中國(guó)激進(jìn)投資難燒激情

尹一捷

在美國(guó),伊坎這樣的激進(jìn)投資者能夠輕易左右微軟和雅虎的并購(gòu),而在中國(guó),為何沒(méi)有“伊坎”?

“雅虎董事會(huì)已經(jīng)不再需要一名激進(jìn)投資者?！?0月24日,投資者卡爾?伊坎致信雅虎,宣布將從雅虎董事會(huì)離職,即時(shí)生效。

這位素有“企業(yè)掠奪者”之稱的72歲老人,為了推動(dòng)雅虎與微軟達(dá)成并購(gòu)交易,于2008年夏季入駐雅虎董事會(huì),并大筆購(gòu)入雅虎股票。在雅虎與微軟的并購(gòu)交易流產(chǎn)后,伊坎曾發(fā)起代理權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn),向楊致遠(yuǎn)與雅虎董事會(huì)發(fā)難,并將巴茨推向CEO的位置,最終撮合微軟與雅虎達(dá)成了10年合作協(xié)議。

這位一直處于微軟、雅虎交易長(zhǎng)跑漩渦中心的關(guān)鍵人物,為何可以輕易左右兩大巨頭的談判進(jìn)程? 激進(jìn)投資者握有怎樣的權(quán)柄?而在中國(guó)又是否會(huì)有激進(jìn)投資者?

掠食者來(lái)了

已經(jīng)古稀之年的伊坎,“攻擊”過(guò)的公司不計(jì)其數(shù),環(huán)球航空公司、維亞康姆、新秀麗、露華濃、時(shí)代華納、摩托羅拉乃至現(xiàn)在的雅虎,以及下一個(gè)目標(biāo)CIT都是他“折騰”的對(duì)象,而他的資產(chǎn)也隨之水漲船高,已超過(guò)了100億美元。

讓世界見(jiàn)識(shí)到伊坎“企業(yè)掠奪者”兇相的,是環(huán)球航空公司的惡意收購(gòu)案。所謂惡意收購(gòu)——在目前的雅虎一役中,更多被媒體稱為“代理權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)”——是指依靠自身的資金儲(chǔ)備先行購(gòu)入目標(biāo)企業(yè)一部分股票,在取得相當(dāng)比例的股權(quán)后進(jìn)入董事會(huì),對(duì)管理層施加影響,最終讓董事會(huì)做出有利于自己的決策。

隨后,伊坎因多次惡意收購(gòu)名揚(yáng)華爾街,成為令企業(yè)管理層膽寒的“企業(yè)狙擊手”。

伊坎鐘情于業(yè)績(jī)表現(xiàn)落后于同行的公司?！斑@是激進(jìn)投資者乃至所有財(cái)務(wù)投資者們的共性,尤其善于發(fā)掘被市場(chǎng)低估的企業(yè)?！备瓯谕顿Y有限公司合伙人徐晨表示,激進(jìn)投資的行為通常包括要求公司回購(gòu)股份、提高分紅率、取得董事席位、改變公司戰(zhàn)略、剝離公司業(yè)務(wù)等。2008年,伊坎對(duì)摩托羅拉發(fā)起的兩次代理權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)是最好的例證——伊坎進(jìn)入董事會(huì),并且大力施壓管理層,推進(jìn)公司的分拆業(yè)務(wù)。

哈佛商學(xué)院一份關(guān)于激進(jìn)投資者的調(diào)查報(bào)告顯示,大多數(shù)激進(jìn)投資中,對(duì)沖基金都是收購(gòu)了目標(biāo)公司超過(guò)5%的股權(quán)后,才進(jìn)行了一系列的“激進(jìn)行為”; 如果激進(jìn)投資者成功收購(gòu)了目標(biāo)公司,目標(biāo)公司股東就會(huì)獲得更大的溢價(jià),有時(shí)甚至高達(dá)40%。

“激進(jìn)投資者不是經(jīng)理,他們的專長(zhǎng)是發(fā)現(xiàn)被低估的資產(chǎn),而不是經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)?！睗h能投資集團(tuán)董事總經(jīng)理趙小兵認(rèn)為,在短期內(nèi)求得自身利益是激進(jìn)投資人的共性,當(dāng)企業(yè)處于下降通道時(shí),一旦有并購(gòu)的可能,激進(jìn)投資者就會(huì)兩眼放光,因?yàn)檫@意味著更高的財(cái)務(wù)溢價(jià),而企業(yè)的經(jīng)營(yíng)和業(yè)績(jī)則不是他們關(guān)心的對(duì)象。

“一旦公司貶值,企業(yè)業(yè)務(wù)不佳,激進(jìn)投資人必定會(huì)攪動(dòng)管理層,甚至更換CEO?！壁w小兵說(shuō),這個(gè)投資群體無(wú)法用好與壞來(lái)評(píng)定,極具爭(zhēng)議色彩。

中國(guó)式“伊坎”

“在國(guó)內(nèi),所謂的激進(jìn)投資更多地體現(xiàn)在最早期與最晚期的企業(yè)?！毙斐糠治龅?最早期的企業(yè),由于缺乏行業(yè)認(rèn)識(shí)和投資認(rèn)識(shí),又亟需資金,創(chuàng)業(yè)者更容易犧牲自我利益,來(lái)吸引投資,在這一階段,投資人處于強(qiáng)勢(shì)位置。而晚期的企業(yè),業(yè)務(wù)、管理出現(xiàn)問(wèn)題,股東價(jià)值取向出現(xiàn)分歧,這時(shí)激進(jìn)投資者就會(huì)進(jìn)入董事會(huì),更容易博得管理權(quán),“伊坎進(jìn)入雅虎正是抓住微軟收購(gòu)雅虎的這一矛盾點(diǎn)?！?/p>

其實(shí),更換管理層、創(chuàng)始人被踢出董事會(huì),在中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的早期發(fā)展中也一路沸沸揚(yáng)揚(yáng)。比如8848創(chuàng)始人王峻濤,就是遭到資本方解職。

1999年,新生的8848面對(duì)一片荒蕪: 當(dāng)時(shí)中國(guó)網(wǎng)民的總數(shù)也不過(guò)200萬(wàn),網(wǎng)上交易行為更是少得可憐。但這并不影響其成為資本的寵兒,看中8848的不僅有IDG,還有雅虎、軟銀等企業(yè)和個(gè)人投資者。8月,這些投資者在英屬威爾京群島注冊(cè)了一家公司,然后以這家公司的名義向8848注入200萬(wàn)美元,共取得55.5%的股份,另外北京連邦軟件占33.4%,王峻濤也從中獲得了少量股份。

“8848是在急于上市中跌落的?！毙斐咳绱烁懈?。為包裝8848到納斯達(dá)克上市,8848的海內(nèi)外投資者進(jìn)行了一連串令人眼花繚亂的資本運(yùn)作,最終華爾街的風(fēng)險(xiǎn)資本所占的比例進(jìn)一步提升,IDG代替北京連邦軟件成為第一大股東; 中方的投資比例總體下降到20%以下,王峻濤的股份更是下降到2.775%。

經(jīng)過(guò)幾輪融資,8848海外上市的政策限制被規(guī)避了,但風(fēng)險(xiǎn)投資也從此徹底控制了公司,為王峻濤的離開(kāi)埋下隱患。

而王峻濤并不是惟一一個(gè)被逐出董事會(huì)的創(chuàng)始人。2003年,新浪創(chuàng)始人王志東辭去新浪總裁一職,并退出董事會(huì),也是在股權(quán)被稀釋后,喪失了控制權(quán),被投資者“玩弄”于股掌之中。此外,還有瀛海威創(chuàng)始人張樹(shù)新、易趣的邵亦波等,都有相同的命運(yùn)。

相比“伊坎”迅速進(jìn)入董事會(huì),直接發(fā)難,中國(guó)版的激進(jìn)投資者幾乎都在創(chuàng)始人股權(quán)被稀釋的情況下,攪動(dòng)管理層,顯得更為迂回和溫和。

缺乏本土溫床

這段浮躁的時(shí)期終于隨著泡沫破裂而結(jié)束,市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)變得越發(fā)充分,法律、財(cái)會(huì)和稅收政策的完善,以及第三方調(diào)查機(jī)構(gòu)的完備,投資環(huán)境從混沌逐漸清晰。投資人與企業(yè)家的地位也發(fā)生了微妙的變化。

“中國(guó)難有激進(jìn)投資者?！毙斐炕貞浧鸾鼉赡觋P(guān)于“投資人與企業(yè)家誰(shuí)是弱勢(shì)群體”的爭(zhēng)論,“在中國(guó),《公司法》的架構(gòu)對(duì)投資人的保護(hù)和給予的權(quán)力非常有限。”

自1994年中國(guó)首部《公司法》實(shí)施以來(lái),在這種以股權(quán)比例來(lái)確定說(shuō)話分量的權(quán)力結(jié)構(gòu)中,股東的意見(jiàn)能否影響公司管理運(yùn)作取決于股權(quán)比例,大股東從一開(kāi)始就具有更大的話語(yǔ)權(quán)。

“在這種情況下,即使投資人進(jìn)入到董事會(huì),沒(méi)有控股,也很難對(duì)經(jīng)營(yíng)管理層面造成實(shí)際的影響,《公司法》成為將投資人擋在門(mén)外的最大玻璃門(mén)?！毙斐勘硎?。

而在國(guó)外,為保護(hù)中小投資者利益的優(yōu)先股和清算優(yōu)先權(quán)給予了投資人更加有利的條件?！皟?yōu)先股是相對(duì)于普通股而言的?！毙斐拷忉屨f(shuō),“比如一股優(yōu)先股附有10個(gè)投票權(quán),這樣投資者即使只有10%的股份,在投票權(quán)上仍占有優(yōu)勢(shì)。這種法律上的有利因素,是國(guó)外激進(jìn)投資者出現(xiàn)的溫床。”

除了《公司法》的硬性約束外,中國(guó)創(chuàng)業(yè)者融資意識(shí)逐漸清晰,對(duì)市場(chǎng)與行業(yè)的判斷趨于成熟,也使得融資行為變得更加謹(jǐn)慎。“早期的浮躁和冒進(jìn)行為會(huì)越來(lái)越少,激進(jìn)投資者就更難落地了。”徐晨告訴記者。

當(dāng)然,在境外投資機(jī)構(gòu)涌入中國(guó)后,為投資公司搭建“海外結(jié)構(gòu)”成為更常見(jiàn)的方式。所謂“海外結(jié)構(gòu)”,就是為投資對(duì)象在海外注冊(cè)一家母公司,由海外母公司來(lái)控股這家國(guó)內(nèi)公司,如此一來(lái)便不受中國(guó)《公司法》的制約,而且拓寬了退出渠道。

從這一方面看,趙小兵認(rèn)為,其實(shí)激進(jìn)投資者每時(shí)每刻都存在,作為創(chuàng)業(yè)者就必須了解激進(jìn)投資人的目的是最大化地獲取盈利,而不是專注經(jīng)營(yíng)。因此每一個(gè)創(chuàng)業(yè)者需要有面臨挑戰(zhàn)的心理準(zhǔn)備,在公司陷入困境的情況時(shí),要及時(shí)與投資人溝通,保持良性的交流。