展望２００９

且勿對未來一年的經(jīng)濟(jì)形勢心存幻想，更糟糕的是，很少有公司已經(jīng)做好了應(yīng)對低谷期的全景規(guī)劃

2008年對于金融市場來說是有史以來最糟糕的年頭。全球股市都遭受了重大損失(標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)下跌4l％，道瓊斯歐元區(qū)Stoxx下跌44％，日經(jīng)指數(shù)下跌43％，新華富時(shí)中國B指下跌65％，RTS指數(shù)下跌71％，而MSCI世界指數(shù)下跌44％)。據(jù)耶魯大學(xué)研究人員統(tǒng)計(jì)，2008年是自1931年以來美國股市損失最為慘重的一年，是自1825年以來第二個(gè)最糟糕的年份。

與此同時(shí)，除了最強(qiáng)大的政府外，所有債務(wù)人的利率水平都增加了，且原材料價(jià)格波動(dòng)也非同尋常。例如，油價(jià)在去年7月份時(shí)達(dá)到了歷史最高水平，每桶145.61美元(較之2007年年底上漲了61％)；此后，油價(jià)又逐步下降69％，在12月初跌至2005年以來的最低位，每桶僅為45.31美元。

沒有人懷疑以金融危機(jī)為開端的這場動(dòng)蕩已經(jīng)以最普遍的方式影響到了所謂的實(shí)體經(jīng)濟(jì)。各國政府和央行已采取措施，而這在幾個(gè)月前甚至還難以想象。從數(shù)字角度看，大蕭條時(shí)期幫助美國經(jīng)濟(jì)走出低谷的新政成本在扣除通貨膨脹因素后，被控制在5000億美元以內(nèi)。而在去年9月至11月底的短短三個(gè)月內(nèi)，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表就從8900億美元增至2.18萬億美元(145％的增長率)。

放眼全球，我們正面對一場完美的風(fēng)暴。首先，自二戰(zhàn)結(jié)束以來，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體第一次同時(shí)進(jìn)入衰退。第二，世界經(jīng)濟(jì)存在著嚴(yán)重的不平衡：一些國家擁有大量貿(mào)易盈余，而另一些則嚴(yán)重赤字。例如，美國需要資金來解決占GDP5％的經(jīng)常賬戶赤字，而中國卻享有占GDP11％的經(jīng)常賬戶盈余。第三，幾個(gè)主要經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)歷史上所未有過的負(fù)債水平。英國消費(fèi)者的債務(wù)負(fù)擔(dān)達(dá)到其可支配收入的186％；在美國，這個(gè)數(shù)字是141％。這對全世界消費(fèi)者信心極具破壞性。

面對壞消息

鑒于此，我們提出了2009年三個(gè)可能的情景：

·情景1：短期衰退之后，回到溫和增長，或所謂的v型衰退。在去年上半年通貨膨脹率創(chuàng)紀(jì)錄之后，價(jià)格壓力已經(jīng)緩解，因此消費(fèi)者購買力也正在提升。但是，即使擁有這些有利因素，經(jīng)濟(jì)增長也將大大低于近幾年的過度消費(fèi)和過度借貸，世界各地的債務(wù)人必須節(jié)約和減少花費(fèi)，以恢復(fù)其公司和個(gè)人的資產(chǎn)負(fù)債表。

·情景2：回升創(chuàng)造繁榮。有些人認(rèn)為，考慮到巨大規(guī)模的財(cái)政刺激，可能會(huì)對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生意想不到的大幅推動(dòng)作用。但是，由于許多制造企業(yè)開始削減產(chǎn)量以應(yīng)付長期衰退，因此通貨膨脹有可能上升，且利率也可能大幅增加。我們認(rèn)為，這種情景將增加公司中期面臨的挑戰(zhàn)規(guī)模，因?yàn)樗⒉荒芙鉀Q某些國家節(jié)省開支的基本需求。其中，這些國家無法維持信貸和債務(wù)水平。

·情景3：長期和嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退，但由于刺激組合措施的影響，避免了蕭條的出現(xiàn)。世界各國政府和央行精心制定的措施可能不足以穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)且降低杠桿風(fēng)險(xiǎn)的進(jìn)程可能將繼續(xù)下去，這對銀行、公司和家庭造成了巨大壓力。目前各國的一些措施旨在支持投資，但是我們并不認(rèn)為這種努力會(huì)起作用。如果這些國家的公司要從刺激計(jì)劃中受益，那么貿(mào)易不平衡很可能進(jìn)一步加劇，同時(shí)相應(yīng)的貿(mào)易保護(hù)主義風(fēng)險(xiǎn)和貿(mào)易戰(zhàn)爭風(fēng)險(xiǎn)將增加。如果公司不利用刺激計(jì)劃，那么這些措施也就沒有效果。其它措施的目的在于刺激消費(fèi)者需求(如英國降低增值稅或美國降低抵押貸款利率)，但是這些行動(dòng)僅僅推遲了家庭融資的必要調(diào)整。支持房地產(chǎn)價(jià)值的措施可以幫助緩解衰退，但如果這些措施試圖在價(jià)格有機(jī)會(huì)穩(wěn)定在長期平均水平之前修正調(diào)整，則不會(huì)起到作用。試圖阻止另一場經(jīng)濟(jì)衰退可能有助于避免危機(jī)進(jìn)一步加深，但并不一定會(huì)結(jié)束已經(jīng)開始的經(jīng)濟(jì)衰退。

在這三個(gè)情景中，第三個(gè)的可能性最大。鑒于我們所面臨的基本經(jīng)濟(jì)問題，再加上難以預(yù)料的政府和央行干預(yù)措施的影響，世界大多數(shù)市場上的企業(yè)需要為嚴(yán)重的衰退做好準(zhǔn)備。此外，即使資本市場在2009年的頭幾個(gè)月內(nèi)表現(xiàn)良好，它們也照樣需要做好準(zhǔn)備。

幾個(gè)因素增加了長期和嚴(yán)重衰退的可能性。首先，當(dāng)前困難的根本原因是美國、英國和西班牙等主要經(jīng)濟(jì)體的家庭和私營行業(yè)的債務(wù)水平達(dá)到了歷史最高水平。當(dāng)家庭在資產(chǎn)價(jià)值縮水、低儲(chǔ)蓄率以及失業(yè)風(fēng)險(xiǎn)日益增加的情況下為恢復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表而努力時(shí)，需求將繼續(xù)疲軟。其次，近期采取穩(wěn)定金融行業(yè)的措施效力仍有待觀察。開放的信貸違約掉期市場風(fēng)險(xiǎn)(總計(jì)約58萬億美元)尚不清晰。第三，根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)普爾，大約8000億美元的未償債務(wù)到2009年底將需要重新融資。其中30％左右的數(shù)額是“投機(jī)”級，這將為投機(jī)級信貸較弱的公司獲得資本帶來挑戰(zhàn)。而投資級的企業(yè)應(yīng)該可以獲得資本，但成本將大大高于過去。

目前重振全球經(jīng)濟(jì)的努力達(dá)到了前所未有的歷史性程度。政治家和中央銀行家都在遵從1930年代經(jīng)濟(jì)大蕭條以及1990年代日本經(jīng)濟(jì)衰退的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)。他們推行積極措施，如定量寬松——央行直接購買金融資產(chǎn)，以及財(cái)政刺激。他們遵循歐文·費(fèi)雪以及凱恩斯的建議。但是，其中一些措施還是首次在現(xiàn)實(shí)生活中進(jìn)行嘗試，這些措施是否起作用仍有待觀察。

無論發(fā)生什么事情，2009年的經(jīng)濟(jì)環(huán)境肯定極具挑戰(zhàn)性。我們預(yù)先考慮下列幾個(gè)主要問題：

·實(shí)體經(jīng)濟(jì)惡化。中國亦將無法作為消費(fèi)者最后的避風(fēng)港為世界經(jīng)濟(jì)提供幫助。

·金融行業(yè)的新麻煩。過去，經(jīng)濟(jì)衰退從實(shí)體經(jīng)濟(jì)開始，最后導(dǎo)致金融行業(yè)的沖銷。這一次則恰恰相反。但隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)的惡化，將會(huì)有反彈效果，銀行和投資者將繼續(xù)受到危機(jī)發(fā)展和實(shí)體經(jīng)濟(jì)損失的影響。

·降低杠桿風(fēng)險(xiǎn)和獲得融資的機(jī)會(huì)。大部分金融機(jī)構(gòu)仍需要繼續(xù)放松債務(wù)并限制貸款：這將對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)。這一發(fā)現(xiàn)表明麻煩要來了。并非所有公司將設(shè)法重新商談融資交易，因此他們將不得不削減成本、裁員和減少投資，從而節(jié)省現(xiàn)金并以最新的節(jié)衣縮食方式生活。

·負(fù)盈余驚人。股票市場已經(jīng)假定2009年將有嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退以及收益將大幅減少。即便如此，收益大規(guī)模下降、過去并購交易潛在的商譽(yù)注銷和閑置能力以及養(yǎng)老金債務(wù)的資金缺口將帶來重大的收益低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。反過來，這將導(dǎo)致金融市場(包括股票和債券)進(jìn)一步的拋售壓力。一些大公司商譽(yù)占賬面資產(chǎn)的比例很大。

·通貨緊縮風(fēng)險(xiǎn)。

·貿(mào)易戰(zhàn)和保護(hù)主義。

有一個(gè)外部機(jī)會(huì)可以使世界經(jīng)濟(jì)在新的一年擺脫衰退。各國政府和中央銀行所采取的措施可能會(huì)起作用，能源和商品成本的降低(其中的影響與減稅沒有什么不同)可能穩(wěn)定局勢，一位美國新總統(tǒng)的到任也可能注入一種新的積極精神?？偟膩碚f，我們認(rèn)為全球范圍內(nèi)的企業(yè)應(yīng)該為嚴(yán)重下滑做好準(zhǔn)備，并希望它們最終獲得驚喜。

企業(yè)在行動(dòng)，但緊迫性各不相同

這一情況實(shí)際反映在不斷下降的商業(yè)信心上。世界各地的信心指數(shù)都在下滑。在美國，ISM采購經(jīng)理指數(shù)從2008年初的50左右下降到11月中旬的36，其它國家也出現(xiàn)類似趨勢。商業(yè)信心的普遍下挫也從這些國家報(bào)告的全國生產(chǎn)總值的月環(huán)比變化中得到體現(xiàn)。

2008年12月初，BCG(波士頓咨詢公司)對世界60多家知名公司進(jìn)行了一次非正式調(diào)查。與這些公司的討論明顯表示：大部分公司對下一年的規(guī)劃假設(shè)仍具有一定的不確定性。同樣，我們樣本中的許多公司也采用了非常寬泛的規(guī)劃假設(shè)，不再按照類別或客戶細(xì)分進(jìn)行深入分析。但是突出的一點(diǎn)就是除了建筑業(yè)和汽車行業(yè)，許多公司都認(rèn)定危機(jī)在2009年帶來的影響將非常有限。

我們的調(diào)查也表示很少有公司開展全面的情景規(guī)劃，以分析更為嚴(yán)重的產(chǎn)量下滑或價(jià)格下跌對公司的影響。的確，一小部分公司開始考慮更多的業(yè)務(wù)下滑方案，但是這些方案與集中規(guī)劃的假設(shè)基本上沒有太多不同。

我們樣本中很少有公司對2009年的巨大產(chǎn)量增長進(jìn)行積極的規(guī)劃，這與前幾年的規(guī)劃大相徑庭。除去建筑和汽車相關(guān)行業(yè)，對2009年產(chǎn)品的規(guī)劃是在2008年產(chǎn)量的5％到負(fù)10％之間。除去為數(shù)不多的例外情況，大多數(shù)公司在定價(jià)的規(guī)劃上改動(dòng)不大?？紤]到需求縮水以及原材料價(jià)格下降，這在某種程度上讓人有些詫異。例外情況是在建筑業(yè)和(意料之中的)礦業(yè)。汽車公司以及與建筑相關(guān)的公司最為悲觀。汽車公司對產(chǎn)量的普遍預(yù)計(jì)較2008年下降20％到30％，一些公司現(xiàn)在計(jì)劃削減50％的產(chǎn)量(不僅是在北美地區(qū))。

2009年將是艱難的一年。沒有一家企業(yè)能確定自己將受到怎樣的影響?？紤]不同的情景可能可以幫助企業(yè)找出那些尚未合理解決的風(fēng)險(xiǎn)，也可能有助于企業(yè)發(fā)現(xiàn)機(jī)會(huì)，特別是以低價(jià)獲取優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的機(jī)會(huì)，以便讓企業(yè)為此做好準(zhǔn)備。如果企業(yè)行動(dòng)遲緩，最終它們將不得不倉促備戰(zhàn)，只能關(guān)注短期結(jié)果，犧牲企業(yè)的長期發(fā)展前景。相對而言，如果企業(yè)及時(shí)采取行動(dòng)，它們不僅能夠保護(hù)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期的業(yè)務(wù)，還能為經(jīng)濟(jì)上行做好準(zhǔn)備。

(作者為波士頓咨詢公司合伙人兼董事總經(jīng)理)