大摩艱難退場(chǎng)

兩家分別在中國(guó)和國(guó)際投行界堪稱翹楚的公司，分手后如何發(fā)展，成為關(guān)注焦點(diǎn)

《財(cái)經(jīng)》特約作者 胡采蘋

“這是一次非常艱難的退場(chǎng)?！贝竽υ谙愀鄣囊晃欢驴偨?jīng)理層級(jí)高管，如此形容摩根士丹利公司(下稱大摩)出售所持有的中國(guó)國(guó)際金融公司(下稱中金公司)股權(quán)的心情。

3月4日下午，正在參加第十一屆全國(guó)政協(xié)會(huì)議的全國(guó)政協(xié)委員、中金公司董事長(zhǎng)李劍閣在北京國(guó)際飯店會(huì)場(chǎng)內(nèi)證實(shí)，大摩出售所持中金股權(quán)已取得階段性進(jìn)展。李劍閣的話，預(yù)示著大摩與中金公司16年的合作即將告終。

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者從接近交易雙方的人士處了解，交易雙方正與監(jiān)管機(jī)構(gòu)溝通，“兩會(huì)”后可能會(huì)正式上報(bào)。預(yù)計(jì)獲得監(jiān)管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)的可能性很大。

目前大摩所擁有34.3%的中金公司股權(quán)，將由一組“買家團(tuán)”接手。目前傳聞的買家包括得克薩斯太平洋(Texas Pacific Group)、KKR(Kohlberg Kravis Roberts Co.)等私募基金公司，最后的買家還可能出現(xiàn)商業(yè)銀行，或是擁有較強(qiáng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的證券公司。

一位曾經(jīng)的潛在買家對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者透露，由于中金公司近年來(lái)著墨于拓展個(gè)人業(yè)務(wù)領(lǐng)域，大摩在一開始發(fā)送出售股權(quán)的邀請(qǐng)函時(shí)，就廣邀銀行、券商等金融機(jī)構(gòu)，試圖尋找能在零售業(yè)務(wù)方面與中金公司互補(bǔ)的對(duì)象。

事實(shí)上，大摩早在2007年底，就已經(jīng)和另一家小型券商上海華鑫證券簽下合作備忘錄，根據(jù)中國(guó)有關(guān)監(jiān)管規(guī)定，大摩應(yīng)處理好所持的中金股份，出售中金股權(quán)的打算在那時(shí)已經(jīng)形成，并迅速進(jìn)行到第二輪競(jìng)標(biāo)報(bào)價(jià)程序。豈料2008年美國(guó)爆發(fā)金融危機(jī)，資金流動(dòng)性迅速凍結(jié)，競(jìng)標(biāo)者第二輪報(bào)價(jià)幾乎折半，致使此次售股交易半路夭折。

參與售股案的潛在買家表示，大摩這次從美國(guó)紐約總部空運(yùn)來(lái)一批生面孔，在談判過(guò)程中，大摩中國(guó)團(tuán)隊(duì)皆未出面。潛在買家認(rèn)為，這樣的安排可能是為了預(yù)防交易過(guò)程中產(chǎn)生摩擦，同時(shí)也可以隨時(shí)換手頂替，而不讓中國(guó)團(tuán)隊(duì)直接參與談判，有利于未來(lái)中國(guó)團(tuán)隊(duì)順利出面運(yùn)作大摩與華鑫證券的合資公司。

接近中金公司中方大股東中央?yún)R金投資有限責(zé)任公司(下稱匯金公司)的人士向《財(cái)經(jīng)》記者表示，匯金公司方面主要由副董事長(zhǎng)李劍閣參與此次股權(quán)變動(dòng)談判處置，李劍閣同時(shí)也是中金公司董事長(zhǎng)，雙重身份有利于協(xié)調(diào)各方立場(chǎng)，中金公司核心管理層也參與其中。

售股交易開始階段，大摩的紐約團(tuán)隊(duì)即保持低姿態(tài)，婉轉(zhuǎn)對(duì)潛在買家表示，雖然一切交易條件都可以磋商談判，但中金公司可能不會(huì)給新來(lái)的投資者以董事席位，也不一定會(huì)發(fā)放股利，且未來(lái)不保證中金公司的股票上市。

前述曾經(jīng)的潛在買家指出，雖然整件交易由大摩主導(dǎo)，但是在最初談判時(shí)，感覺許多交易條件仍處在不確定狀態(tài)。

股東得失

由于對(duì)中金公司失去管理權(quán)的控制，顯然大摩無(wú)法將中國(guó)投行業(yè)務(wù)變成其全球業(yè)務(wù)的一部分，亟須以控制權(quán)身份，再次在中國(guó)尋找投行業(yè)務(wù)著陸點(diǎn)。

根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)有關(guān)的規(guī)定，大摩如果想與華鑫證券合資，就必須退出中金公司。

作為一名大股東，大摩未通過(guò)中金公司全部完成在中國(guó)的戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)意圖。但以一名單純的投資者衡量，大摩入股中金公司這筆交易卻是大獲全勝。

根據(jù)中金公司公布的2008年財(cái)報(bào)，中金公司從大摩處獲得的實(shí)收資本是4287.5萬(wàn)美元(約3.56億元人民幣);從中金網(wǎng)站上公布的近三年財(cái)報(bào)“所有者權(quán)益變動(dòng)表”看，僅是過(guò)去四年中，中金就在2005年、2007年分別發(fā)給股東2.48億元和2.34億元人民幣分紅(2006年、2008年未分紅)。以大摩所占股權(quán)計(jì)算，僅是這兩年就回收了1.65億元人民幣股利。

據(jù)了解，早在2000年中金獲利1.7億美元時(shí)，時(shí)任中金公司總裁的方風(fēng)雷就已經(jīng)拿出1.1億美元分紅分給股東，原始股東幾乎已經(jīng)從該次分紅中回收全數(shù)投資;加上這幾年來(lái)的豐厚分紅，投資在中金身上的回報(bào)不菲。

以目前市場(chǎng)傳聞的大摩售股價(jià)格10億美元，加上目前已知的各筆分紅記錄(尚不包括2001年至2004年的分紅記錄)，對(duì)照復(fù)利表粗略計(jì)算，中金公司投資的復(fù)合年收益率約在24%。這樣的投資收益，相當(dāng)接近國(guó)際私募股權(quán)基金對(duì)于退場(chǎng)回報(bào)率的要求。

接近大摩的人士向《財(cái)經(jīng)》記者表示，大摩實(shí)際上并不在意股權(quán)投資的回報(bào)率，而是不便參與或主導(dǎo)中金公司的管理，這不完全符合大摩的初衷。

標(biāo)桿中金

雖然大摩在中金公司的持股行將結(jié)束，但中金公司的成立，對(duì)中國(guó)投行業(yè)所起到的巨大標(biāo)桿性作用，不容置疑。

1994年10月25日，在北京釣魚臺(tái)國(guó)賓館，一場(chǎng)隆重的簽約儀式中催生了中金公司;當(dāng)時(shí)擔(dān)任中國(guó)建設(shè)銀行行長(zhǎng)的王岐山，與大摩總裁約翰麥克(John Mack)、中國(guó)經(jīng)濟(jì)技術(shù)投資和擔(dān)保公司總裁蔣樂(lè)民、新加坡政府投資公司副總裁鄭國(guó)枰、名力集團(tuán)董事總經(jīng)理查懋聲共同簽署了合資中金公司的協(xié)議，中金公司于1995年6月25日正式開業(yè)。

中金的股權(quán)結(jié)構(gòu)經(jīng)過(guò)國(guó)務(wù)院特別審批通過(guò)才確立，大摩成為第一個(gè)與中方機(jī)構(gòu)合資成立投資銀行的華爾街券商。

中方機(jī)構(gòu)建設(shè)銀行(后改為由建銀投資公司持股)持有中金公司43.35%股份，中國(guó)投資擔(dān)保公司持有7.65%股份。而外資方的大摩擁有34.3%，加上新加坡政府投資公司的7.35%、香港查懋聲家族名力集團(tuán)控股的7.35%股份。

最初，大摩向中金公司派駐了大量人員，參與中金公司的日常運(yùn)作，使中金公司迅速形成了一套可以媲美外資的業(yè)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)。直到今天，仍有不少資深投資銀行人士認(rèn)為，中金公司存在很好的“藍(lán)血系統(tǒng)”。

1997年，中金公司成功參與中國(guó)電信(香港)(現(xiàn)中國(guó)移動(dòng))42億美元的海外發(fā)行。此后，幾乎從未缺席中國(guó)大型企業(yè)海外發(fā)行案例。即便在內(nèi)地，中金公司投行業(yè)務(wù)承銷也多年蟬聯(lián)第一。

一位投行人士表示，中金公司的存在，為中國(guó)其他證券公司投行業(yè)務(wù)樹立了榜樣，這幾年，其他公司都在追趕，因此，中金公司的價(jià)值應(yīng)該被認(rèn)識(shí)到。

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，即便中金公司股權(quán)變動(dòng)，存在已久的“影子股權(quán)”將不會(huì)受到影響。此前，中金公司董事會(huì)為激勵(lì)員工，實(shí)行部分員工有20%的利潤(rùn)分紅權(quán)、但并無(wú)實(shí)質(zhì)所有權(quán)措施。

來(lái)自外資投行界一位人士表示，中金公司業(yè)績(jī)優(yōu)異，也與存在的“影子股權(quán)”有一定關(guān)系，這對(duì)金融機(jī)構(gòu)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展較為重要。國(guó)內(nèi)券商只有中信證券成功實(shí)施了管理層的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。

由于國(guó)內(nèi)超大型企業(yè)的股權(quán)上市案漸次完成，未來(lái)初級(jí)市場(chǎng)的承銷業(yè)務(wù)已經(jīng)不如過(guò)去利潤(rùn)豐厚，一位參與這次競(jìng)標(biāo)出局的私募基金業(yè)人士指出，近年來(lái)中金也意識(shí)到自身的發(fā)展危機(jī)，開始大力轉(zhuǎn)向個(gè)人業(yè)務(wù)，特別是建立高端財(cái)富客戶的業(yè)務(wù)往來(lái)。

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，中金公司除開拓經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，還成立了專門從事中小企業(yè)承銷業(yè)務(wù)的部門，從海外引進(jìn)一位管理者。這項(xiàng)在以往并不被中金公司重視的業(yè)務(wù)，被賦予了與直投公司合作為更緊密的使命。

上述曾參與競(jìng)買中金公司股權(quán)的人士擔(dān)心，若投資者以10億美元購(gòu)買大摩所持股權(quán)，下一輪投資者如果要等待如此高額溢價(jià)，恐怕必須等到中金上市，將股權(quán)在初級(jí)發(fā)行市場(chǎng)上拋出，否則恐怕難以再循“大摩模式”，找到下一輪接盤投資者。但中金公司一直沒有啟動(dòng)上市，他對(duì)此表示疑慮。

不過(guò)也有證券業(yè)人士分析，中金公司遲早會(huì)上市，只是不會(huì)在很短時(shí)間內(nèi)，新購(gòu)入股權(quán)的投資者應(yīng)該可以退出。

續(xù)夢(mèng)華鑫

2007年，華鑫證券與大摩簽訂合資協(xié)議之前，一直是國(guó)內(nèi)籍籍無(wú)名的小券商。

華鑫證券與大摩合資之初，在投行業(yè)務(wù)幾乎空白，如何在此方面成為行業(yè)中等水平之上，滿足合資公司獲批的硬性門檻，就成為擺在大摩面前的問(wèn)題。

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，大摩在2008年就幫助華鑫證券建立起了投行業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)，并在2009年不斷通過(guò)各種關(guān)系，為華鑫證券拿到承銷項(xiàng)目，這類承銷項(xiàng)目多采用聯(lián)合方式，基本上不收取或收取很低的承銷費(fèi)用。

根據(jù)中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)公布的2009年證券公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)排名顯示，在股票及債券業(yè)務(wù)主承銷家數(shù)排名中，未見華鑫證券。但在起決定作用的股票及債券承銷金額排名中，華鑫證券以超過(guò)78億元，位居該項(xiàng)業(yè)務(wù)排名第30位，超過(guò)了中位數(shù)第38名。

這意味著，在大摩順利從中金公司退出之后，與華鑫證券的合資有望很快獲得監(jiān)管部門的批準(zhǔn)，國(guó)內(nèi)投行公司將再度出現(xiàn)大摩的身影。這次轉(zhuǎn)身后的中國(guó)之路如何前行，考驗(yàn)著大摩這家75年老字號(hào)券商的處事智慧。■