資產(chǎn)價格現(xiàn)小泡沫

樓繼偉

現(xiàn)在的復(fù)蘇，只不過是短期的應(yīng)對措施帶來的資本市場的回暖?；嘏菇鹑跈C構(gòu)收入增加，資本減值壓力劇減，處理問題資產(chǎn)的動力變得不足。問題資產(chǎn)若不處理，二次跳水不是不可能。

近一年來，政府、學(xué)界、企業(yè)界都在熱論經(jīng)濟復(fù)蘇以及金融市場的發(fā)展趨勢，主要是因為此次危機后經(jīng)濟的復(fù)蘇超過了人們的預(yù)期。目前，依賴各國政府強大的經(jīng)濟刺激計劃，股票市場、大宗商品價格迅速回升，企業(yè)在經(jīng)歷恐慌之后也開始回補庫存。

但是，短期的刺激政策很難長期持續(xù)，而且效應(yīng)會遞減。所以，人們在擔(dān)心，一旦刺激政策退出，經(jīng)濟將再次面臨下滑的危險。要解決危機，必須將短期的危機應(yīng)對措施和長期的改革結(jié)合起來，經(jīng)濟要實現(xiàn)長期可持續(xù)發(fā)展，仍然面臨著結(jié)構(gòu)調(diào)整、防范經(jīng)濟系統(tǒng)性風(fēng)險、資源和環(huán)境約束等問題。

這場全球金融市場動蕩始于2007年7月份，到2008年9月份急劇惡化，當(dāng)時美國發(fā)生的一系列事件大家都已熟知。金融市場出現(xiàn)恐慌，美國政府被迫迅速出臺多項救助措施，實施了量化寬松的貨幣政策。這是經(jīng)濟體系在傳統(tǒng)的貨幣傳導(dǎo)機制失效情況之下，中央銀行通過擴張資產(chǎn)負(fù)債表，向非銀行金融機構(gòu)、貨幣市場，甚至企業(yè)直接增加基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)的超常規(guī)的辦法，因此，創(chuàng)造了大量的、廉價的流動性。這么多流動性并沒有流入實體經(jīng)濟，而是在金融市場和金融體系內(nèi)部循環(huán)，推動股市、大宗商品等資產(chǎn)價格上漲。

我們認(rèn)為，目前資產(chǎn)價格的上漲，已經(jīng)在一定程度上脫離了實體經(jīng)濟的實際情況，似乎出現(xiàn)了一個小的泡沫。而資本市場的回暖，使得金融機構(gòu)收入增加，資本減值的壓力卻劇減，處理問題資產(chǎn)的動力變得不足，其在政治和商業(yè)層面都失去了動力。

當(dāng)前，華爾街豐厚的利潤大部分都來自于交易收入，與借貸無關(guān)。所以，信貸市場依然低迷，資產(chǎn)證券化和杠桿融資市場仍然陷入停頓，金融體系的造血功能仍舊沒有恢復(fù)。

因此，現(xiàn)在的復(fù)蘇，只不過是通過大幅度增加政府支出，來代替私人投資以及私人消費的下滑，而造成危機的根本問題并沒有得到解決。反之，刺激政策的效力卻正在逐步遞減。首先，財政赤字不能無限增加。其次，利率已經(jīng)趨于零，貨幣乘數(shù)迅速縮小。也就是說，再繼續(xù)擴張央行的資產(chǎn)負(fù)債表，也推動不了貨幣供應(yīng)量。再次，資產(chǎn)泡沫形成了，到一定程度還會再破裂，光靠政策刺激換來的不可持續(xù)增長的基礎(chǔ)，反而會損害貨幣的價值基礎(chǔ)。

2008年年初的時候，IMF(國際貨幣基金組織)分析說，美國不良資產(chǎn)有2.2萬億需要處理，現(xiàn)在差不多過去一年了，還有1萬多億似乎被淡忘了，好像已經(jīng)不是問題了，再也不提起了。當(dāng)時，雷曼倒閉之后一周，就提出了怎么處理這些不良資產(chǎn)，現(xiàn)在似乎也被遺忘了。

但是，這些問題是要處理的，如果不處理，很多人認(rèn)為的二次跳水不是不可能。因為，短期政策措施是不穩(wěn)固的，實體經(jīng)濟的情況和金融市場的發(fā)展是脫節(jié)的。上世紀(jì)80年代末美國儲貸協(xié)會發(fā)生危機，美國成立了資產(chǎn)重組管理公司(RTC)，負(fù)責(zé)對儲貸協(xié)會進(jìn)行重組、清理。上世紀(jì)90年代中國政府借鑒美國RTC的做法，下了很大決心成立4大資產(chǎn)管理公司，負(fù)責(zé)處理4大銀行的不良資產(chǎn)。

妥善處理金融機構(gòu)的問題資產(chǎn)，才能夠根本上恢復(fù)金融體系的健康，RTC的經(jīng)驗、中國金融改革的經(jīng)驗都可以借鑒。