shù)據(jù)控制不同,法律風(fēng)險(xiǎn)更加具有多樣化和個(gè)性化,很難建立一個(gè)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)來確定某個(gè)法律風(fēng)險(xiǎn)是否因構(gòu)成“重大”而不可被接受;事實(shí)上某些法律問題可能會(huì)構(gòu)成一定的風(fēng)險(xiǎn),但不一定會(huì)對并購貸款本身造成重大的負(fù)面影響。但如何去區(qū)別這些“重大”和“非重大”的風(fēng)險(xiǎn),接受或不接受哪些風(fēng)險(xiǎn)都構(gòu)成對法律風(fēng)險(xiǎn)控制的難題,并且還要盡可能減少主觀性。

由于缺乏針對并購貸款的法律風(fēng)險(xiǎn)控制經(jīng)驗(yàn),目前只能綜合已有的并購經(jīng)驗(yàn)和貸款經(jīng)驗(yàn),提出并購貸款中的法律風(fēng)險(xiǎn)的防范與控制建議。

首先,銀行在并購貸款中應(yīng)改變僅作為資金提供方的被動(dòng)角色,而應(yīng)積極參與交易法律結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)和談判,并根據(jù)交易結(jié)構(gòu)提出并購貸款結(jié)構(gòu)和擔(dān)保法律結(jié)構(gòu)的安排意見。交易法律結(jié)構(gòu)的安排,包括其中的并購方式的選擇是并購中的一項(xiàng)基礎(chǔ)性工作,構(gòu)成其他諸多安排的基礎(chǔ),同時(shí)影響到并購貸款的結(jié)構(gòu)性安排和擔(dān)保安排。銀行應(yīng)當(dāng)關(guān)注并研究并購方提出的并購方案/結(jié)構(gòu)以及擔(dān)保建議,并從貸款風(fēng)險(xiǎn)控制角度積極提出自己的意見或建議,而不應(yīng)僅僅關(guān)注貸款安排本身。

其次,法律盡職調(diào)查應(yīng)當(dāng)全面、深入和有效。法律盡職調(diào)查是一項(xiàng)枯燥但又有難度和風(fēng)險(xiǎn)的技術(shù)工作。對于銀行而言,它所需要調(diào)查的范圍很廣泛,上文中提到的多項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)來源都應(yīng)根據(jù)交易結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)成為重點(diǎn)調(diào)查內(nèi)容。通常,銀行在并購貸款中應(yīng)當(dāng)調(diào)查的事項(xiàng)包括主體資格、資產(chǎn)與業(yè)務(wù)、交易結(jié)構(gòu)、擔(dān)保安排、批準(zhǔn)與登記、勞動(dòng)關(guān)系、關(guān)聯(lián)交易、訴訟與合規(guī)、對外投資等。同時(shí)銀行又應(yīng)當(dāng)注意在不同的并購交易結(jié)構(gòu)下的盡職調(diào)查方向和重點(diǎn)會(huì)有所差異。在股權(quán)收購并且目標(biāo)企業(yè)也提供擔(dān)保的情況下,調(diào)查任務(wù)就會(huì)相對顯得繁重,因?yàn)閷蓚€(gè)主體都要進(jìn)行詳盡而又全面的調(diào)查;而在資產(chǎn)收購中,除了對借款人的正常調(diào)查,對目標(biāo)企業(yè)更多的只要關(guān)注被收購資產(chǎn)的合法性。除了自身的團(tuán)隊(duì)參與盡職調(diào)查,銀行還可以借助并購方的盡職調(diào)查團(tuán)隊(duì),并可以請外部的法律團(tuán)隊(duì)提供支持。

第三,設(shè)置完備的法律文件體系,并起草內(nèi)容詳盡和有效的法律文本,也是進(jìn)行法律風(fēng)險(xiǎn)防范的重要手段。法律文本的重要性已經(jīng)不言而喻,但法律文件的起草誠如上文所言,對現(xiàn)有的內(nèi)資商業(yè)銀行構(gòu)成重大挑戰(zhàn)。各家商業(yè)銀行都會(huì)制備具有共性的文本,但針對個(gè)性的內(nèi)容和安排,更大程度上需要依賴于具體從事并購貸款的地方分行自行設(shè)計(jì)并起草條款。

一個(gè)初步的建議,是由銀監(jiān)會(huì)牽頭各家主要商業(yè)銀行,根據(jù)國外的經(jīng)驗(yàn)和中國的市場特點(diǎn),為主要類型的并購制定指示性的合同范本;各家銀行可以參考使用,并根據(jù)項(xiàng)目的特點(diǎn)選用相關(guān)條款。這樣至少可以為并購貸款銀行提供思路和方向。當(dāng)然,這也只能解決共性問題和部分具有普遍性的個(gè)性問題。對于具體并購項(xiàng)目的特定問題和特殊安排,一方面,銀行可以自行組織有經(jīng)驗(yàn)的團(tuán)隊(duì)提出條款意見;另一方面,也可以選擇有經(jīng)驗(yàn)的外部法律團(tuán)隊(duì)協(xié)助起草文本。

第四,與其他風(fēng)險(xiǎn)控制內(nèi)容一并建立完備有效的針對并購貸款的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制制度,是進(jìn)行法律風(fēng)險(xiǎn)防控的基本制度性保障。在建立風(fēng)險(xiǎn)控制制度方面,銀行富有經(jīng)驗(yàn),但需要結(jié)合并購的特點(diǎn),也應(yīng)根據(jù)并購貸款的業(yè)務(wù)實(shí)踐不斷進(jìn)行調(diào)整和完善。

核心理念

并購貸款中的法律風(fēng)險(xiǎn)控制會(huì)是一個(gè)技術(shù)性難題,并需要實(shí)踐來提供經(jīng)驗(yàn)以不斷完善。但法律風(fēng)險(xiǎn)本身并不是孤立的,它往往和諸如財(cái)務(wù)、經(jīng)營、整合及商業(yè)等風(fēng)險(xiǎn)交織在一起。銀行應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)借款人本身還貸能力為本的基本觀念。因?yàn)椴①徺J款本質(zhì)上就是一筆貸款,和其他銀行貸款并無實(shí)質(zhì)上的區(qū)別,借款人本身的還貸能力應(yīng)當(dāng)成為貸款風(fēng)險(xiǎn)控制的基本點(diǎn)。在對并購貸款的風(fēng)險(xiǎn)觀念上,銀行還需要有一個(gè)平衡點(diǎn),否則并購貸款就等同于“風(fēng)險(xiǎn)貸款”。

最后,中國銀行業(yè)可以參考英國漢森企業(yè)(Hanson)在杠桿收購中信奉的“最壞風(fēng)險(xiǎn)估算”的風(fēng)險(xiǎn)管理哲學(xué),作為并購貸款的風(fēng)險(xiǎn)管理理念。漢森在并購實(shí)施前估算所有可能發(fā)生的最壞情形,并以此測算在最壞情形下出售相關(guān)資產(chǎn)或采取相關(guān)措施是否足以抵償債務(wù)。

在并購貸款中,銀行是收購方“債務(wù)”的“債主”,如果銀行能夠說服收購方采用前述風(fēng)險(xiǎn)管理理念,或者自己對貸款的風(fēng)險(xiǎn)管理也采用前述方式,則銀行在并購貸款中的風(fēng)險(xiǎn)或許可以在一定程度上得到有效控制。■

作者為浙江天冊律師事務(wù)所律師