淺析中小企業(yè)資本預(yù)算分析方法的選擇

　　【摘要】 隨著市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，中小企業(yè)在市場經(jīng)濟(jì)中逐漸占有了很重要的地位。但中小企業(yè)很少選擇折現(xiàn)現(xiàn)金流量分析方法，與大型企業(yè)存在顯著差異。筆者認(rèn)為，提高中小企業(yè)資本預(yù)算分析能力，改善中小企業(yè)現(xiàn)存財(cái)務(wù)環(huán)境是解決中小企業(yè)資本預(yù)算短期行為的關(guān)鍵。
　　【關(guān)鍵詞】 中小企業(yè)； 資本預(yù)算； 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量； 投資回收期
　　
　　一、導(dǎo)言
　　
　　無論是發(fā)達(dá)國家，還是發(fā)展中國家，中小企業(yè)在其社會經(jīng)濟(jì)生活中都占有重要的地位，在提供就業(yè)機(jī)會、活躍市場、進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新和企業(yè)組織創(chuàng)新、培育企業(yè)家等方面發(fā)揮著不可替代的作用。我國2006年新《公司法》對新設(shè)公司的注冊資金最低限額全面降低，成立有限責(zé)任公司的最低限額從50萬人民幣降至3萬元，這無疑是對個人創(chuàng)業(yè)者一個極大的鼓舞，進(jìn)一步促進(jìn)了我國中小企業(yè)的發(fā)展和壯大。截止到2006年10月底，我國中小企業(yè)已達(dá)4230多萬戶，占全國企業(yè)總數(shù)的99.8％。其中，經(jīng)工商部門注冊的中小企業(yè)達(dá)430多萬戶，個體經(jīng)營戶達(dá)3800多萬戶。中小企業(yè)實(shí)現(xiàn)的工業(yè)總產(chǎn)值占全國的60％，生產(chǎn)的商品占全國社會銷售額的59％，完成的出口額占全國的60％，實(shí)現(xiàn)的利稅占全國的40％，上繳的稅金占全國的50.2％。另外，中小企業(yè)還提供了大約75％的城鎮(zhèn)就業(yè)機(jī)會。
　　要研究中小企業(yè)的發(fā)展，首先就要考察其資本預(yù)算（生產(chǎn)性投資）方法的選擇。因?yàn)?，就?chuàng)造價值而言，投資活動是融資的前提，這不僅決定了融資時間與融資規(guī)模，同時，它也決定了企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的內(nèi)容和規(guī)模。不同資本預(yù)算分析方法的選擇結(jié)果會存在差異，而不同的投資決策帶給中小企業(yè)的風(fēng)險和收益各不相同。
　　
　　二、中小企業(yè)資本預(yù)算方法選擇的現(xiàn)狀
　　
　　由于中小企業(yè)的規(guī)模小，人員少，在市場競爭中往往處于劣勢地位，小企業(yè)資本預(yù)算方法和程序與大企業(yè)并不相同。Danielson and Scott（2006）發(fā)現(xiàn)小型企業(yè)和大型企業(yè)在評價決策方法的選擇方面存在顯著差異。中小企業(yè)在資本預(yù)算方法上更傾向于選用非貼現(xiàn)分析方法。Graham and Harvey（2001）通過研究發(fā)現(xiàn)，規(guī)模較大的企業(yè)更傾向于采用折現(xiàn)的方法來分析、選擇投資項(xiàng)目，符合現(xiàn)代資本預(yù)算理論，現(xiàn)代資本預(yù)算理論正是建立在對折現(xiàn)現(xiàn)金流量（DCF）的分析基礎(chǔ)之上的。而中小企業(yè)在選擇資本預(yù)算分析方法時，往往不考慮時間價值，選取投資回收期（PP）作為主要也是首要的評價標(biāo)準(zhǔn)，盡管投資回收期法有著許多缺陷，既沒考慮貨幣時間價值，也沒有將投資回收期后的相關(guān)收益考慮進(jìn)決策，即使是動態(tài)投資回收期法考慮了貨幣時間價值的情況，也存在忽視回收期后現(xiàn)金流量的問題。投資采用回收期法，對投資期限長、前期回收資金額較少的投資項(xiàng)目尤為不利。用投資回收期法選擇投資項(xiàng)目，會使企業(yè)傾向于短期投資項(xiàng)目，且投資凈現(xiàn)值（NCF）不一定最高。而凈現(xiàn)值被看作股東財(cái)富增加值的現(xiàn)值，資本預(yù)算過程可以看作是在尋找正的凈現(xiàn)值的投資（羅斯等，2002）。
　　
　　三、中小企業(yè)資本預(yù)算方法選擇的原因分析
　　
　　（一）中小企業(yè)目標(biāo)的偏離
　　現(xiàn)代資本預(yù)算理論認(rèn)為，企業(yè)的目標(biāo)是追求股東財(cái)富的增值，并且企業(yè)能被一個完善的資本市場所評估。因此，企業(yè)會選擇那些能使股東財(cái)富最大化的投資決策。凈現(xiàn)值法（NPV）和內(nèi)含報(bào)酬率法（IRR）等貼現(xiàn)方法的運(yùn)用，體現(xiàn)了股東財(cái)富價值的現(xiàn)值和考慮風(fēng)險因素后的投資效率，所以被大多數(shù)大型企業(yè)所采用。將IRR或NPV作為第一采用的資本預(yù)算方法的美國大型公司在1981年達(dá)到了81.8％（羅斯，2002）。然而，中小企業(yè)的首要目標(biāo)可能存在多樣性。Keasey and Watson（1993）研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)創(chuàng)辦者設(shè)立一個企業(yè)的原因，要么是避免失業(yè)的替代選項(xiàng)，或者是為了逃避打工生活的枯燥，或者將其看作研發(fā)生產(chǎn)并推銷自己發(fā)明的一個手段。在上述案例中，企業(yè)創(chuàng)辦者的首要目標(biāo)是維持企業(yè)的生存，而不是最大化自身價值。因而在制定投資決策時，中小企業(yè)的所有者會將財(cái)富最大化目標(biāo)與其他目標(biāo)（例如維持企業(yè)獨(dú)立性）進(jìn)行權(quán)衡（Ang，1991，Keasey and Watson，1993）。在一項(xiàng)對瑞士企業(yè)的調(diào)查中，Loderer，and Roth（2004）發(fā)現(xiàn)，作為管理者目標(biāo)，維持企業(yè)獨(dú)立性要比股東財(cái)富最大化更加普遍。同時，他們發(fā)現(xiàn)當(dāng)追求除股東最大化目標(biāo)之外的目標(biāo)時，企業(yè)很少依賴貼現(xiàn)現(xiàn)金流量的分析方法。投資回收期法也許從收回投資的速度上更能增強(qiáng)企業(yè)主的投資信心，由于中小企業(yè)所有者很多時候也是管理者，不會面臨所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離產(chǎn)生的代理問題，管理當(dāng)局不會將追求股東財(cái)富最大化作為投資者考核管理績效的指標(biāo)，因此，選擇風(fēng)險低而不是收益高（同時意味著高風(fēng)險）的投資是中小企業(yè)的普遍做法。對中小企業(yè)來說，沒有比快速收回投資更具有誘惑力了。
　　
　?。ǘ┲行∑髽I(yè)財(cái)務(wù)管理專業(yè)人員匱乏
　　中小企業(yè)缺乏像大企業(yè)那樣的人力資源。包括中小企業(yè)業(yè)主在內(nèi)，中小企業(yè)的人員在財(cái)務(wù)和會計(jì)方面均缺乏經(jīng)驗(yàn)（Ang，1991）。我國也是如此，中小企業(yè)財(cái)務(wù)人員的學(xué)歷普遍偏低，因此，投資項(xiàng)目分析的系統(tǒng)性和理論性較大型企業(yè)不同，選擇數(shù)據(jù)來源方便的會計(jì)收益率法和便于理解的投資回收期法是中小企業(yè)的常用工具。盡管會計(jì)收益率法從經(jīng)濟(jì)學(xué)意義上看并不是真正的收益率，它忽略了貨幣的時間價值（姚海鑫2007）。除了財(cái)務(wù)人員對財(cái)務(wù)知識方面的匱乏外，中小企業(yè)的整體人員數(shù)量也是導(dǎo)致這一現(xiàn)象的一個間接的因素。由于沒有足夠的人力和技術(shù)用于投資決策前期的數(shù)據(jù)搜集、財(cái)務(wù)預(yù)測，確定準(zhǔn)確的未來現(xiàn)金流量和預(yù)計(jì)投資報(bào)酬率，預(yù)算方法的選擇就相對簡化了。對于貼現(xiàn)采用的貼現(xiàn)率的估計(jì)，中小企業(yè)大多無法準(zhǔn)確估計(jì)，即使是企業(yè)的加權(quán)平均資本成本（WACC），中小企業(yè)也很難準(zhǔn)確地預(yù)測（Stanley，1997）。
　　
　?。ㄈ┲行∑髽I(yè)面臨融資困境
　　一些中小企業(yè)面臨資本約束，決策的流動性是中小企業(yè)選擇投資項(xiàng)目時首要考慮的因素。Petersen and Rajan，1994；Danielson and Scott，2004；Brigham（1992）認(rèn)為，由于缺乏在公開市場發(fā)行債券融資的渠道以及面臨無法投資多樣化的固有風(fēng)險，中小企業(yè)與大企業(yè)相比，資本預(yù)算更加重要。其他方面的成功不能彌補(bǔ)一個投資項(xiàng)目的錯誤。融資渠道的種類除了企業(yè)主自身投入外，只有銀行貸款和民間借貸，前者的貸款程序繁瑣，一般要求企業(yè)提供抵押擔(dān)保的財(cái)產(chǎn)，籌資成本高，從申請到獲得貸款的時間間隔長；而后者，則需要支付高于市場利率的資金成本，而且借款期限相對較短，常面臨到期還款的壓力。對于中小企業(yè)主來說，在資金短缺的時候，即使面臨有利的投資機(jī)會，由于資金短缺也往往采用等待內(nèi)部資金回籠的籌資渠道，而放棄對外借款。蓋勒普公司的一項(xiàng)研究調(diào)查顯示，在對被調(diào)查的792家小型企業(yè)（人數(shù)少于250人）中，當(dāng)面臨低風(fēng)險投資機(jī)會但此時企業(yè)沒有足夠資金時，45％的企業(yè)選擇等待，直到積累了足夠的現(xiàn)金為止。這說明小型企業(yè)尤其是微型企業(yè)（員工人數(shù)不足10人），對投資決策的選擇更為謹(jǐn)慎。中小企業(yè)沒有雄厚的財(cái)力作后盾，就必然要謹(jǐn)小慎微地選擇風(fēng)險低、回收快的決策，考慮風(fēng)險因素的IRR法和NPV法在中小企業(yè)中得不到重視。
　　
　　四、對中小企業(yè)資本預(yù)算方法選擇的建議
　　
　　由于企業(yè)可接受的投資報(bào)酬率一般要高于市場無風(fēng)險報(bào)酬率，貼現(xiàn)現(xiàn)金流（DCF）的分析方法，考慮了投資項(xiàng)目的時間價值，體現(xiàn)了投資項(xiàng)目的風(fēng)險因素?；谫N現(xiàn)的凈現(xiàn)值法、內(nèi)部投資報(bào)酬率法等是大中型企業(yè)采用的主要方法。中小企業(yè)由于企業(yè)價值、財(cái)務(wù)分析人員匱乏以及資本約束等的限制，無法選用較為合理的預(yù)算方法，進(jìn)而選擇投資期短但不一定收益最大的投資項(xiàng)目，有其客觀必然性。中小企業(yè)主由于其融資環(huán)境惡劣，更容易成為風(fēng)險規(guī)避者。筆者認(rèn)為：改善中小企業(yè)現(xiàn)在的財(cái)務(wù)環(huán)境是解決中小企業(yè)資本預(yù)算短期行為的關(guān)鍵，可通過開展對中小企業(yè)主及其雇員的培訓(xùn)，提高其財(cái)務(wù)預(yù)測、財(cái)務(wù)分析水平，進(jìn)而提高資本預(yù)算決策分析水平。更重要的是，應(yīng)關(guān)注中小企業(yè)的外部生存環(huán)境，改善融資環(huán)境，擴(kuò)大融資渠道，減少其在進(jìn)行資本預(yù)算時不必要的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。中小企業(yè)的健康發(fā)展，不僅可以創(chuàng)造更多的投資機(jī)會，同時也會成為吸引人才的重要手段，使企業(yè)形成良性循環(huán)?！?br/>　　
　　
　　【主要參考文獻(xiàn)】
　　[1] 張素云，劉存勇等.探索財(cái)政與金融協(xié)調(diào)運(yùn)作機(jī)制解決中小企業(yè)融資困境[J].商場現(xiàn)代化，2007，7（上旬）：284-285.
　　[2] 斯蒂芬.A.羅斯.公司理財(cái)基礎(chǔ)[M].東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2002.226－227.
　　[3] 姚海鑫.財(cái)務(wù)管理[M].清華大學(xué)出版社，2007.326.
　　[4] Danielson，M. and J. Scott，Bank Loan Availability and Trade Credit Demand [J]. Financial Review. 2004，39（4，November）， 579–600.
　　[5] Graham J.，C. Harvey. The Theory and Practice of Corporate Finance： Evidence from The Field [J]， Journal of Financial Economics，2001，60（Nos.2–3，May）：187–243.
　　[6] Keasey K. and A. R. Watson， 1993， Small firm Management： Ownership [M]， Finance and Performance，Oxford，Blackwell.
　　[7] Ang，J.，Small Business Uniqueness and the Theory of Financial Management [J].the Journal of Small Business Finance 1，1991，（1）：1-3.
　　[8] Loderer，C.，Roth，L.，Discount for limited liquidity： Evidence from the SWX Swiss Exchange and the NASDAQ. Journal of Empirical Finance，2004.
　　[9] Block，Stanley.Capital Budgeting Techniques Used by Small Business Firms in the 1990s [J]. Engineering Economist，the summer 1997：120-136
　　[10] Petersen，M. and R. Rajan，The Effect of Credit Market Competition on Lending Relationships [J]，Quarterly Journal of Economics 1994，60（No.2，May），407–444.
　　[11] Danielson，M. and J. Scott，Bank Loan Availability and Trade Credit Demand. Financial Review.2004. 39（4，November），579 600.
　　[12] Brigham， Eugene F.，F(xiàn)undamentals of Financial Management [M]，6th ed. （Fort Worth： The Dryden Press，1992）.