通脹之惑，流動(dòng)性之魅

通貨膨脹，這樣一個(gè)讓經(jīng)濟(jì)學(xué)家都很難解釋清楚的概念現(xiàn)在居然成了街頭巷尾的口頭禪。筆者近期最經(jīng)常聽(tīng)到的問(wèn)題就是：通脹來(lái)了，該怎么辦?當(dāng)反問(wèn)一句什么是通貨膨脹時(shí)，得到的回答往往是貨幣太多了、物價(jià)上漲了。這個(gè)答案也似乎沒(méi)錯(cuò)。但如果對(duì)通貨膨脹的形成傳導(dǎo)機(jī)制還一知半解，對(duì)通脹的類(lèi)型和影響還渾然不知，只因?yàn)槁?tīng)別人說(shuō)通脹要來(lái)了就把自己的全部家當(dāng)押進(jìn)去，這是否太魯莽和荒謬了。

本文不想對(duì)這一經(jīng)濟(jì)學(xué)名詞做學(xué)術(shù)上的探討，只是想就人們對(duì)通脹普遍存在的認(rèn)識(shí)誤區(qū)進(jìn)行揭示。既然大家都這么關(guān)心通脹，通脹也確實(shí)對(duì)我們的生活影響巨大，那首先要做的就是應(yīng)該把它看清楚。

cPI是最無(wú)用的指標(biāo)

CPI現(xiàn)在已經(jīng)是普通老百姓最耳熱能詳?shù)慕?jīng)濟(jì)指標(biāo)。這大概是對(duì)2007年下半年由“豬藍(lán)耳病”引出的通貨膨脹還心有余悸。其實(shí)CPI指數(shù)的變化對(duì)中產(chǎn)生活的影響其實(shí)微乎其微。甚至我們都無(wú)需關(guān)注，盡管它是衡量通脹是否到來(lái)的最重要的指標(biāo)。

對(duì)我們生活質(zhì)量影響最大的是什么?顯然不是豬肉和豆油，而是住房、教育和醫(yī)療，這三樣被網(wǎng)友戲稱(chēng)為“三座大山”的事物。在最近十年里價(jià)格扶搖直上。但它們都不在CPI指數(shù)之列!既然我們總說(shuō)通貨膨脹會(huì)影響我們的生活，可對(duì)人們生活沖擊最大的三樣?xùn)|西的價(jià)格卻沒(méi)有計(jì)入CPI、沒(méi)有用來(lái)衡量通脹，那這樣的CPI又有什么意義呢?

對(duì)于通脹有一個(gè)通俗的解釋是過(guò)多的貨幣追逐稀缺的商品，先不談貨幣，只說(shuō)商品，對(duì)于我們來(lái)說(shuō)，什么商品是稀缺的?豬肉、豆油、衣服甚至用來(lái)出租的房產(chǎn)長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看都不是稀缺的，也就是說(shuō)只要它們的價(jià)格上漲，那人們很容易的就可以減少相應(yīng)消費(fèi)而不影響生活質(zhì)量，讓它變得不稀缺甚至過(guò)剩，于是CPI回落，通貨膨脹似乎過(guò)去了。但其實(shí)那些真正具有壟斷地位的商品，如住房、醫(yī)療、教育的價(jià)格卻從來(lái)沒(méi)有降下來(lái)，所以說(shuō)即使通脹消失了，但人們的生活質(zhì)量依然在惡化。

CPI指數(shù)失真的情況并非中國(guó)獨(dú)有，只是中國(guó)的情況最突出。在美國(guó)，CPI指數(shù)與人們生活成本的上升也是完全不同步的，從1980年到2004年，根據(jù)通脹率進(jìn)行調(diào)整后的公立大學(xué)平均學(xué)費(fèi)增長(zhǎng)了兩倍。醫(yī)保費(fèi)用上漲的速度是物價(jià)升幅的三倍多，住房成本的上漲更是遠(yuǎn)高于物價(jià)上漲。政府一直在以更為隱蔽的方式，低估通脹給大眾生活帶來(lái)的沖擊。

為什么會(huì)出現(xiàn)這樣的情況?說(shuō)來(lái)話長(zhǎng)了，可能要追溯到市場(chǎng)原教旨主義的盛行，國(guó)際貨幣體系的缺陷。但不管怎樣，事實(shí)擺在面前。用現(xiàn)在的CPI來(lái)判斷通貨膨脹，來(lái)衡量人們的生活質(zhì)量，已經(jīng)沒(méi)有絲毫意義。那么，有些人賭通脹，賭CPI指數(shù)上升，是在賭什么?我們的生活不受CPI上升的沖擊，反倒是CPI上升后存在加息的可能。會(huì)讓一些人為賭通脹而買(mǎi)入資產(chǎn)的價(jià)格泡沫破滅。

“通貨”已經(jīng)“膨脹”好多年

既然每月公布的CPI數(shù)據(jù)一點(diǎn)用處都沒(méi)有，那么面對(duì)飛漲的生活成本難道就束手無(wú)策了嗎?顯然不是，長(zhǎng)期來(lái)看，積極有效的財(cái)富管理可以彌補(bǔ)收入增長(zhǎng)落后于生活成本上升所形成的差距。而中短期內(nèi)則可以賭流通中貨幣數(shù)量的多寡來(lái)進(jìn)行資產(chǎn)布局，這比賭官方定義的通貨膨脹更有意義。

“通貨膨脹”這個(gè)詞從字面意思理解不就是流通中的貨幣“膨脹”了嗎?所以，只要是發(fā)現(xiàn)流通中的貨幣多了，那就不妨說(shuō)“通貨膨脹”來(lái)臨了，即使這個(gè)通脹與用CPI衡量的通脹完全不同。流通中的貨幣怎么算多?當(dāng)貨幣供應(yīng)的增長(zhǎng)率超過(guò)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，也就是實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)吸納不了這么多貨幣，就算多，這時(shí)候最常出現(xiàn)的情景是資產(chǎn)價(jià)格泡沫的泛起。如此看來(lái)，“通貨”已經(jīng)“膨脹”好多年。

在1997～2006年這十年期間，受到我國(guó)外匯收入迅速增加、外匯占款投放過(guò)多的影響，貨幣供應(yīng)量(M1)年均增長(zhǎng)率高達(dá)16％，比9.3％的GDP增長(zhǎng)率高出6.7個(gè)百分點(diǎn)。于是我們看到這十年間土地資產(chǎn)價(jià)格暴漲，最終傳導(dǎo)到終端消費(fèi)品上，引發(fā)了從2007年下半年開(kāi)始的持續(xù)一年的高通脹。

那這輪通脹怎么又演變成通縮了呢?金融危機(jī)爆發(fā)導(dǎo)致外貿(mào)出口的銳減，令因外匯占款投放貨幣減少，再加上央行的緊縮貨幣政策，是去年底通縮來(lái)臨的貨幣原因。當(dāng)然還不能忽略另一個(gè)重要的因素——就是產(chǎn)能過(guò)剩。安信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文指出，從2002年開(kāi)始，中國(guó)私人部門(mén)的儲(chǔ)蓄率就開(kāi)始逐年攀升，而消費(fèi)率大幅下降，消費(fèi)不足必然導(dǎo)致產(chǎn)能過(guò)剩，金融危機(jī)加大了過(guò)剩的程度。生產(chǎn)的產(chǎn)品賣(mài)不出去，自然不敢提價(jià)，所以5月份CPI和PPI還處在“雙負(fù)”的狀態(tài)，PPI的跌幅更深。

現(xiàn)在的情況又出現(xiàn)了變化。由于全球開(kāi)動(dòng)機(jī)器印鈔以及中國(guó)上半年貨幣信貸的猛增，國(guó)際大宗商品如銅、石油價(jià)格大幅飆升，股市和房產(chǎn)泡沫也開(kāi)始泛起，這大大增加了人們對(duì)通脹的預(yù)期。但顯然，現(xiàn)在賭通脹已經(jīng)晚了一步，我們反復(fù)強(qiáng)調(diào)只要流通中的貨幣多了，就意味著另一層意義上的“通脹”來(lái)臨。從去年底開(kāi)始流通中的貨幣數(shù)量就開(kāi)始激增，當(dāng)前再盯著CPI何時(shí)漲，黃花菜可能都涼了。

我們不敢斷言現(xiàn)在布局資產(chǎn)已經(jīng)很危險(xiǎn)，但我們希望通過(guò)對(duì)“通脹”概念的理清，讓你意識(shí)到關(guān)注貨幣流通量比關(guān)注CPI有意義得多。自從貨幣脫離了黃金的束縛。把價(jià)值建立在無(wú)法掌控的政府信用上，它就如絕了堤的河水，時(shí)而泛濫成災(zāi)。時(shí)而歸于沉寂。所以，把握好貨幣流通數(shù)量的變化，很大程度上就是把握住了投資理財(cái)?shù)墓?jié)奏。

何時(shí)通脹再來(lái)

盡管賭通脹、賭CPI上漲是個(gè)偽命題，但通脹何時(shí)再來(lái)卻是當(dāng)前市場(chǎng)無(wú)法繞開(kāi)的話題。因?yàn)橥泚?lái)臨意味著寬松貨幣政策的終結(jié)，如果經(jīng)濟(jì)仍未真正復(fù)蘇。那對(duì)資產(chǎn)價(jià)格無(wú)疑是個(gè)壞消息。

當(dāng)前CPI和PPI雙雙走低，為什么還有那么多預(yù)期嚴(yán)重通脹即將來(lái)臨的聲音?這都是寬松貨幣政策惹的禍。為了拯救這場(chǎng)危機(jī)，美聯(lián)儲(chǔ)從2008年9月開(kāi)始大幅增加基礎(chǔ)貨幣，到如今已經(jīng)增加為原來(lái)的10倍，增幅為過(guò)去50年之最。M1在過(guò)去12個(gè)月的增幅為15％左右，接近過(guò)去半個(gè)世紀(jì)的最高水平。中國(guó)雖未實(shí)行量化寬松的貨幣政策。GDP只有美國(guó)的三分之一左右，但基礎(chǔ)貨幣總量已經(jīng)超過(guò)美國(guó)(3月中國(guó)1.8萬(wàn)億美元，美國(guó)1.64萬(wàn)億美元)，廣義貨幣存量也與美國(guó)基本相當(dāng)(3月中國(guó)7.76萬(wàn)億美元，美國(guó)8.3萬(wàn)億美元)。貨幣供應(yīng)增速與名義GDP之差在一季度達(dá)到22個(gè)百分點(diǎn)的歷史高位，顯示廣義貨幣的供給遠(yuǎn)高于GDP的需要。

通貨膨脹徹頭徹尾是一種貨幣現(xiàn)象，貨幣如此的泛濫成災(zāi)，怎能不引起人們對(duì)通脹的恐慌?當(dāng)然也有一些觀點(diǎn)認(rèn)為夸大了通脹的威脅，理由是美國(guó)金融機(jī)構(gòu)謹(jǐn)慎放貸的狀況未有改善，貸款增速下降，貨幣傳導(dǎo)機(jī)制仍受阻，廣義貨幣增長(zhǎng)乏力。但如今美國(guó)的銀行業(yè)已經(jīng)通過(guò)了壓力測(cè)試，各家銀行都在爭(zhēng)先恐后的向政府“還款”，它們持有大量的超額準(zhǔn)備，使之能夠在未來(lái)發(fā)放大量新貸

款。而中國(guó)的情況也差不多，貨幣乘數(shù)一直在強(qiáng)勁攀升。

還有一種觀點(diǎn)認(rèn)為現(xiàn)在生產(chǎn)能力整體過(guò)剩，不會(huì)出現(xiàn)需求拉動(dòng)型的通貨膨脹。如美國(guó)生產(chǎn)能力使用率在2009年4月底只有69％，中國(guó)絕大多數(shù)行業(yè)生產(chǎn)能力也存在過(guò)剩。從PPI的數(shù)據(jù)看，美國(guó)5月份PPI較上年同期下降5％，創(chuàng)1949年8月以來(lái)最大降幅。中國(guó)的PPI同比下降7.2％，也遠(yuǎn)超預(yù)期，這說(shuō)明產(chǎn)能過(guò)剩無(wú)絲毫緩解，降低了通脹預(yù)期。此外，美國(guó)的失業(yè)率上升到9.4％，房地產(chǎn)價(jià)格下跌超過(guò)了34％，這不會(huì)造成勞動(dòng)力的成本快速上升，也就不會(huì)推高產(chǎn)品價(jià)格而產(chǎn)生成本推動(dòng)型的通貨膨脹。反觀中國(guó)的房地產(chǎn)泡沫再次泛起，所以存在類(lèi)似成本推動(dòng)型通脹出現(xiàn)的可能。

未來(lái)通脹的威脅有多大?各種觀點(diǎn)莫衷一是，比較一致的看法是今年下半年爆發(fā)全面通脹的可能性不大，對(duì)于明年或者后年通脹是否出現(xiàn)、程度有多深，則要看經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的速度、央行貨幣政策的力度等等因素。當(dāng)然還有一點(diǎn)很重要的就是預(yù)期的影響，社科院金融研究所金融市場(chǎng)研究室副主任尹中立在接受本刊采訪時(shí)就表達(dá)出了這種擔(dān)心：由于當(dāng)前對(duì)通脹的預(yù)期正在形成，這必然推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格上升然后逐漸傳導(dǎo)到終端消費(fèi)品上。所以他建議現(xiàn)在不能再實(shí)行如此寬松的貨幣政策了。正如克魯格曼最近說(shuō)的一句話：當(dāng)所有人認(rèn)為通貨膨脹會(huì)來(lái)的時(shí)候，它就真的來(lái)了。而在本刊與華安基金共同主辦的投資沙龍里，參會(huì)的兩位專(zhuān)家——安信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文和瑞信董事總經(jīng)理陶冬表達(dá)了一致的觀點(diǎn)：全面通貨膨脹的爆發(fā)不可避免，資產(chǎn)價(jià)格泡沫已然形成，未來(lái)將出現(xiàn)高通脹離利息的時(shí)代。

通脹不會(huì)消滅財(cái)富但會(huì)分化財(cái)富

通脹本身從孕育到爆發(fā)再到消失的過(guò)程中，其實(shí)并不會(huì)消滅財(cái)富，因?yàn)橹皇秦?cái)富計(jì)價(jià)符號(hào)的價(jià)值發(fā)生變化，而總量依然是那些。況且通脹來(lái)臨后會(huì)伴著加息甚至加薪。這也會(huì)對(duì)個(gè)體財(cái)富的保值起到一定的作用。但對(duì)于絕大多數(shù)人來(lái)說(shuō)，都不喜歡通脹，一方面誰(shuí)都不愿見(jiàn)到手中的貨幣出現(xiàn)貶值。另一方面則是通貨膨脹會(huì)引起財(cái)富的分化，而這個(gè)分化的過(guò)程帶有某種強(qiáng)制性，個(gè)體無(wú)法掌握自己的財(cái)富命運(yùn)。

通脹是一種鑄幣稅，這個(gè)觀點(diǎn)得到了普遍的認(rèn)同。道理也很簡(jiǎn)單，政府通過(guò)濫發(fā)貨幣填補(bǔ)自己過(guò)度開(kāi)支的窟窿(如戰(zhàn)爭(zhēng)需要、挽救危機(jī)等)，而每個(gè)人手中的財(cái)富在縮水。這和從老百姓手里征稅來(lái)維持政府開(kāi)支是一樣的道理，稅收作為財(cái)富二次分配的手段。在某種程度上確實(shí)可以實(shí)現(xiàn)一點(diǎn)點(diǎn)社會(huì)公平的目標(biāo)。但鑄幣稅絕對(duì)是一種“惡稅”，從最終的效果來(lái)看，他加劇了財(cái)富的分化。

通脹來(lái)臨，富人的財(cái)富減少的更多。窮人的財(cái)富損失的少，這不是實(shí)現(xiàn)社會(huì)公平了嗎?但不要忘記富人完全可以通過(guò)購(gòu)買(mǎi)各種資產(chǎn)來(lái)將這種鑄幣稅轉(zhuǎn)嫁出去，而窮人們則沒(méi)有那樣的實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力來(lái)進(jìn)行資產(chǎn)配置，導(dǎo)致的結(jié)果就是一部分富人和絕大多數(shù)中層人向下沉淪，窮人變得愈窮，而頂尖的富豪變得愈富。有趣的是，這條財(cái)富分化的軌跡自上世紀(jì)七十年代以來(lái)變得更加清晰，也就是“中部塌陷”社會(huì)結(jié)構(gòu)的形成，這與紙幣脫離黃金束縛而價(jià)值劇烈波動(dòng)在時(shí)間軸上是完全一致的。

另外，鑄幣稅所實(shí)現(xiàn)的劫富濟(jì)貧是剝奪一些人辛苦積攢下來(lái)的存量財(cái)富，這與累進(jìn)的個(gè)人所得稅、物業(yè)稅甚至環(huán)境稅將財(cái)富從占據(jù)一定壟斷資源的人向普通大眾轉(zhuǎn)移是完全不同性質(zhì)的事。況且鑄幣稅讓節(jié)儉者為奢靡者買(mǎi)單——它將財(cái)富從債權(quán)人轉(zhuǎn)向債務(wù)人，讓成功者為失敗者買(mǎi)單——制造通脹往往是為了挽救危機(jī)。而“出品”危機(jī)者沒(méi)有受到懲罰，如一些美國(guó)的大型金融機(jī)構(gòu)和中國(guó)的房地產(chǎn)商。所以鑄幣稅是加速財(cái)富分化的“惡稅”。

在目前流動(dòng)性泛濫而又產(chǎn)能過(guò)剩的背景下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)越來(lái)越成為虛擬經(jīng)濟(jì)的配角。我們很容易感知到這一現(xiàn)象，伴著股市、樓市上漲的是失業(yè)率的攀升。人們?cè)絹?lái)越不愿意去投資實(shí)業(yè)，收益低而且風(fēng)險(xiǎn)大，但唯有實(shí)業(yè)才能解決更多的就業(yè)，彌補(bǔ)社會(huì)收入差距。盡管現(xiàn)在政府的目的是通過(guò)寬松貨幣政策來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)走出通貨緊縮，但如果不通過(guò)物業(yè)稅等其他輔助政策加以引導(dǎo)。那么過(guò)剩的資金會(huì)參與到投機(jī)炒作中來(lái)，“滯脹”和貧富差距拉大是未來(lái)最可能出現(xiàn)的局面，對(duì)此必須要保持足夠的警惕!

VOICE專(zhuān)家眼里的通漲何時(shí)來(lái)

中國(guó)社科院金融研究所究員易憲容

在全球經(jīng)濟(jì)基本面還沒(méi)有完全好轉(zhuǎn)時(shí)，流動(dòng)性過(guò)剩只是增大資產(chǎn)價(jià)格的泡沫，而不會(huì)快速傳導(dǎo)到消費(fèi)品的價(jià)格上，因此，通貨膨脹到來(lái)尚需時(shí)日。

高盛亞洲首席經(jīng)濟(jì)舉家胡祖六

未來(lái)一年兩年通貨膨脹都可能不應(yīng)該成為政策的主要的關(guān)注點(diǎn)，當(dāng)然從中期來(lái)看我們不能掉以輕心，但目前的當(dāng)務(wù)之急是防通縮，是刺激全球球經(jīng)濟(jì)包括中國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。

銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家左小蕾

通脹相對(duì)于貨幣供應(yīng)有兩到三年的帶后期。雖然中國(guó)面臨海外大宗商品價(jià)格上漲造成的輸入入型通脹和強(qiáng)制結(jié)匯造成的流動(dòng)動(dòng)性充裕，但中國(guó)還沒(méi)有形成實(shí)質(zhì)通脹壓力。

獨(dú)立經(jīng)濟(jì)學(xué)家謝國(guó)忠

如果貨幣按25％這樣的速度增加的話，我覺(jué)得幾個(gè)月是可以的，但是維持一年或者更長(zhǎng)時(shí)間的話，那比較高的通脹是必然的后果，所以應(yīng)該是對(duì)投放大梁貨幣保持警惕。