人民幣是否應當升值

張嗣興

面對國際上和國內的升值壓力，人民幣匯率政策有三條路可以走，究竟哪條是最適合的?

近期，要求人民幣升值的聲音在安靜了一年以后又重新響了起來。

要求人民幣升值的聲音大致上始于9月底G20匹茲堡峰會，美國總統(tǒng)奧巴馬在會議上把全球經濟失衡與再平衡列為重點議題，弦外之音無非是指責人民幣被低估。在10月3日結束的C7財長和央行行長會議上，久違的人民幣升值的老調又開始重彈。盡管在10月15日剛剛公布的《國際經濟和匯率政策報告》中，美國財政部小心翼翼地避免把中國列為“匯率操縱國”，但美國的全美制造商協(xié)會等利益集團仍在緊鑼密鼓，向美國政府施壓。10月22日在《紐約日報》上，克魯格曼先生，這一諾貝爾經濟學獎得主甚至發(fā)表措辭非常不當?shù)膶谖恼隆叭嗣駧疟仨毰c美元脫鉤”，對人民幣匯率政策進行了激烈的最不講理的抨擊。

何以致此?記得美國金融危機爆發(fā)之后，關于要求人民幣升值的聲音一下子消失了。美國財政部和美聯(lián)儲變得非常客氣，而且相當克制，國際貨幣基金組織也不再玩弄匯率“根本性失衡”這個含混不清的概念了。金融危機引發(fā)了全球的經濟危機，人民幣匯率雖仍與美元掛鉤，但國際金融危機對世界沖擊太大，其時都希望經濟仍能健康、金融資產質量尚好的中國，成為帶領全球經濟復蘇的重要力量。此外，當全球經濟衰退幾乎凍結了國際貿易的增長，在全球貿易大幅滑坡，各國需求大幅萎縮時，國際貿易對于匯率變化的敏感性也大為降低，那時候對人民幣施壓是徒勞的。而隨著全球經濟開始復蘇，各國面臨的金融危機創(chuàng)傷開始愈合，有些國家也開始有精力對貿易和匯率問題指手劃腳了。中國經濟復蘇勢頭較快，成為全球經濟中的一個“亮點”，在金融危機引發(fā)全球經濟不平衡的背景下，各國把注意力集中到人民幣匯率上亦屬自然。目前美國經濟依然起色不大，失業(yè)率居高不下。在這一背景下，凈出口成為拯救美國經濟的一線希望。2008年凈出口為美國GDP貢獻了1.2個百分點，2009年第一、二季度分別貢獻2.64和1.60個百分點。為了刺激本國出口，美國等主要經濟體迫切讓本幣貶值或迫使他國貨幣升值。就成為必然的選擇。要求人民幣升值的外部壓力總是和一些國家的貿易保護主義相伴相生。與其在特定商品上打壓中國出口。自然不如要求人民幣升值更一勞永逸。這是外部對人民幣升值施壓的真正原因。還有美元進一步下跌，也會助漲人民幣升值的預期。美元近日在國際匯市跌勢慘重，美元指數(shù)正向75一線靠近，歐元兌美元已突破了1.49水平創(chuàng)年內新高，澳元兌美元也上漲到0.9150附近，為近14個月的新高。今年以來的大部分時間內，人民幣NDF(無本金交割遠期)市場都表現(xiàn)出和美元指數(shù)同漲同跌的特點，因此美元的大幅下滑更給了投資者在NDF市場看多人民幣的理由。

從中國國內形勢看，升值的壓力也開始形成。自2005年7月啟動人民幣匯改以來，截至今2008年第二季度，人民幣對美元名義匯率升值已超過20％。但從2008年下半年開始，人民幣匯率的升值突然停止了，并轉而回歸事實上盯住美元的匯率制度。在2008年下半年，人民幣有效匯率隨著美元的逆市反彈而繼續(xù)升值，進入2009年后，人民幣有效匯率隨著美元的下挫而有所貶值。另外，央行近日公布的數(shù)據(jù)顯示，雖然還不及2007-2008年，但中國的外匯儲備增長確實再次提速。9月末，中國外匯儲備余額為2.2726萬億美元，同比增長19.26％，9月當月的外匯儲備增加618億美元。外匯儲備增長提速無疑會給人民幣帶來升值的壓力。

那么，人民幣匯率政策應當如何選擇?人民幣目前是否應當升值?這對于中國來說已是極為現(xiàn)實的問題。在奧巴馬總統(tǒng)11月的訪華之行中，很可能提升匯率問題的優(yōu)先級，與中國進行洽商。在當前情況下，匯率政策已不僅是一國之金融政策那么簡單了，而是成為不折不扣的國家利益搏弈。中國的政策選擇其實不應和美、歐、日等主要經濟體有什么太大差別，亦應堅持以自己國家利益為主，以國內事體為大的原則。相信各國也注意到了，雖然中國受金融危機的影響比歐美國家要小，但中國對于全球經濟復蘇的拉動也比許多國家要大。在全球經濟復蘇如此脆弱和不確定的情況下，中國經濟的任何一次“著涼”，都可能導致其它國家的“重感冒”。這也是全球化的一種詮釋。從這一角度看，中國對人民幣匯率的政策選擇對全球經濟亦有著作用不小的影響。

面對國際上和國內的升值壓力，人民幣匯率政策可以有三種選擇。一是從中長期看，中國應該放開現(xiàn)行的人民幣匯率制度，更多的讓市場來決定人民幣價格，從而調整過去對人民幣資產的扭曲定價。近期可考慮一次性實行較大幅度的升值。比如人民幣在一次性對美元升值15％之后，宣布在一段時間匯率不變。這種措施的好處，是能夠較好打消市場升值預期。緩慢的升值會加劇升值預期，升值預期會導致熱錢流入。但是中國目前出口復蘇乏力，9月份出口同比下降15.2％，進口同比下降3.5％，今年1—9月份貿易順差累計1354.8億美元，同比減少26％，顯示中國出口面臨的困難仍然較大。加之出口利潤本來就很薄。升值會使出口企業(yè)更為艱難，國內的就業(yè)形勢更為惡化。此時重啟人民幣升值，進行一次性大幅升值顯然是條件不成熟、不可行的。二是考慮人民幣盯住一籃子貨幣。2005年匯改公告中談到，人民幣匯率要參考一籃子貨幣進行調節(jié)，但從2008年下半年以來，人民幣已經放棄了對貨幣籃子的參考。如果正式盯住一籃子貨幣，對維護中國的貿易競爭力是最有利的。為了維護一國的貿易競爭力，適當?shù)膮R率安排應該是保持實際有效匯率的穩(wěn)定，實際有效匯率是一國貨幣與所有的貿易伙伴國的雙邊匯率的加權平均，并扣除通脹因素。盯住一籃子貨幣，可以是盯住籃子中包括所有的主要貿易伙伴貨幣的“大籃子”，也可以是盯住國際貨幣基金組織(IMF)特別提款權(SDR)，即包括美元、歐元、日元和英鎊4種貨幣的“小籃子”。“小籃子”與“大籃子”相比有一定的局限性。但假如有一個像中國這樣的大國貨幣盯住SDR，就會大大提高SDR的國際地位。中國在國際貨幣體系改革的談判中也會有更大的討價還價余地。中國何時放棄人民幣匯率既定政策，再改回到盯住一籃子貨幣進行調節(jié)的2005年匯改公告立場，關鍵要看中國經濟的實際狀態(tài)，中國經濟復蘇的質量和國際貨幣體系目前的穩(wěn)健程度。三是保持現(xiàn)狀，執(zhí)行人民幣匯率的既定政策。在現(xiàn)階段這樣做并不是沒有理由。出口形勢依然嚴峻不再贅述。去年年底美元升值時，人民幣并沒有伴隨大多數(shù)貨幣貶值，為世界貨幣穩(wěn)定做出了貢獻。根據(jù)彭博統(tǒng)計，在去年8月金融危機全面爆發(fā)至今年2月末期間，美元受到避險資金青睞，新興市場貨幣全線下挫，其中，韓元兌美元下跌幅度達到34％，俄羅斯盧布和巴西雷亞爾雙雙下跌35％，泰銖下跌8％，馬來西亞林吉特下跌12％，而人民幣在此期間，仍舊保持了匯率穩(wěn)定?，F(xiàn)在美元還沒有回到前期低位，人民幣也無需升值。此外，雖然人民幣對美元停止升值，但人民幣有效匯率隨美元先升后降，目前的有效匯率與危機前相比仍是升值。所以，以名義有效匯率來衡量，人民幣是少數(shù)在金融危機以來仍然升值的貨幣。中國并沒有操縱匯率，因為人民幣自匯改的4年以來，對美元累計升值21.2％。因此外部的壓力難以對人民幣升值構成威脅。再次，是人民幣的國際化需要人民幣匯率穩(wěn)定。

中國不應該為歐美過度泛濫的貨幣政策而犧牲好不容易創(chuàng)造的復蘇環(huán)境，人民幣更沒有必要屈從部分國際利益團體的要求而升值。國際金融危機之后，中國在尋找新的發(fā)展道路。在調整中國經濟發(fā)展戰(zhàn)略的所有方案中，匯率改革將會是不可缺少的。外部的升值壓力不可避免會日益喧囂，但一個成熟的國家會不為外物所惑。有升值的刺耳聲音也好，沒有升值的刺耳聲音也罷，都不需要管。做好自己的事情，既要確保經濟盡快復蘇，更要抓好經濟轉型落到實處；既要確保GDP“保8”目標的實現(xiàn)，更要抓實8％增長的可持續(xù)發(fā)展，是當前最迫切的任務。