２００８年中國投資領(lǐng)域１０大趨勢

更多創(chuàng)業(yè)企業(yè)將在境內(nèi)IPO，創(chuàng)投/私募股權(quán)機(jī)構(gòu)也將迎來又一個(gè)收獲季節(jié)。

毫無疑問，2007年是中國創(chuàng)業(yè)投資和私募股權(quán)行業(yè)發(fā)展道路上具有里程碑意義的一年。展望2008年，我們認(rèn)為它更將作為創(chuàng)業(yè)投資和私募股權(quán)的“中國年”而被大多數(shù)人記住。

2008年，中國將首次舉辦奧運(yùn)會(huì)，對(duì)比日韓，我們發(fā)現(xiàn)奧運(yùn)會(huì)對(duì)主辦國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展有著強(qiáng)大的推動(dòng)作用；2008年，在美元陷入疲軟的背景下，更多的資金將進(jìn)入中國各個(gè)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域進(jìn)行投資，而創(chuàng)投和私募股權(quán)投資尤其會(huì)水漲船高；2008年，中國的資本市場將更加完善，牛市行情也將進(jìn)一步延續(xù)，在A股新股發(fā)行制度改革、A股擴(kuò)容以及創(chuàng)業(yè)板推出等預(yù)期下，更多的創(chuàng)業(yè)企業(yè)將在境內(nèi)成功IPO，而創(chuàng)投/私募股權(quán)機(jī)構(gòu)也將迎來又一個(gè)收獲季節(jié)。

在長期調(diào)查研究的基礎(chǔ)上，清科研究中心對(duì)2008年中國創(chuàng)業(yè)投資、私募股權(quán)投資及資本市場的發(fā)展趨勢做出了相應(yīng)的分析和預(yù)測。

VC篇

■創(chuàng)業(yè)投資“本土化”，撬動(dòng)創(chuàng)投市場現(xiàn)有格局

2007年，中國創(chuàng)業(yè)投資開始啟動(dòng)本土化進(jìn)程。總的來說，就是外資創(chuàng)投開始探索不同于以往“兩頭在外”的投資和退出模式，而是通過人民幣投資和境內(nèi)資本市場退出來徹底解決2006年施行的“10號(hào)文”帶來的退出困境；而本土創(chuàng)投開始加強(qiáng)其在創(chuàng)投市場的主動(dòng)權(quán)和影響力，尤其是借助本年度A股市場走強(qiáng)的東風(fēng)實(shí)現(xiàn)了大批項(xiàng)目IPO退出，對(duì)本土創(chuàng)投的發(fā)展起了良好的示范作用。

展望2008年，我們認(rèn)為創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域內(nèi)的“本土化”進(jìn)程還將繼續(xù)深化。首先，比較明顯的一個(gè)變化就是外資創(chuàng)投募集的“人民幣”基金開始面世并投入運(yùn)作?！叭嗣駧拧被鸬拈_閘放行將使外資創(chuàng)投在2008年募集更多的人民幣基金。其次，在2008年我們將看到更加積極主動(dòng)的本土創(chuàng)投。隨著募資渠道的暢通，更多資金將通過本土創(chuàng)投機(jī)構(gòu)進(jìn)入市場，而國內(nèi)資本市場的持續(xù)走強(qiáng)將繼續(xù)帶給本土創(chuàng)投較高的投資回報(bào)。

同時(shí)，在“本土化”趨勢中的中國創(chuàng)投市場格局也將最終產(chǎn)生變化：

從投資主體分布格局來看，外資創(chuàng)投雖仍將占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位，但本土創(chuàng)投的投資份額將逐漸加大；

從投資的幣種結(jié)構(gòu)來看，外資創(chuàng)投將加大人民幣投資總量并影響美元的投資，而本土創(chuàng)投本年度急劇增長的資金存量也將在今年體現(xiàn)，因而人民幣投資所占份額將逐步擴(kuò)大；

從行業(yè)分布格局來看，隨著本土創(chuàng)投投資力度加大，其一貫重點(diǎn)投資的傳統(tǒng)行業(yè)將繼續(xù)擴(kuò)大投資占比并壓縮廣義IT行業(yè)的份額；

從退出的市場分布來看，隨著“10號(hào)文”累積效果的逐步體現(xiàn)以及境內(nèi)市場吸引力的加大，更多的創(chuàng)業(yè)企業(yè)將選擇在國內(nèi)上市，A股市場也將確立其主流退出渠道的地位。

■創(chuàng)投資本“人民幣化”，新型基金扎堆成立

具體到創(chuàng)投基金，2007年有大量的新型基金成立，尤其是本土創(chuàng)投在“信托新政”和新《合伙企業(yè)法》的支持下積極募集了多支信托型基金和有限合伙制基金；外資創(chuàng)投開始向“人民幣基金”邁步。我們認(rèn)為，在2008年的中國創(chuàng)投市場將出現(xiàn)更多的新型基金，并使創(chuàng)投市場的資本逐步“人民幣”化。

長期以來，美元基金一直是中國創(chuàng)投市場的主流基金。據(jù)清科研究中心統(tǒng)計(jì)，截至2007年底，中國創(chuàng)投基金共有213.24億美元的資金存量，其中外資創(chuàng)投管理的美元基金有145.55億美元，占資金總量的68.3%，可見美元是中國創(chuàng)業(yè)投資的主要貨幣。

但是，從發(fā)展趨勢來看，我們看到人民幣基金的增長速度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過美元基金。2007年，本土創(chuàng)投共募集32支基金，比上一年增長了128.6%；共募集資金12.97億美元，同比增長65.3%。而外資創(chuàng)投的增長率分別是-4.3%和25.8%。而隨著更多觀望中的本土創(chuàng)投募集信托制基金和有限合伙制基金、隨著外資創(chuàng)投大規(guī)模募集人民幣基金、隨著政府引導(dǎo)基金、券商、銀行等資金大量進(jìn)入創(chuàng)投領(lǐng)域，中國創(chuàng)投市場的人民幣資金存量將急劇增大，并改變現(xiàn)有的創(chuàng)投基金幣種格局。

■創(chuàng)業(yè)投資“多元化”，行業(yè)、地域集中度或下降

2007年創(chuàng)投投資的行業(yè)分布繼續(xù)了多元化的趨勢。其中，廣義IT行業(yè)獲得的投資份額進(jìn)一步降低，投資案例數(shù)和投資總額首次雙雙降低到50.0%以下；而傳統(tǒng)行業(yè)投資案例數(shù)和投資總額則大幅增長，投資占比雙雙超過了16.0%；服務(wù)業(yè)也延續(xù)了2006年以來的良好發(fā)展態(tài)勢，投資占比均保持在13.0%以上。從二級(jí)行業(yè)來看，也出現(xiàn)了投資分散、多元化發(fā)展的趨勢。

2008年傳統(tǒng)行業(yè)和服務(wù)業(yè)仍將是創(chuàng)投機(jī)構(gòu)重點(diǎn)關(guān)注的行業(yè)。這是因?yàn)殡S著“紅籌上市”政策的收緊，中外資創(chuàng)投機(jī)構(gòu)均將A股上市作為項(xiàng)目退出的主要途徑。而A股市場對(duì)服務(wù)業(yè)、傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的青睞使得創(chuàng)投機(jī)構(gòu)熱衷于挖掘具有良好增長潛力并符合內(nèi)地上市要求的服務(wù)業(yè)和傳統(tǒng)行業(yè)項(xiàng)目。此外，廣義IT行業(yè)缺乏新的投資熱點(diǎn)，以及服務(wù)業(yè)、傳統(tǒng)行業(yè)內(nèi)IPO成功案例的示范效應(yīng)也是導(dǎo)致創(chuàng)投投資轉(zhuǎn)向非廣義IT行業(yè)的重要原因。

此外，“多元化”的趨勢還將從行業(yè)分布進(jìn)一步擴(kuò)散到地域分布和退出分布等方面。從投資地域分布來看，雖然北京和上海仍占據(jù)本年度投資總量最多的前兩位，但我們看到在創(chuàng)投投資的地域分布上已經(jīng)初步形成了以北京上海為“第一梯隊(duì)”、“深圳、廣東、江蘇、浙江”等沿海發(fā)達(dá)地區(qū)為“第二梯隊(duì)”以及其他地區(qū)為“第三梯隊(duì)”的分布格局。從本年度的投資情況來看，我們看到“第二梯隊(duì)”的投資占比份額有所提高，“第三梯隊(duì)”中有向西部地區(qū)和東北三省等受到國家政策扶植地區(qū)擴(kuò)散的趨勢。在2008年，我們會(huì)看到更多的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)將目光投向“第三梯隊(duì)”地區(qū)，投資當(dāng)?shù)鼐哂械胤教厣⒄紦?jù)地方資源的非傳統(tǒng)投資熱點(diǎn)企業(yè)。

■投資熱點(diǎn)“消費(fèi)化”，消費(fèi)類項(xiàng)目得寵

在2007年，我們發(fā)現(xiàn)一些消費(fèi)類的企業(yè)尤其受到創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的歡迎。近年來，中國消費(fèi)結(jié)構(gòu)開始升級(jí)，并為相關(guān)行業(yè)帶來巨大的發(fā)展機(jī)遇，包括金融、地產(chǎn)、食品飲料、汽車等行業(yè)及其子行業(yè)，都獲得了高速增長。在此背景下，2007年涉及到消費(fèi)類的行業(yè)都獲得了較多的創(chuàng)業(yè)投資，如餐飲、酒店、零售、金融、教育與培訓(xùn)、娛樂等行業(yè)。

在2008年，我們繼續(xù)看好在“消費(fèi)升級(jí)”中進(jìn)入快速發(fā)展通道的行業(yè)，如零售、餐飲、教育與培訓(xùn)行業(yè)等。在經(jīng)營模式方面，我們認(rèn)為連鎖模式的消費(fèi)型企業(yè)將繼續(xù)獲得創(chuàng)業(yè)投資的支持。如據(jù)清科研究中心統(tǒng)計(jì)，2004年以來獲得投資的實(shí)體零售案例，絕大多數(shù)采取了連鎖經(jīng)營模式，如Sport100是連鎖體育運(yùn)動(dòng)服裝專業(yè)店，EXES、Omnia Luo是品牌服裝連鎖專賣店、光大通信是連鎖手機(jī)專業(yè)店、和樂家居館及科寶博洛尼則是家居連鎖店。在2007年，我們還看到餐飲連鎖業(yè)“真功夫”獲得了今日資本的投資，連鎖教育機(jī)構(gòu)巨人、安博也獲得了巨額投資，而成立不久的漢庭連鎖酒店更是獲得了數(shù)千萬美元的資本支持。

連鎖經(jīng)營的特點(diǎn)在于商業(yè)模式易于復(fù)制，并能最大程度利用品牌資源，因而能帶來巨大現(xiàn)金流，能支持企業(yè)運(yùn)用資本手段迅速擴(kuò)張。我們認(rèn)為，在“消費(fèi)升級(jí)”的大背景下，連鎖經(jīng)營的消費(fèi)類企業(yè)更能獲得快速發(fā)展，因而也將更多地獲得創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的支持。

PE篇

■投資市場繼續(xù)活躍，本土基金奮起直追

從總量上看，2008年募資、投資和退出將繼續(xù)保持活躍。

一方面，中國市場巨大的資金需求以及海內(nèi)外資本對(duì)中國私募股權(quán)市場的高度關(guān)注將使2008年股權(quán)投資市場繼續(xù)保持活躍。2007年中外私募股權(quán)基金共募集金額355.84億美元，同比增長150.7%；全年投資金額為128.18億美元，同比增長33.2%（剔除工行這筆非常大的融資案例）。全年退出94筆，同比增長74.1%。

另一方面，產(chǎn)業(yè)投資基金的設(shè)立和證券公司直投業(yè)務(wù)的試點(diǎn)，將會(huì)在2008年帶來一系列的投融資活動(dòng)。渤海產(chǎn)業(yè)投資基金的設(shè)立開創(chuàng)了本土私募股權(quán)基金發(fā)展的先河，在2007年年底又有五支產(chǎn)業(yè)投資基金獲批，包括廣東核電新能源基金、上海金融產(chǎn)業(yè)基金、山西能源基金、四川綿陽高科基金和中新高科產(chǎn)業(yè)投資基金，計(jì)劃募集總規(guī)模達(dá)到560億元人民幣。券商試水股權(quán)直接投資，2007年已經(jīng)獲批的有中金和中信兩家，另外還有不少券商也正在加緊備戰(zhàn)非上市公司股權(quán)直接投資業(yè)務(wù)，并已向監(jiān)管部門上報(bào)相關(guān)方案等待審批。更多的本土私募股權(quán)機(jī)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)基金將在未來的市場中出現(xiàn)。

另外，從私募投資機(jī)構(gòu)的結(jié)構(gòu)看，2007年外資基金共募集293.65億美元，同比增長131.6%；本土基金共募集37.30億美元，同比增長145.9%。雖然外資基金募集金額仍然占主導(dǎo)地位，但本土基金的增速大于外資基金。

因此，雖然中國設(shè)立了一系列的產(chǎn)業(yè)投資基金以及放開券商直投業(yè)務(wù)進(jìn)行試點(diǎn)，但是總體募資和投資規(guī)模仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于外資基金。我們預(yù)計(jì)2008年外資基金仍將占據(jù)主導(dǎo)地位，繼續(xù)扮演領(lǐng)頭羊角色。本土基金會(huì)繼續(xù)快速發(fā)展，投資策略、行業(yè)范圍將會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大，投資風(fēng)格日趨成熟，與外資基金的差距逐步縮小。

■期待私募股權(quán)市場制度建設(shè)進(jìn)一步完善

近年來，隨著《信托法》、《證券法》的頒布，特別是《合伙企業(yè)法》的修訂，使得產(chǎn)業(yè)投資基金和私募股權(quán)基金在設(shè)立方式上更加完善。目前政府正在實(shí)行本土化的產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)，有望逐步在試點(diǎn)中完善制度，進(jìn)而在合適時(shí)機(jī)推出相關(guān)法律。除了之前成立的三支中外合資的公司型產(chǎn)業(yè)基金（包括中瑞合作基金、中國-比利時(shí)直接股權(quán)投資基金和中國-東盟中小企業(yè)投資基金）之外，截至目前，中國市場上已經(jīng)建立了6支試點(diǎn)本土產(chǎn)業(yè)投資基金，但這些基金都是由國家特批成立的、由地方政府主導(dǎo)。這些本土產(chǎn)業(yè)投資基金都專注于中國本土市場的投資，同時(shí)政府也正在積極考慮設(shè)立投資于境外的本土產(chǎn)業(yè)基金試點(diǎn)。2005年十個(gè)部委聯(lián)合頒布的《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》中對(duì)設(shè)立投資于境內(nèi)的創(chuàng)投基金提供了法律依據(jù)，但該《暫行辦法》對(duì)投資于境外的基金如何定位和運(yùn)作沒有規(guī)定。

在2008年，期待管理部門盡快推出《產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)管理辦法》，對(duì)產(chǎn)業(yè)基金的設(shè)立、運(yùn)作、投資等予以規(guī)范，給私募股權(quán)基金發(fā)展以合法地位，使私募股權(quán)市場的發(fā)展有法可依，真正脫離政府特批，而由市場自發(fā)依法設(shè)立。

■投資于PIPE和過橋資金的比重會(huì)增加

2007年私募股權(quán)基金在PIPE（即private investment in public equity，意為上市后私募投資）和過橋資金上投資20.83億美元和21.15億美元，分別占總投資額的16.3%和16.5%，同比增長7.7%和469.5%（剔除了2006年工行這筆非常大的融資案例），成為私募股權(quán)基金投資的主要策略之一。

另外，私募股權(quán)基金投資在PIPE和過橋資金上的案例數(shù)也在增加，2007年P(guān)IPE投資案例為22起，同比增長15.8%；過橋資金投資案例為22起，同比增長100.0%。據(jù)清科統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)資料顯示，淡馬錫2007年在中國投資的七個(gè)案例中有三筆采用了PIPE策略。

隨著我國多層次資本市場的建設(shè)和相關(guān)私募股權(quán)投資法律法規(guī)的完善，私募股權(quán)基金越來越傾向于投資在PIPE和過橋資金上，以降低風(fēng)險(xiǎn)。我們預(yù)計(jì)，2008年我國私募股權(quán)投資策略在PIPE和過橋資金上比重會(huì)有所增加。

■傳統(tǒng)行業(yè)仍占主導(dǎo)，房地產(chǎn)業(yè)仍是熱點(diǎn)

2007年私募股權(quán)基金投資傳統(tǒng)行業(yè)83.29億美元，占總投資的65.0%，同比增長28.0%，其中房地產(chǎn)、化工、機(jī)械制造和工程等行業(yè)投資較多。由于傳統(tǒng)行業(yè)發(fā)展相對(duì)較成熟，是私募股權(quán)投資的重點(diǎn)領(lǐng)域。我們預(yù)計(jì)2008年投資在傳統(tǒng)行業(yè)的資金仍然占主導(dǎo)地位。

在傳統(tǒng)行業(yè)中投資最多的是房地產(chǎn)行業(yè)，投資金額為39.59億美元，同比增長30.4%。美林、淡馬錫、華平、凱雷、摩根士丹利等大型國際投資機(jī)構(gòu)對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)都有投資。最近幾年我國房地產(chǎn)市場資金需求旺盛，同時(shí)存在很大的利潤空間，再加上機(jī)構(gòu)青睞于募集房地產(chǎn)基金（2007年私募股權(quán)基金共募集了68.54億美元的房地產(chǎn)基金），我們預(yù)計(jì)2008年房地產(chǎn)行業(yè)仍然是私募股權(quán)投資的熱點(diǎn)。

IPO退出篇

■政策明朗緩和，市場建設(shè)完善

在2006年出臺(tái)了新的《公司法》、《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》以及《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》之后，2007年政策面顯得格外安靜，監(jiān)管機(jī)構(gòu)并沒有新的規(guī)范等出臺(tái)，但是我們預(yù)計(jì)2008年監(jiān)管機(jī)構(gòu)將會(huì)有一系列的動(dòng)作：

首先，自從2006年9月8日開始實(shí)施《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》直至2007年結(jié)束，尚未有一起通過審批的案例，而這種狀況在2008年或許會(huì)得到緩解。據(jù)了解，2008年很可能有相關(guān)細(xì)則出臺(tái)，中國企業(yè)海外上市的審批或許會(huì)在2008年重新開閘。

其次，2007年8月22日，《創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市管理辦法》（草案）獲國務(wù)院批準(zhǔn)，千呼萬喚始未出現(xiàn)的創(chuàng)業(yè)板極有可能在2008年5月份正式推出。創(chuàng)業(yè)板的推出是我國建設(shè)多層次的資本市場的重要一步，并將帶動(dòng)更多的創(chuàng)新型企業(yè)的發(fā)展壯大。

■退出“本地化”，國內(nèi)資本市場成主流渠道

首先，國內(nèi)資本市場的基本面仍然向好。2008年，A股市場仍將繼續(xù)擴(kuò)容，股改成果和人民幣升值的效應(yīng)也將繼續(xù)推動(dòng)A股繼續(xù)在高位前行；而經(jīng)歷八年風(fēng)雨的“創(chuàng)業(yè)板”如按預(yù)期在2008年正式推出，更將促使創(chuàng)投機(jī)構(gòu)選擇在中國內(nèi)地資本市場IPO退出。

其次，雖然2007年度海外紅籌上市的退出交易數(shù)要多于2006年，但我們認(rèn)為“10號(hào)文”的累積效應(yīng)將逐步體現(xiàn)出來并最終使海外上市的退出增長呈現(xiàn)倒退現(xiàn)象。隨著外資機(jī)構(gòu)已做好海外上市架構(gòu)的項(xiàng)目“儲(chǔ)備資源”的逐漸消耗以及尚未正式出臺(tái)的外管局“106號(hào)文”等相關(guān)文件對(duì)紅籌上市的進(jìn)一步限制，海外上市退出的比例也將逐漸下降。

2007年12月中美兩國第三次戰(zhàn)略經(jīng)濟(jì)對(duì)話中關(guān)于“金融服務(wù)業(yè)領(lǐng)域加強(qiáng)合作”達(dá)成的協(xié)議，即“依據(jù)相關(guān)審慎性規(guī)定，中方允許符合條件的外商投資公司包括銀行發(fā)行人民幣計(jì)價(jià)的股票，允許符合條件的上市公司發(fā)行人民幣計(jì)價(jià)的公司債券，允許符合條件的外資法人銀行發(fā)行人民幣計(jì)價(jià)的金融債券”，也給外資創(chuàng)投參股企業(yè)在境內(nèi)上市帶來了巨大的想象空間。因而，2008年我們將看到更多的外資創(chuàng)投和私募股權(quán)機(jī)構(gòu)在A股市場實(shí)現(xiàn)退出。