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    我國證券投資基金監(jiān)管的博弈論分析

    2007-12-29 00:00:00
    中國集體經濟 2007年1期


      [摘 要] 證券投資基金一度被管理層當作促進理性投資,避免證券市場波動的重要力量?!痘鸷谀弧钒讶藗兊淖⒁饬D移到了對證券投資基金的監(jiān)管方面來。對證券投資基金的監(jiān)管成為學術界熱烈討論的重要話題。從博弈論的角度出發(fā),討論證券投資基金的四個主體在監(jiān)管中的行為,從而對如何加強監(jiān)管提給出建議。
      [關鍵詞] 基金 監(jiān)管 博弈論
      
      一、相關文獻回顧
      
      俞國平、鄒川達(2000)從監(jiān)管體系、政府監(jiān)管、行業(yè)自我監(jiān)管和基金內部監(jiān)管角度入手,分別介紹了美國集中監(jiān)管為主的體系和英國自律監(jiān)管為主的體系,并認為我國現在對基金的認識不夠,比較適合使用集中型的監(jiān)管體系,應該加強對基金業(yè)的立法并另設立專門的監(jiān)管機構。
      陳明生(2003)從信息不對稱的角度入手,認為信息不對稱所導致的逆向選擇和道德風險問題存在于我國的證券投資基金業(yè)中,對投資基金的治理和監(jiān)管要從這個方面入手。在治理和監(jiān)管體系中要注意治理和監(jiān)管主體的獨立性,建立完善的風險評級制度和信息披露制度,以及加強基金行業(yè)的自律監(jiān)管。
      王剛、凌媛(2006)從博弈論的角度出發(fā),分析了在基金監(jiān)管體系中的四個參與主體的成本和收益,并根據博弈論原理簡單分析參與主體的關系,認為證監(jiān)會要建立合理的激勵制度,托管人要加強監(jiān)管和信息披露制度的管理。
      以上文獻都從不同角度分析了我國證券投資基金的監(jiān)管問題,都認為我國基金監(jiān)管的關鍵在于基金行業(yè)的自律監(jiān)管和信息披露制度。但是,他們都有一個共同的缺點,即對基金行業(yè)監(jiān)管沒有進行定量分析,現有的分析比較簡單。現從博弈論的角度入手,將四個監(jiān)管主體的成本和收益定量化,從而建立模型,并以此為依據給出政策建議。
      
      二、參與主體的成本和收益分析
      
      在現有的證券投資基金的監(jiān)管體系中,有四個參與主體,分別是證監(jiān)會為主的監(jiān)管機構、托管銀行、基金持有人和基金管理人。四個主體在監(jiān)管體系中擔任不同的角色。
      證監(jiān)會等監(jiān)管機構主要負責監(jiān)管證券投資基金機構的業(yè)務活動,監(jiān)督基金業(yè)的信息披露情況,對違規(guī)的行為進行查處等。證監(jiān)會的監(jiān)管成本可以分為固定成本和可變成本兩部分。固定成本包括監(jiān)管人員的工資支出和培訓費用等,用C表示,是固定不變的??勺兂杀景ūO(jiān)管人員的差旅費、現場辦公費用等費用??勺兂杀倦S著監(jiān)管力度的變化而變化,監(jiān)管力度越大,可變成本越大。如果監(jiān)管力度大,則可變成本用C′表示,如果監(jiān)管力度小,則可變成本用C表示,可知C′>C″。而證監(jiān)會的收益主要來源于向基金收取的監(jiān)管費用。證監(jiān)會按年交易額的0.04‰向證券投資基金收取監(jiān)管費,用S1表示。
      托管銀行主要負責保管基金財產,辦理基金托管業(yè)務的信息披露事項,對基金的定期報告出具意見,監(jiān)督基金管理人的投資運作。托管銀行的成本可以從兩個方面考慮,一部分是固定成本,另一個部分是措施成本。固定成本指托管銀行對監(jiān)管人員支付的工資和費用、信息披露的文件制作等,它不隨監(jiān)管力度的改變而改變,用C表示。措施成本可以理解為當托管銀行發(fā)現基金管理人出現違規(guī)現象采取措施的成本,包括報告證監(jiān)會的費用,協助調查費用和由于舉報而帶來的潛在的收入損失,用C表示。托管銀行的收益主要包括托管費用收入,用S表示,而如果托管銀行不能很好地執(zhí)行監(jiān)管義務,則可能面臨處罰和賠償,這部分收益可以看作是負的,用-S表示。
      基金持有人作為基金的所有者,有權獲得基金的投資收益,參加基金份額持有人大會并投票,以及了解基金的信息資料。由于信息不對稱的存在,基金持有人對基金管理人的監(jiān)管是很難的,其監(jiān)管成本也相應地比較高?;鸪钟腥说某杀景私怅P于基金的相關信息、收集關于基金的資料以及參加基金持有人大會的費用等。如果基金持有人積極參與對基金的監(jiān)管,可以認為成本為C,而如果基金持有人對基金監(jiān)管沒有熱情,則可以認為持有人的監(jiān)管成本為0。如果基金持有人對基金管理人的違規(guī)行為提出訴訟,那么在成本計算中還要考慮訴訟費用、律師費用等,用L表示。而基金持有人的收益可以分成兩個部分,一部分是基金持有人對基金投資收益的分享,用S表示;一部分是基金持有人對基金管理人的違規(guī)行為提出訴訟,要求賠償,用S表示,同時,基金持有人會由于基金管理人的違規(guī)行為導致損失的發(fā)生。
      基金管理人主要負責對募集的資金進行證券投資,編制定期報告和信息披露及向基金持有人分配投資收益?;鸸芾砣嗽诒O(jiān)管中的成本是當管理人出現違規(guī)行為的時候監(jiān)管主體對基金管理人的懲罰措施,包括罰款、吊銷執(zhí)照等,用C來表示。而基金管理人的收益可以分為兩個部分,如果基金管理人沒有違規(guī)操作,收益就是管理費用和手續(xù)費等收入,用S表示,如果基金管理人違規(guī)操作,收益除了管理費用和手續(xù)費以外,還包括通過違規(guī)操作而獲得的超額收益S。
      
      三、監(jiān)管主體的博弈論分析
      
      根據以上的成本收益分析可以看出,監(jiān)管主體間成本收益的關系就決定了他們的行為的方向和可能性。下面用博弈論的方法從不同的角度分析監(jiān)管主體間的行為。
      1、證監(jiān)會與基金管理人的博弈
      證監(jiān)會作為監(jiān)管的核心,其行為可以分為嚴格監(jiān)管和不嚴格監(jiān)管?;鸸芾砣诉x擇自己的行為,是違規(guī)操作還是不違規(guī)操作。假設如果證監(jiān)會不嚴格監(jiān)管,他不會發(fā)現基金管理人違規(guī)。所以,他們之間的博弈可以看成是一個靜態(tài)博弈,其得益矩陣如表1:
      
      從得益矩陣中可以看出,因為C′>C,嚴格監(jiān)管相對于不嚴格監(jiān)管來說是嚴格下策,證監(jiān)會在監(jiān)管中會選擇不嚴格監(jiān)管。而如果C<S,不違規(guī)相對于違規(guī)來說是嚴格下策,基金管理人會選擇違規(guī),那么該博弈的Nash均衡就是(違規(guī),不嚴格監(jiān)管);如果C>S,那么違規(guī)對不違規(guī)來說是嚴格下策,基金管理人會選擇不違規(guī),那么該博弈的Nash均衡就是(不違規(guī),不嚴格監(jiān)管)。
      2、基金管理人與托管銀行間的博弈
      基金管理人和托管銀行間是監(jiān)督與被監(jiān)督的關系。由于托管銀行保管著基金資產,則托管銀行對基金管理人的行為是完全了解的,即如果基金管理人違規(guī)操作,托管銀行就會發(fā)現。所以,托管銀行的選擇是在基金管理人違規(guī)的情況下是否舉報和協助調查。基金管理人與托管銀行間的博弈可以看成是一個完全且完美的動態(tài)博弈,該博弈的擴展形如圖1:
      
      從圖1中可以看出,如果C>S和S′>C,策略組合“基金管理人在第一階段選擇‘不違規(guī)’;托管銀行如果有第二階段選擇‘行動’”,是該博弈的子博弈完美Nash均衡。如果C<S和S>C,策略組合“基金管理人在第一階段選擇‘違規(guī)’;托管銀行在第二階段選擇‘行動’”,是該博弈的子博弈完美Nash均衡。如果C>S和S>C,策略組合“基金管理人在第一階段選擇‘違規(guī)’;托管銀行在第二階段選擇‘不行動’”,是該博弈的子博弈完美Nash均衡。
      
      3、基金持有人與基金管理人間的博弈
      基金持有人與基金管理人的關系是委托-代理關系。基金持有人的監(jiān)管選擇與基金管理人的違規(guī)行為可以看成是一個靜態(tài)博弈。而如果基金管理人違規(guī),則基金持有人有權提出訴訟。基金持有人是否訴訟可以看成是該靜態(tài)博弈后面的一個動態(tài)博弈。假設基金持有人的訴訟是可信的威脅,而且如果基金持有人不監(jiān)管基金管理人,則基金持有人不會發(fā)現基金管理人的違規(guī)行為,那么該博弈的擴展形如圖2:
      其中,
      A=(-C+S+S,S-W-C-L+S)
      B=(S+S,S-W-C)
      D=(S,S-C)
      E=(S+S,S-W)
      F=(S,S)
      從圖2可以看出,如果S>L且C>S,則基金持有人會選擇“不違規(guī)”,而若C>S,則基金管理人會選擇違規(guī)。所以,如果,S>L,S>W+C且S>C,最優(yōu)策略為“基金持有人‘監(jiān)管’;基金管理人‘違規(guī)’;基金持有人‘起訴’”;如果,S>L,S<W+C,最優(yōu)策略為“基金持有人‘不監(jiān)管’;基金管理人‘違規(guī)’;基金持有人‘起訴’”;如果S<L,最優(yōu)策略為“基金持有人‘不監(jiān)管’;基于不對稱的存在,基金持有人對基金管理人的監(jiān)管是很難的,其監(jiān)管成本也相應地比較高。基金持有人的成本包括了解關于基金的相關信息、收集關于基金的資料以及參加基金持有人大會的費用等。如果基金持有人積極參與對基金的監(jiān)管,可以認為成本而如果基金持有人對基金管理人‘違規(guī)’;基金持有人‘不起訴’”。
      
      四、政策建議
      
      1、在證監(jiān)會的監(jiān)管制度上要充分考慮一定的激勵機制。從第一個博弈可以看出,嚴格監(jiān)管的成本要高于不嚴格監(jiān)管的成本。如果沒有相應的激勵機制,證監(jiān)會選擇不嚴格監(jiān)管。如果從對違規(guī)基金的罰款中抽出一部分給證監(jiān)會,作為對其嚴格監(jiān)管的獎勵,該獎勵可以彌補嚴格監(jiān)管帶來的成本支出,那么證監(jiān)會的最優(yōu)選擇就會是嚴格監(jiān)管,從而有效地提高證監(jiān)會進行基金監(jiān)管的積極性。
      
      2、要加大對違規(guī)基金的懲罰力度。從以上三個博弈分析都可以看出,如果對違規(guī)基金的罰款大大超過基金通過違規(guī)所得,那么多數基金的最優(yōu)選擇都是不違規(guī)。所以,我國對違規(guī)基金的懲罰力度要加大,尤其要在剝奪違規(guī)基金的非法所得的基礎上,還要對違規(guī)基金進行進一步的懲罰,從而減小基金的違規(guī)沖動。
      3、加大對包庇違規(guī)基金的托管銀行的懲罰力度和減少托管銀行的行動成本。從第二個博弈可以看出,托管銀行是否會對基金的違規(guī)行為及時采取措施,主要考慮的是托管銀行包庇違規(guī)基金的懲罰力度和對違規(guī)行為采取措施的成本。所以,一方面要加大對包庇違規(guī)基金的托管銀行的懲罰力度,可以考慮剝奪其托管資格和進行罰款;另一方面要減少托管銀行采取措施的成本,在一定程度上要保護托管銀行的監(jiān)管地位。
      4、保護基金持有人的監(jiān)管積極性。我國基金持有人的監(jiān)管積極性不高,其主要原因就是監(jiān)管成本一直居高不下。所以,要保護基金持有人的監(jiān)管積極性,最重要的就是要降低基金持有人的監(jiān)管成本,主要體現在以下三個方面:首先,加強基金信息披露的監(jiān)管,充分披露基金信息,降低基金持有人收集信息的成本;其次,對積極參加基金持有人大會的基金持有人給予一定的補助,從而降低基金持有人參加基金持有人大會的成本;最后,保護基金持有人起訴的權力,如果基金持有人對基金違規(guī)的起訴屬實,對基金的懲罰要考慮對基金持有人的損失的補償,包括基金持有人的起訴費用以及基金持有人由于基金的違規(guī)行為所造成的損失。
      
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      參考文獻:
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      [5]陳明生.不對稱信息與投資基金的治理和監(jiān)管[J].經濟體制改革,2003(5).
      

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